累积投票制法律问题研究——兼评我国公司法106条

黄昌军

（中国政法大学 民商经济法学院，北京 100088）

累积投票制是指股东所持有的每一股份都拥有与股东大会拟选举的董事或者监事数量相同的投票权，股东可以把全部投票权集中于选举一人，也可以分散选举数人，最后以得票多少决定当选的董事或者监事。［1］（P84）我国公司法第106条第2款将累积投票制解释为：是指股东大会选举董事或者监事时，每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用。由此可知，累积投票制使得股东投票权获得了一定的“乘数效应”，从而在有限的范围内扩充了中小股东的投票权效用，具有一定的经济民主性。

累积投票制的立法模式发展经历了强制累积投票制向许可累积投票制的转变，并在许可累积投票制下衍生出选入式和选出式两种模式。我国公司法第106条第1款之规定：股东大会选举董事、监事，可以依照公司章程的规定或者股东大会的决议，实行累积投票制。

一、累积投票制的法理分析

（一）累积投票制的法理基础

累积投票制的“基本思想源自‘公司民主’理论”［2］（P19）。“公司民主”理论是累计投票制的法理基础，而累积投票制注重提升中小股东在董事会上的发言权及其影响力是公司民主理论在公司治理运用的表现之一。

“公司民主”是将政治领域中的政治民主引入到公司治理后形成的。政治民主是指通过代表制和投票制将市民社会中不同阶层人的意见充分表达并相互间进行协商使得各方的利益诉求在一定程度内予以满足。一般意义上的公司均具有社团属性，是各种人的集合，形成一个“小社会”。在这个小社会中，区别于政治生活中政治地位等其他诉求，公司社员（即股东）及其他成员的关注点最终是其能从公司获取的经济利益。因此，“公司民主”理论认为：比照市民社会，公司成员亦有着各自的利益需求，也可划分为不同的利益阶层，因此在公司权力机构——股东大会中实行代表制和投票制，公司业务机关由各方利益主体投票选举出的代表者支配，其在业务决策时会权衡各方利益因而考虑更为周到，实现公司民主，使公司权力与利益分配更具有广泛的代表性。

随着现代公司的发展，资金与资本的分离、所有权与经营权分离日益泛化。在股东理性冷漠①是指许多股东对公司治理表现出冷漠，很少干预公司经营活动，原因在于他们普遍认为利用资本市场力量约束公司管理者的经营行为更为有效，进而能更为经济、有效率地改善公司治理结构。以及“一股一权”原则合力的作用下，许多公司主要由大股东把持，“公司民主”被扭曲成为仅对大股东有意义的民主——董事提名及董事会成员的选出均决定于大股东的“一家之言”。大股东以控制董事会的方式掌控公司后，由大股东选举出的董事为获取永不动摇的职位，积极地为大股东谋取利益最大化，常常不惜牺牲其他股东、公司成员乃至公司的利益。但是，伴随着股东冷漠向股东积极主义②机构投资者放弃了传统的“用脚投票”这一华尔街准则，开始积极参与和改进公司治理，尽可能获取足够的信息，从根本上改变机构投资者利益受损局面的理性投资策略，即股东积极主义。的转变，“公司民主”理论被机构投资者重新援引。在股东积极主义的支持下，现代“公司民主”理论基于公平原则及交易安全原则，认为公司董事会成员应当具多样性、代表性，从董事提名、董事选举多方面体现公司的民主，从而使董事会不再仅充当大股东的代言人，而应同样也表征着中小股东和其他公司成员的利益。因之，在董事选举程序中，累积投票制以“公司民主”理论为基础，模拟“政治上‘国会议员’选举之比例代表制精神，使少数派股东也有当选董事之机会，以防止多数派股东利用所处优势，把持董事选举”［2］（P19），从而提升中小股东在公司决策过程中的发言权及影响力。

（二）累积投票制利弊分析

累积投票制自创设实践以来，理论界与实务界对其的评价均是褒贬不一，莫衷一是。基于对累积投票制的利弊分析产生了两种观点：一则为“肯定说”，这一观点从累积投票制的优点出发，认可累积投票制在公司治理中的积极作用：首先，根据“公司民主”理论而采用累积投票制可使公司业务机关（董事会）更具有广泛的代表性，更为民主化，防止代表大股东利益的董事会形成“一种自我延续的寡头统治”③董事会通过掌握下一届董事的提名权使得现任董事会成员得以巩固董事地位。，更能促进公司治理中“三权制衡”理念的实现；其次，累积投票制激发中小投资者参与公司治理的热情，中小投资者可参与公司治理维护自身利益，增加了其自力救济的渠道，进而保护了中小投资者的投资热情，符合资本社会化的原则；再次，中小股东代表进入董事会可以降低集中决策的风险，并有效地监督大股东在董事会中的代表，防止其滥用权力，还可以加强信息的沟通与股东对公司发展的了解，最终降低代理成本。

另一则为“否定说”，此论点则在分析累积投票制存在的弊端后，认为在公司董事选举中采用累积投票制是弊大于利：一是认为累积投票制给予少数派股东与其剩余利益不合比例的投票权，导致风险承担与利益分配失衡，挫伤大股东的投资热情，将产生不必要的代理成本，如公司决议议而不决，董事会缺乏和谐、互信与效率；二是累积投票制增加了表决成本。这一制度刺激了股东对董事人选的控制欲望，为在董事选举中如愿以偿，必然要在股东大会召开前一段时间大量征集委托书，竞争激烈时还会引发委托书征集大战，使得相关人力、物力、财力支出大幅度增加，徒增不必要的支出；三是实践中大股东通常采用交错董事会等方法降低累积投票制效能，因为待选举的董事人数越少，那么对中小股东持股份额的要求也就越高，也就越难选举出自己的希望的董事人选，最终抑制累积投票制发挥作用。

若仅从制度设计本身而言，累积投票制从理论上来看是有助于提升中小股东发言权，有利于保护中小股东的利益，但在实践中，这一制度是否能在任何类型的公司中实现制度设计的目标，是值得商榷的。如在股权分散的上市公司中，小股东人数众多但持股比例过低，如何克服小股东“搭便车”心理使其凝聚成“一致行动人”，这无疑是要付出成本的。简而言之，累积投票制应更适用于集人合性与资合性于一身的有限责任公司，因为有限责任公司中股东人数有限，股东与股东之间相互沟通达成一致行动的成本（时间成本、研究成本等）较低，不至于产生表决成本增加等此类问题。而对于仅具有资合性的公众上市公司，表决成本的增加使得其适用具有很大的局限性。

二、累积投票制在我国“条文化”之发展

（一）累计投票制“条文化”之变迁

将公司法从狭义与广义的两个角度来理解的话，可将累积投票制在我国公司法上的“条文化”发展从两个层次展开。从狭义的公司法上出发，即我国新旧《公司法》的法条规定上来看，旧公司法中并未有条文直接或间接地涉及到累积投票制制度，而2005年新公司法在第106条第2款则明文规定了累积投票制。这一发展是显而易见的，因此笔者分析累积投票制在我国条文化的过程主要从广义上的公司法切入。

从广义的公司法上来看，我国旧公司法在部门规章层面上多次对累积投票制予以规定。我国证监会、国家经贸委2002年1月7日联合颁布的《上市公司治理准则》第31条规定：“在董事的选举过程中，应充分反映中小股东的意见。股东大会在董事选举中应积极推行累积投票制度。控股股东控股比例在30%以上的上市公司，应当采用累积投票制。采用累积投票制度的上市公司应在公司章程里规定该制度的实施细则”。这一规定首次将累积投票制引入我国。同时深圳市证券管理办公室也配套制定了《上市公司累积投票制操作指引》，作如下类似表述：“本公司选举董事时，每位股东拥有的选票数等于其所持有的股票数乘以他有权选出的董事人数的乘积数，每位股东可以将其拥有的全部选票投向某一位董事候选人，也可以任意分配给其有权选举的所有董事候选人，或用全部选票来投向两位或多位董事候选人，得票多者当选。”细化了累积投票制在我国上市公司中的适用。2004年12月8日我国证监会又在《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》中规定：“上市公司应切实保障社会公众股股东选择董事、监事的权利。在股东大会选举董事、监事的过程中，应充分反映社会公众股股东的意见，积极推行累积投票制”。并且上海证券交易所2005年3月30日也就累积投票制问题推出了一份非强制性的实施细则建议稿，以供上市公司修改公司章程时参考。这些法律规章中的条文共同构成了旧公司法上的累积投票制制度。

新公司法颁布后，累积投票制制度在法律位阶上有了突破，不仅仅以部门规章的形式存在，同时存在于全国人大制定的法律层面上，具有了普遍的约束效力。在法律层面上，新公司法第106条规定了累积投票制在我国的适用范围，并以选入式的立法模式写入。同时，监管机关也依据新公司法对部门规章做出了相应的修改调整。譬如，2006年3月16日我国证监会发布《上市公司股东大会规则》，在第32条中规定：“股东大会就选举董事、监事进行表决时，根据公司章程的规定或者股东大会的决议，可以实行累积投票制。前款所称累积投票制是指股东大会选举董事或者监事时，每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用。”同年证监会发布的《上市公司章程指引（2006年修订）》第82条也规定：“股东大会就选举董事、监事进行表决时，根据本章程的规定或者股东大会的决议，可以实行累积投票制。前款所称累积投票制是指股东大会选举董事或者监事时，每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用。”2007年11月12日上海证券交易所上市公司部对上市公司董监事选举采用累积投票制做出了较为细致的规定。这些条文则共同构成了新公司法上的累积投票制制度。

（二）条文化发展总体趋势

由上可知，累积投票制在我国公司法上并不是个新生事物。比较新旧公司法中关于累积投票制的规定，共同点在于对上市公司的董事、监事选举适用累积投票制均不厌其烦地予以规制，可见相对而言更为重视累积投票制在上市公司中的适用。

从具体条文的规定上来分析，旧公司法上的规定具有一定的强制性，对于存在控股股东持有30%以上股票现象的上市公司必须在公司章程中规定累积投票制；并且对累积投票制规定仅出现在上市公司的相关规范中。而新公司法并未规定公司强制采用累积投票制的样态，而是采用选入式的立法模式赋予公司自主选择的权利，允许公司章程或股东决议抉择是否采用累积投票制以及选择在何种情势下采用累积投票制。我国新公司法立法是符合“公司自治”这一总体发展趋势的，是值得称许的。

三、累积投票制在我国的实践及完善建议

（一）实践状况——累积投票制之变异

自我国2002年首次引入累积投票制后，许多上市公司在公司章程中以附件的形式引入累积投票制，并在股东大会上予以实行，但效果并不明显，并未能起到改善公司治理的目的。

第一，与我国上市公司不合理的股权结构有关。从目前我国上市公司的股权结构看，由于历史原因造成的非流通国有股和法人股所占比例过高，“一股独大”和股权集中是我国上市公司股权结构的主要特征。若大股东持股比例超过一定比例，那么即使采取累积投票制大股东仍然占有绝对优势，中小股东采用累积投票制制衡大股东的成本很高，难度极大，他们采用累积投票制的积极性必然受到抑制。从实践较少采用累积投票制的现象可知，中小股东并未能从累积投票制获益。

第二，存在累积投票制度被滥用的现象。“在实践中，累积表决权经常为那些企图谋取狭隘的个人私利、而不谋取广大股东利益的人所用”［3］（P211）。由于监管部门一直未出台相应的实施细则，累积投票制普遍地被上市公司大股东和管理层作了有意无意的误解和曲解，出现了不少违背这一机制推出本意的现象。

第三，累积投票制实际效果有限。我国目前上市公司大多是从国有企业改组而来，或者由若干国有企业发起设立，往往存在绝对控股的控制股东，造就了公司“内部人控制”现象相当严重。由于大股东与公司内部管理人的高度一致性，导致即使中小股东所提名的董事候选人成功地成为了公司董事，也因为势单力薄被大股东控制的董事会排挤。中小股东实际上仍然无法通过选出自己的“代言人”获取公司相关信息，无法改善中小股东与大股东信息不对称的现状，亦无从反映出中小股东的利益诉求。

（二）完善建议

虽然我国公司法已经对累积投票制予以规定，但从实施效果上来看还有待进一步完善。

1.自身完善

我国新公司法上虽然规定了选入式累积投票制，但由于没有配套的实施细则，在实际操作层面上各上市公司是各做“一家之言”，导致累积投票制作用的发挥大打折扣，相关监管部门应细化累积投票制规定，可以在下列几个方面予以补充规定。

第一，差额选举。规定通过累积投票制选举董事、监事时应以差额选举为原则，董事、监事候选人的人数应当多于拟选举出的董事、监事人数，避免类似等额选举导致累积投票制“形骸化”的现象。

第二，扩大选举人数。独立董事选举、由职工代表担任的董事和监事选举与董事会、监事会其他成员选举分开进行，但可以规定非由职工代表担任董事和监事一并选举，董事监事一并选举可扩大待选人数量，扩大投票累积效力，从而扩大了中小股东实际投票权，有利于中小股东单独或同时选举出中意的“代言人”或者“监督员”，也可节约表决成本。

2.配套制度的完善

在积极完善累积投票制的同时，还应加强其他投票表决机制建设。没有配套的投票表决机制的建设，单独依靠积累投票制，其效力的发挥十分有限。

第一，投票代理权制度的完善。累积投票制的实施通常以投票代理权征集为前奏，因此，应当对投票权征集予以规范。我国目前尚无具体的投票权征集规则，可在相关法律中规定：有权实施征集投票权的主体可包括上市公司董事会、独立董事、上市公司股东等主体，并明确委托投票权征集只能以公开、无偿的方式进行。同时，应明确委托投票书和征集委托投票书信息披露的格式与内容，以及在委托投票书中禁止的行为。

第二，适当引入大股东表决权限制度对于大股东表决权限制问题。大股东表决权限制可解决在大股东控股比例过高情形下累积投票制实际上“有名无实”，无法发挥效能这一问题。

第三，股东提案权股东资格要求降低：降低提请采用累积投票制股东资格的“门槛”，如规定公司在发出关于选举董事、监事的股东大会会议通知后，持有或者合计持有公司由原有的拥有表决权1%以上（现公司法第103规定为3%以上）的股东，即可在股东大会召开之前提出董事、监事候选人，由董事会按照修改股东大会提案或者增加新提案的程序审核后提交股东大会审议。提案权“门槛”过高导致董事、监事提名权由大股东垄断，也致使即使实施差额选举，董事、监事选举也无法摆脱大股东的控制。降低股东提案权资格，这可防止中小股东被大股东“牵着鼻子走”状况出现。

四、结论

中小股东通过累积投票制可能将自己信任之人选入董事会，实现对中小股东的表决权救济以及事前的救济。这一制度在目前我国公司发展现状下是有其存在价值的，但如何使这一制度不被“虚化”，能真正发挥出其独有特色，为我国资本市场和谐发展做出应有贡献，仍需要我国法律从更精细的角度进一步完善。唯有进一步完善累积投票制和其他配套投票表决法律制度才能促进我国中小股东完成从“消极型股东”→“积极型股东”、“参与管理型股东”的转变，促使我国中小股东快速成长，与大股东在资本市场的权利博弈过程中，寻找到与大股东的利益平衡点，使各类型股东的风险承担与利益分配具有一致性，最终促进公司治理与我国资本市场的完善。

［1］梁上上.论股东表决权——以公司控制权争夺为中心展开［M］.北京：法律出版社，2005.

［2］刘连煜.公司法理论与判决研究［M］.北京：法律出版社，2002.

［3］刘俊海.股东诸权利如何行使与保护［M］.北京：人民法院出版社，1995.