中国企业海外并购的动因及风险研究——以吉利汽车收购沃尔沃为例

王海杰，赵 莉(郑州大学 商学院，河南 郑州 450001)

改革开放三十年来，中国经济迅猛发展并取得令世人瞩目的成就。随着中国企业的市场化和国际化程度不断提高，商业权益和利益的激烈较量与重新分配在所难免，国际范围的竞争开始凸显。在其他企业通过在国内并购整合扩大规模、提升竞争力、攫取较大市场份额的同时，浙江吉利控股集团有限公司(简称吉利汽车)却把目光放在海外，历时八年，终于取得美国福特汽车旗下沃尔沃100%股权以及相关资产(包括汽车的知识产权)。这不是中国企业海外收购的第一案例，早在2004年，联想集团通过现金、股票支付以及偿债的方式收购IBM个人电脑事业部(PCD),并获得Think系列品牌。这两起成功的海外并购案例，提升了中国企业的形象，从某种程度上来说也加快了中国其他企业海外并购的步伐。

一、并购整合的相关研究

并购实质上是指企业间的兼并与收购，国际上通常称之为“Mergers and Acquisitions”,简称M&A。关于并购整合的内涵，Lajoux(2001)认为是一门具有理论和实践意义的艺术，由两个或多个企业组合为一体，由共同所有者拥有，然后调整公司的组成使其融为一体的过程。张洁梅(2011)指出，并购是企业获得目标企业的资产所有权、股权或经营控制权后进行的资产、管理体系、人力资源、组织结构、组织文化等资源要素的系统性安排。它能不断提升企业核心能力，从而使并购后的企业按一定的并购目标、方针和战略组织运营。并购整合是一个价值增值过程，Haspeslagh & Jemison(1991)把并购后的整合管理分为两个阶段：第一阶段主要通过强调并购企业的双方互动问题，为下一阶段实质性的整合铺设基础；在第二阶段管理者需要进行并购企业双方的实际互动来达到预期目标。

目前，许多学者对并购案例进行研究发现，并购成功率不高源于整合失败。对于资源的整合是一个过程，包含企业文化、人力资源、企业愿景、薪酬标准、核心技术等多个方面。从企业文化整合方面，姚水洪(2005)提出要使不同企业文化下的资源转化为同一企业文化下的资源，更需要管理者对于各种资源的统筹。在人力资源整合方面，Davenport(1998)从心理契约角度研究并购整合中雇员与新组织的关系，认为报酬系统是心理契约的核心，并购整合过程中的报酬系统需要经过调整和重新安排。也有不少学者研究跨国并购案例，认为对于跨国并购，双方企业应积极参与谈判并促使新团队形成。但是，除了文化上的差异和政治风险外，跨国并购有一点不能忽视，尤其是差距悬殊的双方(Krug & Hegarty，2001)，即被外国公司收购的本土公司的高管更容易离职。虽然并购涉及双方企业的方方面面，但当前许多文献将并购失败归因于并购后整合的失败。

二、中国企业海外并购现状

入世以来，随着经济全球化的逐步深入，中国企业海外并购活动非常活跃，且步伐日益加快。资源在全球范围内的配置状况，使得我国企业不断走出国门，利用跨国并购扩大企业规模，提高企业竞争力，参与全球范围内的资源整合。学界一般将1984年中银集团和华润集团联手收购香港最大的上市电子集团公司——康力投资有限公司视为中国企业海外并购第一案。但是，由于我国当时正处于改革开放“引进来”阶段，因此海外并购案例极少、规模极小，并购主体主要是大型国企。中国加入WTO后，在“走出去”战略的引导下，中国企业掀起了海外并购的第一次热潮，其中的代表案例有TCL收购法国汤姆森，上海汽车收购韩国双龙，联想收购IBM的PCD等。2008年金融危机虽然减缓了我国企业海外并购的步伐，但也给我们带来巨大的市场机遇。2010年吉利成功收购沃尔沃，就是中国企业海外收购最大的亮点。

中国从经济落后国家发展为并购大国极为不易。但是，据麦肯锡的研究显示，在过去20年里，全球大型的企业并购案例中取得预期效果的比例低于50%(中国为33%)，中投、中铝、中国平安的失败就是典型事件，联想收购IBM也付出巨大代价。吉利汽车耗时八年收购沃尔沃汽车的过程也异常曲折。

三、中国企业海外并购动因分析

以汽车行业为例，自我国加入WTO以来，汽车行业发展蓬勃，产量逐年增加。2005年～2007年，汽车产量增速加大；之后一年，几乎无增长；但是2008年以来，汽车产量几乎呈指数式增长，其中轿车产量占我国汽车生产的半壁江山。2010年我国汽车产量为1 826.53万辆，轿车产量为957.59万辆。如图1所示。

企业并购是社会化大生产的必然要求，是市场经济竞争的必然结果，也是深化企业改革的重要内容。并购主要有三种形式：横向并购、纵向并购和混合并购。不管是哪种形式的并购，只要并购成功都能达到公司内部一体化，实现资源替代或者互补，取得1+1>2的效果。企业作为一个资本组织，谋求成本最小化和利润最大化目标，并购行为产生的动因多半是追求资本增值和减轻竞争压力。本文以吉利汽车收购沃尔沃为例，将企业海外并购动因主要分为战略转型动因、协同效应动因、市场份额动因和核心技术动因。

数据来源：中国统计年鉴2004,2006,2008,2010,2011.

1.战略转型动因

微笑曲线理论认为，在产业链中，在曲线左右两端的设计区域与营销区域具有较高的附加值，而这些区域多被资金雄厚和技术先进的国际企业垄断；曲线中间的生产制造区域利润较低，我国正处于该区域。

吉利汽车作为中国本土企业，收购沃尔沃的动因主要是其战略和理念的转变。由于资金与技术的限制，吉利汽车定位在低端市场，从“造老百姓买得起的车”到“安全环保节能车”，其经营理念在变。从内因上讲，吉利汽车凭借持续不断的自主创新和政府的扶持发展迅速，其核心竞争力也从成本优势重新定位为技术优势和品质服务，这是此次收购的关键。从外因上来讲，沃尔沃是福特旗下品牌，但是金融危机以来，其销量大幅下降，这也是吉利汽车收购沃尔沃的筹码。2006年和2007年沃尔沃销售状况良好，2007年销量同比增加7.1%，但金融危机爆发后，2008年销量同比减少18.30%，2009年延续下降趋势，如图2所示。 在这种情况下，吉利汽车想通过并购沃尔沃，由微笑曲线中间位置向两端发展，以实现产业升级，增加产品附加值。

数据来源：百度数据调查中心.图2 2006～2009年沃尔沃汽车销售状况

2.协同效应动因

协同效应就是我们通常所说的1+1>2的情况。协同效应主要来自生产领域、市场领域、财务领域和人事领域。在生产领域，主要是接收技术和研发团队，提高核心竞争力和生产能力，达到规模经济性；在市场领域，主要是帮助企业扩大现存生产及销售网络，增加产品市场份额；财务领域，可以做到降低关税，同时可以拉长资金链条；人事领域主要是学习能力的提升、研发技能的获取以及优秀管理人才的互动。

图3是并购前后吉利汽车的营业额情况。

数据来源：http://hkdata.stock.hexun.com/company/zhsyb/00175.shtml.

从图3可以看出，并购前，吉利汽车的年营业额从2002年的71 820万元增加到2009年的1406 922.5万元；并购后，吉利汽车2010年的营业额达到2 009 938.8万元，比2009年增加了603 016.3万元，同比增长42.86%，2011年上半年(截止到6月30日)吉利营业额达到1 053 796.2万元，据此估算，全年营业额将会超过2010年。

3.市场份额动因

产业组织理论构建了SCP理论范式，即市场结构—市场行为—市场绩效的理论分析框架，关于结构—绩效关系理论的效率结构假设(德姆塞茨，1974)认为，企业如果拥有生产中的比较优势则可以获得较高的市场份额, 导致市场的集中，从而带来高的利润率。企业以利润最大化为目标，追求市场份额是实现该目标的重要途径。

吉利汽车凭借其灵活的运营机制和持续的自主创新得到快速发展，资产总值达到105亿元，占据国内市场很大份额，但在国际市场上则明显处于劣势。沃尔沃作为福特旗下品牌，其在国际市场上的份额如表1所示。

由表1得出，2009年沃尔沃汽车在美国、瑞士、英国、德国和中国的市场份额分别为18%、12%、10%、8%和7%，沃尔沃在中国汽车市场所占份额较低，但在其他国家和地区则有着良好的市场占有率，这一点刚好与吉利汽车相反。吉利汽车收购沃尔沃，实现市场份额的互补，获得沃尔沃汽车知识产权和研发团队，使其品牌进入国际市场；同时也可以利用沃尔沃原有的经销网络与销售渠道，分享其国际市场份额。

表1 2009年沃尔沃汽车在国际市场销售占比情况

数据来源：http://www.99iche.com/.

4.核心技术动因

一直以来，中国汽车产业在国际市场上都处于劣势，主要原因在于没有掌握汽车产业的核心技术。2005年，中国汽车国际竞争力仅为0.23，日本是2.26，韩国是1.42(张琪，吕刚，许宏强，2008)。在“引进、吸收、再消化”的战略中，中国企业引进的大多不是国外先进技术，而是落后的产能与技术。中国的企业没有自主产权，又掌握不了核心技术，只能处于价值链的低端。

此次被吉利汽车收购100%股权的沃尔沃是一家净资产超过15亿美元，品牌价值接近百亿美元，具备极强的持续发展能力和低碳发展能力的公司。它拥有4 000名高素质研发人才队伍，有分布于全球100多个国家的2400多家经销商和接近60万辆生产能力的自动化程度较高的生产线等。吉利汽车收购沃尔沃后，虽然沃尔沃仍独立经营，但至少吉利汽车可以享有其知识产权，真正做到“学习、消化、吸收、再利用”，利用其研发团队，提高企业的核心技术与竞争力，还可以学习沃尔沃优秀的团队管理方法，以及借助沃尔沃提升自己的品牌形象，扩大在全球市场的份额。

四、中国企业海外并购风险分析

改革开放以来，中国经济取得巨大成就，2008年中国GDP达到31.4万亿元，超过德国成为世界第三；2010年，GDP达到40.1万亿元，超过日本跃居世界第二。中国企业受益于经济发展，尤其是加入WTO以来，中国企业不仅走向世界，更出现了中国企业海外并购的案例，比如TCL、联想集团和吉利汽车并购案例。中国企业海外并购之路漫长而曲折, 海外并购本身就存在巨大风险，并购后的整合也极为关键，其风险总结起来主要是政治风险、市场风险和整合风险。

1.政治风险

政治风险主要是指一国政府或者某行业协会组织等对该行业出台政策法规进行规制。实施海外并购并不意味着并购成功，并购后的企业在政治上不仅受到本国的管理，还要受到被并购企业所在国的牵制，即并购者要受到双重管制，因此政治风险不能忽视。若被并购企业所在国发生动乱，那么损失是必然的。现在局势动荡的利比亚就是个很好的例子。社会动乱是一个方面，政策变动是另一个方面。因此，海外并购后，并购企业一定要密切关注被并购企业所在国的政策法规变化，做好防范工作，以免造成不必要的损失。吉利汽车并购沃尔沃，也是建立在中国与瑞典两国友好外交关系上的。瑞典是民主社会主义国家，也是福利待遇高的中立国家，两国在政治、经济、文化等各个领域和各个层次的交流与合作日益增多并取得显著成果。

2.市场风险

市场风险原本指因股市价格、利率、汇率等的变动而导致未预料到的价值潜在损失的风险，市场风险包括权益风险、汇率风险、利率风险以及商品风险。这里的市场风险，主要是指市场的周期性变化。一个市场周期包括成长期、繁荣期、衰退期、萧条期和复苏期，汽车行业也不例外。要想把企业做强做大，就要在市场处于繁荣期时做大，即扩大规模；在市场处于衰退期或者萧条期时做强，即调整自身，提升竞争力。

重点发挥投资银行等中介机构的作用，允许其协助制定并购计划及参与并购过程的谈判，对并购双方进行合理的估值，以降低谈判风险，促成正确的并购；还有利于拓宽融资渠道，减少融资风险，利用合理的支付模式降低支付成本、减少支付风险等。

3.整合风险

波士顿咨询集团的一项研究发现，只有低于20%的公司在收购目标企业之前考虑过两家机构的整合步骤(干春晖，刘祥生，2002)。波特(Porter，1987)对“财富500强”公司做的研究表明，由于并购后双方大多不能很好地进行整合，在收购5年之后70%以上的公司又把这些业务不相关的企业重新剥离了出去。所以，Haspeslagh和Jemison(1991)指出，并购后的整合是价值创造的来源和并购成功的重要保证。

并购与整合紧密相连，有并购就要有整合。整合是企业并购成功的基础，也是并购决策阶段应该考虑的重要问题之一。中国企业海外并购后如果没有进行有效整合，并购就很难成功，甚至会使企业陷入并购危机。吉利汽车收购沃尔沃后，需对整个吉利集团进行整合再运作。吉利与沃尔沃分属两个不同的国家，有着显著的文化差异；二者在管理层面上也有着分歧，吉利坚持自己的理念走自己的路，而沃尔沃所在的欧洲市场则是客户至上，以需求决定供给为准则。此外，缺乏高端品牌管理经验的吉利面临着如何留住沃尔沃高级管理人员和研发团队为自己服务等问题。这些问题都是整合阶段要考虑的，否则吉利收购沃尔沃后会面临沃尔沃核心技术与研发人员流失、管理成本上升问题，进而无法融合，出现两败俱伤的尴尬局面。

五、启 示

经济全球化的背景下，企业并购成为常态。只要有并购，就有风险产生，而且并购风险贯穿于并购的全过程。并购是整合的前提，整合是并购的基础以及并购成功与否的重要环节。联想集团收购IBM的PCD业务，吉利汽车并购沃尔沃，这些都是中国企业海外并购的成功案例。面对海外并购风险，TCL、联想集团与吉利汽车给了我们四点启示。

1.控制并购成本

由于交易成本的存在，而且海外并购比国内并购成本高、风险大，所以企业在并购前需要找对投资银行等中介机构。投资银行、会计事务所在企业跨国并购过程中主要扮演收购经纪人和财务顾问的角色，为并购企业代理策划，参与并购合同的谈判，确立并购条件，协助并购方筹集资金。另外，整合是并购的重要环节，同样需要资金支持。这就要求并购方探索以最低的成本获得最大的收益途径。控制并购整合成本，能够保障双方并购后的正常高效运作。

2.尊重文化差异

霍夫斯坦特把文化定义为同一个环境中的人们所具有的“共同的心理程序”。可见，文化不具有个体特征。海外并购首先是两个国家的互通，其次才是企业的并购。国家属性不同带来文化差异，比如风俗习惯、宗教信仰等差异，这就需要并购方与被并购方充分尊重对方的文化、了解对方的文化、理智面对可能出现的摩擦，再制定出文化差异下的并购政策。

3.认同管理模式

企业为实现其经营目标而对各种资源进行整合，制定出经营生产活动的基本框架和方式，这就是企业的管理模式。不同国家、不同市场、不同公司的管理模式不同，高端品牌与低端品牌也有着迥异的管理模式。认同对方的管理模式，并购后制定出更合理的管理模式是并购的关键所在。目前比较著名的先进管理模式是企业资源计划(ERP)和日本的准时制(JIT)。就吉利汽车与沃尔沃而言，吉利汽车是低端品牌，信奉企业理念，其管理层无高端品牌管理经验；沃尔沃是瑞典高端品牌，信奉客户至上的理念。仅这一点就会给双方带来差异。并购后的沃尔沃仍独立经营，这是吉利汽车为降低成本而采取的应对策略。

4.正确整合人力资本

一直以来，我国汽车行业都缺乏自主创新能力和核心技术，而自主创新和掌握核心技术的主体是人力资本。吉利汽车并购沃尔沃，被认为是“蛇吞象”的举动，双方的差距太过悬殊，尤其是研发团队与核心技术方面。对于处于劣势的吉利汽车而言，应该提出双方都信服的政策和文化理念，从而留住沃尔沃的研发团队，进而学习其核心技术与先进的管理经验。

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