人民币汇率制度面临的现实困境——基于斯旺模型的分析

曹婧

(包头轻工职业技术学院 经济管理系，内蒙古 包头 014045)

人民币汇率制度面临的现实困境
——基于斯旺模型的分析

曹婧

(包头轻工职业技术学院 经济管理系，内蒙古 包头 014045)

本文重点分析人民币汇率制度当前面临的现实问题，从理论和现实两个层面分析了人民币汇率制度面临的问题以及继续推进人民币汇率制度改革的现实性和必要性。从内外经济均衡冲突角度分析了现阶段中国面临的国内外经济形势，探讨了人民币汇率制度面临的现实困境，并提出了人民币升值预期固定化的观点。进而把人民币汇率制度改革纳入到人民币升值预期固定化的背景下，分析了人民币汇率制度改革的必要性。

人民币;汇率制度;困境;斯旺模型

一、引言

人民币汇率制度选择问题一直是我国进行人民币制度建设的核心问题，其关系着我国货币的主权和金融经济的独立和稳定，更关系着我国内外经济的均衡和经济的增长。从国内来看，长期以来由于国际货币体系的失衡，导致了我国内外经济的不均衡，这种不均衡在近两年表现的更为突出，我国政府一方面要缓解内部通胀的压力，另一方面还要应对外部人民币升值的压力，而在现有国际货币体系和人民币汇率制度下，政府的内外政策往往存在矛盾和冲突，“米德冲突”和“三元悖论”依然在一定程度上存在。而在外部经济方面，表现尤为突出的是外汇储备不断攀升，人民币升值的压力不断增大，并演化成一种固定升值预期。

从国际来看，2007年始自美国的次贷危机导致的全球金融危机极大地冲击着现有的国际货币体系格局。重建国际货币体系之声层出不穷，推进人民币国际化之声也日渐高涨，改革现有的人民币汇率制度之声也不绝于耳。面对着理论和现实的困境，现阶段，人民币是否应该升值、目前人民币汇率制度是否合理、应该如何进行人民币汇率制度的转变、人民币应该继续钉住美元还是采取更灵活的汇率制度等问题都成为摆在面前的现实问题。

二、人民币汇率制度诱发的“米德冲突”

中国的内部均衡指经济处于物价稳定状态的充分就业和经济增长。而外部均衡通常被认为是一国具有适当的经常账户余额。如果经济严重偏离了上述内部均衡和外部均衡目标，就认为经济处于内、外失衡状态。近些年，中国经济的内外均衡冲突主要表现为:国际收支的持续顺差与国内通货膨胀的加剧。若不是美国次贷危机诱发的金融危机对美元的削弱以及对中国外部经济的抑制作用传导到内部经济上，这种顺差持续增长、通胀不断加剧的局面将会继续恶化。但国际金融危机对这种内外失衡的缓解只是暂时的，长远来看，中国内外均衡冲突的局面仍不乐观。

(一)外部经济失衡的表现

从中国经济外部运行来看，外部经济失衡主要表现在两个方面:

一是国际收支经常项目持续顺差。2005年汇制改革以来，国际收支经常项目顺差不断攀升，到2008年底经常项目顺差额度达到2981．3亿美元，金融危机肆虐的2009年顺差额度也达到了2841亿美元。

二是巨额的外汇储备。与国际收支顺差格局相伴随的一个后果，是中国官方外汇储备资金的持续大量增多。1996年底，我国的外汇储备首次突破1000亿美元，2006年2月底，外汇储备达到8536亿美元，超过日本跃居全球第一。到2007年底，中国外汇储备余额已超过1．5万亿美元，2008年底达到1．95万亿美元，2009年底高达2．39万亿美元。

(二)内部经济失衡的表现

从中国经济内部运行来看，2005年以来宏观经济呈现出流动性过剩的特征。宏观流动性过剩主要表现在两个方面:

一是货币供应过多，M2/GDP不断增加，至2006年底M2/GDP已经达到1．63。2007、2008年有所降低，但2009年的抑制紧缩、拉动经济的经济振兴举措，又将这一数值推到了1．80。

二是实物商品价格水平和资产价格水平上升。从CPI变化趋势来看，2001年以来的CPI的上升过程出现了不同的变化幅度。2001年的通货膨胀率为0．725%，2004年为3．9%，2005年汇率制度改革当年的通货膨胀率为1．8%，此后一直上升到2007年的4．752%以及2008年的5．9%，2009年由于国际金融危机的影响，CPI才出现了明显的回落。在开放经济条件下，汇率的传导是诱致通货膨胀的一个重要因素。房屋销售价格指数总体呈上升趋势，形成了一定程度的资产价格泡沫隐患。

(三)内外均衡冲突的原因分析

内外均衡冲突的原因有多种，但其中重要的一个原因是中国的汇率制度。中国比较固定的汇率制度，不仅造成了外部失衡，而且通过外部失衡加剧了内部失衡，从而导致了内外均衡冲突的产生。这种冲突产生的路径是这样的:国际收支持续的顺差导致了高额的外汇储备，央行为了稳定汇率，必须大量买进外币卖出本币，这样就带来高额的外汇占款，而这些作为基础货币主要组成部分的外汇占款又扩大了基础货币的数额，通过货币乘数效应的放大，内部流动性问题不断加剧。因此，从源头来看，正是相对固定的汇率制度导致的国际收支顺差，带来了货币扩张和国内流动性过剩，形成了内外失衡的冲突。

结合斯旺模型，可以发现:近几年，中国的经济在斯旺模型中的位置一直处于内外失衡与均衡冲突的状态。在2009年之前，中国的经济处于斯旺模型的区间2的A点位置(详见图1)，具体表现为国际收支顺差、流动性过剩与通胀压力;2009年金融危机的加剧，中国经济在斯旺模型中的位置发生了一些变化，从区间2的位置A转向了区间3的位置B，具体表现为国际收支持续顺差、流动性适度减弱、通货紧缩与失业加剧并存;目前，中国经济在政府数万亿投资拉动的助推效用下，正逐渐从区间3摆脱出来，但进一步滑向区间2的位置C，即存在着国际收支顺差、流动性加剧与潜在通胀压力。

图1 基于斯旺模型的中国经济“米德冲突”分析

尽管政府与央行不断动用财政政策和货币政策，中国经济并未向均衡点移动，而是在区间2、3之间来回摇摆。之所以出现这种“摇摆现象”，其根本原因在于汇率制度的制约性。从中央的政策来看，2008年为了抑制通货膨胀压力和货币流动性过剩问题，采取了紧缩的财政政策和紧缩的货币政策，尤其是货币政策的紧缩力度，从2007年初到2008年6月上调了10次存款准备金率，这种力度是空前的，在世界上也是罕见的。紧缩政策的实施有效地抑制了通胀压力、减弱了货币流动性。但是，中国政府并未实施人民币升值为主的支出转化政策，尽管在此期间，人民币对美元、英镑的汇率出现了小幅的上涨，但对于另外两大国际货币欧元和日元，人民币汇率不仅没涨反而下跌。也就是说，此时的政策并未按照斯旺模型中的支出减少政策和支出转化政策相结合的政策建议来实施。之所以出现如图1中的汇率变化情况，其原因在于相对固定的汇率制度。在稳定的汇率制度和人民币结售汇制下，单一的支出减少政策尽管在短期内一定程度上抑制了通货膨胀压力，但对于外汇占款型的流动性过剩问题无力解决，这样导致流动性过剩在稍微缓解后继续存在，因此，内部失衡问题仍不能得到有效解决。汇率稳定的政策严重制约了货币政策的效应，衍生出了本外币政策的冲突，货币政策也不足以解决这种内外失衡冲突。

长久以来相对固定的汇率制度安排也使中国形成了“出口依赖型”经济，因此，随着金融危机的加深，中国的出口贸易急剧萎缩，也造成了失业的加剧。而当政府采取支出增加政策，加大政府投资力度时，失业得到一定程度的缓解，但内部投资扩张加上外汇占款型流动性问题，通胀势头又悄然升起，流动性过剩问题也越发突出。而在外部环境恶化、中国外贸大量萎缩的形势下，进行人民币升值对中国经济无疑雪上加霜，因此，中国政府新的政策也未配合人民币升值的支出转化政策，导致的结果是，中国经济游走在斯旺模型的区间2与区间3之间。

具体来看，可以把本外币政策之间的冲突归为以下几个方面:

首先，国际收支持续顺差产生的货币流动性扩张与紧缩性货币政策需求之间的冲突。国际收支持续顺差是中国经济外部失衡的主要特征。在汇率固定的外币政策作用下，顺差将一直持续并带来外汇占款型的基础货币增加和货币供给的扩张。内部来看，央行为了解决流动性过剩问题，需要实施一系列紧缩性的货币政策，但这种紧缩性的货币政策只能对内部经济中的货币扩张产生抑制作用，对于外汇占款型的货币扩张作用甚微。这样，汇率稳定政策引发的国际收支顺差就同紧缩性的货币政策形成了冲突，在这种冲突下，货币政策的独立性和有效性很大程度上因外币政策的左右而大打折扣。

其次，紧缩性货币政策加剧了人们币升值预期与汇率稳定政策间的冲突。央行的紧缩性货币政策会使人民币利率水平上升，人民币利率的上升传导到国际货币市场，便诱发了人民币升值预期的增强。在资本逐利的动机驱使下，更多的资本进入中国，即使资本账户严格管制，国际资本也能通过其他途径进入。这些游资的进入，一方面增加了对人民币的需求，使人民币升值压力加大，影响汇率稳定政策;一方面这些游资进入到中国的股市和房市领域，带来了股市和房市价格泡沫的扩张，诱发通胀的加剧，使内部失衡问题更加严重。

再者，内外均衡的目标要求紧缩性货币政策与人民币升值的支出转化政策相配合，这对固定的汇率制度形成了挑战。根据斯旺模型，解决内外均衡冲突问题，必须实施支出增减型政策与支出转化型政策相配合的综合政策，即既需要紧缩性的支出变化政策，又需要人民币升值的支出转化政策。但在相对固定的汇率制度下，这种配合型的政策无法有效实施，中国的“米德冲突”问题也就不能有效地解决。可以这么说，2005年以来的稳固的汇率制度一定程度上束缚了中国经济，使中国政府在解决内外均衡冲突问题上显得骑虎难下。这也是中国经济摇摆于斯旺模型中的2、3区间而不能收敛于均衡的根本原因。

三、人民币升值预期固定化

2005年汇率制度改革之前，国际上要求人民币升值和汇率制度改革的呼声层出不穷。出于对本国对外贸易和国内经济的考虑，西方国家，尤其是美国和日本，给了中国很多人民币升值压力。2003年2月西方七国集团财政部长会议，日本财务大臣盐川正十郎提案，要求效仿1985年《广场协议》，让人民币升值。9月，美国财政部长斯诺来华访问，要求中国政府放宽人民币的波动范围，掀开向人民币升值新一轮的施压。美国国会下属的美中经济与安全审查委员会2005年11月9日向国会提交的年度报告提出“中国最近对人民币升值2．1%的做法，仍使得人民币远远被低估”，要求美国财政部保持对中国进行人民币的升值施加压力。2005年人民币汇率制度改革，一定程度上缓解了人民币升值的压力。在汇制改革之后，人民币对美元、日元和港元都不同程度的升值，特别是对美元的升值最为显著，而与此同时，人民币对欧元、英镑却一定程度上贬值。

2005年的汇制改革使人民币汇率制度成为以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。在这一汇率制度下，人民币汇率的升跌一定程度上应该取决于市场供求关系，但是汇率变动的事实却与此有所出入。自2005年7月汇改以来，人民币汇率虽有小幅的震荡，但总的方向是升值。进入2007年，人民币升值的趋势继续加强。市场对人民币固定升值的预期逐渐形成，人民币兑美元每年升值5%左右似乎已经成为共识，并成为市场交易中的一种固定预期，人民币升值已经成为市场交易算计中的一个固定化因素。2007年底、2008年初人民币对主要国际货币出现了稳固的升值趋势，这一趋势到2008年底、2009年初才因金融危机的深化而有所逆转，但这一逆转却进一步加剧了国际上对人民币升值的压力，特别在国际金融危机愈演愈烈的情形下，国际主要国家开始审慎对待人民币汇率问题，要求人民币升值的呼声又渐显高涨。进入2010年，来自国际的人民币升值压力再次增强，人民币对美元汇率中间价从下半年开始逐步下降，2010年6月份首度突破6．8，2010年10月份突破6．7。2011年新年之始，人民币升值压力依然不减，2011年元月13日，人民币对美元汇率中间价突破6．6。之后，人民币对美元汇率仍处于一个下行通道。

从历史来看，这种汇率升值的固定预期通常持续的时间都比较长，时至今日，人民币汇率升值的预期仍存在。在人们对汇率的变动形成长期固定预期的情况下，即使中央银行采取措施进行反向调节，但是市场仍然会受到这种固定预期的控制。这种货币升值预期的长期化和固定化会对实际经济带来严重的价格扭曲，严重影响经济的资源配置，甚至会导致经济陷入严重的经济停滞和危机。人民币升值预期的固定化，可能加重中国经济中存在的流动性过剩局面，带来中国资本市场的泡沫。减少中国宏观经济调控的手段，严重的时候甚至可能出现非凯恩斯主义的流动性陷阱。随着中国流动性过剩局面的出现和中国房地产市场和股票市场的膨胀，中国经济出现通货膨胀的可能性加大。为了控制宏观经济的波动，中国货币当局不得不采取紧缩性货币政策。但是由于人民币升值预期的固定化长期化，中国利用利率杠杆调控经济的余地可能缩小，中国宏观经济调控的手段受到限制。

四、结论

通过前文的分析，发现汇率制度选择问题并不是简单的一国经济的问题，人民币汇率制度选择的问题同样如此。尽管中国一直强调人民币汇率制度问题是中国自己的事情，但是，在全球经济、金融一体化的形势下，要想独善其身谈何容易。在目前的国际货币体系和国际汇率机制下，经济势力日益强大的中国逐渐成为“中心－外围”机制中的外围国家，随着整个国际货币体系内在缺陷的日益暴露，身处外围国的中国，其承受的货币升值压力逐渐增大。这种不减且日益严峻的升值压力和不断恶化的国际经济、金融环境使得中国的出口导向型经济受到抑制，再加上中国一直以来由汇率制度诱致的内外均衡冲突问题，使得中国在考虑调整经济结构、改变发展思路的同时，也不得不考虑人民币汇率安排问题以及人民币汇率制度选择问题。

客观地讲，人民币汇率制度问题是国际货币制度与国际汇率制度不断演化过程中内生的问题。因此，首先，人民币汇率制度问题是国际货币制度和汇率制度内在问题的一个体现。这一问题突出地表现为牙买加体系“无体制的体制”下美元为中心的“中心－外围”型的汇率协调机制，该机制使得美元为中心储备货币的“特里芬难题”不断放大且向外围国家转移，使得外围国家如中国不得不采取近乎固定的汇率来规避汇率的频繁波动，但越是固定的汇率反而越受到压力，美国经济的调整和中心货币美元的自我贬值也给人民币汇率施加了升值的巨大压力。其次，人民币汇率制度问题才体现在内外经济均衡冲突上。近乎固定的汇率制度使得内部货币政策与外部货币政策的冲突无法协调，使得“米德冲突”在中国经济中长期存在，也使得中国经济的长期稳定发展缺乏有效的保障机制。

总之，现阶段应该继续将汇率基本稳定放在第一位，循序渐进地进行汇率形成机制改革，切实落实真正意义上的以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制，并使人民币汇率稳步实现从管理基础上的浮动向浮动基础上的管理的机制转变;在此基础上，再循序渐进地增加汇率弹性和进一步减少外汇管制和资本流动限制，建立一个真实充分反映供求关系、拥有足够流动性和高效率的外汇市场以及以此为基础的汇率形成机制;未来，当人民币真正实现了区域化，并建立起了以人民币为核心的东亚区域货币联盟，则可以进一步实施合意的汇率制度，并参与到国际货币体系中发挥人民币国际化作用。到那时，我国的目标应该选择独立货币政策和资本自由流动，汇率的行政干预将不再被提倡，自由的浮动汇率制就成为我国汇率机制改革的必然归宿，人民币汇率的形成机制必将走向市场化。

［1］ 崔执树．论人民币汇率制度的选择［J］．经济问题，2009，(1)．

［2］ 冯彩，刘玄．内外均衡冲突下人民币汇率政策选择［J］．上海金融，2008，(2)．

［3］ 曾庆久．人民币汇率制度选择与改革路径——基于升值压力条件下的分析［J］．未来与发展，2007，(5)．

［责任编辑:张晓娟］

F820．1

A

1004－5295(2011)01－0063－04

2011－02－10

包头轻工职业技术学院人文社科研究项目(BQ1007)

曹婧(1982－)，女，内蒙古包头人，内蒙古包头轻工职业技术学院助教，硕士，从事人民币汇率制度研究.