上市公司财务治理与信息披露关系研究

丁庭选

【摘要】 财务治理作为公司治理的核心，与信息披露的关系密切，二者互动提高。通过有效的财务治理能提升信息披露质量，信息披露质量的提升又有利于保护利益相关者的财务利益和财务治理权，提高公司财务治理效率。财务治理信息作为信息披露与财务治理联系的纽带，其披露的质量直接关系到信息披露与财务治理互动影响的效果。文章尝试构建财务治理信息披露体系，并通过对上市公司披露质量的检视，提出提升信息披露质量的一些对策。

【关键词】 上市公司； 财务治理； 信息披露

我国证券市场的发展已经二十年，但对上市公司的公司治理与信息披露的研究仍有许多待完善的地方。信息披露作为重要的公司治理工具，与公司治理良性互动，互相促进；财务治理作为公司治理的核心，与信息披露的关系同样密切。本文进行上市公司财务治理与信息披露关系研究，有一定的理论和实践意义。

一、关于财务治理与信息披露的已有研究

国内外学者对于财务治理与信息披露的研究包括财务治理概念、财务治理结构、财务治理模式、信息披露的内容、监管、制度研究等，在公司治理与信息披露关系的理论和实证研究中包含财务治理与信息披露的内容，但对于财务治理与信息披露系统性研究尚少，尚未形成统一的框架体系。

国外公司治理的理论体系已经较为完善，但是财务治理的研究则比较分散，一般是作为公司治理的子系统进行研究。如1991年12月的公司治理原则文献——卡得伯瑞(Cadbury)报告，以《公司治理的财务方面》作为题目，特别强调了财务在公司治理中的重要性，对公司财务治理理论建立与发展影响深远。把财务治理作为一个单独的概念，较早出现在由Leweis D.Johnson & Edwin H.Neave合写的“Governance and Competitive Advantage”一文中。对财务治理与财务报告披露质量进行研究的文章是1998年匹兹堡大学Park，Young Kyu，Ph.D.的博士论文，文章主要分析了企业内部审计委员会及内部治理结构对企业财务报告质量和审计过程的影响。

国内学者冯巧根(2000)、伍中信(2001)认为，财务治理结构是公司治理结构的一个重要组成部分；衣龙新(2002)认为，财务治理涵义可概括为：财务治理就是基于财务资本结构等制度安排；张敦力(2002)认为，财务治理是界定与协调各利益相关主体在财权流动和分割中所处地位和作用，最终实现各主体在财权上相互约束、相互制衡的关系，促使企业提高资源配置效率和效果的公司治理；李心合(2003)教授提出利益相关者财务论，认为公司财务实行分层治理和管理，公司财务控制权相机配置等；杨淑娥教授(2006)在综述国内外财务治理的起源及相关概念后，提出“公司财务治理，是指通过规范财务信息的生成和呈报机制，提高公司治理效率的一系列动态制度安排；林钟高(2005)、刘立国、杜莹(2003)等其他学者对财务治理的具体事项与信息披露的关系作了研究，但对于财务治理与信息披露的研究，系统性研究尚少。

二、财务治理与信息披露的关系

（一）信息披露是财务治理的重要工具

信息披露是公司治理的重要工具，而财务治理是公司治理的核心，可以得出，信息披露也是公司财务治理的重要工具。它的重要作用体现在：一是信息披露可以提高财务信息在利益相关者之间的分享，提高信息透明度；二是信息披露的准确与及时是利益相关者进行财务决策的基础；三是信息披露是财务监督权行使的重要组成部分，在外部财务监督体系中，信息披露与证券市场、经理人市场共同组成公司财务治理的外部监管体系；四是信息披露可以提高公司经营管理者的积极性，使其积极进行财务治理，以提高信息披露内容的质量，取得较好的市场表现。

（二）财务治理是信息披露质量的重要保证

在所有权与经营权的分离所产生的委托——代理制度中，代理人享有财务经营管理的权力，这时，信息披露对所有权的权力行使与保证就非常重要。但是，代理人并不是主动自愿地向委托人披露所有信息，非常明显，他们只愿意披露对他们有利的信息，而对股东等所有者不利的信息就进行隐瞒或进行虚假披露，所有权人据此进行财务决策，就会产生偏差，不利于所有权的行使和财产安全。如果财务治理状况良好，制度健全，良好的财务监督体制促使财务治理目标的达成，财务代理人就会愿意将良好的财务状况等信息披露给出资者，以期在资本市场上获得好的表现。

三、财务治理信息披露体系

财务治理信息披露是财务治理与信息披露的重要联系纽带。怎样在信息披露中体现财务治理的内容和效果，发挥信息披露对财务治理的重要作用?财务治理信息披露就是关键之一。财务治理信息即企业财权的配置与制衡信息。依据我国信息披露的法律法规和国内外学者对公司治理信息及财务信息披露的研究，本文认为，财务治理信息披露的研究框架应该包括披露内容和规范等。

（一）财务治理信息的概念

学术界尚未有财务治理信息的明确概念，仅有林钟高、章铁生、王锴(2005)以对治理、财务治理、信息概念的理解为基础，提出了“财务治理信息是指有助于完善财务治理，恰当配置财权，保障利益相关者权益的相关信息”。本文认为，财务治理信息是财务治理与信息披露的媒介，不仅包括财务信息和会计信息、还包括业务信息，甚至部分公司治理信息。财务治理信息是为了保障利益相关者行使财务治理的权力和获得财务治理利益，促进公司财务治理，由上市公司在信息披露中披露的有关公司财务治理的信息，包括但不限于财务所有权分配与行使信息、财务决策权信息、财务监督权分配与行使信息、财务激励与约束信息、信息披露保障信息等。

（二）财务治理信息披露的内容

根据利益相关者共同财务治理理论，各利益相关者也应是共同享有财务治理权，但是根据财务分层理论，利益相关者并非是平均享有各项财务治理权，而是不同的财务治理权在不同的利益相关者之间有不同分配。

1.财务所有权分配与行使信息

财务所有权信息即财务所有权在各主体之间的分配信息，表现为资本结构和股权结构，财务治理信息披露中对财务所有权分配的披露内容包括资本结构信息、股权比例信息、控股股东信息、重要流通股股东信息、管理人员持股情况及股份来源等。

2.财务决策权分配与行使信息

财务决策权分配信息是财务决策权在控股股东、中小股东、董事会、总经理、财务经理之间的分配信息，债权人是否享有财务决策权等。具体表现为董事会组成、权力、责任，会计独立董事的选聘、资历、责任和权力，总经理和财务经理的选聘、资历、权力、责任信息等，以上人员的责任履行情况，重大财务决策完成信息，重大投资决策、融资决策、担保决策、预算及执行信息等。

3.财务监督权分配信息

监事会信息及对公司财务的监督职权行使情况、审计委员会信息及职权行使情况、企业内部财务监控制度及执行情况等。

4.财务激励与约束信息

财务激励与约束信息包括对管理人员的财务激励制度、薪酬福利制度及发放情况、期权激励制度、对管理人员的财务约束制度及执行情况等。

5.信息披露管理信息

包括：信息披露质量保证信息，信息的生成、发布、监控机制及监管过程，信息披露质量责任分配，信息审计机制等。

财务治理信息与公司治理信息相比，不包括非财务信息，如非会计独立董事情况及履责情况，董事会和监事会的非财务情况。财务治理信息中增加了总经理和财务经理的信息与履责信息、信息披露管理信息、企业内部财务监控信息、重大财务决策信息、更为详细的财务权力分配和执行信息。财务治理信息比公司治理信息更加专业和深入。

（三）财务治理信息披露的规范

1.财务治理信息披露形式

按照心理学对人的注意力的研究，图表优先于表格，表格优先于数字描述，数字描述又优先语言描述。所以，财务治理信息的各部分可以采用以下披露形式：财务所有权信息以数字或图表的形式来披露更加直观和易于接受；财务监督权信息、财务激励约束信息和信息披露信息以语言描述的形式更容易说清事实，清楚地表达信息内容；财务决策权信息以语言描述和数字图表相结合的形式来展示。

2.财务治理信息披露表述

财务治理信息的表述表现在信息可读性和信息精确性上。孙蔓莉(2004)对年报中的语言信息披露进行了实证研究。研究中显示，年报语言的可读性与多数信息使用者的理解能力不相匹配，上市公司存在可读性的操纵行为。所以，这项实证研究的结论可以作为上市公司披露信息可理解性差的佐证。信息提供者应该杜绝信息表述上的管理行为，以更容易被信息使用者所能了解、更为中性的方式把信息表达出来。

3.财务治理信息的披露文件

财务治理信息的披露文件即财务治理信息以哪种文件的方式来披露。信息披露的文件有首次披露的招股说明书、募集说明书与上市公告书，连续披露的定期报告和临时报告。财务治理信息可以分布于各个报告之中，如无重大变化，则在招股说明书、募集说明书、上市公告书中进行首次集中披露，在年度报告、中期报告中进行连续集中披露，如果发生了牵涉利益相关者权力行使或利益相关的重要变化，则要在临时报告中及时披露。

4.财务治理信息披露频率

信息披露频率包括连续多项披露的时点分布方式和同一信息披露的次数。本文认为，《上市公司信息披露管理办法》规定中季度报告和中期报告的时间比较合理，年度报告的时间则稍长一些。会计年度结束之后如果披露时间较晚，则与第一季季报相重合，信息越及时越有效，三四个月才能到达的信息对于决策还有多大的意义也就很难说了。从信息提供者的角度来说，如果在三个月内不能完成年度报告，第四个月就要为开始完成季报而努力了，一个月内同时进行两份报告，也会分散报告者的精力，影响报告的质量。财务治理信息相对于财务会计信息是比较稳定的，一般变化不会太大，所以，为了信息使用者避免信息冗余的干扰，也为了减轻信息提供者的压力，仅在年度报告中进行集中披露就可以满足需要。当出现重大变化时，可以根据出现时间在其他定期报告或临时报告中披露。

5.财务治理信息披露媒介

信息披露媒介的权威性直接影响到信息的置信度，公司选择的披露媒介也间接体现了公司的档次，不同质量的公司可能选择不同的披露媒介(吴水澎，2002)。财务治理信息的披露媒介同其他信息披露一样，也主要采用报纸、电视、信息发布会和网络。对于信息披露的网站和报纸，中国证监会有明确的指定，如：《中国证券报》、《证券时报》、《证券日报》、巨潮网站(www.cninfo.com.cn)、深圳证券交易所（www.szse.cn）等。从实践来看，网络的信息披露越来越受到信息使用者青睐，但是网络的信息质量同样备受关注，对此，政府应加强对网络信息披露的管理，提高网络信息披露的质量水平，使得信息使用者能迅捷、方便地得到公司所披露的财务治理信息。

四、上市公司信息披露质量检视

上市公司信息的虚假披露问题时有发生。有些企业为了达到股票上市发行目的，高估资产，虚报盈利，虚假包装。不少上市公司严重违背投资者意愿，随意改变募集资金投向，间接造成信息不实。除了信息披露的不真实以外，中国上市公司的信息披露还存在不主动、不及时等问题。首先，信息披露不主动。信息披露分为强制性披露内容和自愿性披露内容。从实践来看，强制性信息披露效果较好，上市公司一般能够自觉得进行披露。但是自愿性披露，上市公司总是看成负担和累赘，认为不仅不能取得收益，而且还会暴露公司的弱点，降低公司的股价，坚持能够不披露就不披露，能少则少。特别是对于股价有重要影响的重大财务信息，上市公司更是非到必要关头，绝不主动披露；其次，信息披露不及时。虽然《上市公司信息披露管理制度》对定期报告和临时报告都提出了及时性的要求，并详细规定定期报告的披露时限，但纵观上市公司十多年的信息披露，在不及时问题上临时报告体现得非常突出，定期报告也不能幸免。临时报告中的信息更能影响投资者的投资决策，对股价的升降有着重要影响，一些“内幕人士”就利用信息披露的时间差来牟取暴利。

五、财务治理中提升信息披露质量的对策

（一）完善内部财务治理，建立信息披露内部管理体系

上市公司财务治理结构中存在财务治理权过度集中、所有权主体缺位、内部监督失效，董事会独立性不够等诸多问题是制约信息披露质量的关键因素。公司内部的财务治理不完善，使得信息披露的控制权集中在控股股东手中，中小股东和其他利益相关者很难对信息披露产生影响，信息披露的质量也就难以保证。完善内部财务治理结构是保证信息披露质量的必要手段。

第一，优化股权结构，扩大流通股股东的影响力。界定清晰的产权主体或责任者，解决国有股主体的缺位问题，有效行使国有股的财力所有权和决策权。扩大机构投资者的持股比例，从影响动机上看，机构投资者盈利压力较大，同时作为股东，机构投资者不像国家股东、法人股东那样容易接触到公司内幕信息，因此机构投资者对上市公司信息披露存在巨大需求；从影响机制上看，机构投资者将凭借自身的“用手投票”能力和“用脚投票”能力，从内、外部两方面机制控制上市公司信息披露决策，进而影响到上市公司透明度，解决上市公司信息披露中需求不足和识别能力不强的问题。

第二，完善董事会制度，使得董事会真正能够代表相关利益者的权益，而非仅仅是控股股东控制公司财务的工具。王佳声(2007)通过实证研究证实了董事会与财务信息质量的关系，反映了我国上市公司目前的财务报告质量受内部人因素影响明显。尽管《公司法》和《上市公司治理准则》中规定，董事会中应有董事、独立董事，可以有职工代表董事。但是，银行等债权人却没有在董事会中有相应代表，代表董事的缺失，使得银行只能在事前控制资金、破产后清算得到权益保护，最关键的事中控制环节却对贷款资金保护不力。所以，改革董事会制度，加入债权人董事可以更好的保护债权人的利益。董事会是信息披露的主体，只有董事会真正能代表各方利益相关者的利益，才能提供利益相关者需求的信息。这是从规范信息披露者的行为角度来提高信息披露的质量。

第三，建立行之有效的内部信息披露管理体系。内部信息披露管理体系同样是财务治理的重要内容，也是信息披露质量的重要保证。信息披露管理体系包括信息披露制度原则、信息生成过程、信息监督过程和信息传播过程。信息披露的制度原则应由董事会来制定，财务信息生成过程主要是财务经理负责，其他信息一般由总经理负责，在整个过程中，由监事会和董事会共同监督。信息传播过程主要有报纸、电视、网络和专题发布会等主要形式。

（二）完善财务治理的外部治理体系，加强信息披露外部监督

第一，完善信息披露监管法规。信息披露监管法规是信息披露的依据。我国的信息披露监管法规虽然已经形成了以《公司法》、《证券法》、相关法规有机结合的监管体系，但是，还存在着内容不完善、处罚力度太低、执行不力等现象。本文认为，应适度扩大信息披露的内容范围，根据利益相关者决策的需求披露财务治理信息，在年度报告中披露预测性财务信息，加强社会责任信息、环境保护信息等非财务信息的披露；同时还应加大信息造假处罚力度，对此，可以借鉴美国的《萨班斯法案》中的有关信息披露违规处罚规定。只有执行才能起到法律的效力，只有强有力的执行才能加大信息造假的成本，提高信息披露的质量。

第二，形成证券市场上的有效接管机制，从外部市场对上市公司财务治理者施加压力。有效接管机制的前提是股票的有效流通和高度分散，没有绝对的控股股东，显然，这与我国上市公司的实际情况不符，所以，我们首先要进行的就是证券市场改革，改变股权结构，减弱国有股或法人股的绝对控制地位。

第三，完善经理人市场，促进经理人的有效流动，通过职业规范“软约束”来监管经理人行为。经理人市场的存在，本身就是经理人的一种良好的自我约束市场。他们要在这个市场上交易自己的经营管理才能，他必须想尽千方百计来提高自己的经营能力，向市场展示自己的职业道德和经营才能，以获得一个较高的价格。所以，经理人会最大努力地经营企业，向市场展示良好的经营能力和优良的经营业绩。职业市场对信息披露质量的间接效力就得到了体现。建立一个全国性的经理人才库，把经理的行政任命改为经理市场选聘。全面推广报酬契约激励机制，通过适当的激励来激励经理人的经营热情，承认其企业家才能并给予相应回报。

第四，采用银行相机治理机制。银行相机治理机制就是银行在企业经营不善，出现财务危机信号的情况下，将企业的财务控制权转移给银行，保护银行的资金安全，这样，在外部的接管压力下，有助于公司财务治理效率的提高。我国上市公司负债率较高，其中主要是来自于银行贷款。银行在企业出资者中占据关键地位，可以说，银行的债权安全，企业的财务必然安全，银行相机治理机制就是保护银行债权的有力防线，也是保护企业财务安全的有力防线。只要企业没有进行银行接管治理，间接说明了企业的财务是安全的，是可以依赖的，信息提供者就没有必要进行信息造假，粉饰财务报表，所以，间接提高了信息披露的质量。当债权人的地位得到确认，利益得到保障，银企关系会进一步加强，信用体系会得到加强，这又是信息披露质量的外部环境保障。

（三）构建社会诚信环境，促进公司信息披露

信息披露作为一种企业行为，不仅在企业内部治理中有着重要的作用，同时也是一种公众行为，受社会整体环境的影响，也对社会经济的稳定有着重要的作用。信息的真实性对外部利益相关者至关重要，受到资本市场上的诚信环境影响。如果资本市场上造假成风，企业诚信缺失，信息披露的真实性自然难以得到保障。这种信用的缺失，仅靠法律法规的规范和完善、加强强制性管理行为、加大处罚力度这几种限制性措施很难从根本上解决信息失真的问题。信息披露的真实性必须以社会信用体系为基础，以企业信用为根本，创造良好的社会诚信环境，从社会大环境中解决信息披露的失真问题。

（四）建立完善的激励约束机制，保证信息供给质量

管理人员是理性的经济人，也必然会追求自身效用的最大化，所以，强制性合约并不以保证经理人按照委托人的意愿进行企业管理，只能通过激励性合约引导经理人的行为，通过合适的薪酬制度来激励经理人在经营管理过程中实现利益相关者的期望，并通过恰当的约束机制来防止经理人的不正当行为。根据国内外实践中的检验，只有既考虑了短期经营业绩又考虑了长期经营业绩的激励契约才是最优的。在我国上市公司财务治理中，经理人的激励机制存在着：一是激励水平总体偏低，难以对经理人起到真正的激励作用；二是激励结构不合理，注重薪资和年终奖金的激励，而长期激励则难以引起有效的重视，员工持股和股票期权激励还没有得到普遍应用。改进现有的财务激励制度，建立以短期激励和长期激励相结合的激励制度来促进经理人实现企业良好的财务业绩，从而促进经理人愿意并且主动地将良好的公司财务信息披露给利益相关者。

财务治理是在利益相关者之间进行财权配置的机制和管理体系。信息披露是解决利益相关者之间信息不对称的重要机制，其质量的高低直接影响利益相关者的决策和权益保护以及资本市场的有效性。财务治理与信息披露密切相关，二者互动提高，尽管本文对此进行了一些研究，并提出了财务治理信息披露的体系及对策，但是，这些对策的有效性还有待于在实践检验过程中逐步完善。

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