论和谐股市的基本特征*

胡双发

(湖南城市学院经济管理系，湖南益阳 413000)

论和谐股市的基本特征*

胡双发

(湖南城市学院经济管理系，湖南益阳 413000)

股市和谐是经济社会和谐的重要基础，股市建设的主要目标是构建和谐股市。和谐股市的基本特征或衡量标准主要有:股市主体关系和谐、股市利益分配公平、两级市场发展协调、股价水平定位合理、股票市场运行平稳和股市功能发挥正常等。

中国股市;和谐股市;基本特征

我国正在构建社会主义和谐社会，社会和谐需要经济和谐，经济和谐又需要股市和谐，股市和谐是经济社会和谐的重要基础。那么，什么样的股市才是和谐的股市?和谐股市的基本特征或衡量标准有哪些?和谐股市应是以市场机制为基础，具有动力、活力和效率的股市;是以政府调控为主导，公平、有序和共赢的股市;是以法律规制为支撑，诚信、自律和公正的股市;是以内外协调为生态，稳定、成熟和开放的股市［1］。和谐是和谐股市最基本的特征，股市主体关系和谐是和谐股市的基础特征，股市利益分配公平是和谐股市的核心特征，两级市场发展协调、股价水平定位合理、股票市场运行平稳是和谐股市的结构和运行特征，股市功能发挥正常是和谐股市的目标特征。

一 股市主体关系和谐

股票市场是现代市场经济条件下市场体系的重要组成部分，是一个非常复杂的市场，在这个复杂的市场中，有许多市场活动参与者即市场主体。股市主体，是指包括股票发行人和股票投资人在内的各种股票市场参与者，具体来说，主要包括上市公司(融资者)、国有股东或控股股东、法人股东、机构投资者、中小投资者、证券交易所、证券登记结算公司、券商(证券公司)、股评人士和政府管理部门等。这些市场主体之间相互依存、相互影响、相互作用。这些市场主体之间的关系是否和谐，直接关系到股票市场是否和谐。

和谐股市应该是股市主体关系和谐的股市，股市主体关系和谐是和谐股市的基础特征。股市主体关系和谐，包括股市的各种不同主体之间和同类主体之间关系的和谐。各种不同主体之间关系的和谐是指各种不同主体之间平等博弈，相互促进、共同发展、共同受益、良性互动，任何主体都没有政策特权，各种不同主体严格履行各自的职责和义务，依法享有应有的权益，和谐共处于股票市场。各种不同主体内部的各个同类主体之间关系的和谐，是指同类主体在相同的制度、体制和政策环境下开展公平竞争，主要包括上市公司之间、券商之间、机构投资者之间以及中小投资者之间开展公平竞争。例如，上市公司之间的关系要保持和谐，一家上市公司在通过增发新股进行再融资时，融资规模要适度，不能影响到其它上市公司再融资的实施。股市主体关系和谐，具体来说主要表现在以下方面:

1.上市公司与投资者之间的关系和谐。上市公司和投资者能够进行平等博弈，股票的发行价格要由上市公司、投资者和其他相关者共同协商确定，发行价格既不能过高也不能过低，应处于合理水平，合理水平的衡量标准就是新股的发行市盈率略低于二级市场的股价的平均市盈率;上市公司不能把股票市场和投资者当做“取款机”，应该牢固树立回报股东的意识，在红利分配方面，应该和投资者协商，由双方根据上市公司未来发展需要共同确定合理的分配比例，兼顾公司发展和投资者利益，如果有分配能力，每年都应向投资者分配。

2.控股股东与法人股东、投资者之间的关系和谐。控股股东、法人股东和投资者之间地位平等，利益一致，能够根据所持股份行使决策权、分配权，维护自己在上市公司中的合法权益，共同为上市公司的可持续发展献计献策。

3.上市公司与控股股东之间的关系和谐。控股股东不能无偿占用上市公司资金，更不能掏空上市公司，而应积极支持上市公司发展，根据所持股份从上市公司获得股息红利。

4.机构投资者与中小投资者之间的关系和谐。机构投资者和中小投资者不能处于对立地位，双方都依据市场上股票供求关系、上市公司经营业绩以及政府政策等各种因素的变化进行买卖抉择。机构投资者既不能像2007年那样不顾风险故意长期连续拉抬股价指数制造股市泡沫，让中小投资者在高位接盘，骗取中小投资者的资金;也不能像2008年那样故意长期连续打压股价指数制造股市恐慌，迫使中小投资者在低位“割肉”，骗取中小投资者的筹码。机构投资者和中小投资者能够通过正常博弈获取差价收益，实现利益双赢目标。

5.投资者与券商之间的关系和谐。券商严格依法管理客户保证金，不挪用客户保证金炒股。在佣金率的确定问题上，投资者(包括中小投资者)拥有一定的话语权，券商和投资者能够通过平等博弈确定一个双方都能接受的佣金率标准。

二 股市利益分配公平

股票市场中存在着巨大的经济利益，各种主体进入股市，参与股市活动，目的也是为了获得股市中的利益。根据股市主体来划分，股市中的利益主要有以下几种类型:(1)公司利益。这里所说的公司包括拟上市公司和上市公司，拟上市公司可以通过发行新股进行融资，上市公司可以通过配股或增发新股进行融资，筹集扩大生产经营规模所需要的巨额资金，解决融资难题，公司通过股市融资不仅能够降低融资成本，还能够永久地使用募集资金，从而有利于企业扩大生产经营规模和提高经济效益。(2)投资者利益。投资者(包括大股东、机构投资者和中小投资者)可以通过购买并长期持有上市公司的股票获得股息红利收入或者通过在二级市场低买高卖股票获取差价收益，能够使自己的资产增值、收入增加。投资者正是为了获得这种利益才进入股市的。(3)券商利益。券商可以通过为投资者充当代理人、提供代理买卖股票服务获取佣金收入或者通过自营股票买卖业务获取差价收益。(4)政府利益或国家利益。政府部门可以向投资者征收股票交易印花税，向券商征收所得税，从而增加财政收入。(5)其它主体利益。如证券交易所利益等。由此可见，股票市场本来是一个能够让市场各方参与者获得利益的市场，因此，股票市场吸引了众多逐利者参与。

和谐股市应该是股市利益分配公平的股市。构建和谐股市，要解决的最根本的问题是股市利益的分配问题，和谐股市的核心特征就是股市利益分配公平。所谓股市利益分配公平，是指股市中的利益能够公平合理地在各种股市主体之间进行分配，各种股市主体整体上都能获得相应的利益，处于共赢状态，符合帕累托改进原则，即一方获利不会使他方利益受损，特别是不能让中小投资者整体亏损。具体来说，股市利益分配公平就是:

1.在保持市场资金供求基本平衡的前提下，部分符合条件的企业能够通过发行新股进行融资，已上市公司能够通过配股或增发新股进行融资，筹集到生产经营所需要的资金。

2.投资者作为一个整体能够通过购买并长期持有上市公司的股票获得股息红利收入或者通过在二级市场买卖股票获取差价收益，能够使自己的资产增值、收入增加。

3.券商能够通过为投资者充当代理人提供代理服务获取合理的佣金收入或者通过买卖股票获取差价收益。

4.政府能够通过向投资者和券商征收印花税和所得税获得税收收入。

5.其他市场主体也能获得相应的利益。如证券交易所能够向上市公司收取股票上市费用等。

如果股市利益因为股市制度、机制和政策原因导致分配不公平，某些市场主体整体上能获得暴利，而某些市场主体整体上却严重亏损，那么，这样的股市是不和谐的，也是不可能持续发展的。

三 两级市场发展协调

和谐股市应该是两级市场发展协调的股市。股票市场有一级市场和二级市场或发行市场和交易市场两个层次，它们是相互联系、相互影响的，必须协调发展。股票一级市场是指股票发行的市场，在证券市场体系中，一级市场承担着将资金从富余的部门和个人手中转移到资金需要者手中的职能，即筹集资金的作用，为经济建设提供融资服务。股票二级市场则是指股票发行后在投资者之间进行交易的市场，它的主要功能是为股票交易提供场所。同时，二级市场上股票的价格也为一级市场股票的发行起到了定价的参考作用，引导资金流向，实现股票市场合理配置资金的功能。

股票一级市场和二级市场有何关系?股票一级市场和二级市场是统一、高效的股票市场缺一不可的组成部分。它们相辅相成、相互影响、相互作用，构成了一个有机整体。它们的联系主要表现在:一方面，股票一级市场是二级市场的基础。一级市场是二级市场存在和发展的必要前提和基础，没有一级市场就没有二级市场，资金的筹集者只有通过一级市场才能达到筹资的目的，离开了一级市场的发展，二级市场将成无米之炊。如果一级市场新股发行价格过高，势必会把风险转嫁给二级市场，新股上市后股价不断走低，甚至跌破发行价，二级市场购买新股的投资者将遭受巨大损失。另一方面，股票二级市场是一级市场的延伸和保证。股票二级市场为股票的交易提供场所，没有二级市场，股票不能自由流通，投资者的收益不能实现，无法灵活地选择投资对象，就不会愿意购买和持有股票，从而阻碍一级市场股票的发行，二级市场不发展，一级市场的发展就受到限制。如果二级市场股票价格长期持续下跌，处于低迷状态，许多投资者退出股票二级市场，必定会影响一级市场新股的发行，甚至导致新股发不出去，使股市的融资功能丧失。总之，只有股票一级市场和二级市场相互配合、协调发展，我国股市才能成为一个高效、和谐的股市。

根据国际股市发展的经验和中国股市的特点，我们认为，股票一级市场和二级市场关系协调的标准主要是:

1.两级市场收益风险对等。收益和风险是一对孪生兄弟，对于投资者来说，要获得高收益，就必须承担高风险。一级市场和二级市场的投资者获得的收益与承担的风险应该对等，不能出现一级市场无风险或低风险但能够获得高收益，而二级市场风险很大但收益很低甚至亏损的格局。

2.两级市场股价水平接近。一级市场新股的发行价格和二级市场股票的市场价格应该比较接近，考虑到二级市场的风险比一级市场要大，而且新股上市后二级市场的投资者要有一定的获利空间，因此，一级市场新股的发行价格应略低于二级市场股票的市场价格，新股发行价格的市盈率应略低于二级市场股票价格的平均市盈率水平。

3.两级市场资金分配合理。一级市场没有囤积巨额资金专门申购新股，新股发行时不应因人为原因而受到资金的强烈追捧，新股上市后有可能跌破发行价，投资者投入股市准备用于购买股票的资金，绝大部分应该进入股票二级市场;二级市场股价指数和个股价格总体上保持平稳上涨趋势，波动幅度较小，促使大多数投资者愿意进行中长期投资。

四 股价水平定位合理

和谐股市应该是股价水平定位合理的股市。股价水平定位合理是指股票的市场价格基本反映上市公司的经营状况和国民经济的发展趋势，不存在太多泡沫。衡量股价水平定位是否合理或股价有无泡沫的标准主要有两个:一个是股票的市场价格与股票的合理理论价格的背离程度;另一个是股票的市场市盈率与股票的合理理论市盈率的背离程度。

从理论上来看，判断股价没有泡沫的衡量标准是，当股票的市场价格低于股票的理论价格，股票的市场市盈率低于股票的理论市盈率时，该股票的价格就没有泡沫。判断股价有泡沫的衡量标准是，当股票的市场价格高于股票的理论价格，股票的市场市盈率高于股票的理论市盈率时，该股票的价格就有泡沫，即高于股票理论价格的那一部分价格或高于股票理论市盈率的那一部分市盈率倍数就是泡沫，泡沫的大小与高出的那部分价格或市盈率倍数的多少成正比［2］。

以上只是判断股价有无泡沫的理论衡量标准，这种理论衡量标准包含着较大的投资风险，实际的衡量标准要比理论衡量标准低得多。这是因为:第一，银行存款利息率是政府调控宏观经济的一个重要工具，它不是固定不变的。中央银行可以根据国民经济发展的状况，对银行存款利息率进行调整。一国的银行存款利息率不会长久维持在一个较低或较高的水平，而会在一个区间内波动，例如，我国的银行存款利息率近10年来就是在1.5～4.5%之间波动。因此，我们不能以2%或4%的银行存款利息率为标准来判断股票价格有无泡沫，而应该以2、3年内银行存款利息率的平均水平如3%为标准来判断股票价格有无泡沫。基于此，我国股票价格合理的理论市盈率应为33倍左右。第二，我们应该认识到银行存款是一种信贷关系，利息收益固定，风险相对较小，而购买股票是一种直接投资，虽然有可能获得较高收益，但是也有可能因公司经营不善利润减少导致股票价格下跌而亏损，因而风险较大，为调动人们进行股票投资的积极性，股票的市场价格应适当低于股票的理论价格，股票的市场市盈率应适当低于股票的理论市盈率才比较合理，也就是说购买股票获得的股息应该比将货币存入银行获得的利息多一点。例如，最近几年来，欧美主要国家和日本都是实行低利率政策，欧元区国家的利率为1%，英国的利率为0.5%，美国的利率为0～0.25%，加拿大的利率是0.25%，日本的利率则更低，只有0.10%。如果按照这么低的银行存款利息率来计算，那么，欧元区国家股票价格的理论市盈率为100倍，英国股票价格的理论市盈率为200倍，美国和加拿大股票价格的理论市盈率高达400倍，日本股票的理论市盈率更将高达惊人的1000倍，显然这是非常可笑的，事实上，欧美国家和日本股票的市场市盈率水平基本上是在10～20倍的区间内波动，我国香港股票市场的市盈率水平也是在这个区间波动。可见，不能将股票的理论市盈率水平作为判断股票价格有无泡沫的标准。

五 股票市场运行平稳

和谐股市应该是运行平稳的股市。在股票市场上，股票价格受到多种因素的影响，例如有股息红利、银行存款利息率、公司重组、股票市场的供求关系、经济的周期性、物价的变动、财政政策(税收政策的调整)、货币政策的变化(如银行存款准备金率的调整、外汇汇率的变化)以及股市自身的运行规律等。因此，股票价格不是固定不变而是经常变化的，股票市场的魅力也在于股票价格的波动性。但是，股票价格的波动幅度不能太大，股票市场应该平稳运行，这也是和谐股市的第五个基本特征。股票市场运行平稳是指股票价格指数和个股价格在一定时期内小幅震荡涨跌，不出现大起大落、暴涨暴跌。包括股票价格指数和个股价格运行平稳两个方面。股票价格指数运行平稳是指股票价格指数在一定时期内小幅震荡涨跌，不出现大起大落、暴涨暴跌的走势。个股价格运行平稳是指单个股票的价格在一定时期内小幅涨跌，不出现大起大落、暴涨暴跌。如果股票价格运行很不平稳，经常大起大落、暴涨暴跌，投机性严重，使一部分市场主体获得暴利，另一部分市场主体严重亏损，那么，股市就不是和谐股市。

中国股市自1990年成立至今，运行一直是不平稳的，在18年内，股价指数出现过七次大起大落、暴涨暴跌，投机性非常严重。2000年以来，股价指数和个股价格的波动幅度比以往更大。

经济、社会的和谐稳定健康发展，要求股票市场平稳运行，避免股价指数和个股价格大起大落、暴涨暴跌。因为，实体经济需要股票市场提供融资渠道，股票市场关系到千家万户的切身利益，股票市场暴涨暴跌直接影响居民消费支出的增减从而影响国民经济的发展，和谐的股票市场是国民经济的晴雨表。为了保证股票市场运行平稳，我国管理部门已经限制了个股价格和股价指数的日涨幅，其实，只限制个股价格和股价指数的日涨幅还不够，还有必要限制个股价格和股价指数的年涨幅。那么，股价指数和个股价格每年在多大幅度范围内波动才比较合理、和谐?我们认为，股票市场运行平稳的标准是:股价指数每年的上涨幅度不能超过80%，下跌幅度不能超过40%，即每年的振幅不能超过120%;个股价格除公司基本面发生剧变外，每年的上涨幅度不能超过150%，下跌幅度不能超过50%，即每年的振幅不能超过200%。据统计，2000年以来，欧美主要国家股市的运行总体来说是比较平稳的，股价指数的振幅大多没有超过80%;而我国沪深股市股票价格指数的年振幅大多超过了120%，运行很不平稳。因此，我国的监管部门应该学习欧美国家的监管调控经验，制定促进股市平稳运行的制度、政策和措施，例如，建立股市平准基金等。在股市大起大落、暴涨暴跌时及时进行调控，抑制股市过度投机，保证股市平稳运行。

六 股市功能发挥正常

和谐股市应该是股市功能发挥正常的股市。股市功能就是股市究竟能干什么，有什么用途。从功能的性质来看，股票市场的功能有积极功能、中性功能和消极功能之分。积极功能是指股票市场所产生的作用能够促进经济、社会的发展，主要有融资功能、投资功能、优化资源配置功能、价值发现功能、晴雨表功能和分散风险功能等;中性功能是指股票市场所产生的作用对经济、社会的发展没有影响，也就是既不促进也不阻碍经济、社会的发展，主要有财富再分配功能;消极功能是指股票市场所产生的作用会阻碍经济、社会的发展，主要有投机功能和沉淀资金功能等。建立股票市场的目的是为了利用股票市场的积极功能，同时要通过制度、机制和政策措施抑制股票市场的消极功能。股市功能发挥正常是和谐股市的最终目标。股市功能发挥正常，是指股市的积极功能得到充分发挥，而消极功能则被抑制在正常合理的范围之内，主要包括:

1.融资功能发挥正常。融资功能即筹资功能，是指股市能够为企业筹措资金提供渠道，股票市场为资金从投资者向融资者流通提供了便利的场所和规范的制度，能够使公司以极低的成本筹集到生产经营所需要的巨额资金。股票市场的两大基本功能之一是融资功能，为融资者服务。融资功能发挥正常，是指公司在股票市场上融资时，要考虑投资者资金的供给状况，融资功能既不过度发挥也不完全丧失，融资总额随着股票市场规模的扩大和投资者资金的增加而逐步增加。

2.投资功能发挥正常。投资功能是指投资者通过持有或买卖股票可以获得股息红利或差价收益，实现资金增值。股票市场不仅要服务于融资者，也要服务于投资者:既要让部分企业能顺利地低成本地筹集到生产经营所需要的资金，也要让投资者可以低成本地投入资金并获得较高的收益。股票市场的两大基本功能之一是投资增值功能，为投资者提供增加财富的机会。投资功能发挥正常，应该是投资者作为一个整体能够在股市上获得比较合理的投资回报，如果一个股市不能让大多数投资者得到合理的回报，那么，这个股市就很难得到持续发展。一个让投资者整体亏损的股市是投资功能发挥不正常的股市。

3.优化资源配置功能发挥正常。优化资源配置功能是通过股票一级市场筹资和二级市场股票的流动来实现的，投资者利用上市公司披露的各种信息，选择成长性好、盈利潜力大的股票进行投资，抛弃缺乏成长性、盈利能力差的股票，这就使投资者的资金逐渐流向发展前景好、经济效益高的企业，而业绩差、前景黯淡的上市公司难以继续筹集资金，以致逐渐衰落、破产或被兼并收购，从而实现股票市场优化资源配置的功能。优化资源配置功能发挥正常，应当是在股票市场中，绩优股受到资金追捧，股价稳步上涨，绩优股公司的再融资需求能够得到满足，而垃圾股乏人问津、直至退出股市。资金不断流向经营业绩较好、发展潜力较大的公司和行业。那些长期亏损、不符合继续上市条件的公司应退出股票市场，真正让股票市场优化资源配置这一功能指挥资金的流向，让资本能通过股票市场的高效率配置，创造出更多的社会财富。

4.晴雨表功能发挥正常。股票市场不仅是一个资本和物的生产要素的配置场所，而且是一个国家乃至世界政治、经济、军事、文化信息的集散地，股票二级市场的价格与这些信息的质量正相关。股票市场的风向标和晴雨表功能，从表象上看，是市场经济条件下，人们进行交易、判断的重要的参照系，而从实质上看，则反映的是社会政治、经济形势的变化和发展。尽管由于政策变动、机构操作等种种原因，某些时期，大盘和个股会走出和一个国家政治、经济形势不相吻合的走势，但从长期看，在正常的形势下，股市是具有晴雨表功能的，股市价格与其价值在长期走势上应该是一致的。晴雨表功能发挥正常，是指股票市场的走势与国民经济发展趋势基本一致，而不是背道而驰，二者的变动只存在时间差异，股市的涨跌提前反映国民经济的发展趋势。

5.价值发现功能发挥正常。股票价格合理反映公司股票的内在价值及其发展前景，既不过度高估也不过度低估，通过合理定价将公司股票的投资价值信息传递给投资者。

6.投机功能发挥正常。投机功能是股市的消极功能，是指股市可以成为投资者投机炒作的场所。投资者可以把股票当做投机工具，通过多次低买高卖获得差价收益。投机功能发挥正常，是指股票市场的投机功能被控制在正常范围内，股票价格和股价指数运行比较平稳，投机功能与投资功能处于动态平衡状态，避免股票价格和股价指数大起大落、暴涨暴跌。

［1］邓红平.和谐证券市场:基于多学科视角的分析［J］.华中师范大学学报(人文社会科学版)，2008，(3).

［2］郑光贵.当前中国股市结构性泡沫及防治［J］.投资与证券，2007，(12).

F830.91

A

1008－4681(2011)04－0015－04

2011－05－05

湖南城市经济研究基地资助项目。

胡双发(1964－)，男，湖南安化人，湖南城市学院经济管理系、湖南城市经济研究基地教授。研究方向:政治经济学、证券市场。

(责任编校:谭纬纬)