推出SCFI指数期货的构想

2011-07-16上海海事大学经济管理学院

世界海运 2011年9期

上海海事大学经济管理学院宋军李锐

推出SCFI指数期货的构想

上海海事大学经济管理学院宋军李锐

为推进上海航运中心建设，争夺航运市场定价权以及亚洲区的航运中心地位，推出中国版的航运指数期货迫在眉睫。新版上海出口集装箱运价指数（SCFI）的适时推出提供了合适的标的指数。在此基础上，设计一份SCFI指数期货合约，并对推出该合约的意义作初步分析。

上海出口集装箱运价指数；指数期货；上海航运中心

进入21世纪以来，中国进出口贸易量逐年增加，多个集装箱港跻身于全球20大集装箱港口之列，尤其是上海港一直引领着中国集装箱港口的发展。统计显示，2010年上海港集装箱吞吐量完成2905万标箱，实现了货物吞吐量和集装箱吞吐量全球排名双第一。2009年国务院常务会议审议并原则上通过了《关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业、建设国际金融中心和国际航运中心的意见》，此举大大加速了上海成为“两个中心”的建设。上海航交所也于同年10月推出了新版上海集装箱出口运价指数，目的就是推出中国版的航运指数期货。2011年4月，“波罗的海航运交易所全球航运运价衍生品中央交易系统”在上海浦东启动。这些举措都是为了使上海推出具有中国特色的航运金融产品，为广大航运市场参与者提供套期保值的工具。基于此，尝试以新版上海出口集装箱运价指数（以下简称SCFI）为依托，探讨建立SCFI指数期货的金融衍生工具。

一、国际航运金融避险工具介绍

为了应对海上风险，为广大船东和货主提供套期保值的工具，国际航运市场推出了很多金融衍生品，其中主要的有两个，分别是BIFFEX和FFA。BIFFEX的全称是Baltic International Freight Futures Exchange，它实际上是一种远期运费期货合约。该期货合约于1985年在英国波罗的海航交所诞生，其交易的方式类似于股指期货，报价采用指数形式，对应的现货BFI（Baltic Freight Index）指数，每个点数的价值是10美元。随后波罗的海航交所重新编制了波罗的海运价指数，即现在的波罗的海干散货指数——BDI（Baltic Dry Index）。BIFFEX虽然在推出后的一段时间内交易量很大，但随后便因为其固有的套期保值效率低和流动性不足等问题在2002年4月停止了交易。

FFA全称是Freight Forward Agreement，它实际上是一个远期运费协议，是为了弥补BIFFEX的不足而推出的，最早于上世纪90年代初诞生。该协议规定了具体的航线、价格、数量、价格日期、交割价格计算方法等，双方约定在未来某一时点，收取或支付依据波罗的海官方运费指数价格与合同约定的运费差额。FFA推出后虽然也遭遇了像BIFFEX的窘境，但是自2002年以来，航运市场波动剧烈，市场上的套期保值者和套利者推动了FFA的发展，使其在2006年达到历史高峰。

二、选取SCFI指数作为合约标的

为了充分发挥期货市场的价格发现职能，为中国航运企业争夺国际航运市场的定价权，在开发运价指数期货时就必须选择中国航运指数编制机构依据中国航运市场而编制的指数。同时，为使将来中国资本市场放开后该产品能够为国际航运市场参与者和金融投资者所广泛接受，所选取的指数在航运市场应该具有一定的国际影响力，并且要能反映中国在国际航运市场的特点和竞争优势。为了适应中国集装箱运输市场迅猛发展的需要，1998年4月13日由交通部主持、航交所编制的中国出口集装箱运价指数（简称“CCFI”）首次发布，至今已运行13年，在中国乃至世界航运界都具有权威性。如今，上海港集装箱吞吐量已位居全球第一。上海航运交易所2005年12月7日起发布了上海出口集装箱运价指数，2009年10月16日为适应国际集装箱运价指数衍生品开发需要，新版SCFI正式对外发布。因此，SCFI作为中国第一个航运指数期货的标的指数是最佳选择。同时，SCFI除综合指数外，还拥有15条分航线市场运价指数，可作为后续产品线的开发基础。分航线合约虽然能提供更好的对冲效果，但是基于市场规模的限制以及考虑到运价的联动性，暂时仅开发综合指数合约，之后可根据需要逐步开发分航线合约。

三、确定SCFI指数期货运行平台

虽然中国目前也有多家机构计划推出运价衍生品，但由中国金融期货交易所推出上海出口集装箱运价指数期货是最佳选择。该交易所在交易方式、结算制度等方面充分借鉴了国际市场的先进经验，是结合中国的市场实际，以高起点、高标准的原则建设的中国金融衍生品市场，具有开发运行股指期货的经验，有适应指数期货交易的较为完善的组织机构、业务规则和风控制度。由中国金融期货交易所作为运价指数期货的交易平台、结算平台和风险控制平台，能够保障运价指数期货的平稳运行和市场功能的正常发挥。

由其他机构或者新设立的专门机构来开发运价指数期货是存在较大风险的，其风险不仅在于硬件设施、制度及人力方面不够成熟和完善，更重要的是存在较大流动性的不足。套期保值是期货市场的基本功能和推出期货合约的最初目的。货主和船公司为规避价格风险参与运价指数期货交易并成为套期保值者，然而套期保值并不是消灭风险，而是将其转移，转移出去的风险需要有相应的承担者。因此，金融市场广泛的投机者和套利者的参与是运价指数期货套期保值功能实现的必要条件。由其他机构开发运价指数期货，交易的主体将会非常有限，造成市场缺乏广度和深度，从而产生流动性风险。从历史经验来看，最终BIFFEX退出交易市场就是由于其固有的套期保值效率低和流动性不足等问题所导致的。而中国金融期货交易所基于股指期货的开发运行汇集了大量的金融市场投资者，从长远看也将不断吸引金融投资者的参与，这就为运价指数期货的运行创造了有利条件。

四、SCFI指数期货构想

上海出口集装箱运价指数期货的基本制度规则可参考股指期货的设计，结合航运市场特点，在此给出一份模拟合约并对其中条款进行说明（见表1）。

（1）合约乘数：一张SCFI指数期货的合约价值用SCFI指数期货指数点乘以某一既定的货币金额表示，这一货币金额就称作合约乘数。基于航运市场的特点，设定合约乘数为每点100元。当SCFI指数期货的指数点为1100点时，每张合约的价值等于1100点乘以100元，即11万元。虽然航运市场多以美元报价和结算，但这里仍然选取人民币设计合约乘数，一是考虑到中国金融市场交易主要以人民币进行以及中国的外汇管制，二是为了配合人民币国际化的推进。至于航运市场现价，仅作为市场参考，并不影响期货交易，且换算为人民币现价也较为容易。

表1 SCFI指数期货模拟合约

（2）最小变动价位：SCFI指数期货以指数点报价，报价变动的最小单位即为最小变动价位，合约交易报价的指数点只能是最小变动价位的整数倍。将SCFI指数期货合约的最小变动价位设为0.1，那么每张合约价值的最小变动为0.1乘以100元，即10元。

（3）每日价格波动限制：为防止价格的大幅度波动带来的风险，将SCFI的每日价格波动幅度限制设为上一交易日的±10%。上市首日价格波动幅度限制为挂盘基准价的±20%。上市首日如有成交，则下一交易日的价格波动限制按照合约规定执行；如无成交，那么下一交易日仍按前一交易日的价格波动幅度限制执行。最后交易日的价格波动幅度限制为上一交易日结算价的±20%。

（4）持仓限额制度：为防止少数资金雄厚的投机者操作市场，交易所普遍都会设立持仓限额制度。SCFI指数期货的持仓限额可设定为投机交易客户单一合约的单边持仓限额即500手，若单一合约结算后的单边总持仓量超过50万手，则结算会员在下一交易日该合约的单边持仓量不得超过该合约单边总持仓量的25%。会员及客户持仓达到或超过持仓限额的不得同方向开仓交易。

（5）结算价：SCFI指数期货的当日结算价可设为该合约最后1h的成交价格按照成交量的加权平均价，计算结果保留至小数点后一位。最后1 h无成交的，以前1h成交价格按成交量加权平均价作为当日结算价，以此类推。最后一笔交易距离开盘时间不足1h的，取全天成交价格按成交量计算的加权平均价作为当日结算价。当日无成交的，则取该合约的上一交易日结算价按基准合约价格当日变动幅度的调整值作为该合约的当日结算价。基础合约是指在当日有成交的交割月份最近的合约。

（6）交割方式和交割结算价：SCFI指数期货采用现金交割。SCFI在每个指数公布日的15：00由上海航运交易所对外发布。指数公布日一般为每周五。交割结算价即为该日公布的SCFI。这样能有效确保SCFI的期现价格在最后交易时刻收敛趋同。之所以采用此办法，一是因为这是金融一价率的内在必然要求；二是能够防止期现价差长时间偏离合理价差，从而有效控制市场非理性炒作与价格操纵。

五、推出SCFI指数期货的意义

首先，中国是集装箱出口大国，然而我国大宗商品的出口普遍利润较低，国际航运市场的变动对我国出口商的冲击较大。作为出口导向型的国家，这势必严重影响我国国内生产乃至整个国民经济的稳定发展。SCFI指数期货的推出将为我国出口商和船公司的经营投资提供规避运费价格变动风险的套期保值工具。

其次，流动性过剩在现阶段是我国国民经济面临的一个重大难题，虽然近期连续出台了一系列的货币政策，但是效果很不理想。适时推出SCFI指数期货为投机资本提供了一种新的交易工具，可以缓解流动性压力。另一方面，大量投机者的参与转移了生产经营者的风险，又恰好是市场正常运转所必需的条件。

第三，推出SCFI指数期货有助于我国航运市场的完善与发展。期货市场和现货市场是现代市场体系的两个重要组成部分，SCFI指数期货的推行有助于形成集装箱航运市场的合理价格，航运现货市场与期货市场的结合，能够发挥市场的全面基础性调节作用。

第四，推出SCFI指数期货有助于增强我国在国际航运市场价格形成中的话语权，有利于推进上海国际航运中心的建设。定价权是一个国家国际地位的象征，也关系着国家的经济安全和经济利益。长期以来，中国的企业在航运市场定价中缺少话语权，面对航运市场价格的剧烈波动，只能处于被动接受的地位。尤其是当国际航运价格被他人操纵时，我国的经济利益必将面临重大损失。如果能够尽快地推出运价指数期货并达到足够的交易量，我国就能在争夺亚洲航运定价中心时占据有利地位，从而和纽约、伦敦形成国际航运市场上三足鼎立格局。

最后，SCFI指数期货的推出有利于促进上海国际金融中心建设。随着我国资本市场的逐步放开，运价指数期货作为一项国际性金融衍生品，能吸引大量国际金融投资者和航运企业参与交易，投资者的广泛参与能够促进其他航运金融产品的推出，也将带动其他金融业务的发展。