沪铝沪锌跨品种套利策略

□文/张 玺

鲁证期货研究所

沪铝沪锌跨品种套利策略

□文/张 玺

鲁证期货研究所

Arbitrage Strategies between the Shanghai Aluminum and Shanghai Zinc

在美联储二次定量宽松货币政策的影响下，国内外有色金属全线飙升，累计牛市已超过3个月。特别是沪锌，由于基本面并不支持其大幅上涨，继续向上炒作的风险已越来越大。与此同时，国内沪铝沪锌的价差不断拉大，甚至超过了历史高点。在此背景下，投资者为了避免高位风险，可以尝试国内期货市场的跨品种套利，从而降低投资风险。的套利原则。

2.沪铝波动率低、沪锌波动率高，使之容易出现较大价差，并回归的可能性较大。

3.同为基本面较弱的品种，即同为供大于求的产品，具有相似的基本面。

合约选择，我们倾向于选择其主力合约，即沪铝连三以及沪锌连三，具有极高的流动性，且不易造成冲击成本。

一、品种及合约选择

上期所有色品种分为沪铜、沪铝以及沪锌，由于金属的金融属性，以及应用领域具有一定的相关性，使得三者往往具有同涨同跌的特性。本文之所以选择沪铝与沪锌进行跨品种套利，主要是基于以下几点考虑：

1.铝与沪锌价格接近，便于实际操作，更容易进行买一手卖一手

二、行情分析

1.急剧拉大的价差

自7月底开始，有色金属在盘整了将近一个月之后，开始触底回升，当时沪铝与沪锌价格非常接近，但经过三个多月的牛市之后，目前价差急剧拉大。其中沪锌连三合约上涨幅度接近30%，而沪铝连三合约的上涨幅度只有11%，价差拉大一度超过4 000点，最高达到4 468点。这与沪铝基本面偏弱有关，但更多的内因是资金的炒作，根据以往数据的分析，沪锌更易被短线资金炒作。上述价差已经超过了2008年以来的最高点。

同时，我们也可以通过沪铝沪锌与沪铜的比值，间接地观察其套利的可能性。根据上图，我们可以看到目前国内铜铝比值已达到一个历史高位，而铜锌比值则冲高回落，说明相对于沪铜与沪锌，沪铝存在补涨需求的优势。

2.市场干预可能性增大

近一段时间，市场主要上涨动力来自于通货膨胀的压力，美联储的6 000亿美元的投放引起了市场广泛的做多热情。但与此同时，投资者也应该清楚地意识到，此类事件并非金融危机之后的第一次定量宽松政策。当时的刺激政策是全球性的，大家一致推动市场，导致了2009年几乎全年的单边上涨行情。而此次的QE2是美国单方面的行动，很多国家并未跟进，相反大部分国家在想方设法减少这种措施所造成的流动性泛滥。这就使得有色金属价格在高价位会出现分歧，政策引导性并不是十分明确。特别是国内市场，在大宗商品全线飙升之际，国家通货膨胀的压力陡增，各行各业原材料成本提高明显，不利于实体经济的发展，导致了国家干预市场的可能性在逐步增大。

基本面方面，沪铝与沪锌同时存在长期产能过剩的问题。但差别在于，沪锌投机性更强，所以说沪锌相对沪铝涨幅过大的基本原因在于资金炒作，而非类似于沪铜的基本面强劲所致。反而是沪铝在限电减产的带动下，前期的产能过剩现阶段已有所改观，且其生产原材料（电费、氧化铝、辅料）的价格都有很强的上涨预期。

根据以上分析，我们认为无论是行情的短期回调，还是沪铝存在补涨的需求，近期4 000点以上差价的可能性越来越小。介于此，我们认为目前存在卖沪锌买沪铝的套利机会，以期价差缩小获得利润。

三、套利成本

由于我们的套利策略只涉及期货，所以交易成本主要以交易手续费以及资金占用成本为主。

交易手续费 = 1手沪铝 × 2（双边）+ 1手沪锌 × 2（双边）= 30 + 60 = 90

折合每吨交易手续费为18元。

假设沪铝17 000，沪锌21 000，三个月存款利率1.91%，周期1个月

资金占用/吨 = 17 000×12% ×1.91%×1/12 + 21 000 ×13% ×1.91%×1/12= 8元 （由于保证金一般准备率为2倍，则资金占用为16元）

套利成本 = 交易手续费 + 资金占用 = 34元/吨

四、如何操作

1.具体步骤

根据历史数据测算，沪锌与沪铝的价差，抛去沪锌刚上市时的非理性价格，目前已经创出历史新高，进一步冲高的可能性已越来越小，我们可以进行买沪铝卖沪锌的套利操作。具体操作如下：

由于两者价格基本处于同一区间，所以当买入1手沪铝的时候，就要同时卖出1手沪锌，目前主力为沪铝1 102以及沪锌1 102合约（11月中之后将会过渡至1 103合约，由于时间临近，建议买入沪铝1 103，卖出沪锌1 103，这样会有更充分的时间等待价差回落）。当然，保险起见，我们也可以分批建仓，也就是当价差达到4 000点的时候，建立30%的仓位，超过200点再建立30%的仓位，直到全部建仓。

当价差回落至3 000点附近时，即沪锌-沪铝=3 000，可同时对两个头寸进行平仓。其盈利为：

4 200 × 3 000 ×34 = 1 166元/吨

收益率 = 1 166/（17 000 × 12% + 21 000 × 13%） × 2 = 12%

如果其价差回落至3 000点以下，将获得超额收益。

2.止损设定

虽然套利交易的风险远小于投机交易，但同样存在一定的风险。具体到本文当中，风险为价差不减小反而扩大，我们可以进行止损操作。当价差超过4 800点时，如果当时仍未有迹象表明沪锌价格将下跌，我们可以进行止损。这样就可以把损失控制在较小的范围内。同时我们并不放弃继续寻求盈利的机会，比如当价差有下转迹象，我们可以再次介入。

3.注意事项

（1）由于套利资金一般规模较大，考虑到流动性的问题，本次套利活动的时间周期为一个月至一个半月，如果在一个月内，行情的走势与我们预料相反，或者不能理性回归，则需要设好止损。假设一个月后行情仍然未到位，则应该进行逐步平仓，尽量在一个半月的限期内全部平仓，以免由于流动性缺乏，无法平仓，甚至出现逼仓。

（2）资金的充备对于期货交易活动极其重要。虽然我们进行的是一买一卖的操作，风险只存在于价差，远小于投机，但在极端行情中，仍旧有由于价差不断扩大，而造成保证金流失的可能，从而需要追加保证金，以免被强制平仓。不过在之前的操作中，我们已经考虑了此风险，把保证金双倍化，其测算的套利结果为有效结果。

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