论控股股东占资行为

□文/王瑾玉 孙红梅

一、引言

中国证券市场自建立以来，为我国社会资源的配置起到了积极的作用。但是，随着证券市场的不断深入发展，越来越多的投资者对中国证券市场所起的作用产生了质疑：中国证券市场的上市公司究竟是为投资者制造利润的机器，还是掏空投资者的工具？

举例来说：自2006年起，中捷股份实际控制人、董事长蔡开坚指使公司相关人员多次向控股股东中捷集团划拨资金。截至2007年12月31日，违规占用资金余额达16，985.54万元，公司对上述事项未履行相应的审批程序及信息披露义务，中捷控股集团直至2008年4月21日才全部归还所占用资金。

上市公司隐瞒占资不但导致财务报表存在重大错报，而且此行为也是重大违规行为，控股股东和实际控制人违规占用上市公司的资金，是对上市公司法人财产权的侵犯，是严重损害上市公司和广大中小股东权益的违法行为，更是上市公司健康发展的巨大障碍。此次中捷股份6名高官的集体辞职，公司高层基本上是“一锅端”了，如此一来，公司的正常运行肯定会受到影响，无疑投资人将成为最大受害者。

控股股东之所以可以通过占用上市公司资金的方式侵占其他相关者的经济利益，最根本的原因在于控股股东拥有对上市公司的控制权。由于绝大部分上市公司都和母公司存在产品购销上的关系，大股东对股份公司或多或少都有应付账款，所以从上市公司应收账款中很难看出大股东对股份公司资金占用的严重程度。但从其他应收款中却可反映出来。个别公司大股东资金占用已超过了公司最近一次募集的资金金额。小股东的资金被大股东“有偿”或“无偿”使用，侵犯公司和小股东利益。一些公司因控股大股东占用资金而采取不分配的方案，个别公司甚至将其他应收款和大股东资金占用作为其进行虚假陈述和蒙骗投资者的工具。

二、控股股东占用资金的主要形式

大股东及其关联方占用上市公司货币资金的问题十分普遍，其中有的是通过经常性关联交易的途径诸如应收账款、预付账款占用的，有的是通过与经营活动无直接关系的途径诸如其他应收款、应收利息占用的，还有的是通过存在关联关系的财务公司占用的，另一种占用途径是通过贷款担保关系间接占用。

1、直接占用。控股股东直接占用上市公司资金是比较简单因此也比较容易发现的侵占方式。具体来讲，比较常见的直接占用方式又包括以下几种：

第一种方式是“截”。作为发起人，控股股东极容易利用其代为管理资金的优势地位截留上市公司的募集资金。其中，最为典型的例子如春都股份。春都集团在把春都股份推上市之前承担了不少债务。因此，在春都股份上市之后，春都集团秉承“父债子还”的理念在春都股份上市3个月期间共截留了1.8亿元左右的募集资金来偿还其债务。

第二种方式是“挪”。其中，最为典型的例子是大庆联谊。大庆联谊上市首发募集资金4.81亿元，明确指明这些资金计划投向齐齐哈尔富拉尔基油田等四个项目，并且在1997年年报中称这些项目均进展顺利。然而，公司1998年年报中开始显示部分项目并未按计划投入。而到了1999年的年报，大庆联谊竟索性“坦言”相告：“前次募集资金被控股股东挪为他用”。

第三种方式是“垫”。其中，最为典型的例子是ST江纸。在ST江纸改制之时，江纸集团把所有主导产品及优质资产全部投入到股份公司中，并承担了改制前的大部分债务。这样做的结果导致集团公司主营业务日渐萎缩，销售收入逐年下降，现金流量猛然锐减。在这样的状况之下，江纸集团决定让上市公司用新增银行贷款来替自己归还历史欠款，垫付金额高达6.77亿元。

第四种方式是“偷”。其中，最为典型的例子是幸福实业。幸福实业2.5亿元几乎全部的经营性资产被集团“私自”拿去抵押，而上市公司居然三年来对此行为“毫不知情”。

2、间接占用。间接占用主要是指控股股东并非直接，而是通过关联方来占用上市公司的资金，因此相比较直接占用更为隐蔽因此也更难发现。但由于经济和体制各方面的原因，我国上市公司与控股股东之间存在大量关联方交易，因此也就存在大量的控股股东间接占用上市公司资金的机会。

上市公司与控股股东之间进行的关联交易的形式主要包括经营性购销产品、资金借贷、资产购销以及资产租赁等形式。这其中所占比例较大的是经营性购销产品和资金借贷。

还有一种更为隐蔽却非常普遍的占用方式是上市公司为控股股东“担保”。这其中最具代表性的是棱光实业。

三、控股股东占资行为产生的各种因素

我国目前正处于转型经济的发展过程中。从计划经济向市场经济的摸索型改革，一方面难以立即摆脱历史的惯性思维和惯性行为；另一方面在有破有立的过程中难免会出现制度的疏漏和空洞。不完全契约中的机会主义倾向加上现实条件的存在，使得机会主义倾向转化为具体的实际行动，本文所讨论的控股股东占用上市公司资金的行为即是我国转型经济背景下控股股东上述理想契约关系的一种异化。

1、控股股东占资行为的压力因素。我国目前正处于计划经济向市场经济逐步转型的过程中。计划经济中的企业形式大多为国有企业，国家拥有企业的所有权，国家负责企业经营。国有股权在我国大多数上市公司中不仅在数量上处于“一股独控”的地位，并且一般情况下不予流通。国有股的非流通性使得国有股东无法享受流通股东的股权交换收益，这是国有控股股东占用上市公司资金行为产生的压力来源之一，而国有控股股东的控制地位则为其行使侵占行为创建了基础。

我国股票市场早期实行的股票发行上市的审批制，使得股票发行上市指标成为上市公司竞相争夺的“稀缺资源”。为争夺有限的“股票发行上市指标”，大多早期的上市公司均采用了剥离大部分优质资产上市的上市方式，而剥离后作为上市公司控股股东的续存企业则需要面临经营能力下降、对外债务繁多等一系列后续的严重问题，这理所当然成为续存企业，即控股股东要求上市公司“利润反哺”，甚至直接占用上市公司资金的有利理由之一。

同时，信贷市场与债券融资渠道的萎缩，以及股权融资使用效率的低下，再加上控股股东自身经营业绩窘迫、短线投机策略以及多元化投资的需求等等，无疑不给控股股东占用上市公司资金施加了种种压力。

2、控股股东占资行为的机会因素。由于上市公司股权制衡机制失衡，内部审计对管理层以上部门审计无效等原因，为控股股东恶意占用上市公司资金提供了内在的可乘之机。再加上外部行政监管的力度薄弱，以及法律制度的严重滞后，弱化了控股股东恶意占用上市公司资金的外在惩戒力量。简而言之，上市公司内部占用资金机会的“硬”，加上上市公司外部防止占用资金机会的“软”，为控股股东恶意占用上市公司资金大开方便之门。

3、控股股东占资行为的自我合理化因素。从外部体制原因来讲，控股股东占用资金的自我合理化因素和控股股东占用资金的压力因素是密切相关的；从内在意识原因来讲，出现占用资金行为的控股股东大多自我意识膨胀、市场意识淡漠。

控股股东占用上市公司资金不是我国所特有的经济现象，各国控股股东占用上市公司资金的占用情况及占用原因都与各国的具体国情有关。我国公司化的形式改革和国有权的实质控制这两条矛盾思路，审核制的股票发行上市制度，融资渠道及资金运用效果的不尽如人意，以及控股股东自身经营不善、短线投机、多元化发展等种种原因形成了控股股东占用上市公司资金的诸种压力因素。“一股独大”的股权结构在“资本多数决”的原则下使得上市公司的内部管理大多由控股股东一手掌控。而内部审计的组织设计也使得内部审计不参与管理层以上部门的舞弊内部审计共谋就已是万幸。再加上外部行政监管的力度薄弱、法律制度的严重滞后，为控股股东恶意占用上市公司资金提供了由内而外的偌大的机会空间。由此可见，我国转型经济的制度设计缺乏对控股股东理想契约关系的完全保障，使得控股股东侵占上市公司资金的机会主义行为有可能变为现实。

四、控股股东占资行为解决途径分析

从经济学的角度来看，保护控股股东上述契约关系顺利进行的方法主要可分为两大类，即事前的预防和事后的惩罚。

事前的预防是一种较为积极的防范，主要是通过事前比预期损失较小的开支防止损失的发生。我们可以通过上市公司自身公司治理结构的完善来减少控股股东占用上市公司资金的机会，从而提高社会的整体效用。

事后的惩罚是一种较为消极的防范，主要是通过增加违约的成本从而减少违约的预期净收益来减少违约率。违约成本的增加主要取决于两个因素：制裁的严厉性和频率，因为这两者要么提高了支付更高“价格”的可能性，要么提高了“价格”本身。作为事后惩罚的两个渠道，行政监管较之法律惩治更为主动且持续，因此适当增加监管的频率可以及时发现和制止违约的发生，从而也可提高社会的净效用；而法律惩治由于一般只能在违约行为发生及被发现后才能发挥作用，因此适当提高惩治的严厉性，加大契约当事人的违约成本，从而减少违约行为的发生。

结合我国的现实情况，将以上三者结合起来，完善公司治理结构、加强行政监管、加大法律惩治应是较为理想的解决方式。

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