城市轨道交通融资模式研究

郭镇宁

（苏州大学 机电工程学院，江苏 苏州 215005）

城市轨道交通作为一种基础设施，一贯采用以地方政府财政资金为主导的投融资模式[1]。然而轨道交通造价高昂，仅靠政府投资、发行债券或银行贷款难以满足实际建设的需要。因此，探讨新的城市轨道交通建设项目融资渠道，是保证我国轨道交通建设健康发展的必由之路。

1 城市轨道交通的经济特征

轨道交通是以社会公益性为主的大型城市交通设施项目，兼具公共产品和私人产品的特征，属于准公共产品的范畴，具有以下经济特征。

（1）投资回收期长。城市轨道交通建设要求高，施工难度大，设备技术标准高，建设投资巨大。实际建设中，采用进口设备造价为7~8亿元/ km，如20世纪90年代广州、上海、北京建成的3条线；采用国产设备造价为4~5亿元/ km，如新建的广州2号线、南京1号线。因此，如果城市没有较强的经济实力和财政基础，很难进行大规模轨道交通建设，而且轨道交通的运营成本相对较高，投资回收期较长，容易造成建设投资难以回收的局面。

（2）经济效益外部化突出。城市轨道交通项目产生的效益可分为直接效益和间接效益。直接效益包括主营业务收入和其他收入，主营收入即车票收入，其他收入包括广告收入、站内商业收入及其他有关收入，直接效益表现为企业内部效益。间接效益是指项目的外部效益，包括居民出行时间节约、减少交通事故、沿线房地产增值、政府税收增加等，企业一般无法通过收费方式将外部效益转化为项目的财务效益[2]。城市轨道交通系统的利益关系见图1。

从图1可以看出，城市轨道交通具有明显的公益性，自身盈利性差。直接获益者是乘客，实际获益者还有沿线的各类商家企业和沿线的房地产商等，由于轨道交通的出现，增加了沿线住宅、商业、物业的需求量，因而售价更高，销售更快，降低了资金成本，获得了超额利润，属于无偿收益。巨大的外部效益，往往使城市轨道交通社会效益大于经济效益，导致项目的盈利性差。

（3）规模经济特征明显。轨道交通运输服务提供相对单一的产品，具有明显的规模经济特征，路网覆盖面愈大，效率愈高。一般情况下，私营企业追求利润最大化，如果建成后运营规模小于最低规模经济的要求，则无法保证其盈利性和规模效益递增，经营风险较大[3]。

（4）保值能力强。轨道交通一旦建成，其使用寿命期可以长达百年，附加商业也可以增加收入。从长期看，轨道交通票款收入根据城市经济的发展呈增长趋势。因此，资产升值潜力巨大，具有很强的保值增值能力。

由于城市轨道交通项目具有以上经济特征，完全依靠私营企业投资不太现实，但仍然具有一定的吸引力。

2 城市轨道交通融资的基本模式

从国外城市轨道交通项目建设与运营的实践看，主要采取的融资模式如下。

2.1 政府融资模式

政府融资模式是以政府投资为主体，利用财政资金，组织实施轨道交通项目，依靠政府信用进行融资活动[4]。该模式根据建成后经营管理主体的不同，分为由政府行政机构直接经营管理和建成后交给企业实行公司化实体经营管理两种类型。

政府融资模式的典型代表是巴黎和新加坡。巴黎地铁的投资由政府当局全额投入，地铁公司负债为零。新加坡地铁线路全部由政府财政投资，不要求收回成本，建成后委托运营公司经营管理，运营公司由社会投资人独立组建或由政府和社会投资人共同出资组建，运营公司采用商业化模式运营，只有使用权和管理权，政府负责监管。

图1 城市轨道交通利益关系图

2.2 商业融资模式

商业融资模式由企业取代政府作为项目的投资主体，依靠企业信用或项目收益进行融资，采用商业手段进行建设、运营，取得收益回报并还本付息。为使项目具有一定的盈利能力以吸引企业和财团的投资，需要政府给与项目一系列特殊优惠政策，如土地、物业和税收方面的特许权。该模式以香港地铁的建设和经营最为典型。

香港地铁采用“地铁+物业”模式，是全世界惟一一条可以盈利的城市轨道交通。该地铁利用政府给与的部分地铁站点可以上盖开发规划的有利条件，由社会投资人负责指定站点及相邻区段的整体建设。建成后，代表政府的地铁公司接管具有地铁功能的建筑，社会投资人在一定期限内享有上盖物业的经营权。通过收取上盖物业所产生的收益，获得相应的投资回报。

2.3 混合融资模式

混合融资模式是指既有政府的投资行为，也有私营公司的投资行为，采取政府财政向地铁开发部门提供补贴、减免税收或提供低息贷款的方法。日本城市轨道交通多采用这种模式建设与经营。在这种融资模式下，对公营和公共团体出资50% 以上的地铁新线建设，采取政府补贴方式，补贴额占建设费用的70% ，中央政府和地方政府各占50% 。补贴从地铁运营后的第2年开始，分10年拨付。实际建设投资由企业自筹，政府补贴仅相当于企业举债所负担的利息。除此之外，1982年，东京规定铁路部门收入实行减免法人税和固定资产税的措施。

2.4 融资模式比较分析

政府融资依托政府财政和良好的信用，融资速度快，可靠性高，操作简单；不足之处体现在政府财政压力大，融资能力不足，不利于企业转换经营机制。商业融资可以吸收社会投资人参与项目建设，减轻项目对政府财政的依赖，但要受到企业信用程度所限，融资速度慢，可靠性差，操作复杂。

从国外成功的经验看，真正采用纯政府融资和纯商业融资的国家和地区都很少，大多数采用混合融资模式。从我国实际情况看，仅靠政府投入是远远不够的，而纯商业化又缺乏足够的吸引力。因此，建立适合我国国情的城市轨道交通资金筹措方法十分重要。

3 城市轨道交通融资模式分析

为解决我国城市轨道交通供需矛盾，近年来出现不少多元化融资模式新思路，拓宽了融资渠道。

3.1 BOT融资模式应用

BOT (建设—运营—移交) 融资模式的关键在于特许经营权的确定，既要保证当地政府的利益，又要保证政府的监管和对票价有效控制，还要让投资者能够实现期望的利润。

我国在其他基础设施建设领域已有不少成功案例，但由于轨道交通具有特殊属性，使得BOT模式在我国轨道交通项目中还没有成功的案例。北京地铁5号线、上海地铁5号线、沈阳地铁均以谈判破裂告终，造成了一定的影响，付出了很高的代价。国外在轨道交通项目中采用BOT融资模式成功的案例不多，如曼谷高架铁路和吉隆坡轻轨1号线，由于没有达到政府的期望值，政府不兑现承诺，造成最终的失败。

2005年5 月，深圳市政府就地铁4号线二期工程与香港地铁公司草签了特许经营协议，4年以后，双方达成一致，正式签署协议。协议规定：二期通车后，4号线全线由香港地铁公司在深圳设立的项目公司统一经营，自负盈亏，并授予30年的特许经营权，期满后全部资产无偿移交深圳市政府。市政府给与项目公司开发沿线若干地块，以提升项目的投资回报，深圳地铁 4 号线成为我国首个真正意义上采用BOT融资模式建设的轨道交通项目。

3.2 PPP融资模式应用

PPP模式也称“公私合作”融资模式。新建成的北京地铁4号线，是我国第一个成功采用PPP模式建设的轨道交通项目。由政府投资方 (首创集团和基础设施公司) 控股51% ，香港地铁控股49% 组成的公私合营公司 (简称PPP公司) 。北京市政府通过特许经营协议，授予PPP公司地铁 4 号线30年特许经营权，政府与PPP公司间的利益按照不同项目的不同阶段进行分配和调整。在项目的成长期，政府实行象征性的租赁价格，为PPP公司实现合理的投资收益提供保障；在项目成熟期，为回收部分政府投资，同时避免PPP公司产生超额利润，政府通过调整租金的方式，参与项目收益的分配；在项目后期，PPP公司将项目全部资产无偿移交政府，或续签另外的经营合同。

20世纪90年代中期，苏州市城市轨道交通建设开始研究采用新的融资模式，提出以PPP模式解决资金筹措问题[5]，但在论证期间，由于缺乏实际运作经验，难以平衡多方利益，缺少商业机构的介入，未能实现PPP融资模式。

3.3 融资租赁运用

城市轨道交通建设运用融资租赁是较好的融资方式。2008年，武汉地铁集团首次运用融资租赁模式，为武汉地铁建设和发展开创了新局面[6]。

2008年12月24 日，武汉地铁集团与新成立的中国工商银行金融租赁公司达成融资租赁意向，签订融资协议，包括“售后回租”和“直接租赁”两部分。地铁公司将已建成的1号线部分设备和车辆出让给租赁公司，融资20亿元，然后回租 (租期暂定15年) ，未来采购新设备则采用“直接租赁”方式。工商银行租赁公司将售后回租部分的资金一次性投放，直接租赁部分的资金随2号线和4号线的建设进度，在设备采购阶段分期投放。为了有效降低风险，租赁公司融资租赁物大多数为可移动的大型设备，银行通过租赁方式可以拥有实物的所有权。

4 沿线土地开发利用分析

城市轨道交通有着较差的内部效益和巨大的外部效益。从图1可以看出，外部效益的受益者有两部分，一是当地乘客 (居民) 和政府，二是沿线的房地产开发商和企业。研究表明，距地铁站愈近，房地产增值愈明显。同时在一定范围内，离市中心愈远，地铁对房地产价格的影响愈明显[7]。房地产增值的趋势见图2。

图2 城市轨道交通对房地产价值的影响趋势图

轨道交通建设给沿线房地产带来巨大增值，房地产商依靠这种“搭便车”的行为取得超额利润，造成不公平的利益分配。如苏州市轨道交通路线的调整规划，给沿线周边房地产商带来了巨额利润。因此，应采取出让土地或联合开发等模式，合理分配轨道交通建设带来的土地增值，促进市场公平竞争，有序发展，从而为轨道交通发展提供稳定的资金来源，减轻政府财政负担，提高开发者和经营者的积极性，实现沿线单位有偿收益。多渠道、多元化融资，资源开发、经营一体化，采取适当的融资模式，不仅可以减轻政府财政负担，还可以促进地铁运营企业提高管理水平，实现盈利目标。

（1）土地出让。政府部门可以根据规划，划出轨道交通站点周边一定范围的土地资源，由轨道交通建设者和授权成立的土地储备机构负责开发。在土地开发过程中，机构实施土地收购、储备和开发，在土地一级市场公开招标，转让给土地经营者 (房地产开发商) ，获得土地开发增值收益作为专项基金，用于轨道交通建设，部分进入土地储备基金，政府或轨道交通建设单位在出让土地时可以直接筹措到土地返还资金，将土地转让资金转化为轨道交通建设资金。

（2）联合开发。联合开发是通过政府采取转移支付的方式，给予轨道交通建设者在土地开发方面的特许权，多样化利用房地产、商业、上盖物业及沿线一体开发的资源，保证轨道交通的部分外部效益能够返还给投资者，解决建设资金问题。轨道交通与延续土地开发逐渐形成良性互动，通过轨道交通建设，提升沿线人气和商业价值，增加沿线土地开发经营的收益；沿线土地开发和商业经营发展能够大幅提升轨道交通客流资源，从而提高轨道交通运营收入，形成双赢局面[8]。联合开发最成功的例子是香港地铁。2001年，香港地铁实现盈利42.84亿元，其中车票收入占75.45%，站内其他业务收入和物业租赁费收入占24.54%，即约1/4的盈利来自车票以外的收入。

（3）实现沿线单位有偿受益。对已经批租的土地实行沿线单位有偿受益，在一定范围内，沿线从事经营性活动的单位和个人，均需缴纳土地增值税或轨道交通建设税。

5 结束语

在实际运用中，城市轨道交通建设的多种融资模式需要根据轨道交通发展不同阶段的具体情况，选用不同的融资策略。

城市轨道交通建设一般有3个阶段[9]。第一阶段为修建初期，第二阶段为快速发展期，第三阶段为成熟期。初期阶段，由于城市轨道交通刚刚起步，一系列配套措施及相应政策法规的不完善，市场化运作手段欠缺，应当以政府投资为主。如苏州市地铁1、2号线建设及新批准建设轨道交通的城市。在快速发展阶段，城市轨道交通步入大规模网络化建设时期，应逐步拓宽融资思路，探索以资本市场为平台的多元化融资渠道，如采用融资租赁、BOT、PPP融资模式，以及股票、债券、信托等筹集资金的方式，创新融资模式。在成熟期阶段，轨道交通表现为对现有网路设施的更新完善、维护和优化，投资主要用于改造和维护现有网路，政府投资退居次要地位。伴随着轨道交通政策法规的不断完善，应进一步突出投融资模式的创新和市场化运作。

城市轨道交通作为公益性事业，应充分借鉴国内外成功的经验，实行以政府为主导，多元化投资，市场化经营的融资策略，促进我国城市轨道交通建设健康快速发展。

[1] 范俊毅. 对我国城市轨道交通建设投融资问题的思考[J]. 铁道工程学报，2004 (3)：138-140.

[2] 刘金铃，郑学贵. 城市轨道交通建设资金筹措与盈利发展的探讨[J]. 城市轨道交通研究，2004 (4)：18-20.

[3] 李 枫，李春海. 城市轨道交通系统投融资问题探讨[J]. 城市轨道交通研究，2000 (3)：12-17.

[4] 李 为. 城市轨道交通项目融资模式及融资风险分析[J]. 四川建筑，2008，28 (4)：225-227.

[5] 陆文学. 基于PPP模式的苏州轨道交通项目的融资应用研究[D]. 上海：同济大学，2007.

[6] 秦奉华. 武汉地铁探路“融资租赁”[J]. 中国投资，2009(4)：80-83.

[7] 刘金铃，梁青槐，邓文斌. 城市轨道交通与土地利用联合开发的筹资途径[J]. 北京交通大学学报(社会科学版)，2004 (2)：61-64.

[8] 金卫中. 上海轨道交通建设投融资模式探讨[J]. 中国市政工程，2006(4)：74-75.

[9] 王 灏，李开孟，高 朋. 我国城市轨道交通主要投融资模式及创新思路[J]. 中国投资，2008 (3)：101-103.