我国企业并购的风险与控制分析

曾繁荣　王志仁

［摘 要］ 随着我国企业并购数量的增多及规模的扩大，企业面临的并购风险也逐渐显现出来。本文针对企业并购各个阶段所面临的风险，进行了详尽的分析，并提出了一系列的风险防范和控制建议，提高了我国企业并购的成功率。

［关键词］ 并购；风险；控制

［中图分类号］F271［文献标识码］A［文章编号］1673-0194（2009）01-0067-04

并购是企业的一种战略行为,成功的并购是企业实现低成本快速扩张的有效途径,但并购也潜伏着巨大的风险。因此,企业并购的失败就是战略性失败,战略失败对企业的打击是致命的,甚至是毁灭性的。据统计,只有35%的并购达到预定目标。1999年我国并购以后整合成功与失败的比率是50%对50%,2000年整合失败的比率高达80%。可见,企业并购确实存在极高的风险。

一、企业的并购风险定义

企业并购风险是指由于外部环境的不确定性，并购项目的难度与复杂性，以及并购方自身能力与实力的有限性，而导致企业并购活动达不到预期目标的可能性及其后果。其根本原因在于并购双方未能充分认识到并购活动中各种不确定性因素的发展变化趋势,未能及时采取正确的应对措施。

二、企业并购面临的风险

企业并购风险是具有复杂性的,客观上要求从不同角度、不同标准对其进行分类，以使在并购实践中认识、分析并有效地结合管理企业并购风险。按照企业并购的阶段时间的先后顺序，把企业的并购过程可分为3个阶段: 并购之前的准备阶段的计划决策风险、并购过程中实施阶段的交易风险和并购之后整合阶段整合风险。每个阶段的目的、任务和工作内容不同,出现的风险也不同，下面将对不同阶段的具体风险进行分析。

1. 准备阶段的计划决策风险

准备阶段是企业进行并购的第一步，也是首要的一步。在此过程中,企业并购产生的主要风险有战略风险和信息不对称风险。企业在并购之前的准备阶段,主要的工作和任务是准确判断此次并购是否符合企业的发展战略，做出是否应该实施并购这一战略决策，这一阶段的风险集中表现为决策风险。而企业由于不能完全掌握目标企业的情况，搜集到真实、准确与有效的信息资料，导致企业产生信息不对称风险。

（1）战略风险

战略风险主要体现在并购目标选择不当,并购时机选择不当和并购战略路线选择不当3方面。在企业计划决策即并购前的准备过程中,首先并购企业应该做的就是制定一个合理的并购战略。因为并购战略的制定事关企业发展的全局,并购战略决策能力的欠缺可能导致企业并购战略不利于企业并购目标的实现。所以企业并购前应明确战略目的,树立长远的发展规划,如果企业只是单纯地追求规模化、经营多元化，盲目地进行并购，就会造成企业的资金周转困难，引发财务危机。如当年号称中国民营资本大鳄的德隆集团进行大量的并购，产业横跨十几个行业，甚至收购了与自身产业毫不相关的德国道尼尔飞机制造公司，最终资金链断裂，出现财务危机，企业破产。

（2）信息不对称风险

所谓信息不对称是指并购企业在并购的整个过程中对目标企业的了解和目标企业公司的股东及管理人员之间存在严重的信息不一致的行为。在并购中,能否及时获取真实有效的信息是决定并购行动成功的关键。如在并购前能够全面地了解和分析情况,搜集到真实、准确与有效的信息资料,则可以大大提高并购企业并购行动的成功率。企业的并购不对称主要体现在以下方面:首先，了解目标企业的经营业务是否符合公司的战略发展，是否能够产生经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应。其次，对企业的真实财务状况缺乏深入了解。因为我们对企业的财务状况主要是通过企业的财务报表去分析,而企业的财务报表作假的现象是不可避免的，往往不能很好地反映企业资产质量，难以判定资产的优劣情况。再次，对企业的或有事项不清楚,并购企业往往会将一些应公开的或有事项隐藏起来,这样而言对并购企业的风险极大。最后，对目标企业的股东和高级管理人员是否希望被并购进行了解。若是目标企业不希望被并购企业并购时，并购企业强行实施收购，目标企业千方百计严守自己的商业秘密，隐瞒事实，从而使并购方无法获取真实的财务状况和经营情况，从而给并购估价带来困难。收购方在不完全掌握信息的情况下贸然行动，往往会过高估计并购后的规模效益，使并购方基于错误的信息、不准确的估价而作出错误的决策，从而使并购成本增加,最终可能导致并购失败。

2. 实施阶段的交易风险主要有融资风险和反收购风险

企业在中期的实施阶段主要有价值评估风险、财务风险、反收购风险。

（1）价值评估风险

在实施阶段的价值评估风险主要是指对并购成本的低估。由于并购企业对目标企业的财务状况、经营管理、未来前景等实际价值往往不能作出准确的评估，有的并购企业的经验又不足，加上我国的中介机构不是很发达，导致很多企业的并购价格远远高出目标企业的实际价值，掉进了目标企业的价格陷阱。

（2）融资风险

融资风险是由于企业在收购过程中往往需要注入大量资金,企业在筹资过程中所采取的筹资方式会导致自身的财务结构发生变化,从而引起财务风险的发生。其主要体现在企业的资金在时间和数量上是否可以保证需要,融资方式是否适合并购动机,现金支付是否会影响企业正常经营等方面。

企业不同的并购支付方式的选择，也使企业发生的融资风险不同。企业的支付方式主要有现金支付、股票支付、其他证券支付等支付方式。现金支付是一项重大的即时现金负担，给企业造成很大的财务压力，容易引起财务风险；而股票支付和其他证券支付虽然不受并购方获现能力制约，换股并购不需要即时支付大量现金，不会挤占公司营运资金，并购公司并购后能够保持良好的现金支付能力，但普通股融资支付会稀释并购方的股权和每股收益,可能导致并购方控制权的稀释，导致并购方失去控股地位。例如,在冠捷科技并购飞利浦显示器业务中就存在控制权的潜在风险:尽管飞利浦在冠捷科技中的15%股权属于可换股债权,但飞利浦一旦3年期满之后行权,飞利浦将以30%持股量成为冠捷科技第一大股东,夺取京东方的控制权。

（3）反收购风险

企业并购如果遭到目标企业的抵制，那么目标企业并购企业则可能会不惜一切代价，设置障碍来进行反收购,其具体采取的积极的和预防性的措施有:

１）诉讼。目标企业可请求法院禁止收购行为，给自己采取有效措施进一步抵御被收购提供机会和争取时间。

２）肉搏战。目标企业乘并购企业全力收购本企业之际，大量收购对方股票，造成相互收购，以击退进攻企业对本企业的收购。

３）白衣骑士。选择与本企业关系好的企业，让他们来进行收购。

４）弃宝护身。当获知进攻企业并购自己是为了某一重要信息或资源，而自己又无力与之抗衡时，主动让出这种资源，以避免对方收购自己。

５）焦土战术。采取各种方式先行将目标企业抛空，降低目标企业的价值，使其失去对进攻企业的吸引力。

６）金色降落伞。当目标企业发现将被收购时，对本企业管理人员支付高额补偿，从而增加收购方需支付的价格。

７）送服“毒药丸”。目标企业将大量发行高利率短期债券，从而迫使对方不得不考虑并购后所承担的沉重包袱，从而减弱甚至取消并购意图。目标企业通过反收购行动加大了并购难度和风险，打乱了并购企业的并购计划，从而可能导致并购失败。

３． 整合阶段的整合风险是这个阶段的主要风险

并购双方签订合同后，其法律意义上的并购已经结束，但实际上的并购活动才刚刚开始，企业进入正式的并购整合阶段。在这一阶段面临的风险主要是整合风险。整合既包括生产要素的重新组合，也包括企业管理机制、企业文化的融合。具体表现为经营整合、管理整合、人力资源整合、品牌整合和文化整合等。并购的成功与否，首先，关键是并购双方能否取得经营、管理和财务上的协同作用，如果企业并购之后，无法产生经营、财务、管理、市场等方面的协同效应和资源共享效应，或者并购之后规模过大，管理跨度增大而产生规模不经济，影响并购企业的效益。其次，人才对于一个企业的发展至关重大，并购企业对目标企业的管理人员的安排关系到目标企业正常运营；对技术人员的挽留，可以避免骨干人员外流，以及技术泄露。再次，企业对品牌等无形资产的整合也会影响企业的并购绩效，是继续保留原目标企业的品牌，扩大其原有市场，还是统一品牌，扩大自身品牌的影响力，也会影响企业并购的成功。如我国的美的电器在通过一系列的并购后，不但拥有自身的美的品牌，还拥有荣事达、华凌、春花、小天鹅品牌，如何将这些品牌整合运用，将是考察美的并购成功与否的一个关键。最后，由于不同企业的管理机制和企业文化有一定的稳定性，每个企业的企业文化都有自己的特点，因而常存在企业间管理机制和企业文化难以融合、甚至互相冲突的现象，致使企业并购之后运行效率低下，难以取得预期效果。

三、企业并购的风险防范与控制

理论和实践证明，企业并购中风险无时不在、无处不在。企业在并购中应该采取恰如其分的风险防范措施，这对于成功开展并购活动是不可或缺的。要较好地控制并购的风险，我国企业应该系统地分析各种风险，作出相应的对策，并且要积极发挥中介机构的中介作用。

１． 制订符合企业的长远发展规划的并购

企业的并购要符合企业的长远发展规划，将并购行为作为企业实现其战略发展的有机组成部分。企业并购的目的是通过市场取得另一个企业的经营资源，将这个企业的生产要素纳入本企业的系统里，从而吸纳和发展新的核心竞争能力，实现外部扩张，迅速地进入一个新的市场。并购企业应该明确自身并购的战略目标，是为了扩大规模，提高核心竞争力，实现规模效应，或是分散经营风险，实现多元化发展，或是借壳上市、避税等。在符合企业自身长远发展规划的战略下，充分分析外部的经济环境，寻找并购行业及目标企业，进而实现经营、管理、财务的协同效应，多元化经营。在这样的战略并购规划下，企业有了明确的并购目的，减少了非理性因素的干扰，避免并购的盲目性，提高了并购的成功率。这是企业并购风险控制重要基础环节。

2. 做好并购对象的筛选工作，寻求目标企业对并购的认同

企业在明确并购目标后，就要对符合条件的并购行业和企业进行筛选，并与目标企业的股东进行沟通，寻求目标企业的认同。但大量并购实践证明:最佳的并购候选对象不仅仅是“待售”的企业，还包括很多优质企业。并购最重要步骤是发现目标企业,并购方不可能逐个访问待出售的候选企业,筛选过程对一个成功并购计划至关重要，必须做好以下几点：①明确目标企业的资产，并购企业所期望的资产、品牌和专有技术等是否包含在内。②并购后企业需要的管理人员和技术人员能否继续留任。③调查目标企业的处境及并购对手的情况。④与目标企业的股东进行沟通，寻求进行善意并购的可能，尽量避免要约收购。

3. 深入了解目标企业的详细情况和准确评估目标企业的价值

企业在并购前应当尽量深入了解目标企业的情况，避免由信息不对称引发的风险，高估目标企业的价值。搜集目标公司的有关财务信息，可以从当地权威性的咨询公司获得信息；从目标公司的客户那里搜集信息，也可以从该公司内部倾向支持并购的管理人员那里获得真实信息，更准确地掌握目标公司资产的潜在价值，更有效降低资产评估风险。并购企业要重视对目标企业财务状况的分析，目标公司的财务状况直接影响了收购公司收购后的后续经营成果，如果目标公司财务状况失真或刻意被隐瞒，那么收购方极易陷入收购的财务陷阱。并购方要聘请资深专业的会计、审计人员谨慎地分析目标公司的财务状况,识别其财务报表的真实性，关注其表外信息，谨防或有负债。并购企业要聘请经验丰富、信誉高的评估人员，采用合适的评估方法，对目标企业的价值进行准确的评估。由于企业并购中定价问题的复杂性,采用不同的价值评估方法,对同一目标企业进行评估,可能会得到不同的并购价格。所以并购企业应结合自身的并购需求，决定对目标公司的评估方法,合理评估企业价值。

4. 选择有利的并购支付方式，设计合理的融资方案

并购企业应当设计有吸引力、竞争力，又具有合理性和操作性的并购方案，选择有利的并购支付方式，从而设计比价合理和安全的融资方案。我国企业大多数的并购均采取现金支付，在选择现金支付时，应注意扩大融资的渠道，降低融资成本，延长偿还的期限，防止企业到期无法偿付而出现信用风险，导致财务危机，甚至破产。股票等有价证券进行支付，在我国还处于探索阶段，只有我国的少数企业进行海外并购时应用过，如联想收购IBM的个人电脑业务，在国内的并购中倒是鲜有应用。但在发达的资本市场中，已经占据主流，也是我国并购支付发展的一个趋势。我们在选择股票等有价证券进行支付时，要设计合理的换股或是转换价格，要对并购后股东的持股比例进行预先估计，防止控制权丧失。

5. 重视并购后对目标企业文化的整合

并购整合是并购成功与否，目标企业能否迅速地创造价值的关键步骤。而对文化和品牌的整合又是其中的一个十分重要的方面。文化整合就是打造一个新型的属于并购方和被并购方员工共同认同的新企业文化，建立并购双方相互信任、相互尊重的关系，将不同思维方式、不同文化背景的人融合到一起,使员工能在未来企业的价值、管理模式、制度等方面达成共识。企业可以通过对企业文化的大力宣传、对员工进行培训等形式，使员工能够细致地了解新企业的文化制度和价值观念。这对于稳定企业内良好的人际关系，增强企业的凝聚力与创造力起着很大的作用。

6. 发挥中介机构在并购中的作用

大量的实践证明，企业的并购过程中，中介机构发挥着越来越重要的作用。企业要充分发挥投资银行、会计师事务所、律师事务所和资产评估事务所等诸多中介机构的中介作用，充分运用投资银行、证券公司的资本实力、信用优势和信息资源，为企业并购开创多种多样的融资渠道，降低企业的信息不对称风险和融资风险。

主要参考文献

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