上市公司内部监督的有效性研究

杨志平

摘要:在公司治理实践中,经理自主权配置与监督机制缺一不可。对上市公司内部监督机制及其有效性进行研究发现:就股东监督的有效性而言,股东大会次数、股东大会出席股份比率、最终控股股东属性、第一大非国有股比率四项指标能够有效度量股东监督的有效性,保障公司价值最大化;就董事会监督的有效性而言,独立董事比率、董事会次数、次级委员会设置状况、持股关联董事比率四项指标能够有效度量董事会监督的有效性,从而保障公司价值最大化。

关键词:上市公司;股东监督;董事会监督

中图分类号:F276.6 文献标识码:A 文章编号:1003-3890(2009)07-0056-04

一、上市公司内部监督机制构成

上市公司内部监督机制主要是指股东、董事会与监事会构成的监督体系。其中,股东是出于自身利益保护需要,自发主动地采取监督行动,而董事会则是根据股东大会与证券监管机构的要求监督经理的行为。至于监事会、实务部门与理论界的共识是监事会虚设,没有起到应有的制衡经理的作用。根据近期上海证券交易所对上市公司进行的一项问卷调查,被调查者认为,公司内部约束力量来自监事会的仅占4%,远低于认为来自董事会的29.2%和认为来自管理者自我约束的25.8%,甚至低于来自主管单位的13.2%和来自地方政府的5.4%。诸多以往案例及调查结果都表明,监事会在公司中既无地位,其本身也缺乏行权的主动性。因此,目前我国上市公司内部监督机制主要包括股东监督机制与董事会监督机制。

(一)股东监督机制

股东是最具有监督动力的主体。在阿尔钦和德姆赛茨看来,公司组织实质上是一种“团队生产”方式,由于最终产出是共同努力的结果,成员个人贡献不可能被精确分解和观测,因此不可能按照个人的真实贡献去支付报酬,这就导致出一个偷懒问题(Shirking Problem):团队成员都想“搭便车”。为了减少这种“偷懒”行为,就必须让部分成员专门从事监督其他成员的工作。而监督者必须能够占有剩余权益,否则,他将缺乏监督的积极性。为了使监督有效率,监督者还须掌握修改合约条款及指挥其他成员的权力,否则,他就不能有效地履行他的职能。而拥有剩余收益权与契约修改权的主体无疑就是股东。

股东可以采用两种方式来监督经理,即直接监督和间接监督。通常而言的股东监督机制就是指直接监督,即直接来自股东自身行为对经理行为的约束,如召开股东大会或通过“用脚股票”、法律诉讼行为等来限制经理的恣意行为。但是直接监督存在两个主要的问题:第一,由于直接监督的成本高昂,出于对成本收益的考虑,只有大股东才可能采取主动的监督行为,而中小股东往往采取“搭便车”的行为。因此,在大股东与中小股东利益不一致时,往往会发生大股东非法侵害中小股东利益的现象。所以说,直接监督真正能够保护的仅仅是大股东的利益,而中小股东的利益仍然无法得到完全有效的保障。第二,由于自身专业素质的局限,中小股东本身可能无法对经理行为进行专业化监督。如果说一定要进行专业化监督,势必付出高昂的监督成本,而这也会削弱其监督行为的主动性。因此,中小股东更倾向于实施间接监督,也就是委托董事会以专业化的手段监督经理行为,这就衍生出董事会监督机制。就目前我国上市公司治理的发展趋势而言,公司董事会权力正日益扩大,而股东大会权力名誉上是最大的,实际影响力则在逐渐降低,董事会被赋予了代表全体股东监督和控制经理行为的实际行权的权利。基于公司股东与经理人之间的委托代理关系,为了抑制经理的机会主义行为,有效维护全体股东的利益,由董事会对经理行为进行有效监督和控制就显得十分必要。

(二)董事会监督机制

交易费用理论认为,公司是一个不完全契约集合。经理投入的人力资本水平取决于其自主权状态,就经理自主权的业绩效应而言,经理自主权能够为公司利益最大化服务,也能够挪用公司资源为经理自身私利服务。公司股东在赋予经理自主权的时候,往往面临两难困境。一方面因为市场竞争愈加激烈,且经营运作所需技能愈加专业化,从而需要赋予经理较大自主权以获得更大的转化经营收益;另一方面,随着经理自主权的增大,监督经理的难度越来越高,经理自主权可能带来的委托代理成本也越发昂贵。代理理论认为,董事会正是为了平衡经理与股东之间的委托代理问题而存在的关键性公司治理机构。1932年,贝利与米恩斯在《现代公司与私有产权》中首次提出“董事会监督是否有效”的问题。随着所有权与经营权日益分离,公司制固有的代理问题相应地也更加突出,董事会的监督作用也就显得极为重要。因此,如何增强现实中董事会的监督作用就成了公司内部监督机制研究的核心问题。詹森与麦克林(Jensen & Meckling)运用代理理论诠释了董事会的监督作用,肯定了董事会作为解决两权分离而产生的代理问题的一种内部治理机制的价值。尽管同一时期的麦斯(Mace)对现实中董事会的监督作用提出了质疑,认为现实中董事会往往由于被经理所控制而缺乏独立性以致无法有效地监督经理行为。然而,以法玛和詹森(Fama & Jensen)为代表的主流学者却一致认为,董事会处于公司层级制的顶端,其监督作用与理论认定、法律界定都相符,完全可以有效地履行监督与决策功能。总体而言,代理理论已经总结出了影响董事会监督有效性的两个关键因素:董事会独立性水平和报酬机制。其中,董事会独立性水平或者说董事会成员对当前经理层的依赖程度是董事会实施有效监督的前提,它取决于董事会的构成特征;而报酬机制则是激励董事会有效监督经理行为的重要变量,通过提高董事股票持有量作为报酬激励,使董事的利益与股东的利益紧紧捆绑在一起,有利于增强董事主动、高效地去监督经理行为的动机。因此,基于代理理论的观点,各国实务部门普遍采取增强董事会独立性以及提高董事报酬的做法来解决董事会监督经理行为的低效性问题。

二、上市公司内部监督有效性度量

在参阅国内外现有文献的基础上,结合目前我国上市公司的治理特征和外部生存环境,笔者筛选出8个最能集中反映上市公司内部监督有效性的指标进行研究分析。其中,股东大会次数、最终控股股东属性、股东大会出席股份比率、第一大非国有股比率四项指标主要度量股东监督的有效性;独立董事比率、董事会次数、次级委员会设置、持股关联董事比率四项指标主要度量董事会监督的有效性。

(一)股东监督有效性度量

1. 股东大会次数。股东参与经营主要是通过出席股东大会来表达自己的诉求、行使自己的权利。由于股东具有法定的剩余收益权与契约修改权,在股东大会上股东有权对公司战略、资本结构、重要人事任免等关键性问题进行直接表决,并对经理不正当使用权力施加有效约束。因此,股东大会次数能凸显股东直接监督的意愿,股东大会召开次数越多,股东对公司运行情况就越了解,对经理行为监督的机会就越多,监督的时效也更及时。按照上市公司章程,法定的股东大会每年至少一次。然而,由于各公司股权结构不同,导致股东监督的意愿差异甚大。股东大会的次数从侧面反映出管理层主动接受股东监督意愿的高低,股东大会的次数越少,股东监督的有效性自然就大打折扣。

2. 股东大会出席股份比率。中小股东出于监督成本的考虑,多数是不会亲自参加股东大会从而放弃直接监督经理的决策行为。因此,股东大会次数主要度量的还是大股东监督的有效性。而大、中、小三类股东的利益都蕴含于公司利益之中,为了防止大股东利益凌驾于中小股东利益之上,从理论上讲,就需要有更多的股东参加股东大会,参与对经理经营的直接监督,只有这样,才能更好地保障包括中小股东在内的所有股东的权益。所以,参与股东所代表的股份越大,就表明股东大会所作出的决策更符合全体股东的利益,而不只是大股东的利益。股东大会出席股份比率越高,就越能确保对各股东之间的利益诉求进行有效的平衡,防止大股东与经理相互勾结而过分盘剥中小股东利益,从而兼顾大、中、小股东之间的利益均衡分配。

3. 最终控股股东属性。国外相关研究表明,股权结构属性不同对公司业绩影响也有所差异。这其中的原因就在于股权结构属性影响了最终控股股东对上市公司利益的关注程度,从而决定了其对经理监督机制的有效性。我国上市公司最终控股股东大致可以分为三类:国有控股、法人控投和私人控股。(1)在国有控股条件下,所有者角色事实上是由政府代理,要么受制于“廉价投票权”的困惑而缺乏主动监督的动机,要么受制于信息不对称的困惑而缺乏履行监督的能力,总而言之,股东监督的有效性相对比较低。(2)在法人控股条件下,虽然可能仍包含某些国有背景,但是,由于脱离了政府管制的序列,其市场化运行的动机正逐渐占据重要的位置,所以,大股东更关注下属公司的经济业绩,股东监督的意愿和能力有明显提升。当然,由于我国的机构投资者还不够成熟,对经理的监督能力也还有待进一步提高。(3)在私人控股(含外资控股)条件下,其追逐的最终目标是公司和个人尽可能的利润最大化,由于彻底摆脱了国有背景上市公司背负的种种社会期望和潜在社会职能,股东对经理行为的监督既苛刻又及时,监督的有效性不言而喻。

4. 第一大非国有股比率。第一大股东比率历来是公司治理研究文献中度量股权集中度最为广泛应用的指标,它通常用来表示大股东对经理行为的监督意愿与能力。然而,我国许多上市公司的第一大股东为国有股东,其监督动机与监督能力本来就相对较弱,加之在当前外部治理环境不够完善的条件下,由于其国有背景,即使在事后也很难得到有效的惩处,因此,很容易出现国有股大股东与经理相互勾结侵害中小股东利益的现象。反之,非国有股大股东持股比例越高,由于没有国有背景庇护,其与经理勾结的事后惩处威胁显著提升,加之其主动监督的意愿和动机本来就比较强,从而有效地提升了股东监督的有效性。詹森(Jensen)构建的LLS模型的研究结论也证实:在拥有非国有控股股东的所有权结构下,对中小股东的利益保护存在着天然的保护和防范机制。因此,第一大非国有股比率越高,股东对经理行为的监督才可能真正避免监督主体的虚化,通过制衡力量迫使大股东与其他股东联手积极主动去监督经理行为。

(二)董事会监督有效性度量

1. 独立董事比率。独立董事制度是根治公司内部人控制、遏制一股独大的一剂良药,有利于维护中小股东的利益和其他利益相关者利益,也有利于改善董事会成员的知识结构,提高董事会决策的质量。我国独立董事制度尚处在探索和完善之中,理论上也缺乏系统的独立董事与公司业绩关系的实证研究。但是,目前零散的关于独立董事监督效率的研究报告明确地显示:独立董事的监督效果还是很明显的,在公司的内部监督上所起的作用要高于监事会。而且,发达国家的实践经验与理论实证研究也表明,由于独立董事在利益关系上的超脱性与独立性,再加上独立董事出于对自身社会声誉的维护,使其在参与决策和评估决策时能做到更公正和更客观,不大会为追求一己私利而恶意损害公司和股东的利益。证监会赋予独立董事的职能包括:(1)保护中小股东合法权益,对控股股东及其派入公司的董事、经理人员与公司之间的关联交易进行监督和审查;(2)就公司发展战略、重要人员的任免聘用、内部董事及高管业绩和报酬等重大事项发表独立意见;(3)为公司带来多样化思维,提高董事会决策科学性。显然,独立董事比率越高,董事会对经理行为的监督就越专业化、越客观公正。

2. 董事会次数。公司召开董事会的原因主要有:一是听取经理的年度工作汇报,把握公司业务的发展动态,监督经理经营决策是否得当;二是根据经理提出的重大战略方案,进行讨论、修改,并最终作出相关战略决策后交由经理贯彻执行;三是公司正面临着重大危机的挑战,需要及时寻求应急方案。不论是上述哪种情况,董事会的召开无疑都会对经理的行为产生显著的约束作用。经理必须在董事会上说服多数董事会成员,表明自己确实在尽最大的努力且卓有成效地作出了对公司最为有利的经营决策行为。因此,从理论上讲,董事会召开的次数越多,董事会对经理经营行为的监督时效和监督力度就越强。但实践经验也表明,确实有少数公司董事会召开次数频繁与董事会对经理行为的监督水平并不相关,究其原因,可能与董事会的频繁召开在很大程度上是基于经理强烈要求召开有关,通常在这种情况下,董事会本身并没有什么实质性内容,仅仅是充当经理临时授权的“橡皮图章”角色,其召开只是为了使经理的合理决策立刻合法化。总体而言,董事会次数在相当程度上可以反映出公司董事会对经理经营行为的监督力度和监督的时效性。

3. 次级委员会设置。现有的相关研究表明,次级委员会的设置有助于提高公司内部监督效率。为了发挥独立董事在内部监督上的优势,我国《上市公司治理准则》第52条明确规定,独立董事在公司审计委员会、报酬与考核委员会、提名委员会、战略委员会中必须占多数并担任召集人。(1)审计委员会。审计委员会的主要职责是对上市公司内部控制的效率、效果与财务报告的可靠性进行监督,而且是公司治理结构的一种全过程监督。(2)报酬与考核委员会。报酬与考核委员会有责任批准对公司资深管理人员的报酬安排。该委员会亦有责任批准与公司董事及其他高管人员有关的报酬计划,包括向上述人士授予股票、期权等激励方案。(3)提名委员会。提名委员会必须负责向股东大会提交每年改选的董事名单和候选人名单,并负责寻找和提出公司CEO的继任人选,报请董事会备案表决。(4)战略委员会。战略委员会的主要职责是协助并监督经理制定公司未来整体的发展蓝图,把握企业经营管理的战略走向。显然,次级委员会设置越完善,董事会对经理经营行为的制度性监督就越有效。

4. 持股关联董事比率。事实上,任何制度都并非万能,独立董事监督仍需要关联董事的配合。所谓关联董事是指与公司有切身利害关系的非高管董事,主要代表的是大股东,而不像内部董事那样还身兼高管,从而在利益上与股东更为一致,然而,又因为关联董事利益关系上陷得太深,容易造成关联董事与高管的勾结。当关联董事不持有公司股份时,他(她)仅以大股东代理人的身份来监督经理行为,从而产生了多级代理链。关联董事并没有很强的动机实施监督,除非股东能够制定出有足够吸引力的约束机制,而这种机制在目前我国的上市公司还很不完善。相对于忠实于股东,与高管勾结谋取私利似乎成为更为低成本的选择。关联董事是否愿意并主动监督经理行为的关键在于该董事是否持有公司足够多的股份。一旦关联董事持有上市公司足够多股份时,他就真正是以所有者的角色来监督经理行为,从而具有很强的内在监督动机。又由于他身处董事会这一“终极控制中心”,且拥有充沛的时间与便利收集各种相关信息,因此他的监督能力是毋庸质疑的。总之,持股关联董事比率与董事会监督的有效性呈正相关。

参考文献:

[1]Jensen,M.,Meckling,W. Theory of the firm:managerial behavior,agency costs and ownership structure [J]. Journal of Financial Economics. 1976.3.

[2]Fama,E.,Jensen,M. Agency problems and residual claims [J]. Journal of Law and Economics.1983.6.

[3]郎咸平.公司治理结构原则[M].北京:社会科学文献出版社,2004.

[4]董奕,李宝永.上市公司监控机制运行探析[J].价值工程,2008,(6).

责任编辑:关 华

责任校对:周海鸥

Research on the Effection of the Inner Supervision of the Listed Companies

Yang Zhiping

(School of International Business Administration, Guangdong University of Foreign Language and Foreign Trade,

Guangzhou 510006,China)

Abstract: In the practice of corporation management, the manager's decision-making power and the supervision mechanism are all indispensable. By researching the inner supervision mechanism and its validity of the listed company, we can find that as for the supervision on the stockholders, there are four indexes can measure the validity of supervision on the stockholders and ensure the optimum value of companies, which include the times of st