金融自由化与我国的金融稳定

曾乐天

【摘要】金融自由化在改善金融制度，推进经济发展的同时，也导致了金融秩序动荡，进而引发金融危机。文章分析了金融自由化与美国金融危机的相互关系，阐述了金融自由化对我国金融稳定造成的消极影响，并提出保障金融稳定的若干政策措施。

【关键词】金融自由化 金融稳定 金融监管

金融自由化理论主张改革金融制度，改革政府对金融的过渡干预，放松对金融机构和金融市场的限制，放松对利率和汇率的管制使之市场化，从而使利率能反映资金供求，汇率能反映外汇供求，促进国内储蓄率的提高，最终达到抑制通货膨胀，刺激经济增长的目的。金融自由化在促进金融发展的同时也加剧了金融脆弱性，造成了国家乃至全球金融系统的不稳定。一场严重的金融危机再次促使我们深入探究金融自由化同金融危机产生之间的关联，并从中获得警醒与启示。

一、金融自由化与美国金融危机的关系

美国是最早实施金融自由化的国家，而且在21世纪以来仍然推行金融自由化的政策，以维护自身的金融霸主地位。这种金融过渡自由化，导致利益更多地向金融垄断资本倾斜。为了获取高额利润，投资银行不遗余力地开发出一系列高杠杆率的金融衍生产品，而疏于实体经济的创新，导致实体经济利润下降。同时，这种金融自由化使得美国等发达国家积累了大量的金融财富，美国利用其在金融创新上的优势地位，利用金融机制在全球配制资源、争夺资源，使得发展中国家地位相对下降。然而，美国一味推行金融自由化，疏于监管，增大了金融系统性风险。由于金融部门的高利润，大量资金向金融行业涌入，加剧了行业的竞争，导致银行开展高回报、高风险的业务，典型地表现为住房次级抵押贷款，众多低收入家庭陷入了债务链条，助长了美国“次贷”泡沫的累积，埋下了深深的隐患。另外，金融自由化助长了金融资产泡沫，尤其是“次贷”衍生产品泡沫，房地产证券化，导致住宅衍生出可以反复出售并且具有高杠杆率的虚拟金融产品行销全球，虚拟经济的过度膨胀，实体经济终究无法承受，2004年以来美国利率提高并触发房价下跌，成为引发“次贷”危机的导火索，并酿造了2008年的美国金融危机，并迅速席卷全球，造成了全球经济的衰退。

二、我国金融自由化进程简要回顾

我国的金融自由化进程大约是从1992年正式开始的。我国的金融自由化进程主要体现为利率自由化、汇率自由化、金融部门进出自由化、证券市场开放以及资本账户自由化等五个方面。利率自由化是金融开放和自由化的核心内容。通常来说，由利率管制转向利率自由化，名义利率的波动幅度会增大，利率将主要由市场决定，真正的市场风险——利率风险便会产生。在利率放开管制的初期，利率自由化通过两种途径加重金融系统的不稳定性，一是利率自由化后，利率水平显著升高危机宏观金融稳定；二是利率自由化后，利率水平变动不羁，长期在管制状态环境生存的商业银行，还来不及发展金融工具来规避利率风险。由于目前我国信贷市场的利率由央行控制，并不是完全市场化，我国的商业银行也具有很浓的政治色彩，商业银行在存贷款利率的决定上缺乏相应的自主权，且国内商业银行根据贷款对象和贷款项目的不同自主地选择不同的贷款利率也受到机制和环境的限制。而根据《外资金融机构处理条例》之《实施细则》规定，外资银行可以通过同业公会协商确定或参照国际市场情况制定存贷款利率和手续费，报人民银行当地分支机构备案即可，这就不利于中资银行的公平竞争。其次，汇率自由化后导致的人民币汇率持续升值和人民币汇率的形成机制缺陷导致资本的大量流入，大量国际游资进入我国，伺机人民币升值套利，流动性泛滥引起通货膨胀和资产价格的泡沫化。2005-2007年，我国房地产价格和股票价格的大幅度上扬，都与人民币升值有关。另外，汇率自由化改革为外资银行进一步拓展业务提供了良好的机遇，由于外资银行具有中资商行不可比拟的技术优势和丰富经验，这种优势造成了中资银行优质客户的流失，收入的减少，迫使中资金融机构转向高风险客户，从而造成不良贷款率上升和利润率的降低，我国金融体系的稳定性面临严峻挑战。金融机构进出自由，外资银行以及证券机构的冲击使经济稳定和金融稳定的相互依赖性增强，外资金融机构的竞争将导致利润水平的急速下降，严重的还影响到国内金融机构的生存。资本市场的开放，使得国际资本大量进入国内，对国内金融体系形成强大冲击，进而造成通货膨胀率的变化对证券市场造成了消极影响。2006-2008年，我国证券价格急涨急跌与国际资本不无关系，这种开放的资本市场加剧了我国证券市场收益的波动，严重削弱了市场的稳定性。而且，作为新兴的资本市场，投资者心理不成熟，容易对经济及政策变化作出过激反应。国际投资者对于新开放市场国家短期经济走势变化的过激反应，容易造成羊群效应，将使不受约束的资本流动变得更加不稳定。

三、基于我国金融稳定的政策思考

1、稳定宏观经济环境，保障金融稳定的基础

稳定的宏观经济环境是实现金融自由化和金融稳定的基本条件。受全球金融危机的影响，我国主要出口市场经济出现衰退，外需不足的问题相当突出，对我国实体经济造成了较大制约。在这样的形势下，进一步扩大内需就成为中国保持经济平稳较快增长的主要动力所在，中央政府果断采取了一系列措施，对宏观经济政策进行重大调整，财政政策从“稳健”转为“积极”，货币政策从“从紧”转为“适度宽松”，部署了金融促进经济发展的9项政策措施，制定了未来2年的4万亿投资计划，近期又制定了各产业的振兴规划，旨在通过扩大内需保障经济平稳增长。但是，这里要强调的是在制定和实施各项政策措施时，应充分估计国际金融危机的严重性，宏观政策既要注重短期的“保增长”，又要注重中长期转变经济发展方式，重点放在稳定资本市场、房地产行业健康发展、促进中小企业发展、扩大内需等关键领域。

2、建立健全金融市场，推进利率市场化改革

建立健全金融市场是进行利率市场化改革的基础。只有进一步发展金融市场，扩大其规模和覆盖面，提高其运行效率，增加其影响力，才有可能形成真正反映金融市场资金供求状况的利率信号。建立多层次市场体系，培育市场参与者，增加交易品种，逐步消除各个子市场之间的分割状态。建立起金融期货市场尤其是利率期货市场，为利率风险的转化和摊销提供手段。继续深化国有银行的商业化进程，加强银行自身建设，完善微观基础，构建良好的社会信用制度和信用环境。完善利率结构体系，进一步确立统一的市场化的基准利率。同时要把握好利率市场化与金融业开放的关系，吸收东亚地区利率市场化的经验教训，在推进利率市场化改革时，一定要把握好金融业对外开放的节奏。

3、实行更有弹性的汇率制度，对外汇市场实行双向干预

汇率机制改革以来，人民币小幅升值看似稳妥，但其最大弊端是强化了市场上对人民币升值的单边预期，风险反而最大。 在当前全球经济衰退的形势下，应抓住有利时机，暂时尝试人民币汇率完全自由浮动，从而成功打掉市场上对人民币升值的单边预期。更有弹性的汇率制度能对大规模、不可预测的资本流动有所反应，在货币政策趋向与实现国内平衡发生冲突时，能减轻货币政策的压力。在实施自由浮动的汇率制度后，央行在外汇市场的干预更应慎重，央行应努力避免在汇率变动过程中造成双向波动的风险。央行的职责主要是对市场的异常波动采取限制、压缩异常的过高波幅和滤掉频率过高的波动成分。并且干预波动幅度应该足够宽, 才能确保汇率围着中央平价双向波动。随着资本市场更加开放, 有效的双向干预就变得更加紧迫。

4、加强审慎有效的金融监管，探索适合本土化的监管制度

多年来，我国金融监管一直侧重对金融机构执行国家政策的合规性监管，但金融监管的目标应是弥补市场失灵，建立一个竞争高效有序的金融系统，保持金融系统的稳定性。为此，我国可以认真研究各种金融制度在市场中的不同表现，借鉴不同发达国家的制度或国际标准来监管金融体系，探索符合我国国情的监管制度。在金融机构分业经营的大背景下，分业监管是我国金融改革的一大成果，发达国家的监管历史表明，随着金融创新的深入，金融产品不断增多，金融机构复杂化程度不断提高，分业监管能使政府按行业设立新的监管机构或监管部门，有效实现对新产品、新机构的监管。如何协调我国不同监管部门之间的关系，一方面避免监管套利，另一方面又减少监管机构间的摩擦，使监管目标得以顺利实现是必须要解决的问题。如果依靠我国一行三会的自觉合作，没有专门协调机构，由于各监管机构存在着工作绩效的竞争关系，很有可能发生表面的合作但实质的不合作。所以，应当在监管机构分权明晰的情况下，有专门的合作协调机构，以达到高度合作的目的。

5、谨慎地开放资本账户，实施“引进来”和“走出去”的均衡开放战略

资本账户开放的先决条件应包括：有一个健全的宏观经济政策框架，特别是财政政策和货币政策应与汇率制度相容；国内金融制度完善；存在一个强有力的中央银行；及时、准确和综合的信息披露制度等。但我国的这些条件还不成熟，因此，我国的资本账户开放进程要放慢，这是美国金融危机带给中国的经验教训。过去一二十年，美国通过多方压力促使各国加快国内金融市场的开放和汇率改革。一些国家资本账户开放过快，金融改革速度过快，因此受到美国金融危机的影响也较大。在资本账户进程中，应走一条“引进来”和“走出去”的均衡开放之路，对于外资进入要实施引导和监控，引导外资进入符合我国产业政策和区域发展政策的领域，从而优化国际资本的流入结构；运用以监管和调控为主的对策，防止国际短期资本的恶意攻击；适当调整外资产业进入的政策壁垒，降低对国外先进设备和技术依赖性产业进入的政策壁垒，提高境内资源依赖型产业的外资进入壁垒；实施更加有效的债务流入外汇管制。另一方面，进一步放松资本控制，鼓励对外投资，充分利用国际资源配置获得国际比较利益，如逐步推进QDII制度，放松境内机构和个人以适当方式对外投资股票和债券；鼓励支持资金实力雄厚的企业到资源优良、比较成本最低的国家和地区去投资，获取国内所需的稀缺资源、带动国内产品、服务和技术出口设立高科技研发机构，并在用汇上予以支持；允许境外企业保留利润，用于境外企业的增资或境外再投资。

【参考文献】

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