PE转向优势独特的传统行业

席志刚

未来一段时期，中国本土PE和国际PE的博弈还将继续。

随着全球金融危机的来临，中国本土PE（私募股权基金）走到了一个十字路口，下一步该走向何处，是否会昙花一现？

“2008年中国优秀私募投融资法律顾问”、上海东方华银律师事务所中国PE业务负责人李磊近期接受《凤凰周刊》专访时表示，未来一段时期，中国本土PE和国际PE的博弈还将继续。

凤凰周刊：目前中国的PE环境如何？

李磊：中国的PE交易除了房地产业，大多数为成长股权（Growth Equity）的投资和PIPE（上市公司）投资。这与许多外资PE的投资需求产生了反差。

主场作战的本土PE在交易流寻找上较有优势。

考虑到有效利用人力和资本成本，外资PE喜欢做相对规模较大的项目。由于外资并购政策上的限制和许多私营企业对股权的保护心理，真正上规模的项目很少。

与外资PE公司在交易后通常处于少数股东位置不同，国内PE投资，尤其是那些买断基金（Buyout Funds），更习惯于通过控股对董事会和公司运行进行监控。这一部分是文化上的原因，同时也有现实的考虑，毕竟外资PE基金无法空降一位运营官进驻一个中国企业。

从长远看，本土与国际PE之间的博弈并不是一场零和的游戏。中国私募股权基金产业在资本市场的比重还远不及发达国家，这场博弈还将继续。私募资本“买方市场”的性质还会持续更长时间。

凤凰周刊：怎样看待国内与国外PE之间的竞争？国内企业更倾向于哪种私募股权基金？

李磊：近年来随着有限合伙制立法的建立，许多本土PE逐渐浮出水面。这对已经进入中国的国际PE来说有着很深远的影响。从短期来看，本土PE主场作战，人脉关系深厚，在交易流的寻找上会占到一些上风。另外，由于本土PE不受所有权的限制，项目审批也相对国际PE容易，这在竞投时都是不可忽视的优势。

国际PE的优势在于成熟的合伙人制度和品牌效应。绝大部分进入中国的国际PE都拥有10年以上的投资经验，经历过数个基金周期和不同经济条件的考验。获得它们的投资可以理解为是国际资本市场投的一张信任票。

这种优势本土PE相对薄弱。大多数本土管理团队（GP）还没有足够的持续性业绩来证明自己的实力，市场上又缺乏较成熟的机构投资者（LP），从而造成了一些GP、LP结构和团队激励上的不合理性。随着本土PE参与更多项目，尤其是团队经验的积累，这些问题会得到缓解。

在未来中国市场，本土和国际PE都会按照自己的优势找到合理的定位。而本土PE的发展有助于国内企业界对私募股权投资的进一步认知和接受，这对国际PE也是不无好处的。

凤凰周刊：中国的企业如何获得国际风投基金、PE基金的青睐，进而达成这些交易？

李磊：在2008年第三季度，风险投资和整个投资数额与前一个季度相比均为下降，这是5年来的首次。目前的投资环境极为谨慎。多数机构对投资持观望态度。毕竟在股市下跌的环境下，等一等说不定还会带来更好的进入价格。

同时，经济前景的不明朗使得很少有风险投资机构愿意承担“风险”，越来越多的风险投资项目被叫停。此外，许多风投基金现在要求投资企业的新产品、商业模式首先通过市场检测，再决定是否投资。与前几年的跑马圈地就能融资的情况完全不同。

对于风投基金等投资机构而言，一项投资不仅是对该企业的信任，同时也是对该企业管理层的信任。创业者要得到风投的信任，不仅仅要注重自己企业产品的介绍，还要充分预料、理解风投基金的顾虑，并针对这些顾虑提出解决方案。

风投基金的投资进入价格也是交易的关键。创业者可以从公司的产品组合、销售方式等开始自下而上地建立一个财务模型，并从公开股市上同比企业的估值对自己的企业作出合理的估价期望值。

凤凰周刊：受金融风暴影响，PE投资方向会发生哪些改变？

李磊：未来几年保守战略将是PE领域的主流。尽管这并不意味着PE投资会走入低谷，但是近期被认为很难会有吸引眼球的大型投资案出来。一方面需要撬动这类交易的高杠杆融资不可能实现，另一方面也是因为人们认为在冬天里应该选择“蛰伏”。

因此，大部分PE机构的投资节奏都减缓，会花更多的时间观察并保护好已投的组合公司，而把相对少的时间投入在寻找新投资项目。

私募基金的投资方向也正在发生改变。高新产业，IT和互联网行业素来是私募基金的至爱。高回报意味着高风险，在全球金融危机的背景下，私募股权基金比以往任何时候都更加重视平稳的回报，正在越来越多地转向新能源、农业，大众消费品、连锁餐饮等有巨大的市场发展空间和独特优势的传统行业。

凤凰周刊：国际金融危机对中国私募股权基金产生了哪些影响？

李磊：目前愈演愈烈的金融风暴也在影响着国内私募投资基金市场。中国私募投资基金业在未来两三年面临重大挑战。尤其是资本来源主要依赖美国金融市场的外资私募投资基金可能会遭遇募资瓶颈。

2000年以来，尤其是所谓“专注投资中国内地”的外资私募投资基金，有限合伙人（LP）以退休基金、养老基金、大金融机构和对冲基金等为主，而且出资方式采用“承诺制”，资金往往分批到位。

金融危机之下，国外的投资银行受到重创，债市整体疲软，并购交易大幅度下滑;相比之下中国金融体系受到的影响较小、政治社会稳定、经济增长率高，因而长期看来仍会吸引不少国外私募基金来华投资。

但是受我国外汇管制和相关监管力度加大的影响，外国私募投资公司在我国的投资环境将比较艰难。

中国面临海外资金撤出的挑战，但同时也为国内资金加入私募基金提供了机遇。长期以来，私募股权资金不足的一个重要原因是我国私募市场缺乏基金雄厚的机构投资者。虽然国家没有禁止社保、保险和商业银行对股权基金的投资，但实际上这种投资仍然需要国家的审批才能实现。由于主流资金并没有完全进入，私募股权基金在规模上很难有所突破。

但这一状况正在改变，全国社保基金对弘毅、鼎晖两家股权投资机构分别投资20亿元一事，完全可被看做是国家对社保基金、保险业、商业银行投资股权基金予以放行的一个试点。同时国家发改委正在一些有条件的地区，如北京、上海、广州，推动社保基金等机构投资产业基金。

凤凰周刊：您的即将出版的《私幕股权基金全程操作指引》一书主要内容是什么？

李磊：我从专业律师特有的法律专业视角，融入数十家非法人制中外合作型，中外合作平行型、中外合资型，公司制模式有限合伙制管理型、反向融资型、信托制模式有限合伙融合型、私募股权基金FOF型等极具中国特色的风险投资基金、收购基金及债券基金设立积累下来的经验，精心选择、组织以及运用创作素材，同时选择了近20份私募股权投融资常见合同范例。

本书论述了近期私募股权基金行业的热点问题，如中国政府两年投资4万亿刺激经济的措施将对VC和PE带来哪些新的投资契机和机遇，金融海啸对中国投资市场带来怎样的影响，今年投资中国的热点和行业的趋势，哪些领域面临挑战，哪些将迎来机遇等，回答了“投资人该如何看待在全球股市低迷却并未撼动VC和PE项目的高位估值，私募股权投资者如何做知识产权和往来账款的尽职调查，本土公司如何设定最有利于自己的风险投资合同条款”等私募股权投资领域的热点问题。

对于2009年，本书还展望了在金融危机冲击全球经济环境下，国际金融市场的重新布局;在不确定性的国际经济环境和全球股市的背景下，2009年海外IPO将面临的退出机制、退出方式及退出锁定期等新问题，新机遇和新挑战。

编辑 王何畏 美编 虎妹