论投资公司与制衡机制

连　丽

一、没有投资公司的机制是低效的、不均衡的

企业是经济社会的细胞。企业的发展作为原动力推动着资本市场从无到有，从小到大。伴随资本市场的成熟，投资主体也呈现多元化趋势。而归结投资权，资本的所有权主体是国家所有权、自然人所有权和法人所有权（只是在有限责任公司和股份有限公司才存在法人所有权）。三个所有权主体作为出资者，是否一定要由自己来行使出资者权利进行投资呢？笔者认为未必如此。或缺乏行权能力，或行权效率低所导致在没有中介投资机构的资本市场上，出资者不能有效行使所有者权利，而且造成了资本结构不均衡、证券市场跌宕、投资诚信度等问题。

1、市场不均衡：行政权力和投资权力合一的政府行使国家所有权

国家作为所有者是以抽象的概念形式存在，因此国家不能直接进行所有者的各项行为，而是由代理者行使所有者权利，这一代理权自然就优先由政府接受了。政府作为国家权力的集中体，首要责任是维护社会稳定，为经济发展、人民生活创造一个安定环境。所以政府在基于社会责任和多层次利益的情况下，作为受托者可能有时不以出资者利益为最先考虑，而侵犯了出资者利益。同时，政府可能利用行政管理职能之便作出“寻租”行为，谋求自身福利。这样，集行政权力与投资权力一身的政府不能彻底履行国家所有权的受托责任。

正是由于国家缺乏行权能力、政府的非专业化运作，在国有企业，为保持国家出资的控制底线，国有股绝对比重大，并且不能在资本市场流通。这所引起的资本结构不均衡成为改革过程中的一大困难。

2、市场的跌宕：社会公众行使自然人所有权

对一个自然人而言，他具有行权能力。在“经济人”假设下，他会使自有资本流向最能带来财富的地方。但对自然人全体而言，行权效率低下，特别是在社会化的资本市场，能力的制约、薄弱的力量使自然人往往在所有者利益受到损害后被动地行权——“用脚投票”。

自然人作为个体，他的力量是有限的。在投资市场上做出决策时，特别是在瞬息万变的市场中，自然人仅有的知识、聪明度以及对市场信息的敏感性都将成为他自己投资的瓶颈。甚者自然人仅存的理性在利益的驱动下也会丧失掉。这些制约因素使得自然人即使作出谨慎的投资行为，也难确保资本的保值增值。手握闲散资本的自然人只有在资本市场上游走，即自然人在收益性和安全性之间权衡所作出的无奈选择。

3、市场泡沫：公司法人行使法人所有权

法人所有权的主体：法人出资者分为机构法人和公司法人。机构法人纯粹从事资本经营；公司法人从事生产经营，兼营资本经营。公司法人在主营业务之外，控股下级公司行使法人所有权。笔者认为公司法人充当出资者必须以互为补充的两条件为前提：一是公司法人必须投资于实体产业；二是公司法人的行权过程必须受中介机构的严格监督。只有投资于实体产业，被控公司的经营业绩才构成出资公司的实在投资利润，形成高质量的损益报告。相反，出资公司直接投资证券市场，催生股市泡沫，加剧市场波动的同时，不利于促进其集中精力发展主营业务，甚至用之来粉饰经营效益。同时也必须加强监督和管理，出资公司才不会滥用投资权。“安然事件”就是一个有力的佐证。

综合起来，国家所有权、自然人所有权和法人所有权的直接行使是低效的、不均衡的。究其行权不力的原因，我们明白复杂多变的资本市场上，所有权主体没有行权的比较优势，与其它市场参与者博弈的过程中就损失了自身利益。既如此就需要构造一个市场化、专家化的投资主体来取代所有权主体行使所有者权利。

二、制衡的结构机制及投资公司的作用

投资公司随经济的发展应运而生。投资公司作为中介投资机构，专门代表所有者从事资本经营或行使资本经营权。根据美国《投资公司法》的定义，投资公司指“发行面额凭证设立，主要从事投资、再投资和证券交易，且拥有和购买价值超过其本身资产总值的40％的投资证券”的公司。出资者委托投资公司代行所有者权利，这层委托代理关系是以出资者购买受益凭证实现。出资者将资金投入投资公司，组成投资公司的投资资产；投资公司受托进行投资决策和日常管理业务。

投资公司通过发行受益凭证将出资者资金筹集起来组成投资资产，根据法律制度、公司章程或契约进行投资决策与管理。而投资资产应由另一方来托管，一般由信托机构担任托管者，主要负责托管投资资产并实施监督，具体办理证券和现金账户管理及有关代理业务。托管者监控投资资产即对出资者资金负责。托管者通过往来资金的动向监督投资公司或经营者不能贪污、挪用出资者资金，以及违法、违规使用。托管者监控的结果是保证出资者资金的安全性，对于资金使用过程中的效率性，即资金是否被投资公司恰当运用，谋求增值的同时尽量达到最大收益。这必须由专门的审计机构，以监督专家的身份，客观、独立、公正地对投资公司资金使用状况进行监督。所以，为使投资公司为媒介的投资机制正常运作，要求四个基础当事人：出资者、投资公司（管理者）、托管者和审计者。

在这四方当事人中，出资者利益始终是第一位的，各方当事人运转目标就在于使得出资者利益最大化；投资公司则处于日常经营活动中心，负责投资决策。出资者既是投资资产的委托人，又是资产的受益人，“一人身兼二职”。投资公司和托管者都是投资资产的受托人，前者负责投资资产的日常决策和管理，后者专司资产账户及其他控制职能。投资公司和托管者分别作为投资资产不同方面的受托人，“二人分担一职”，二者之间是一种互相监督和分工协作关系。审计机构则从独立角度对出资者资金的使用及受托者职责的履行进行监督，我们不难看出，以投资公司为媒介的投资机制是一个各进其能、各司其职的有机体系。投资公司、托管者、审计者在利用各自比较优势发挥某一职能的同时，以出资者资金的安全性和效率性来彼此制衡，体现了出资者利益的内在要求。

投资公司在这一制衡机制中处于运转轴心的地位，作用的发挥如下：

1、投资公司的市场化运作使投资权的行使更有效

投资公司发行受益凭证完成出资者的委托，代行所有者权利。与政府相比，投资公司是独立的经济主体而非行政主体，完全按照市场规则行事。投资公司作为纯粹的资本经营者，在市场经济中，吸收广泛的资金形成巨额投资资产，在受资企业中享有举足轻重的地位，这又是自然人投资所不具备的，而能确实地行使受托的所有者权利，行使出资权。而且，投资公司在保证出资者资本保值的前提下，追求增值的动力既增加了社会财富，也使受托责任得到完全的履行。

2、专业化、专家化的优势使投资公司的决策更理性化。投资公司是由一批专业领域里的专家组成，他们共同在一起，互补短缺，发挥集体效应。在现代金融市场上，新的金融工具不断衍生，非专业人士是无法完全理解并运作的；一些上市公司财务报告的晦涩、关联交易的玄妙，更搞得出资者一头雾水，增加了决策的难度。所以，聚集了专业人士的投资公司就弥补了非专业出资者的短处，集体创造财富的同时，也为出资者带来了安全的收益。

3、投资公司有利于监督上市公司等投资客体。投资公司运用投资资产进行决策时，它全面衡量投资客体的状况或通过投资组合来降低风险。这样，它会更积极地关注投资客体，与单个出资者比较，它更有与投资客体博弈的力量。投资公司作为市场中的参与者，在完成出资者委托责任的前提下，谋求最大收益，所以也就有监督上市公司等投资客体的最大能动性。

4、投资公司更利于产业结构的均衡发展。投资公司通过发行受益凭证集合了众多出资者的资金，即形成了投资资产。投资公司以资产的保值增值为根本目的，兼顾资产的安全性、赢利性和流动性。投资公司注重资产的风险管理，依据证券组合原理追求最大收益和最小风险，提高投资效率。因此，从投资的金融对象上，它会选择普通股、债券、优先股等组合；从投资的产业结构上，它会选择低风险的基础产业、高收益的新生产业等组合。这就使投资公司满足了一些高风险高收益的高新技术产业的金融需求。这是中小投资者所不敢涉足的。投资公司投资的稳定性、长期性也促进了新兴产业的壮大。

另外，投资公司对社会闲散资本的吸纳能力和对股市的渗透能力对我国国民经济和证券市场发展的积极作用日渐增强。