市场四大投资风格逻辑演绎当下高股息风格走势较强

陈建德

市场大概可以分为总量相关风格、景气成长风格、高股息风格，以及题材概念炒作风格。2023年四季度以来至今，高股息高分红风格的走势较强。不过，这四个风格并不相互排斥。

总量经济风格受益整体经济快速增长

所谓的总量经济风格，主要是指一些更能够代表整体国家宏观经济发展强度的行业。当整体国家宏观经济发展比较快时，这些行业更能够受益于宏观经济的发展，股价不但能够享受整体市场贝塔的提升，并且自身企业的利润也能够得到较快的提升，从而股价也享受到自身公司阿尔法的收益。比如，经济发展很好时，商务应酬等消费会大幅度增加，白酒等消费行业高度受益。在进入互联网时代后，我们的一些互联网公司，特别是平台型的大型互联网公司，比如腾讯、阿里等公司，它们已经和整体经济高度相关，充分的受益于国民经济很多行业的增长为它们公司收入和利润带来的增长。

回顾看，自2018年的熊市结束以来的2019年到2021年初这段时间是我国宏观经济发展很好的一段时间，这段时间里，市场的各类指数中，沪深300指数和恒生科技指数表现相对更好。比如沪深300指数在2021年2月份创出5930点的高位，比2015年顶峰的高点还来得高，这段时间里，诞生了一批的牛股。

总量经济风格的分析，可借助于宏观经济指标的分析。比如GDP的增长速度，特别是关注GDP的边际增速的变化。比如M2等货币供应量；比如最能够体现制造业景气程度的PMI指标；又比如CPI的增长速度以及社会零售总额的增长速度等等。

景气成长风格公司更易享受高溢价

景气成长风格，主要是指在某一些时间段里，有一些行业景气度很好，一般处于行业增长的爆发期，也是处于行业的生命周期里的渗透率快速提升、产品广泛使用，行业的销售收入增长非常快、利润增速也非常快的一段时间。比如从2020年年初到2022年9月份左右，这两年半的时间里，光伏和新能源汽车行业发展极为迅速，短短的两年半左右的时间，新能源汽车的渗透率达到30%左右。在这一段时间里，这些行业里诞生了一大批的牛股，不少个股涨幅超过5倍，有的个股涨幅甚至超过10倍。

在国内宽基指数里，和景气成长相关性较高的指数是中证500指数。但是由于中证500指数成份股更多，行业也更为分散，所以如果关注景气成长行业，可能可以更多地关注相关的行业指数，比如上述的光伏指数，以及像新能源车指数399417等。

景气度投资的波动率一般会比较大，即当一个行业处于景气快速上升的阶段，其利润和估值水平的提升都较快，股价上涨较快，涨幅也会较大，此时股价甚至是可以穿越熊市创出新高。

而在行业景气度下行的周期里，由于一来行业的产能供给过剩，导致相关公司的销售甚至可能产生亏损；二来由于利润增速下降，原来的高估值不可持续，股价上也很可能要承受杀估值的痛苦。也就是说，这段时间里，股价可能是要承受“戴维斯双杀”。并且，有的行业的景气度变化非常快，这种转换的时间也可能就比较快。以光伏行业为例，比如上述的2020年初到2022年9月份左右，是光伏行业的景气度上升最高的阶段，光伏板块的很多公司股价上涨很快。但是，从2023年初开始到现在，是光伏行业的景气度下降的周期，相关公司虽然销售收入在增长，但是一来行业增速已经开始下降；二来行业的毛利率也开始下降，体现在股价上就是行业整体股价的快速下跌。其实从利润上来看，光伏行业的一些企业的利润在2023年同比还是增长的，那2023年的股价的下跌更多体现的是杀估值。从2023年四季度开始，有不少光伏企业的单季度利润甚至已经出现亏损，这时开始体现杀业绩的过程。

高股息風格更多偏防守

所谓的高股息风格，是指一些公司从过往来看，具有较强的、较稳定的现金流，其ROE水平总体较高，过往的股息分红率较高，体现为比较明显的高股息风格特点。

从2023年四季度以来这段时间，高股息风格走势较强。和上述的景气成长风格对比，高股息风格更多体现的是偏防守。因为高股息的公司很多是过了行业景气度最快速增长的阶段。但这些公司具有较好的现金流，盈利稳定；在平衡扩大投资扩大生产与分红方面，选择更多的分红回馈股东。投资上，投资者更喜欢的高成长、高分红本质是牺牲一部分企业的成长性，因为分红后就少了扩大投资的资本金。

分析过往高股息风格走强时，宏观经济普遍较弱，体现的是总量经济风格的个股相关机会较少，以及当时可能缺少一些景气度高的行业的投资机会。从2022年度以来，市场没有特别明显的景气度高的行业。同时，2023年四季度这段时间也是整体市场偏弱的一段时间。

去年四季度以来的高股息风格走得比较好，还有另外一个原因是国内利率水平的下降，当利率水平下降后，股息率更高的行业和公司会受到更多的青睐。比如，目前的10年期国债的收益率已跌破2.4%，那些3%以上股息率的公司就很受喜爱。

在各类指数里，关于高股息红利有一个指数可以比较好地体现，即000922中证红利指数。

概念炒作风格不太在意基本面

在没有特别好的总量经济及景气成长投资机会的时间里，市场上的一些游资，不那么在意基本面，偏好于短时间炒作的资金，可能就会偏向于概念炒作风格。比如像这一两年经常炒作的固态电池概念。也包括一些诸如并购重组等消息类的炒作等等，一般是游资短线炒法为主。

从2023年2月份以来，概念炒作风格整体会较强，这方面相关性较强的可能是代表微盘股的是像同花顺微盘股指数883418，中证2000指数932000等。

四种风格并不完全排斥

市场的运行风格有很多种，但上面四种主要风格可以分析不少的行情运行情况。

这四种风格并不是完全互斥的，在市场行情很好时，各种风格的都会涨。在行情不好时，特别是极端的流动性风险发生的时候，也可能会出现集体杀跌的情况，比如2024年1月底和2月初的流动性风险导致的普遍大跌。同时，有一些时间里，可能也会有两种或三种风格的同时表现较好，比如前面讲到的，在市场较弱时，高股息风格和概念炒作风格同时走得比较强。

对于某一行业或公司而言，其在不同的时间段里，市场对其打的标签可能也会发生变化。也就是说，相同的公司在不同的时间里，是可能会被归属于不同的风格的，这和该公司所处的产业周期高度相关。比如，当一个行业处于该要开始萌芽发展的时候，这个时候还没有体现为业绩的快速增长，市场此时更看重的是行业未来的巨大发展空间，这些可能是属于概念炒作风格，当一个行业进入快速发展期、即行业渗透率快速提升时，该行业和该公司就进入到景气度快速提升的阶段，此时公司可能就属于景气成长风格。当一个行业进入成熟期，并且行业进入到寡头阶段后，少数的公司占据更大的市场份额，行业里的龙头公司一来具有较大的定价权，可以有稳定的盈利、稳定的现金流。因为这时已经过了行业的快速发展期，行业里也没有特别大的扩大投资生产的机会了，所以，这时企业可以把其盈利中的比较多的部分拿出来分红，分给投资者。这时，该行业的相关公司可能就要归属于高股息风格类。

如果在投资中，能够非常娴熟地在不同风格中切换当然是最好。但是，在实际投资中，其实难度很大。踩踏过去一直在发生，以后也一定会再发生，投资者得特别小心一些已经较为拥挤的风格可能发生的切换的风险。抑或者从另一个角度，当一种风格过分拥挤后，可以思考以后可能哪个风格表现会较好，适度做提前埋伏。

（作者系福建天朗资产总经理。文中个股仅为举例分析，不做买卖建议。）