金融开放对产业结构升级的传导路径及异质性分析

陈菡彬 陈楚

摘 要：对金融开放促进产业结构升级的传导机制进行理论分析，然后选取我国内地30个省份2005—2021年的面板数据，运用中介效用模型，检验在资本市场和货币市场路径下金融开放对产业结构升级的影响。结果表明：资本市场开放路径下的贸易开放和技术进步、货币市场开放路径下的金融深化和金融结构优化均能显著驱动产业结构优化升级。区域异质性结果显示：东部地区的传导机制在资本市场和货币市场均能显著促进产业结构升级；中部地区资本市场开放路径下，贸易开放机制和技术进步机制在促进产业结构高度化的过程中处于失灵状态，在促进产业结构合理化的过程中畅通，但货币市场开放路径下所有传导机制均不显著。

关键词：金融开放；资本市场；货币市场；产业结构升级

中图分类号：F832.5

文献标识码：A

doi：10.3969/j.issn.1672-2272.202310011

The Transmission Path and Heterogeneity Analysis of Financial

Openness on Industrial Structure Upgrading

Chen Hanbin， Chen Chu

（School of Economics and Management， North China University of Science and Technology， Tangshan 063210，China）

Abstract：The article first provides a theoretical analysis of the transmission mechanism of financial openness promoting industrial structure upgrading. Then， panel data from 30 provinces in mainland China from 2005 to 2021 are selected， and an intermediary utility model is used to test the impact of financial openness on industrial structure upgrading under the paths of capital and money markets. The results indicate that trade openness and technological progress under the path of capital market opening， as well as financial deepening and structural optimization under the path of currency market opening， can significantly drive the optimization and upgrading of industrial structure. The results of regional heterogeneity show that the transmission mechanism in the eastern region can significantly promote the upgrading of industrial structure in both the capital market and the currency market; Under the path of capital market opening in the central region， the trade opening mechanism and technological progress mechanism are in a state of failure in promoting the upgrading of industrial structure， and are smooth in promoting the rationalization of industrial structure. However， all transmission mechanisms under the opening of the currency market are not significant.

Key Words：Financial Openness; Capital Market; Money Market; Upgrading of Industrial Structure

0 引言

縱观世界发展史，任何一个经济体经济的发展过程都是一个产业结构不断优化升级和演进的过程。但是，在产业结构升级过程中往往需要金融资本的支持。本质上看，产业结构的优化升级是一个资源优化配置的问题，而资金流向是资源配置中的核心问题。2019年7月20日，中国人民银行公布了金融开放新“11条”，成为中国扩大金融业对外开放新的纲领性文件。《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2020年版）》明确取消了证券公司、期货公司、寿险公司等金融机构外资股比不超过51%的限制。习近平总书记在2021年博鳌亚洲论坛上也指出：“开放是发展进步的必由之路，也是促进疫后经济复苏的关键。我们要推动贸易和投资自由化便利化，深化区域经济一体化，巩固供应链、产业链、数据链、人才链，构建开放型世界经济。”金融是现代经济的核心，是国家的核心竞争力，金融开放同样也是构建全面开放新格局的关键一环。由此可见，中国的金融开放正进一步提速。随着中国经济开放程度的不断加深，尤其是在金融开放引领全面开放新格局的当下，如何通过稳步推进金融开放，利用金融红利推动改革，引领经济结构转型，推动产业结构升级，对我国的经济发展有着重要的现实意义。

1 文献综述

从金融资产的期限划分，资本市场属于长期市场。现有研究认为，资本市场开放是金融开放政策效果的一个极为重要的研究议题^[1]。但现有研究主要研究资本市场开放的经济增长效应、资本流动效应及其对金融市场的冲击^[2-3]，鲜有文献研究其对产业结构可能产生的影响及其传导机制。金融开放促进产业结构升级的资本市场开放路径下，存在技术进步与贸易开放两个传导机制。首先，技术进步机制。一方面，资金的流动往往伴随着技术的流入，金融开放国家既吸收了先进国家的资金又吸收了先进国家的生产技术，从而实现技术创新的跨越。研究表明，资本账户自由化与发达经济体和发展中经济体的经济增长呈正相关关系^[4]。另一方面，完善的金融体系提高了有效发明的可能性，刺激了经济增长^[5-6]。此外，更高水平的银行竞争可以通过减少产出增长波动、私人信贷波动和银行违约概率来促进宏观经济稳定。Khan^[7]和Abuselidze^[8]通过研究发现，金融发展增强了银行竞争对宏观经济稳定的积极影响; 鲍星^[9]进一步分析发现，技术进步往往是全要素生产率提高的直接动力，因此技术创新能力的不同导致各国全要素生产率的不同，在开放的条件下，要素可以跨境自由流动，不同的全要素生产率导致生产要素往往从较低的国家流向较高的国家，从较低的行业流向较高的行业，从而直接促进了产业结构的优化调整。

其次，贸易开放机制。Chird等^[10]考察了1984-2015年51个国家出口升级与经济增长之间的长期关系。实证结果表明，出口升级、经济增长、外国直接投资、人力资本和贸易开放之间存在关系。燕楠^[11]研究发现贸易开放能够显著促进产业结构升级。

货币市场属于短期市场。在金融开放促进产业结构升级的货币市场开放路径下，存在金融深化和金融结构改善两个细分传导机制。首先，金融深化机制。基于2013-2021年中国省级面板数据，Shan等^[12]运用熵值法构建了数字经济发展综合指标体系，研究结果表明，金融深化显著提升了数字经济发展水平，金融深化对中西部地区数字经济发展的促进作用高于东部地区。胡玉梅等^{[13 ]}研究发现我国银行主导型金融结构的优化对产业结构优化调整发挥积极作用。其次，金融结构机制。金融结构也是影响经济和产业发展的一个重要变量，不同的金融结构往往会对经济发展产生不同的影响。刘世锦^[14]是较早研究金融与产业结构关系的学者，林毅夫等^[15]进一步提出了金融结构的产业结构决定论。此外，易信等^[16]从供需两端分析了金融结构对产业结构升级的具体影响路径。

本文可能的边际贡献在于：第一，将金融开放分成资本市场开放和货币市场开放，并分别从两个维度、4个传导机制检验金融开放對产业结构升级包括高度化和合理化的影响。第二，发展的不平衡和不充分是当前阻碍我国经济高质量发展面临的主要障碍。鉴于现有研究较少进行传导路径的异质性分析，本文在对路径异质性检验的基础上，进一步对区域异质性问题进行了考量，试图检验在不同的区域中中介渠道的作用效果。通过对比分析，阐述在不同地区中，哪些渠道能够发挥更好的传导作用，而哪些渠道又处于梗阻状态，从而为我国不同地区都能更好地发挥金融开放的产业结构升级效应提供经验证据。

2 理论分析与研究假设

2.1 资本市场开放路径下的传导机制

资本市场开放是金融开放的重要一环。而资本市场属于长期市场，长期市场的资金往往具有稳定性和持续性的特点，无论是外商直接投资还是对外直接投资，资本市场的开放都能够为我国企业开展技术创新活动提供资金和经验支持，推动国内企业在技术创新层面的提升，进而带动产业结构的优化调整。另外，资本市场开放还可以通过出口机制和进口机制来扩大贸易开放，如通过转移过剩产能和进口高质量中间商品，来实现国内产业结构的优化升级。

2.2 货币市场开放路径下的传导机制

在货币市场开放的过程中，随着外资金融机构参与中国货币市场，中国的货币价格将更加市场化，利率的制定更能符合市场的实际需求，而货币价格的市场化定价是金融深化的重要特征，说明货币市场的开放可以推进金融深化。另外，随着货币市场开放的推进，外资金融机构将有更多机会参与国内货币市场，可以有效倒逼国内金融体制改革，改变中国以银行为主导的间接金融体系和以间接融资为主体的金融结构，提高金融市场效率和资产形成质量，优化金融结构，为产业结构的优化调整提供资金。基于此，本文提出如下假设：

H₁：资本市场开放路径下，贸易开放和技术进步将是金融开放促进产业结构升级的两个重要传导机制；

H₂：货币市场开放路径下，金融深化和金融结构改善将是金融开放促进产业结构升级的两个重要传导机制。

3 研究设计

3.1 样本数据来源

本文选取我国30个省份2005-2021年的面板数据，数据来源于《中国统计年鉴》、金融统计年鉴、各省统计年鉴、国家统计局等官方渠道。利用Stata 15.0对原始数据进行初步整理并进行相关分析。

3.2 变量选取

3.2.1 被解释变量

产业结构升级。根据干春晖等^[17]的研究，产业结构升级包含产业结构合理化和产业结构高级化。其中，产业结构合理化水平参考韩永辉等^[18]的方法：

其中，Y代表产出，L代表劳动投入，i代表第i产业部门，n代表产业部门的总数。

产业结构高级化借鉴干春晖等^[17]方法：

UIOS=第三产业增加值/第二产业增加值    （2）

3.2.2 核心解释变量

本文将金融市场划分为资本市场和货币市场。其中，资本市场通过外商直接投资（FDI） 和对外直接投资（OFDI）来影响产业结构升级，并用两者之和代表各省资本市场开放水平（CMO）；而货币市场通过金融机构外币存贷款总额（TFC）在金融机构本外币存贷款总额（TDD）中的占比表示货币市场开放程度（MMO）。本文采用客观赋权法即变异系数法确定每个评价指标的权重，最后得出金融开放水平：

3.2.3 控制变量

为防止遗漏变量的影响，本文采用财政支出占GDP的比重来衡量政府干预水平（GOV）；用各省份单位面积的年度GDP总额来衡量经济集聚水平（EA）；用普通高等学校在校学生数占总人口比重来衡量人力资本（HCA）；用地区常住总人口中的城镇常住人口来衡量人口城镇化水平（URA）。

3.2.4 中介变量

中介变量及其定义见表1。

3.3 模型构建

假设金融开放可以通过金融深化、金融结构改善、技术进步以及贸易开放来影响产业结构升级，本文将逐一检验上述假设是否成立，参照Hayes^[19]中介效应检验法，构建如下递归方程：

RSOP_i，t=β₀+β₁CMO_i，t+δX_i，t+A_i+B_t+ε_i，t

INTER_i，t=ρ₀+ρ₁CMO_i，t+δX_i，t+A_i+B_t+ε_i，t

RSOP_i，t=η₀+η₁CMO_i，t+η₂INTER_i，t+δX_i，t+A_i+B_t+ε_i，t

UOIS_i，t=β₀+β₁MMO_i，t+δX_i，t+A_i+B_t+ε_i，t

INTER_i，t=ρ₀+ρ₁MMO_i，t+δX_i，t+A_i+B_t+ε_i，t

UOIS_i，t=η₀+η₁MMO_i，t+η₂INTER_i，t+δX_i，t+A_i+B_t+ε_i，t

其中，INTER為中介变量，包含资本市场开放下的技术进步（TFP）和贸易开放（OPEN）两个传导机制以及货币市场开放路径下的金融深化（FD）、金融结构改善（FS）两个传导机制。

4 实证分析

4.1 变量描述性统计

主要变量描述性统计结果见表2。

4.2 对不同市场开放路径下传导机制异质性的检验

如前文所述，资本市场开放路径下，贸易开放和技术进步将是金融开放促进产业结构升级的两个重要传导机制。基于中介效应模型的检验结果如表3所示。

实证结果证实资本市场开放路径下的贸易开放机制和技术进步机制均较为显著。具体来看，无论是对产业结构合理化还是产业结构高级化来说，贸易开放的传导机制作用始终更强，中介效应占总效应的比重分别为40.11%和58.09%，这与我国经济发展轨迹基本一致。样本期内，我国始终坚持推行贸易便利化举措，积极融入全球产业链，而贸易的开放不仅为我国进口大量高质量的中间商品提供了制度保障，而且有效地促进了我国出口贸易，带动了国内产能消化。因此，贸易开放从进出口两端促进了我国产业结构的优化升级。而在这一阶段，技术进步虽然也发挥了一定的传导作用（在促进产业结构合理化中占6.94%，在促进产业结构高度化中占9.65%），但并不是最主要的，因为这一阶段我国以先进技术的学习和消化吸收为主。随着我国逐步构建以国内大循环为主体的双循环发展格局，以及国外对一些“卡脖子”关键技术的限制，技术进步成为了阻碍我国产业结构升级的主要障碍。我国在下一阶段必将重点对一系列核心技术进行研发突破，技术进步将成为促进我国产业结构升级的关键动力。

货币市场开放路径下，金融深化和金融结构改善将是金融开放促进产业结构升级的两个重要传导机制。基于中介效应模型的检验结果如表4所示。

实证结果证实货币市场开放路径下的金融深化机制和金融结构改善机制均较为显著。具体来看，就产业结构合理化的促进程度来说，金融结构改善的传导作用更强，金融结构改善的中介效应占总效应的52.91%，而金融深化的中介效应占总效应的16.73%。产业结构合理化是指产业之间的一种协同发展水平，即产业链合力大于不同产业的简单相加，产业融合的前提往往是金融融合，因为金融是产业发展的先行指标，金融结构的改善可以有效提高金融市场效率，提高资源配置的效率和质量，为产业协同发展提供更为强劲的金融保障。而金融深化强调的金融资源的覆盖广度，产业结构高度化是从较低水平向更高级水平演进的过程，这种低级与高级的衡量方式有很多中，可以用二三产业的占比、资金与技术密集型产业占比以及中间品、最终品占比来衡量。产业结构的高级化发展往往需要更多的资金保障，而金融深化恰好可以优化货币定价机制，提供更为丰富和有效率的金融资产。在促进产业结构高级化发展的中介机制中，金融深化的传导作用为35.52%，大于金融结构优化的9.44%。但总体来看，货币市场开放路径下，金融深化和金融结构改善均是金融开放促进产业结构升级的两个重要传导机制。

上述实证过程证明了不同的传导机制在不同市场开放路径下发挥不同的作用。资本市场开放路径下，无论是对产业结构合理化还是对产业结构高级化而言，贸易开放机制和技术进步机制的渠道作用均被增强；货币市场开放路径下，促进产业结构合理化发展的金融深化和金融结构改善机制的渠道作用也均被增强。

4.3 不同区位下的传导机制异质性检验

考虑到我国经济发展不充分、不平衡的主要矛盾，本文在考虑不同市场开放路径的基础上，进一步将区域异质性加入其中。对东部、中部和西部分别进行中介效应检验（中、西部地区检验结果一样，资本市场和货币市场开放下对产业结构升级的影响均不显著，因此未列出西部地区结果），检验结果如表5、表6所示。

表5是东部地区资本市场开放和货币市场开放路径下的传导机制异质性检验。从资本市场开放来看，东部地区的金融开放促进产业结构升级的传导机制均较为显著，且中介效果有所增强。说明我国东部地区金融开放政策发挥效果的传导渠道较为畅通，并且取得了良好的政策效果，有效促进了区域产业结构的优化升级。从具体指标看，资本市场开放路径下，贸易开放渠道作用更为明显，从表5可知，在产业结构趋于合理化过程中，中介效应占比总效应的56.86%，而技术进步中介的这一值仅为25.63%，前者是后者的两倍之多。另外，在产业结构趋于高度化过程中，中介效应占比总效应的7.30%，超过了技术进步中介的23.51%。这一结论表明东部地区贸易开放在当前金融开放促进产业结构升级过程中的传导作用更强，原因可能是东部沿海地区属于我国开放时间较早、开放质量较好的地区。

从货币市场开放来看，除去产业结构合理化指标下的金融结构渠道没有增强外，东部地区的货币市场开发路

径下的传导机制都得到了增强。从具体指标看，东部地区产业结构合理化的发展多是通过金融深化渠道得以实现，金融深化的中介效应占比总效应的56.99%，说明东部地区的货币市场开放程度更强，有效促进了东部地区的金融深化，提高了金融效率和金融供给，为产业结构的协同发展提供了重要驱动力。总体而言，东部地区的传导均较为通畅，这为金融开放能在东部地区产生良好的促进产业结构升级的政策效果打下了坚实基础。

中部地區的传导机制并非都显著。具体来看，资本市场开放路径下，贸易开放机制和技术进步机制在促进产业结构高级化的过程中处于失灵状态，而货币市场开放下的所有传导机制均不显著。这一实证结果表明，金融开放政策效果在中部地区不如东部地区明显，原因在于传导机制存在差异，部分传导机制存在失灵和梗阻现象，阻碍了金融开放政策效果的发挥。另外，金融开放之所以能在中部地区依旧发挥产业结构升级效应，关键在于中部地区在资本市场开放路径下，贸易开放和技术进步在促进产业结构合理化过程中发挥了重要的传导作用，两者总效应的占比分别为32.33%和17.73%。中部地区金融开放促进产业结构升级的传导机制明显不如东部地区通畅，这也是造成金融开放政策效果产生区域异质性的重要原因。

5 结论与启示

5.1 研究结论

本文将金融开放、产业结构升级以及货币市场开放路径下的金融结构改善、金融深化、资本市场开放路径下的技术进步以及贸易开放等指标纳入到整体的分析框架，利用中介效应模型，对金融开放促进产业结构升级的传导机制及其异质性问题进行了检验。研究结果显示，不同市场开放路径下存在不同的传导机制，即货币市场开放往往通过金融深化和金融结构优化渠道驱动产业结构优化升级，而贸易开放和技术进步渠道往往在资本市场开放路径下的传导机制效果更为明显。在路径异质性检验的基础上，本文进一步考虑了区域异质性问题。实证结果显示，东部地区在资本市场和货币市场路径下金融开放对产业结构升级的传导机制均较为通畅；而中部地区金融开放促进产业结构升级的传导机制存在不同程度的梗阻、失灵现象。

5.2 管理启示

第一，将创新摆在经济发展战略中的突出位置，让技术创新成为促进产业结构优化升级的核心动力。提高企业的自主创新能力，培育一批具有所有权归属的优势产业；注重先进技术的引进和对外商直接投资的吸收利用，最终实现经济增长方式的转变及产业结构的调整。

第二，构建区域性金融支持体系，突破中西部地区新兴产业的融资困境。我国应逐步构建起区域性金融支持体系，引导区域性金融机构立足于地方，充分发挥其在当地市场的优势；颁布相应的支持性政策，对区域性金融机构进行资本扩充，鼓励地方金融机构开展金融创新活动，完善金融产品设计，提高经营管理水平，引进优质战略投资者，增强对当地新兴产业发展的支持力度，从而有效突破新兴产业的融资困境，促进当地产业结构优化调整。

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（责任编辑：张双钰）