央行金融支持碳汇融资路径分析

■ 张 晟

（中国人民银行青海省分行 青海西宁 810000）

一、文献综述

学术界对碳汇的研究众多，包括碳汇自身价值、影响碳汇的因素和推动碳汇发展的方式、路径等等。本文主要围绕什么是碳汇产品内含及价值、碳汇产品交易、碳汇项目融资等对相关文献进行梳理。刘伯恩等指出碳汇属于生态产品范畴，其价值仍然为效用和劳动，但最终形式体现为各类自然资源，具有经济收益、经济稀缺的特征，而其价值的实现，最终还是需要通过生态补偿、指标交易、碳汇交易等途径。牛琳等学者认为，碳汇价值的实现要运用市场化手段，进行大量碳汇交易，然而尚处于初步发育阶段的我国碳汇交易市场，仍然存在交易方式和结构单一、交易体系不完善、市场需求缺乏等问题。

为了推动碳汇发展，寻找激发市场活力的路径，部分学者就金融如何支持碳汇即碳金融进行了较为深入的研究，学者们主要对碳金融较为典型的三种表现形式：CDM 机制融资、低碳转型融资和排污权融资分别开展了研究。首先，CDM 机制融资，其本意就是利用该机制由发达国家为发展中国家提供技术、资金支持，共同实现控碳减排。一些学者认为CMD 机制确实实现了减轻发达国家减排压力和促进发展中国家碳汇项目发展的双赢目标，同时也推进了发达国家对发展中国家的融资支持。但另一些学者则认为CMD 机制并没有达到预期效果，并从改进项目信息披露、优化项目申报程序等方面给出了建议。其次，对于企业为实现低碳转型而产生的融资需求的低碳转型融资，其内涵较CDM 机制更为宽泛，但大部分学者研究后均表示低碳转型融资形势比较严峻，其表现出的不确定性、投资长期性等对于融资都形成了阻碍，针对如何利用现代金融服务体系的优势更好地服务低碳转型事业，学者也提出了充分调动公共资金、丰富融资方式、加强区域合作等措施。最后，碳排放权配额是排污权的一种，对于排污权的融资研究，潘晓峰、王薇等认为，排污权融资以质押贷款和抵押贷款为主要形式，但受制于法律权属不明、法律体系不完善等因素，金融中介参与度始终不高。

除了对碳金融三种表现形式的融资情况进行研究外，学者的研究还具体到了项目。许骞骞、孙婷等重点对我国林业碳汇的发展进行了分析，认为我国林业碳汇有较大发展潜力，但林业增汇激励机制不健全，林业碳汇项目存在市场需求不足、金融机构参与热情不高的问题。同样，草原作为我国陆地生态系统中面积最大的碳库对其开展研究意义同样重大，但相较于林业碳汇，其研究较为滞后。秦达从碳汇项目融资的具体模式上给出了多条“林业碳汇+”的路径，但仍未有效解决碳汇项目融资不畅等问题。

通过对上述文献的梳理可以看出，学者对碳汇的经济价值及碳汇交易、碳汇融资都进行了较为深入的研究，但大部分文献是对法律制度层面建设、碳汇融资的模式及政府补偿机制进行探究，很少有学者站在中央银行的角度，对央行金融如何支持碳汇进行研究。本文通过对目前市场上已形成的各类融资模式进行对比研究，以期为央行金融支持碳汇发展提出可行的路径和模式。

二、碳汇经济概述

碳源和碳汇的联系和变化，会对社会经济与生态环境产生影响，碳资源的节约意味着产生正向的生态效益和经济效益。所谓碳汇经济，从广义上讲，就是指通过节约碳资源来实现低碳排放。由于碳汇和碳源具有相对属性，不同情况下会随时转化，所以一般情况下只有通过碳排放配额分配和履约等强制减排认证机制认证的碳汇，才能进行交易，进而产生经济价值。所以，碳汇经济的发展，主要是以推动和生产碳汇及以实现碳汇交易为目的的业态发展来体现，包括贯穿碳汇生产和实现交易全过程的各种专业服务业态，如产业、项目、实体及为其提供服务的体制机制等。

（一）我国碳汇经济发展现状

为了解决资源环境约束的突出问题，实现可持续发展，党的十七大报告首次将生态文明建设列入全面建成小康社会的奋斗目标，之后党的十八大更是将“加快推进生态文明建设”作为一项重要的战略，列入到了“五位一体”的整体规划之中，“双碳”目标的提出，“两山”理论的践行，是我们党在解决资源环境问题上创新探索出的一条新路，也是实现人与自然和谐共生的中国式现代化的必经之路。作为碳排放权交易体系的重要组成部分，我国碳汇以及碳汇经济的发展也取得了阶段性的成果。

从发展历程来看，我国碳汇发展与我国碳排放交易体系的搭建基本同步，大致分为三个阶段：第一阶段是2009年以前，为萌芽阶段，主要是在林业发展中提出碳汇；第二阶段是2009～2014 年，为探索阶段，这个阶段林业碳汇建设工作全面铺开，并开始探索农田碳汇和草地碳汇等，其中，在2011 年开始逐步搭建碳排放权交易市场；第三阶段是2015 年至今，为发展阶段，强调建立增加生态系统碳汇的有效机制，在此期间，2017 年提出的《中国碳交易制度的构建方案》，是对我国碳交易制度的一次全面规划。2021 年7 月16 日，全国碳排放权交易市场正式启动，为构建统一高效的碳市场迈出了重要一步。

当前，根据碳交易产品的类别不同，我国碳交易市场可分为两类：一类是由政府核算后分配给企业的碳排放配额交易，另一类是核证自愿减排量（CCER）的交易。碳排放权交易市场的交易如图1 所示，第一类碳排放配额交易，它是指由国家制定的控制指标，在特定的时间和空间上，把控制指标转换成配额，然后再经分配到控排企业，当公司的实际排放总量与政府下达的配额产生差值时，配额盈余的公司就可以与存在配额缺口的公司进行交易，将指标控制在合理范围内，达到控排的目的。为补充第一类配额交易的不足，引入核证自愿减排交易，即企业通过开发可再生能源项目、林草碳汇项目等生产CCER，控排企业从生产者手中购买核证减排量，来抵消自身碳排放，以满足控制指标。

图1 碳排放权交易示意图

目前，在制度层面，我国已形成以《碳排放权交易管理办法（试行）》为核心，以《碳排放权登记管理规则（试行）》《碳排放权交易管理规则（试行）》和《碳排放权结算管理规则（试行）》为支柱的“1+3”制度体系。在市场构建方面，我国已构建起1 个非试点区域市场+8 个试点市场+1个全国碳市场的“1+8+1”碳交易市场体系。其中8 个试点城市为北京、深圳、上海、重庆、天津、福建、湖北、广东，各试点碳市场允许CCER 可抵消比例大多在3%～10%之间。

根据对碳排放权交易市场最新交易数据的整理，如图2 所示，从交易价格上来看，在试点市场建立初期，各市场价格不一，未形成统一有效的交易体系和价值体系，但在全国市场建立后，各个市场的碳排放权交易价格正在逐步统一，目前全国碳排放权市场交易价格基本在50～60 元/tCO2e。

图2 碳市场交易行情

从量上来看，如表1 和图3 所示，全国10 个碳汇市场的碳汇交易总量达到了12.8 亿吨，其中CCER（核证自愿减排量-核证碳汇）达到3.92 亿吨，占比达30.6%。从市场角度看，CCER（核证自愿减排量-核证碳汇）在各自市场中也占据了相当比例，北京、上海、四川、福建、天津交易量占比均超过30%，特别是四川、北京、天津超过了50%。从整体上来看，核证碳汇在市场的交易具有较为重要的地位，作为碳排放权交易的补充形式，碳汇在企业控碳减排和碳排放清缴中发挥着重要作用。

表1 各碳市场交易数据表 单位：万吨、%

图3 各碳市场交易数据图

（二）碳汇市场的发展趋势

目前我国的碳市场建设进入了新阶段，整个市场的机制框架搭建、市场的交易量和交易额都在迅速发展。2021年作为全国碳市场第一个履约期，对2019 年度至2020 年度的碳排放配额进行了清缴，在第一个周期内，全国碳排放配额总计成交量达到1.79 亿吨，交易额76.61 亿元，在参与交易的发电行业中，有847 家企业存在缺口，缺口总量1.88 亿吨，可见碳交易市场仍有不小的缺口。同时在第一个履约周期中，核证自愿减排量（CCER）也发挥了重要作用，根据统计，共有3273 万吨左右CCER 参与了配额清缴抵销。现在，第二个履约周期即将到来，也就是到2023年底，将对2021 年度至2022 年度的碳排放配额进行清缴，该周期内电力企业将增加300 余家，碳排放权缺口仍将扩大，碳汇需求也将进一步增加。但自2017 年《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》启动修订以来，新增CCER 停滞，市场主要以存量核证自愿减排量（CCER）交易为主，碳汇价格仍有可能进一步升高。未来随着逐步吸纳钢铁、化工、建材、水泥等行业进入碳排放权交易市场，企业的数量将进一步扩大。未来的碳市场，预计其配额可达70 亿～80 亿吨，这将是欧盟目前碳市场配额的5 倍，将为我国实现“碳达峰、碳中和”的双碳目标奠定坚实的基础。

三、碳汇项目融资模式对比及央行支持路径研究

（一）碳汇项目融资模式对比

针对央行金融支持碳汇的发展，从现有研究文献来看，并没有学者从央行角度出发，就支持和优化项目融资提出较为具体的路径或措施。鉴于此种情况，本文对目前林业碳汇、草原碳汇项目市场化融资的典型案例进行了整理和对比，以期从中找出造成碳汇项目融资难的“卡点”“堵点”，从央行提供金融支持的角度为碳汇发展提供思路。根据对已实现的碳汇项目融资模式的梳理，目前市场上主要的碳汇融资模式大致可分为三类：第一类已核证碳汇资产（CMD、VCS、CCER 等）融资，即项目及其减排量已经完成备案，形成现货资产，项目成熟度最高；第二类是碳汇未来权益融资，这里根据项目的成熟度可细分为两阶段：第一阶段是碳汇项目已完成相关备案，但减排量尚未完成备案，该类项目成熟度次之，第二阶段是项目和减排量均未进行备案，基本为项目初始阶段，成熟度最低；第三类是“碳汇未来权益+”融资，即在第二种碳汇未来权益的融资基础上，受制于项目减排未核证和未形成现货资产，需要其他形式来增信，通过组合形式来控制风险的融资形式。以下对各融资模式的路径进行简要阐述并作出分析：

1.已核证碳汇资产融资。已核证碳汇项目融资模式相对简单，鉴于其已形成相应的碳汇资产，与普通项目融资类似，流程如图4 所示，主要为：（1）项目开发主体按照核证碳汇标准开发项目，进行项目审定、备案及实施；（2）项目实施过程中，备案机构核证碳汇项目的减排量，并签发项目碳证（核证自愿减排量）；（3）企业以签发的碳证作为抵押物，申请银行贷款；（4）银行评估抵押物充足率，与借款人签订借款合同等；（5）碳排放交易登记机构接受申请、办理碳证抵押登记手续，银行完成放款；（6）企业正常还本付息，结清贷款后，碳交易所解冻抵押碳证，由企业收回；（7）若企业出现逾期等形成不良贷款，银行可拍卖抵押的碳证，处置收入偿还贷款。

图4 已核证碳汇资产融资模式示意图

该类项目融资的核心在于项目已取得碳证，作为现货资产直接向银行进行抵押，且该资产为标准的可在碳交易市场流通的核证自愿减排量，有可参考的市场交易价值。但该类项目成熟度较高，同时由于目前碳排放权交易市场并不十分活跃，碳汇可参与的份额有限，限制了通过市场化交易发现的碳汇价值，价格波动较大。同时，该类项目除了碳汇资产抵押外，借款人（项目开发主体）多为国有企业，在信用方面有一定的政府色彩。

2.碳汇未来权益融资。碳汇未来权益融资主要是受制于碳汇项目本身开发周期较长，无法及时有效地形成核证自愿减排量，但项目本身又需要资金支持时的融资模式。该融资模式与第一类融资模式的区别在于抵押资产的实质发生变化，因为碳汇未来收益权，本质是项目所形成的碳汇在未来交易所产生的收益，但在项目融资阶段尚未完成减排量的核证，未来通过碳汇收益能否实现仍存在较大不确定性，同时该减排量只是理论上存在价值，只能在场外进行交易，资产的流动性有限，质押时的价值也不高。该融资模式的关键在于对质押资产价值的评估以及银行对该资产价值的认可度。此类项目的典型问题在于资产价值不足，项目自身现金流不足，政府主导实施的居多，主要依托政府或国有信用获得融资，同时此类项目一般还需要其他资产抵押，还款也需要依托于政府补助等形式，想真正实现项目收益，还是要以推动完成自愿减排量的核证，实现场内交易为主。

碳汇未来权益融资流程如图5 所示，主要为：（1）项目开发主体设计碳汇项目，经项目审定、备案，开展实施；（2）项目实施过程中，由第三方评估机构监测并评估碳汇项目的减排量和形成的碳汇量，预估碳汇未来可带来的收益，并出具评估报告；（3）企业将碳汇未来收益权向银行提供质押；（4）银行进行贷款审核、双方签订贷款合同等法律文件；（5）权益质押由中国人民银行动产融资统一登记公示系统登记后再由银行放款；（6）贷款到期，企业正常还本付息，贷款结清时解除对未来收益权的质押。

图5 碳汇未来收益权融资模式示意图

3.“碳汇未来收益权+”融资。由于碳汇未来收益权融资时质押资产价值较低和流动性不强等原因，很多融资在其基础上进行衍生，主要目的是为融资提供进一步增信，以提高融资可得性。“碳汇未来收益权+”形式多样，主要有“碳汇未来收益权+保险”“碳汇未来收益权+农业产业收益”“碳汇未来收益权+基金补助”等，但该类项目融资仍然存在本身现金流有限、抵押资产价值不足等典型问题。

“碳汇未来收益权+”融资模式流程与碳汇未来收益权相似，主要是银行融资信用结构设计部分变化较多，该类融资的主要流程如图6 所示：（1）项目开发主体设计碳汇项目，经项目审定、备案，开展实施；（2）项目实施过程中，由第三方评估机构监测并评估碳汇项目的减排量和形成的碳汇量，预估碳汇价值，并出具评估报告，同时若项目有农业产业收益，会就产业未来收益权进行评估；（3）企业将评估资产向银行提供质押；（4）银行进行贷款审核，双方签订贷款合同等法律文件；（5）所有的权益质押由中国人民银行动产融资统一登记公示系统登记后再由银行放款；（6）贷款到期，企业正常还本付息，贷款结清，解除所有质押权益。（7）由于碳汇项目属于自然资源的开发，受天气、环境等外部因素影响较大，保险可作为补充，由项目开发主体投保，在项目受到自然灾害、火灾等特殊情况时对其进行赔付，银行也会将保险受益权作为信用结构补充，进行类似质押操作。此外若有基金、财政补助等，银行也会将其一并考虑为还款现金流进行项目的风险评估，必要时也进行质押以锁定自身权益。

图6 “碳汇未来收益权+”融资模式示意图

（二）当前融资模式的缺陷

对比上述的三类融资模式，虽然不同的融资模式所采用的抵押财产不同，三种模式也通过多种方式进行融资增信，但实际中碳汇项目获得融资的难度依然很大。若不考虑立法、制度建设、交易市场搭建等层面的因素，就融资模式进行对比研究发现，三种项目融资模式存在四个方面的核心问题没有得到解决：一是碳汇交易市场活跃度相对较低，即便是已核证的碳汇价值也不明显，对于碳汇未来收益权融资，更多是依赖于国有企业信用或配套产业、资金补足的收益；二是项目开发主体要求较高，过于依赖政府或国资背景，行政色彩过于浓重，社会资金的参与比重较低；三是银行等金融机构所提供融资的动力显著不足，虽然通过设计保险、产业收益抵押等提供多种方式的增信，但项目风险依旧较难把控；四是即便碳汇未来收益权融资项目成功获得资金，多数情况下会演变成依托于开发主体的自身现金流来还款，难以形成有效机制来监督和推动项目开发主体持续优化项目实施，进而难以形成最终的核证自愿减排量并实现场内的标准化交易。

“双碳”目标的达成离不开金融的支持，就碳汇发展而言，除财政资金、公益性基金直接给予支持外，金融作为经济发展的血脉，对碳汇的深度介入能更为有效地推动碳汇的发展，而人民银行作为我国经济金融的宏观调控机构，可通过顶层制度搭建、运用货币政策工具等方式，通过市场推进碳汇项目更有效地实现融资，并加速碳汇项目的实施和碳排放权市场的构建，为我国如期实现“双碳”目标奠定基础。

（三）央行金融支持碳汇的解决路径

围绕上述融资模式所面临的几个核心问题，本文从央行角度探索性地提出几条解决思路，力求解决碳市场交易不活跃、碳汇资产价值体现不显著；融资主体（项目开发主体）条件高、在企业获得融资后推动项目形成标准的自愿核证减排量的动力和相关监管不足；金融机构提供融资动力不足和风险不易把控等问题（如图7）。

图7 央行金融支持碳汇融资路径

1.要解决碳汇市场交易不活跃、碳汇资产价值体现不显著的问题，首先就是要将金融机构排放纳入考虑范围，以人民银行为宏观调控机构，单独构建金融机构碳核算体系，形成以金融机构为核心的碳排放权体系。在本文所提出的通过人民银行搭建和推动碳汇融资的构架中，金融机构碳核算体系应体现两个关键点：（1）实现碳汇价值传递，将原先银行提供贷款仅赚取碳汇贷款利差收益，转化为碳汇贷款本身的利差收益+项目所包含的碳汇价值，从而实现碳汇价值从企业端向金融机构的传递；（2）打通产业实体碳排放权交易与金融机构碳核算体系之间的通道，即在最终的排放权清缴时，允许金融机构积极参与企业实体碳汇交易，增加碳汇在碳交易市场中的活跃度和交易量，以体现碳汇资产价值。

2.欲解决融资主体条件较高以及企业获得融资后推动项目形成标准的自愿核证减排量动力不足等问题，本文提出“PPP+专项基金夹层投资”模式。其中PPP 模式，有BOT、TOT 等多种类型，但核心均在于要有政府和社会资本方的合作，设立SPV 公司，以此撬动社会资本参与碳汇项目开发。此外，从目前PPP 模式实行的投资年限来看，均为中长期，正好与碳汇长周期开发相吻合，有利于实现碳汇项目的长期融资。其次，从PPP 项目的运作方式来看，PPP 项目每年都需进行绩效考核，恰好可以通过合理的绩效考核，有效监督碳汇项目的实施，推动碳汇项目持续优化，向核证自愿减排量方向发展，最终实现标准的可上市交易的核证碳汇。最后，PPP 项目收入来源中包含可行性缺口补贴，可以有效弥补项目现金流来源不足的问题，为项目融资提供有效支撑。

在采用PPP 模式的同时，人民银行可推动政策性金融机构设立支持碳汇项目的专项投资基金，通过夹层投资方式进一步补充碳汇项目开发的资本金，同时夹层投资可以发挥以下几项功能：一是以专项基金出资作为股东，在一定程度上代表政府出资，能有效提升SPV 公司资信；二是专项基金在项目实施过程中作为股东，可对项目进程进行有效监督和管理；三是若在夹层投资初期就寻找潜在碳汇资产购买方做夹层投资回购方，这样项目成熟后，回购方完成回购后就具有项目公司部分股权，假设此时碳汇市场价格较高，投资方可以通过股权收购，来取得企业控制权，进而将碳汇资产收入囊中；如果此时碳汇价格较低，企业依旧可以在市场上购买碳汇资产，来补足清缴义务。四是专项基金到期回购或市场化退出还能二次撬动社会资本，切实发挥基金引导产业发展的目的。

3.欲解决金融机构动力不足、风险难以把控的问题，一是构建央行动产融资统一登记公示系统与PPP 考核数据、核证自愿减排碳汇项目库、碳排放权交易登记数据的联动机制。项目初期以列入PPP 项目库、通过碳汇项目审定为前提，确定碳汇项目实施的可靠性，融资过程中由央行动产融资统一登记公示系统，来锁定碳汇项目未来收益权，同时约定对未来形成碳汇资产抵押权益，在项目实施过程中政府和银行运用PPP 考核数据，积极推进项目实现核证自愿减排量，最终在形成碳汇时，碳排放权交易平台以动产融资统一登记公示系统数据为依据直接办理抵押登记，实现未来权益质押到核证碳汇抵押的无缝切换。二是设立并优化支持碳汇的货币政策工具，从两方面对银行支持碳汇项目进行考核，一方面是银行支持碳汇项目总量，另一方面也可以将碳汇未来收益权作抵押的项目最终转化为标准核证碳汇的项目的转化率纳入考核，给予银行再贷款等资金量和价格方面的优惠，切实解决金融机构动力不足、风险难以把控的问题。

四、政策建议

一是持续加强制度体系建设，探索构建金融机构碳核算体系。以银行业金融机构为试点，充分考虑金融机构碳排放，参照现行发电行业碳排放权配合和清缴核算机制，建立独立的金融机构碳核算体系。同时在碳排放权清缴补充形式——碳汇交易层面，打通金融机构碳核算体系与实体产业碳排放交易体系的通道，积极推动金融机构参与碳汇交易，以此来实现碳汇价值传递，有效打通碳汇企业和金融机构间的价值屏障，构建交易更加频繁的碳汇交易体系。

二是打造碳汇项目平台，探索建立多方出资的SPV 主体。通过设立专项基金，灵活运用夹层投资，补充碳汇项目资本金，通过专项基金搭建SPV 主体，以基金撬动社会资本。同时，探索以PPP 模式开展的碳汇项目，通过政府与社会资本的多方合作，利用村集体林地、草地等试点碳汇项目开发，为碳汇项目实施提供良好的平台。

三是建立数据互通机制，为机构融资和金融机构控制风险提供便利。构建以PPP 项目数据库、碳汇项目审核、动产融资统一登记、碳排放交易登记数据相互联动的数据库。实现银行和政府以PPP 项目考核为抓手，共享PPP 项目考核数据，在考核中进行过程管控，把握项目风险，推动项目形成核证自愿减排量，对于权力登记形成动产融资与中国碳排放权注册登记结算有限公司（以下简称中碳登）的协同连动，若碳汇项目最终形成核证碳汇，对已质押的，中碳登直接进行办理登记，防止银行权益悬空。

四是用好用足货币政策，推动金融机构发挥金融带动作用。充分运用货币政策工具，引导银行业在风险可控的前提下，主动支持碳汇项目，有效发挥金融指挥棒的作用，促进金融带动碳汇项目的发展。