ESG披露对企业资本结构及其动态调整的影响

金兰　姜华颖

【摘  要】论文以2012-2021年沪深A股上市公司为研究样本，从静态视角和动态视角探究了ESG披露对资本结构的影响。结果发现，ESG披露能降低杠杆率，减缓资本结构调整速度。ESG披露通过增加分析师关注来影响资本结构及其调整速度。

【关键词】ESG披露；资本结构；动态调整

【中图分类号】F275【文献标志码】A【文章编号】1673-1069（2023）10-0058-03

1 引言

党的二十大报告指出，我们必须牢固树立和践行绿水青山就是金山银山的理念，加快发展方式绿色转型，积极稳妥推进碳达峰碳中和。ESG信息披露是指企業通过向利益相关者传达有关环境、社会和治理方面的信息，展示其对长远发展的承诺，树立企业良好的市场形象。近年来，为降低高杠杆带来的金融风险，国务院、财政部等陆续发布了去杠杆的纲领性文献，并指出要保持宏观杠杆率基本稳定，处理好恢复经济和防范风险的关系。企业资本结构一直是会计学、金融学领域的重点话题，其研究内容也从静态视角过渡到了动态视角。

2 文献综述

ESG披露与公司价值的关系方面，许多学者表明ESG披露与企业价值之间存在正相关关系[1]，也有学者认为二者之间存在非正向关系[2]，而将ESG披露与企业资本结构及其调整速度纳入同一研究框架的文献很少。

ESG披露对企业资本结构的影响分为两方面：部分学者们认为ESG披露有助于企业树立良好信誉和形象，帮助利益相关者更好地了解企业经营情况，吸引资本市场的投资者，增强其投资信心[3]。另一部分学者认为公司重视ESG活动意味着会投入过多资金以呈现良好的ESG报告，而这将导致公司资金使用不当，对企业正常经营产生直接影响。

有关ESG披露如何影响资本结构动态调整的文献并不多，张鲁光[4]表示ESG披露能够加快资本结构的调整速度，且向下调整的速度比向上调整时更快。

3 理论假设

3.1 ESG披露与资本结构

投资者鉴于自身无法及时获得有效的内部信息，通过在契约中增加条款和融资成本来避免公司管理层侵占投资者利益。ESG披露有利于投资者直观地了解企业对社会问题的重视度，评估公司未来发展前景，提高信息透明度，降低融资成本。此外，管理层为了获得更多收益，可能利用职务之便将资金投入高风险的项目中，这种行为不仅对公司正常运营产生直接影响，还会影响公司的市场地位。而ESG披露有助于约束管理层的机会主义行为，提高内部治理水平，缓解代理冲突问题。因此提出假设1：

H1：ESG披露降低企业的杠杆率。

3.2 ESG披露与资本结构动态调整

一方面，投资者根据滞后失真的企业信息有可能作出错误的决策，使得投资收益无法达到预期目标。企业作为信息优势的一方，有动力通过不良行为损害利益相关者的名誉。而ESG披露能够提高对外的可信度和透明度，减少企业调整杠杆的动力。另一方面，为了引起社会关注，管理者需将内部资金投入如生态环保、员工福利等项目，但这会造成过度投资问题，使得资本结构调整速度变缓。因此提出假设2：

H2：ESG披露降低企业资本结构调整速度。

4 研究设计

4.1 样本选取与数据来源

本文选择2012-2021年中国沪深A股上市公司，通过剔除金融类上市公司、经营异常ST、*ST类上市公司、数据严重缺失的上司公司样本，最终得到9 501个观测值。ESG披露来源于彭博数据库，其他指标均来源于CSMAR数据库。

4.2 变量定义

4.2.1 解释变量

本文选择彭博数据库的ESG评分作为解释变量。彭博数据库从公司的可持续发展报告、年度文件等收集资料并通过计算得到最终的ESG得分。

4.2.2 被解释变量

4.2.3 控制变量

具体衡量方式如表1所示。

4.3 模型设定

5 实证检验

5.1 描述性统计

表2的描述性统计结果显示，上市公司ESG平均得分为27.258，标准差为8.349，说明公司之间ESG披露整体情况偏差。市场杠杆均值为0.233，标准差为0.125，说明企业的资本结构总体波动较小。

5.2 回归分析

5.2.1 ESG披露对资本结构

表3中第一列的回归结果，ESG披露对资本结构的影响系数显著为负，表明企业越积极履行ESG披露责任，其资本结构越低。企业通过向利益相关者传递积极信号，提升自身在市场中的形象，有利于吸引更多投资者，假设H1成立。

5.2.2 ESG披露对资本结构动态调整

表4中第一列显示ESG披露对市场杠杆调整速度影响，结果显示ESG*Δtlev的系数显著为负，说明披露ESG信息的企业会减缓实际市场杠杆向目标市场杠杆调整的速度，假设H2成立。

5.3 稳健性检验

5.3.1 替换变量

采用商道融绿ESG数据作为替代变量，鉴于商道融绿的数据从2015年开始，因此样本量偏少。表3、表4的第二列显示研究结果稳健。

5.3.2 内在性处理

利用同行业其他企业的ESG披露均值作为工具变量，显示结果稳健（见表5、表6）。

6 机制分析

一家企业的分析师关注数量增多意味着企业对外披露的信息质量较高，能缓解信息不对称问题，促使企业获取资金，同时也减少了调整资本结构的动力。因此，ESG披露通过增加分析师关注度来影响资本结构及其调整速度。分析师关注度表示为ana，即分析师进行过跟踪分析的数量加1的自然对数。

ESG披露对资本结构的机制分析结果如表7所示，ESG披露对分析师关注度有显著正向影响，当ana作为中介变量时，ESG披露对资本结构的影响仍然为负，即ESG披露通过吸引更多分析师关注，从而降低其杠杆率。ESG披露对资本结构动态调整的机制分析结果如表8所示，ESG*Δtlev与分析师关注度之间呈现显著为正的关系，且分析师关注度作为中介变量时，ESG披露对资本结构调整速度具有显著为负的影响，说明分析师关注度在ESG披露和资本结构调整速度之间存在中介效应。

7 结论

本文从静态和动态视角探究ESG披露对企业资本结构的影响。结果表示：ESG披露能降低杠杆率和减缓调整速度，在考虑了替代变量和内生性问题后，结果依然稳健。另外，分析师关注度在ESG披露对资本结构和调整速度的影响中发挥中介作用。

本文的研究具有启示意义：首先，由于我国上市公司处于ESG信息自愿披露阶段，且发展时间较短，因此公司披露的信息并不统一，因此，相关部门需要健全ESG披露制度，规范披露标准，鼓励更多的企业积极参与ESG披露活动；其次，鉴于企业积极履行ESG披露能够提升自身声誉，投资者有意愿进行投资，因此企业应充分意识到ESG披露的重要性，通过生态环保、产品质量提升来积极承担ESG责任，优化企业的资本结构。

【参考文献】

【1】陈小珍，陈丽霖.“双碳”目标导向下ESG表现对企业价值的影响研究[J].金融经济，2023（05）：54-64.

【2】舒欢，晴岚.企业社会责任如何影响企业价值：以房地产上市公司为例[J].统计与决策，2022，38（24）：169-173.

【3】白俊，陈师雯，李闯.企业社会责任对高杠杆成本的影响——来自中国上市公司的经验证据[J].科学，2022，36（1）：58-63.

【4】张鲁光.ESG表现影响资本结构动态调整的作用机理和数据检验[J].国商论，2023（7）：111-116.

【5】姜付秀，继承.CEO财务经历与资本结构决策[J].会计研究，2013（05）：27-34+95.