双碳目标背景下企业ESG评级与绿色创新——来自中国制造业企业的经验证据

黄晓红，姚 旭，刘富成

（长春大学管理学院，吉林 长春 130012）

一、引言

党的二十大报告明确提出，要加快发展方式绿色转型，积极稳妥推进碳达峰碳中和，深入推进能源革命，加快规划建设新型能源体系。为贯彻落实党的二十大精神，加快发展可再生能源，积极进行绿色创新，是我们需要持续发力的重要任务。国内经济成分中，企业占据重要地位，对国内可持续发展之路产生巨大影响。然而，国内很多上市企业在发展过程中出现了各种实际问题，有待改进。问题主要体现在企业治理不健全、生态环保重视程度不够等方面。例如，“罗平锌电重金属污染”事件不仅降低了企业的绿色创新绩效，而且导致公众、投资者和各类利益相关者损失惨重。在此背景下，ESG对企业绿色发展的影响已成为学术界关注的热点。ESG注重企业在环境、社会与治理平衡中的表现，以确保可持续发展的顺利实现，这与国家绿色发展和可持续发展战略高度契合。目前，国内对企业披露ESG信息尚未强制要求，其中我国的第三方ESG评级机构的典型代表有华证ESG指数，企业可持续发展期市场监管力量随之形成。然而，这也引发了一系列实际问题：ESG信息是否对企业的绿色创新产生正向影响？其具体作用是什么？

二、理论分析与假设提出

（一）ESG对企业创新的影响分析

与一般性创新相比，绿色创新具有风险更高和成功率更小的特点。［1］利益相关者理论强调，某群体和个人能够对组织的目标实现过程及实际结果产生影响，即为利益相关者，包括企业所有者、供应商、员工、政府以及媒体等。企业绿色创新过程中需要获得利益相关者的资源支持，进而保证绿色创新顺利进行。信息不对称理论是指信息获取途径与获取能力的不同导致市场参与者所掌握的信息存在差异，这也是造成民众在面临风险及收益时存在显著差异的重要影响因素。由于创新具有较高的产出不确定性，导致企业同其利益相关者信息出现失衡，难以对企业绿色创新活动的成本与收益加以精准评估，从而加剧了企业的融资成本。具体而言，企业与利益相关者之间的信息不对称体现在两个方面：第一，企业自身出于知识产权保护的目的，可能并不愿意完全公开绿色创新成果的信息，而外界投资者囿于自身知识有限，也往往难以评估和理解企业的创新价值，［2］从而加剧了企业与利益共同体之间的信息不对称。第二，外部投资者如果想了解和评估企业的绿色创新价值，往往需要付出较多的时间和精力，因此信息识别的成本较高；此外，由于外部投资者处于信息劣势地位，通常还会面临逆向选择和道德风险问题。［3］因此，ESG报告对解决信息不对称具有重要作用。

企业的ESG评级越高，意味着企业向利益相关者传递“企业具有较强的治理能力”与“企业敢于承担环境责任”的信号越强，越能够为提升信息对称性创造更多有利条件。企业ESG评级将企业具体责任及治理状况信息传递给外界，对企业声誉与品牌形象塑造具有积极影响。［4］而企业的信息披露越完善、环境责任表现越好，就越能够以较低的成本获得外部融资。信用评级机构信息可对股票与债券投资者投资决策产生极大影响，其信用评级质量会显著影响股票和信贷市场的信息效率，进而对企业创新能否获得融资起到关键作用。［5］而企业的社会责任表现越好，越能够获得来自评级机构更高的信用评级，［6］这也有利于降低企业的信用贷款门槛。

另一方面，利益相关者理论提出，企业同利益相关者逐步构建起契约合作关系，是企业本质的体现。企业积极创造股东财富并对相关利益加以维护，同时高度关注与其相互影响关系中的相关个人及组织利益。就利益相关者来说，ESG评级在与企业之间的信息沟通方面具有重要作用。当企业的ESG评级较高时，企业的经营稳定性和责任感表现得更强，为利益相关者信心的提升创造了更多有利条件，可让企业效益“回报”随之增长：投资者对企业的专用性投资增长，为企业融资成本大幅降低创造了更多有利条件；企业生产经营过程中员工所提供的人力资本趋于稳定，让企业各项工作可有序推进；消费者产品与服务的购买积极性更高，自己支付预期随之提升；企业可吸引更多专业人才，有利于企业经济效益的稳步提升；政府相关职能部门可提供更多政策、资源方面的支持。企业的ESG评级较高所获得的利益相关者的认可大幅提升，为企业创造更多经济效益奠定了坚实基础。同时，这也有利于提升信息透明度，解决代理相关问题，加强企业内部的稳定性和管理有效性。

综上所述，较高的ESG评级有利于降低企业与利益共同体之间的信息不对称。利益共同体创新资源对企业发展具有积极影响，所获创新资源将更多一些，为绿色创新各项工作有序开展提供强有力保障，有利于增强企业积极参与各项高质量绿色创新活动。并且，目前国内上市企业的ESG信息大多由第三方评价机构披露，投资者可以通过网站等渠道自由获取企业的ESG信息。因此，可以认为上市企业通过ESG信息发送的积极信息较为容易被利益共同体捕获。基于上述分析，提出如下研究假设：

假设1：ESG评级越高的企业越能够获得更多的外部融资支持，从而有利于企业绿色创新。

（二）异质性分析

基于已有文献，ESG评级对不同性质企业的绿色创新会产生不同影响。以下从行业环境风险程度角度和企业性质角度分别进行假设。

1.行业环境风险程度

企业ESG评级较高可获取更多资金支持。对于重污染企业而言，创新需要建立在资金支持的基础之上。企业ESG评级稳步提升可以极大程度上缓解其融资束缚的影响。首先，基于信号传递理论，较高的ESG评级可将积极信号传递到外界，对于塑造企业良好的社会形象具有积极影响。其次，基于可持续发展理论，短期内的经济环境和方针政策可能会影响企业的融资成本，但从长期来看，企业的健康发展更加关键。提升企业的ESG评级可能在短期内消耗一些企业资源，但长期来看，它可以从多个途径中获得更多的经济利益，为企业健康发展创造更多的有利条件。

假设2a：ESG评级对高环境风险行业下企业的绿色创新促进作用更强。

2.企业性质

相较于私营企业，国有企业获得政策及资源支持的优势更加突出，因此其在绿色创新方面的动机可能较弱。民营企业出于自身发展的考虑，更加重视绿色创新带来的企业声誉的提升和股票市场的回报，因此更有可能成为绿色技术创新的领跑者。政府环境保护政策将起到积极引导作用，而私企积极践行ESG理念有利于获取更多的外部融资资源，从而进一步促进绿色创新。在实际研究过程中，就私企来说，绿色技术创新受ESG评级带来的促进效果较为突出。

假设2b：ESG评级对民营企业的绿色创新提升效应更突出。

三、研究设计

（一）样本选取和数据来源

实际研究过程中选取2010—2021年我国A股制造业上市公司相关数据资料。从行业性质看，相对于其它行业而言，绿色创新是制造业企业实现可持续发展的必要途径。［7］并且，制造业当中也包含较多重污染企业，这也是企业ESG评级的主要考察对象。因此，本文主要以制造业上市企业为研究对象。参考已有文献的做法，本文剔除了所有ST和ST*的企业、资产负债率大于1以及关键变量缺失样本的企业，将企业连续三年样本加以保存，即可获取13 685个企业年度观测值。此次研究涉及到的企业财务、绿色专利数据资料来源于国泰安数据库（CSMAR）、国家知识产权局。

（二）变量说明

1.核心解释变量：ESG评级。宋科（2022）［8］相关操作具有极高的借鉴价值，上市公司ESG评级用华证指数ESG评价体系完成综合评估。涵盖2009年后A股上市企业，各季度经更新的数据资料，代表性较强。基于华证ESG评价体系C—AAA九档评级依次赋值1—9，再完成年度均值转换处理，核心解释变量ESG评级即可获取，计作ESG。

2.被解释变量：企业绿色创新。应用上市公司绿色专利申请数量测度企业绿色创新能力，指标构建方法参考Tang等（2021）［9］的专利指标构建方法。具体地，绿色专利申请数量指标包括绿色专利总量=绿色发明专利+绿色实用新型专利（GreenPat），绿色发明专利（GreenPatInv）和绿色实用新型专利（GreenPatUty）三种，对上述指标均进行加1后取自然对数处理。

3.控制变量：参考Tang等（2021）的研究，选取企业控制变量如表1。

（三）模型设定

完成相关模型构建后，即可对ESG评级带给绿色创新的具体影响情况展开综合考察（见表2）：

表2 描述性统计结果

被解释变量GreenInnovationit表示企业i第t年的绿色专利数量，具体包括绿色专利总量（Green-Pat）、绿色发明专利总量（GreenPatInv）和绿色实用新型专利总量（GreenPatUty）三种类型；解释变量ESGit表示企业i在第t年的ESG评级。Controlsit为控制变量集合，包括企业总资产、资产负债率、总资产净利润率、营业收入增长率、固定资产比例、两职合一、独立董事占比、管理层持股比例和机构投资者持股比例。Year与Industry为年份与行业固定效应，ε是随机误差项。需缩尾处理1%水平上全部连续型变量。在进行模型估计期间，需基于行业视角完成标准误聚类调整处理。

四、实证结果分析与讨论

（一）基准结果

表3报告了ESG表现对企业绿色创新总产出、绿色发明专利和绿色实用新型专利影响估计结果，控制变量添加到回归模型中，由此对行业及年度视角固定效应加以有效控制。根据相应的结果可知，三个回归中ESG评级系数1%水平上均显著为正，说明企业的ESG评级越高，越能够促进企业绿色创新产出的提升。在经济意义上，企业的ESG评级得分每上升1个单位，制造业企业绿色专利总产出平均增幅4.7%，技术含量最高绿色发明专利增幅4%，绿色实用新型专利数量则会增加约2.9%。总体而言，表3的研究结果表明ESG评级能够有效驱动企业进行绿色创新。

（二）稳健性检验

1.排除企业策略性信息披露行为

企业策略性信息披露行为受ESG评级结果带来的影响较大，企业通过增加环境责任信息的披露来提高的声誉。需将企业策略性信息披露动机带来的不利影响加以消除，实际研究过程中参考Verrecchia、Kim（2001）［10］所构建的企业信息披露质量指标KV指数，记作KV。KV指数偏高可知企业信息披露质量处于较低水平。在实际研究过程中，把样本KV指数超过75%定义成企业有策略性披露行为。表4的回归结果表明，在剔除可能存在策略性披露行为的企业样本之后，ESG评级能够促进企业绿色创新的结论依然显著成立。

表4 排除企业策略性信息披露行为

2.替换被解释变量

参考Tang（2021）的相关操作方法，实际研究过程中以上市企业所获取绿色专利授权数量作为企业绿色创新的代理变量，用GreenpatRatio来表示。占比偏高可知企业具备较强的绿色创新能力。实际研究过程中，选取绿色发明专利申请在当年全部发明专利申请所占比重情况对企业绿色发明创新能力展开综合评估，记为GreenpatInvRatio；采用绿色实用新型专利申请占当年所有实用新型专利申请的占比衡量企业绿色非发明创新能力，记为GreenpatUtyRatio。从表5 的回归结果可以看出，ESG评级对企业的绿色专利申请占比都具有显著的正向促进作用，这表明本文主要结论仍然成立。

表5 替换被解释变量

3.更换回归模型

因为上市企业专利数量为0的较为普遍，下限数据也是0，这可能会导致均值效应估计模型结果出现一定的误差。实际研究过程中用Tobit和Poisson模型进行稳健性检验。表6报告了更替回归模型之后所得的预估结果，能够看出两种模型企业ESG评级的估计系数始终在1%的水平上显著为正，这表明本文的结论是稳健的。

表6 更换回归模型

（三）异质性分析

环境风险程度较高的行业往往面临较低的ESG评级风险，这可能有利于增强ESG评级对该类企业绿色创新的促进作用。因此，本文根据《绿色信贷实施情况关键评价指标》界定的行业类型，将属于A类和B类的上市公司界定为高环境风险行业。其中，高环境风险行业主要包括矿产和非矿产资源采掘项目、印染、染整精加工、鞣制加工、造纸、石油加工、化工生产、药品、橡胶和塑料生产、非金属矿生产、金属冶炼和压延加工、火力发电、热力生产和供应、燃气生产和供应以及大型设施建筑施工等行业。以企业当年是否属于高环境风险行业为标准，进行分样本检验。表7的前两列汇报了分样本回归结果。可以看出，ESG评级对高环境风险行业下企业的绿色创新促进作用更强。

表7 异质性分析回归结果

相较于民营企业，国有企业在资源获取的方式上拥有更多政治关联的优势，因此国有企业进行绿色创新的动机可能较弱。本文根据企业性质将样本分为国有企业和民营企业，分样本回归结果第（3）（4）列可知ESG评级对民营企业的绿色创新提升效应更显著。

（四）机制分析

由于绿色创新的成本较高且不确定性较大，投资者往往难以获取和处理与公司绿色创新战略相关的信息。这意味着企业与利益相关者之间存在信息摩擦，导致融资方面出现问题。ESG评级从第三方机构获取，能够让银行与外部投资者所获企业信息更加精准，而且可在第一时间获取相关信息资料，帮助企业降低融资门槛和成本，为企业提供足够的研发投入资金，从而缓解企业的融资约束。在实际研究过程中，通过中介效应模型的构建，ESG评级能够让公司融资约束得到极大缓解，立足于该层面完成相应机制检验分析。模型设定如下：

Mechanism是机制变量，可对企业融资约束程度加以衡量。考虑到与其它测度融资约束的指标相比，SA 指数的外生性更强，［11］实际研究过程中企业融资约束程度可用SA 指数展开综合衡量。SA指数是负值且数值较大，表示企业面临的融资约束较小。为对实证结果进行更为直观的解释，本文对SA 指数进行取绝对值处理。取绝对值后的SA指数越大，代表企业的融资约束越大。解释变量和控制变量同模型（1）无任何差异，还能够对行业及年份固定效应加以有效控制。

表8第（1）列是基准回归结果，可为影响机制分析提供重要的参考。第（2）列ESG评级系数显著是负值，可知公司ESG评级逐步提升为其融资约束大幅降低创造了更多有利条件。第（3）列ESG评级与融资约束回归符号同预期无任何差异，回归系数都较为显著。ESG 直接效应系数第（1）列的0.047综合效应系数大于第（3）列的0.034，由此可知ESG评级对公司融资约束具有积极的缓解作用，为提升企业绿色创新能力创造了更多有利条件。

表8 机制检验回归结果

（五）企业ESG评级、绿色创新与财务绩效提升

进一步结合以上相关研究成果可知，ESG评级的提高为公司绿色专利的产出提供了更多有利的条件，但需要解决将技术创新成果转化为具体生产力的问题。已有研究表明，企业专利产出的增加，有利于提升企业未来的财务绩效（吴超鹏、唐菂，2016）。因此，我们推测随着企业ESG评级的提高，绿色创新对企业未来财务绩效的提升效应也将更大。这背后的原因可能是：如上文所述，企业ESG评级越高，绿色创新产出也会越大，而绿色创新可以提升企业的动态能力进而增加企业绩效。此外，公司可以充分利用绿色专利所带来的技术垄断利润，为未来的绩效提升创造更多有利条件。

因此，本文进一步检验当企业ESG评级较高时，绿色创新产出能否提升企业未来的财务绩效。构建模型如下：

其中，Performace表示企业未来三年的财务绩效，参考吴超鹏和唐菂（2016）的方法，采用企业t+1年至t+3年间营业利润均值除以第t年末的总资产来测度。模型（3）估计具体结果如表9，公司今后3年财务绩效为因变量，前两列是使用企业绿色专利申请总量（GreenPat）度量绿色总创新产出回归结果。第（1）列可知绿色专利申请总量对公司今后经营业绩的提升具有积极影响；第（2）列的企业ESG评级同专利申请总量交互项系数5%水平上显著为正，由此可知绿色专利申请对ESG评级较高的企业未来财务绩效的提升作用较大。在列（3）到列（6）中，我们采用企业绿色发明专利的申请数量（Green-PatInv）和绿色实用新型专利和外观设计专利申请数量之和（GreenpatUty）作为自变量，重复之前的回归分析，结果发现与非发明绿色专利申请展开全范围比较可知，公司今后财务绩效的提升受绿色发明专利带来的影响较为突出。上述结果说明，随着ESG评级的提高，企业的绿色创新产出的确有助于提升未来的财务绩效。

表9 企业ESG评级、绿色创新与财务绩效提升

五、研究结论与启示

（一）研究结论

现阶段，空气污染相关环保问题日益突出。由此也极大增强了广大民众绿色环保意识，企业在ESG 评级方面的表现也备受社会各界重视。［12］在此背景下，本研究选取2010—2021 年我国A 股制造业上市公司相关数据资料，对ESG评级带给企业绿色创新产出的影响展开实证考察。经过此次研究发现：首先，企业ESG评级较高，将带来更高的绿色创新产出，通过各种稳健性检验可知此结论依旧成立。其次，结合相应的影响机制可知，企业ESG评级越高，越有助于缓解自身的融资约束水平，从而促进企业绿色创新。第三，异质性分析发现，ESG信息披露对高环境风险行业和非国有企业的绿色创新驱动作用更强。最后，进一步研究发现，随着ESG评级水平的提高，企业的绿色创新产出的确有助于提升未来的财务绩效。

（二）研究启示

1.企业应提升ESG评级水平

通过ESG评级，企业可以充分展示自身在可持续发展方面的综合能力，以满足利益相关者对ESG信息的需求。企业应重视绿色实质性创新，因为绿色实质性创新受ESG评级的积极推动效果较为突出，可为提升绿色创新绩效综合水平创造更多有利条件。同时，较高的ESG评级也有助于确保企业充分获得各项研发所需资金投入，从而极大缓解公司的融资约束水平。政府可以鼓励第三方不断改进ESG评估技术，提高其挖掘企业长期价值的能力。

2.完善专利评价体系

政府专利部门除了现有专利类型以外，还可以根据创新含量和潜在价值对专利质量进行更直观的区分，以便于第三方更准确地评估企业绿色创新质量，也为今后推行更完善的“自上而下”的ESG评级体系奠定基础。

政府职能部门需结合实际情况积极推动高环境风险企业与非国有企业ESG评级体系构建进程，以完善国内的ESG评级体系。积极推动企业ESG评级管理办法与指引的制定，以确保所构建的企业评级体系占据突出优势，主要体现在成本投入更低、效果更优、体系更健全等方面。可结合具体情况制定相关税收优惠措施，鼓励众多私企特别是高环境风险企业积极参与绿色创新活动，稳步增强企业的ESG评级监督能力，让ESG评级治理效应积极作用得到充分体现。通过这种方式，可以有效弥补ESG评级所产生的相关成本投入，不断加快公司主动开展各种绿色创新活动的步伐，为提升绿色创新绩效创造更多有利条件。这对于企业的高质量发展具有十分重要的价值和意义。