银行理财高质量发展的新成效、新挑战与新机遇

邓文硕 孙 澳

2023年上半年，银行理财整体运作情况良好，保持了稳健运行态势，高质量发展既取得了新成效，也面临着一些新挑战。一方面，银行理财平稳渡过2022年底左右的“破净潮”和“赎回潮”，产品破净率已经由2023年初的峰值20%左右下降至半年末的3%左右。2023年上半年，银行理财为投资者创造收益3310亿元，理财产品平均收益率达到3.39%，显著好于2022年平均收益率2.09%的水平，银行理财业绩在低利率环境中表现十分优异，银行理财规模触底回升。另一方面，银行理财失掉了保持多年的最大存续规模资管产品地位，截至2023年上半年末，银行理财存续规模为25.34万亿元，较年初存续规模27.65万亿元下降2.31万亿元，降幅为8.4%。同期公募基金存续规模达到27.69万亿元，较年初增长1.66万亿元，增幅为6.4%，公募基金存续规模超越银行理财存续规模，成为新的最大存续规模资管产品。同时，保险资金运用规模也较年初增长7.07%达到26.82万亿元，银行理财的同业竞争压力持续增大。

当前，银行理财站在重要发展时点，如何避免在发展中掉队？如何重拾领跑势头？面对复杂多变的宏观经济环境和日趋激烈的行业竞争态势，既需要准确总结并理解上一阶段高质量发展的新成效，也需要客观揭示并重视当前发展面临的新挑战，更需要展望并指明未来发展呈现的新机遇，以有效提升下一阶段的发展质效。

银行理财高质量发展的新成效

2023年上半年，银行理财行业围绕服务实体经济融资、服务全社会共同富裕、防范化解重大金融风险等中心工作，扎实推进，高质量发展取得了新成效。

社会资金转化为社会资本的效能进一步提升，推动直接融资比重提升。银行理财是市场投资主体，在“社会资金——社会资本——商品——社会资金”的社会再生产循环链条中，银行理财作为资管产品，吸纳社会资金，并通过投资债券、非标债权、未上市股权等资产，将社会资金有效转化为社会资本，发挥了金融媒介职能，促进了社会再生产的顺畅周转。2023年上半年，银行理财共募集27.8万亿元社会资金，通过投资债券、非标债权、未上市股权等路径，为实体经济提供融资19万亿元，其中，银行理财投资信用债余额12.2万亿元，约占同期全市场信用债总额42.3万亿元的28.8%，是信用债最大的投资者（见表1）。

表1 银行理财募集资金和支持实体经济（单位：万亿元）

从上半年银行理财服务实体经济的整体情况来看，银行理财日益成为货币政策向实体经济传导的重要中介工具。传统的货币政策向实体经济传导的中介工具是银行贷款，无论是数量型货币政策还是价格型货币政策主要通过影响银行贷款投放的数量和价格进而作用于实体经济。近年来，随着我国资本市场发展日益成熟，在我国社会融资规模之中，直接融资占比日益提升。截至2023年上半年末，直接融资占整体社会融资规模的比重为32%，货币政策通过影响资管产品投资行为和资本市场趋势表现，进而作用于实体经济的路径重要性大幅提升。银行理财作为大众理财产品，大量募集个人客户资金，并将募集资金直接投向实体经济，发挥着将社会资金转化为社会资本的功效。截至2023年上半年末，银行理财服务实体经济融资占我国直接融资的比重为16.3%，占我国整体社会融资的比重为5.2%，在我国直接融资乃至整体社会融资中发挥着重要作用。

持续创造稳健绝对收益回报，综合费率水平进一步降低。银行理财是大众理财产品，普惠属性突出。截至2023年上半年末，银行理财的个人投资者数量首次突破1亿人次大关，达到1.03亿人，个人投资者持有金额占比达到90%，远高于公募基金50%左右的个人投资者金额占比，可以说，银行理财是典型的普惠资管产品。资管新规正式实施后，银行理财回归资管本源，实现全面净值化运作。尽管在全面净值化运作的首年，银行理财先后受到了来自股票市场和债券市场大幅波动的两轮集中冲击，但是从整体来看，银行理财的绝对收益目标和绝对收益获取能力没有改变，2022年和2023年上半年，银行理财分别实现绝对收益0.88万亿元和0.33万亿元，银行理财绝对收益水平和稳定性显著强于公募基金（见表2）。

表2 银行理财和公募基金收益对比（单位：万亿元）

银行理财作为大众理财产品，其普惠属性还突出表现在其较低的综合费率水平上。包括银行理财在内的资管产品综合费用一般包含管理费、销售服务费、申购赎回费和托管费，资管产品综合费用是客户为获取资管产品投资收益付出的成本。截至2023年上半年末，全市场银行理财产品平均综合费率在0.3%——0.4%之间，较年初下降0.05%——0.1%，且显著低于公募基金1%——1.1%左右①中金研究数据显示，2022年公募基金全产业链总收入为0.28万亿元，公募基金全年平均规模约为26万亿元，据此测算，公募基金综合费率约1%——1.1%的综合费率水平，按照银行理财上半年3.39%的收益率水平测算，客户投资银行理财的投入产出比高达10倍②银行理财的投入产出比=银行理财当期收益率/银行理财当期综合费率，投资银行理财的回报率十分可观。

稳健经营基础得到进一步夯实，持续增强风险防范化解能力。银行理财是稳健型资管产品，在资管产品“三性”中，银行理财十分重视对流动性和安全性的追求，而对收益性的追求保持在适度的风险承受范围之内。银行理财二十年的发展历程持续验证和增强了银行理财的稳健属性，客户对银行理财的信任度很高，在客户的资产配置结构中，银行理财经常扮演着银行存款的“替代者”角色，是客户资产配置的基石。在短期维度，银行理财根据市场环境和客户需求变化，快速调整产品开发策略和投资策略，加强了中短期限产品的推出和中低波动策略的运用，增强短期抗风险能力。在中长期维度，银行理财完整、准确、全面贯彻新发展理念，顺应经济社会发展大势和政策鼓励方向，稳步加大在绿色发展、“一带一路”、重大区域发展战略、普惠小微、专精特新、乡村振兴等重点领域的布局力度，提升中长期稳健经营水平。截至2023年上半年末，ESG主题理财产品规模近1600亿元，较年初规模增长22%，在行业整体规模下滑的大背景下表现十分亮眼。

2023年上半年，银行理财有效应对2022年末债券市场集中大幅调整带来的冲击余波，成功切断“债市调整——理财净值下滑——理财产品赎回——债券抛售——债市继续调整”的负反馈机制，平稳渡过“赎回潮”和“破净潮”，未发生流动性兑付风险。二季度银行理财规模止跌回升，银行理财存续规模较一季度末修复超过1.7万亿元，7月份的高频数据显示，银行理财存续规模继续快速修复，单月增长规模超过1.7万亿元，银行理财整体存续规模重回27万亿元上方。经历市场冲击和洗礼后，银行理财抗风险能力进一步增强，稳健属性进一步凸显。

银行理财高质量发展的新挑战

2023年上半年，银行理财高质量发展在取得新成效的同时，也面临一些新困难，既体现在总量上，也反映在结构中，既有来自负债端的挑战，也有来自资产端的挑战。

规模领先地位丢失，折射出银行理财净值化转型仍然任重道远。截至2023年上半年末，银行理财存续规模被公募基金存续规模超越，银行理财长期保持的第一大存续规模资管产品的位置暂时丢失。

银行理财存续规模下降与受到2022年资本市场大幅调整的冲击有关，特别是临近年底债券市场的大幅调整，引发银行理财“破净潮”，进而出现“赎回潮”，形成债券市场调整与银行理财赎回的负反馈机制，最终导致了银行理财存续规模的较大下降。2022年末银行理财存续规模的下降，折射出银行理财净值化转型之路依然任重道远。尽管在形式上，2022年银行理财已经完成净值化转型，实现“洁净起步”，但是市场和客户对银行理财净值化转型的理解和认识仍然存在明显偏差，在银行理财出现净值波动的时期，市场过分误读，客户过分担忧，对银行理财的理解和认识仍然停留在“保本保收益”的固有观念中，导致了资本市场的“风吹草动”被放大为银行理财规模的“大起大落”。因此，下一阶段，必须推动银行理财净值化转型实现监管政策要求落实、客户理解认知水平提升和银行理财经营机构能力禀赋强化的统筹兼顾。

负债端短期化特征明显，折射出银行理财仍存流动性风险隐忧。《中国银行业理财市场半年报告（2023年上）》数据显示，2023年6月份全市场新发封闭式产品加权平均期限为346天，较2022年12月份全市场新发封闭式产品加权平均期限498天大幅缩短152天。根据中金研究数据统计，截至2023年6月末，全市场净值型理财产品中近60%为3个月以内期限的短期限产品。这一占比较年初上行了近4个百分点。在经历资本市场调整带来的净值冲击后，银行理财负债端短期化特征更加明显。

银行理财负债端期限较短意味着在一段较短的时间内会集中分布大量开放或者到期的理财产品。银行理财全面净值化运作后，理财产品净值跟随市场变化而波动，若资本市场在一段时期内呈现明显幅度的调整，理财产品净值表现持续不达预期，处于开放期的理财产品将被大量赎回，新发封闭式理财产品将难以顺利发行从而无法衔接到期封闭式理财产品，银行理财资金短期内大量净流出。一方面，这将导致银行理财经营机构面临较大的流动性兑付压力，形成流动性风险；另一方面，这也将导致银行理财持仓资产在市场上集中抛售，增加资本市场的波动，形成“负反馈”机制。因此，下一阶段，必须认真筹划应对银行理财负债端短期化特征的问题，拉长理财产品久期。

资产端策略较为单一，折射出银行理财资产配置平台效能仍有待提升。《中国银行业理财市场半年报告（2023年上）》数据显示，截至2023年6月末，银行理财投放债券、现金及银行存款、同业存单、非标债权、同业拆借及债券返售等固定收益类资产占比达到93%；同时，固定收益类理财产品存续规模占比超过95%，较去年同期增加1.32个百分点。银行理财产品类型单一和资产配置结构单一的特征较为明显（见表3）。

表3 银行理财资产配置结构（%）

银行理财对固定收益类资产配置的过度依赖将带来以下两个方面的问题。首先是制约了银行理财的收益获取能力，对服务共同富裕的战略目标支撑不足。当前我国利率处于低位，固定收益类资产提供收益的能力较弱，影响理财产品当期收益率，如果后期利率水平上行，理财产品持仓的固定收益类资产将面临估值调整压力，还会影响理财产品未来的净值表现。其次是不利于多层次资本市场的发展，对服务实体经济特别是创新型经济高质量发展的战略目标支撑不够。银行理财作为规模巨大的资管产品，理应是多层次资本市场建设的重要参与者和推动者，为资本市场提供更多的长期资本、耐心资本和价值资本，银行理财过度偏重固定收益投资策略，不利于我国股权资本市场和权益资本市场的发展，进而在一定程度上制约了创新驱动发展战略的加快推进。

银行理财高质量发展的新机遇

尽管当前阶段银行理财高质量发展面临着一些困难和挑战，但是在外部政策的催化下和行业自身的探索中，银行理财高质量发展也迎来诸多新机遇，主要如下：

立足自身获客优势，把握指数化投资机遇，拥抱权益投资大势。党的二十大报告提出，“健全资本市场功能，提高直接融资比重”。从与国际成熟资本市场比较的视角看，我国权益市场仍然具有很大的发展空间。在美国权益市场的发展中，指数化投资占有十分重要的位置。华夏理财发布的《指数投资工具发展白皮书》数据显示，截至2022年末，美国指数基金持股市值占美股总市值的比例为17%，而我国指数基金持股市值占A股总市值的比例尚不足3%。近年来，无论美国还是国内，指数基金均呈现资金加速流入的趋势，我国指数投资正在成为权益投资的重要路径，未来发展空间巨大。

指数化投资具有策略清晰度高、策略多元、收益可解释性强、持仓透明度高、交易便利、可复制性强等特征，十分契合银行理财的投资风格。银行理财相较公募基金，一个明显的优势是其植根于银行体系带来的天然获客优势，

银行理财掌握着较大的客户群体，在销售上不需要付出额外的资源，能够降低指数化投资的管理成本，银行理财能够以更低的费率提供更纯粹的指数产品，是低费率指数化投资发展的优良土壤。因此，银行理财可以充分立足自身获客优势，把握指数化投资机遇，拥抱我国权益投资大势，为客户提供更多配置选择的同时提升服务实体经济特别是创新型经济高质量融资的能力。

立足银行体系优势，把握产品平台优势，拥抱财富管理大势。党的二十大报告指出，“探索多种渠道增加中低收入群众要素收入，多渠道增加城乡居民财产性收入”。增加居民财产性收入对实现全体人民共同富裕十分重要，而增加居民财产性收入离不开财富管理行业的大发展。我国财富管理行业方兴未艾，居民财富管理需求巨大。截至2022年末，我国居民金融资产总额近250万亿元，同期，我国广义资管产品总额为141万亿元，资管产品规模仍然有较大提升空间。当前我国存款利率水平不断下行，利率对存款的“挤出效应”明显，预计未来较长一段时期我国存款利率水平仍将维持在较低水平，存款向资管产品“迁徙”的趋势长期存在，财富管理行业发展前景广阔。

商业银行纷纷将财富管理业务作为发展的重要领域和竞争的主要阵地，零售金融资产总额（AUM）成为衡量商业银行核心竞争力的关键指标，财富管理银行战略成为商业银行高质量发展的重大战略。在商业银行财富管理战略架构中，银行理财子公司可以充分立足自身资产组织、产品创设、投资策略的灵活便利性，特别是自身具备的资产配置平台和产品供应平台属性，发挥商业银行体系的客户、资金、渠道优势和资本市场体系的信息、交易、策略优势，助力打造财富管理银行，实现自身高质量发展。

立足稳健运作优势，把握养老理财机遇，拥抱养老金融发展大势。党的二十大报告指出，实施积极应对人口老龄化国家战略，发展养老事业和养老产业。第七次全国人口普查数据显示，60岁以上人口有2.64亿人，占比18.7%，65岁以上人口有1.91亿人，占比13.5%。社会存在巨大的潜在养老金融需求。

2021年9月，原中国银保监会发布《关于开展养老理财产品试点的通知》，选择“四地四家机构”进行养老理财发行试点，养老理财正式落地。截至2023年一季度末，养老理财产品数量突破50支，规模突破1000亿元，养老理财发展势头良好。目前，我国个人养老金制度处于起步发展阶段，参考美国个人养老金发展经验，我国个人养老金的发展将带动我国养老金融释放巨大增量空间，个人养老金远期规模有望达到十万亿元量级。养老理财作为个人养老金的重要配置品类，秉承银行理财稳健运作优势，兼顾安全性和收益性，可以充分享受养老金融的发展红利，将为银行理财行业打开新的发展空间。