特斯拉利润率回升有几个关隘 投资者入场可等更坚实的安全边际

张一雪

电动汽车巨头特斯拉公布低于预期的第三季度报告并发布谨慎指引后，该公司股价大幅下跌。10 月17日至27 日，股价从254 美元降到205美元，跌幅达19.3%。

更重要的是，三季报公布后，多家华尔街大行下调特斯拉的公允估值。晨星分析师认为，特斯拉股价会出现更大的回调，对于投资者而言，可以继续观望一段时间再入场，等待特斯拉更坚实的安全边际。

美东时间10 月18 日，特斯拉公布第三季度财报，整体增速不及市场预期。总营收为233.5 亿美元，同比增长9%，创三年以来最低增速。净利润为18.53 亿美元，与去年同期相比大幅下滑44%。

市场更关注的是，今年三季度，特斯拉综合毛利率为17.9%，低于二季度的18.2%，连续第五个季度下滑，且创下四年来最低水平。

在晨星公司股票分析师SethGoldstein 看来，特斯拉的财报显示了今年以来该公司持续下调汽车价格对公司利润的影响，考虑到特斯拉在今年四季度将继续下调汽车价格，以及四季度新车型Cybertruck 将开始交付，该公司将提高Cybertruck 生产量，因此，预计2024 年特斯拉的利润率将会进一步下降。

Seth Goldstein 表示，长期来看，随着特斯拉减少单位产量以及自动驾驶订阅软件销量的提升，特斯拉的毛利率会逐步得到修复。

但是，Seth 仍下调了特斯拉的公允价值估计，从每股215 美元下调至每股210 美元。他表示，特斯拉股价可能会出现更大回调，建议投资者可以继续观望，等待特斯拉股价可以提供更坚实的安全边际的时候再进场。

浦银国际科技分析师沈岱相对乐观一些，他维持特斯拉275.1 美元的目标价。他认为，特斯拉在全球智能电动车的领先地位以及持续不断的降本能力依然具有优势，但在今明两年，Cybertruck 爬坡过程带来的毛利率和研发投入的压力，以及特斯拉在自动驾驶和AI 等技术投入需要更长的时间才能进入收获期。

在19 日召开的三季报电话会议上，马斯克花费很长时间阐述了特斯拉目前面对的很多风险和困难。例如高利率对车辆销售的影响、FSD 自动驾驶系统、Cybertruck 的盈利前景等。

整体来说，马斯克罕见地表现出了谨慎的态度，他提到，在美国高利率的环境下，消费者在买车时会更关注月供，如果利率保持在高位，人们购买汽车的难度会更大。此外，马斯克还对全球经济环境表示担忧，他将特斯拉比作一艘世界级的船，“即使在暴风雨中，伟大的船也面临挑战。”之后又为自己的“偏执言论道歉”。摩根士丹利分析师表示，“这是我们多年来听到的最谨慎的特斯拉电话会。”

市场担心特斯拉全年能否实现180 万辆的交付量目標，三季度，特斯拉生产43.05 万辆电动车，交付43.51万辆电动车，环比下降6%。对此，沈岱向本刊表示，特斯拉可以完成180 万辆车的交付目标，全年或可达182 万辆，2024 年交付量或可达234 万辆。

三季报公布后，市场对特斯拉和比亚迪进行了新一轮对比。二者从汽车销售量上来看，差距正在缩小。三季度，比亚迪纯电车型销量达到43.16万辆，较第二季度增长23%，较特斯拉仅差3400 辆。晨星股票分析师VincentSun 表示，今年下半年比亚迪销售势头继续保持强劲，预计今年全年汽车总销量将达到290 万辆，同比增长55%，并将比亚迪2023 年至2025 年的汽车销售预测上调5%～7%。

比亚迪的业绩正在强劲增长，根据比亚迪10 月17 日发布的业绩预告，第三季度预盈95.46 亿元至115.46亿元，同比增长67.00% 至101.99%。

Vincent Sun 表示，比亚迪目前的车型组合建立在领先的内部刀片电池和DM-i 技术之上，在行驶里程和能源效率方面具有很好的竞争力。“我们估计，在车辆交付扩张的推动下，该公司的收入将在2022～2025 年实现23% 的年复合增长率。电池密度的发展或将带来长期盈利能力的提高，因此，较低的单位生产成本可能会改善汽车利润前景。我们预计，该公司的净利润在2022～2025 年期间以40% 的年复合增长率增长。”

相比之下，特斯拉在持续增加研发投入。第三季度研发费用同比增长58.39%，达到11.61 亿美元。特斯拉表示，在高利率环境中，正确的做法是专注于可支持未来增长的研发和资本支出。

目前，储能正成为特斯拉利润最高、最具远景的业务之一。三季度，特斯拉储能业务持续表现亮眼，能源生产和储存收入达15.59 亿美元，同比增长40%，特斯拉储能产品装机量同比增长90%，达到4.0GWh。目前，能源和服务板块已为特斯拉贡献了超过5 亿美元的季度利润。

目前，位于加利福尼亚州Megafactory超级储能工厂已通过第二阶段扩建，产能将达到40GWh。同时，上海储能超级工厂初期规划年产商用储能电池可达1 万台，储能规模近40GWh，产品提供范围覆盖全球市场。

此外，Cybertruck 和人工智能开发项目Dojo 被视为推动特斯拉未来增长的关键领域。虽然马斯克透露，已有100 万人预订了Cybertruck，且这款新车型将于11 月30 日在德克萨斯州工厂开始交付，但他仍在电话会议上罕见地试图降低市场对这辆车的营收预期。马斯克表示：“要想实现Cybertruck的量产，并以人们能承受的价格实现正向现金流，这需要我们做大量工作。这是一款很棒的产品，但从财务角度来看，它还需要一年到18 个月的时间提供显著的正向现金流贡献。”

特斯拉多个业务线的“故事”正在铺开，基于此，沈岱认为更适合采用分部加总法对特斯拉进行估值，分别给予特斯拉的汽车销售、汽车租赁、能源、服务和其他这四项业务6.0x、6.0x、2.0x、25.0x 的2024 年目标市销率，得到275.1 美元的目标价。“考虑到今年汽车销量预期已经充分反映在股价中，而其供应端的汽车产量上行惊喜可能性偏低，因此目前认为特斯拉的2024 年市盈率为55x，估值合理。”

（文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。本文所涉个股仅做举例，不做买卖推荐。）