信托纠纷中“刚性兑付”问题探析

王玉琦

国浩律师（郑州）事务所，河南 郑州 450001

一、问题提出

自2007 年中国银行保险监督管理委员会颁布《信托公司管理办法》《信托公司集合资金信托计划管理办法》，规定信托公司不能以任何方式承诺信托资金不受损失，或者以任何方式承诺信托资金的最低收益，到2018 年中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》），详细列举了刚性兑付的情形并新增违反相应条款的后果，对刚性兑付进行了全面规范。［1］虽然监管部门对信托公司刚性兑付持禁止态度，但鉴于资本逐利性、对投资者的门槛要求高、信托产品的流通性差、信托公司自身掌握的高净值客户少等原因使得刚性兑付仍屡禁不止，并逐步演变为信托行业潜规则。监管的强烈禁止使得刚性兑付的相关约定以愈加隐秘的形式出现，法律层面对刚性兑付也无强制性效力规范去禁止，关于刚性兑付的效力问题一直存有争议。在此背景下，最高人民法院于2019 年11 月发布的《九民会议纪要》，其中第九十二条规定了信托公司不论以何种形式约定的刚兑条款均无效，受托人承担与其过错相适应的赔偿责任。

《九民会议纪要》出台后，随着信托不断爆发兑付危机而诉至法院，湖南省高级人民法院（以下简称“湖南高院”）作出的（2020）湘民终1598号民事判决书，认定涉案《信托受益权转让协议》及《补充协议》的约定属于刚性兑付约定，判决两协议无效。该判决一出，立即引起社会各界对信托刚性兑付的讨论与关注。在此之前，新疆维吾尔自治区高级人民法院（以下简称“新疆高院”）作出的（2020）新民终114 号、119 号民事判决书，同样认定信托收益权转让合同，其性质为保本保收益的保底或者刚兑条款。后河北省高级人民法院（以下简称“河北高院”）作出的（2020）冀民终753 号民事判决书，认定78—4 号转让协议含有保证本息的安排，应属无效，补充协议以及《收益权转让协议》系为78—4 号转让协议提供担保，主合同无效，担保合同亦无效。上述判决均是在一审法院认定涉案合同有效的情况下，二审法院改判为刚兑无效。由此可以看出，各法院对刚兑无效的认定标准看法不一。除此之外，在认定刚兑无效的前提下，对基础合同的效力认定、责任的承担等问题看法也不尽相同。因此，《九民会议纪要》出台之后，司法裁判观点并不统一，在具体案件中如何认定是否构成刚兑、如何适用相关法律法规以及认定刚兑无效后如何界定各方责任，尚无定论，关于信托纠纷中“刚性兑付”问题亟待厘清。

二、司法实践中信托纠纷“刚性兑付”的认定思路

（一）适用范围

《九民会议纪要》第九十二条关于保底或者刚兑条款无效的规定，规定第七部分关于营业信托纠纷案件的审理，即该条适用的前提是营业信托纠纷案件，《九民会议纪要》第八十八条明确了营业信托纠纷的认定标准，即信托公司以取得信托报酬为目的接受委托人的委托，以受托人身份处理信托事务的经营行为，属于营业信托。最高人民法院在（2020）最高法民申5362 号、（2020）最高法民申5363 号某银行与某信托公司合同纠纷两案中，采纳了银行提出的案涉交易模式不属于营业信托纠纷，不适用于《九民会议纪要》第九十二条的意见。因此，判断相关信托纠纷是否适用《九民会议纪要》第九十二条的规定，首先要考虑案涉法律关系是否符合营业信托的特征。

（二）承诺刚性兑付的时间

从承诺刚性兑付的时间来看，对于在资管产品推介销售阶段作出的刚兑承诺，认定刚性兑付承诺无效基本已成为共识，无论是《资管新规》规定的第一种情形还是《九民会议纪要》第九十二条均予以规定，且相关判例也予以支持，如北京金融法院在（2022）京74 民终415、418 号营业信托纠纷两案中，认定《信托合同》中的赎回条款系保证本金及固定收益的约定，根据相关规定，含有保底或者刚兑条款的合同无效。

而对于事后刚兑的情形如何认定，《资管新规》第十九条规定的对保本保收益的承诺以及采用滚动发行等方式或金融机构自行筹集资金偿付或者委托其他机构代为偿付的方式均视为刚性兑付，即《资管新规》规定滚动发行、事后兑付仍属于刚性兑付，应属无效，而《九民会议纪要》并未予以明确区分，实践中尚有争议。

有观点认为事后刚兑应属无效，在湖南高院（2020）湘民终1598 号案件中，法院查明双方当事人于2016 年签订四份《信托合同》，于2019 年签订《信托受益权转让协议》及《补充协议》，结合案件相关情况认定承诺刚兑的协议改变了基础合同确立的权利义务关系。在新疆高院（2020）新民终114 号、119 号两案中，法院查明2016 年双方签订案涉《信托合同》，2018 年双方签订《信托受益权转让协议》，且（2020）新民终114 号案件中信托公司已向银行支付部分信托受益权转让价款，新疆高院均认定案涉信托受益权转让合同性质为保证本息固定回报、保证本金不受损失的保底或刚兑条款。上述两个案件二审判决于《九民会议纪要》发布后，均属事后刚兑的情形，法院均认为事后签订的信托收益权转让协议构成刚性兑付，刚兑无效。

有观点认为事后刚兑类似于债务清算，是各方当事人利益衡量后的合理商业判断，且能够化解部分金融风险，稳定金融秩序，金融机构与投资者事后达成的刚兑承诺协议，金融机构所应承担的行政责任不应传导至合同效力。［2］在司法判例中，虽未在信托纠纷案件中查询到相关观点，但在证券投资基金回购合同纠纷中，上海市嘉定区人民法院在（2020）沪0114 民初18234 号民事判决中明确《资管新规》旨在保障投资者合法权益，防范系统性风险。案涉回购协议签订于基金回赎阶段，系因投资管理公司无法兑付投资人的基金份额赎回申请而订立，有别于在推介、销售过程中为了诱导投资者而作出的保底回购条款，可以视为投资管理公司在投资人客观上无法实现投资目的时，双方达成的对投资人予以补偿的合意，应属合法有效。

（三）监管意见的考量

湖南高院在（2020）湘民终1598 号案中，将上海银保监局出具的《上海银保监局关于回复长沙中级人民法院征询函的函》作为证据采纳，认定该函系专业的金融监管行政机关出具，其具有对金融机构相关违法违规行为予以认定并加以处罚的职能，其对此作出的书面回复，是行政机关对于该行为定性的权威结论。而最高人民法院在（2020）最高法民申5362 号、（2020）最高法民申5363 号两案中则认定上海市银保监局《处罚决定书》并没有明确认定合同约定了保底或刚兑条款。相较于《九民会议纪要》主要从合同内容来认定是否构成刚兑，其否定的是通过法律文件提供刚兑承诺的行为，《资管新规》则是全方位的禁止刚兑，既禁止受托人通过资管协议或抽屉文件承诺刚兑，也禁止在行为上实施刚兑。监管部门与司法部门所处的位置不同，分析事物的角度也不尽相同。对同一事实的民事责任认定，司法机关在裁判时在参考监管部门的意见的同时，还应根据具体案件情况进行客观中立的法律分析。

三、信托纠纷中“刚兑无效”的法律后果

（一）基础合同的效力

刚兑无效时是否及于基础合同，存在不同观点。有观点认为刚兑条款无效不影响基础合同效力，认为从现行法律上看，合同部分无效，不影响其他部分效力的，其他部分仍然有效，刚兑条款无效不应影响合同其他部分效力；另外，确认刚兑条款无效是司法权对金融市场交易行为的干预，这种干预应当是谨慎而克制的，不应扩大。［3］否定刚兑条款，肯定基础合同效力，符合市场规律和监管要求。在湖南高院（2020）湘民终1598 号案中，法院认定双方当事人通过2019 年签订的《信托受益权转让协议》及《补充协议》，改变了原2016 年签订的《信托合同》所约定的权利义务关系。而信托公司作为原受托人因后续合同的签订受让了信托利益并承担了信托计划所产生的全部风险，使案涉财务公司从《信托合同》中抽离出来。法院认定前述转让及补充协议名为信托受益权转让，实为保本保收益的承诺安排，属于刚性兑付的约定，认定两协议无效。

有观点认为委托人通常基于刚兑条款才会进行投资，刚兑条款属于目的及核心条款，［4］不能成为具有相对独立性的合同无效部分，刚兑条款无效将导致资管产品合同整体无效。在新疆高院（2020）新民终114 号及119 号两案件中，同样认为受益权转让合同并非独立存在，而是与信托合同一起构成双方当事人对信托单位相关义务的真实意思表示，应属无效。

（二）过错的考量

根据《九民会议纪要》的规定，刚兑无效后受益人有权请求受托人对其损失承担与其过错相适应的赔偿责任。对于其中的过错如何判定，具体指哪种方面的过错，司法实践中主要从以下两个方面进行考量：一是双方当事人对签订刚兑协议的过错，受托人作为专业的投资机构，向委托人承诺保本保息，存在过错，委托人作为合格投资者，为追求高额利息，与受托人签订含有刚兑条款的协议，也可能被认定为具有过错。如委托人也同为专业投资机构，理应知晓受托人不得作出保底或刚兑承诺，则更加无法回避自身存在过错。二是受托人执行受托事务时在履行适当性义务方面有无过错，需要结合营业信托纠纷的类型进行判断。《九民会议纪要》将营业信托纠纷分为事务管理信托纠纷和主动管理信托纠纷两种类型。在事务管理信托纠纷案件中，要以其实际构成的法律关系确定其效力。在主动管理信托纠纷案件中，应当重点审查受托人是否恪尽职守，履行了谨慎、有效管理等法定或者约定义务。另外，如委托人为金融消费者，从《九民会议纪要》第七十三至七十八条规定可以看出，对金融消费者会予以倾斜保护。

（三）损失的确定

刚兑无效后并不意味着受托人无须承担责任，对于各方责任的承担，根据相关规定，民事法律行为无效，行为人因该行为取得的财产，应当予以返还。另外，过错方应当对损失承担与其过错相应的责任。受托人承担赔偿责任以损失的确定为前提，这是法院审理的焦点内容之一。对于已发生损失的情形，司法实践中一般认可投资者的损失包括本金及利息，根据《九民会议纪要》第七十七条的规定，利息按照中国人民银行发布的同期同类存款基准利率计算。相关司法判例也对此予以印证，新疆高院作出的（2020）新民终114 号、119 号民事判决依据原《民法总则》第一百五十七条的规定，支持了信托计划本金以及银行同期利息。

对于尚未清算的资管产品，受托人通常主张资管产品未经清算，投资损失不能确定，多数法院认可该观点，认为在清算完毕前，投资者的损失尚不能确定，从而驳回投资人的诉讼请求。如湖南高院作出的（2020）湘民终1598 号民事判决认为涉案资金信托期限未到期，双方应继续履行《信托合同》项下的权利和义务。待履行期限届满后，案涉财务公司可依法另行主张其损失。河北高院作出的（2020）冀民终753 号民事判决认为需待涉案信托合同清算后再行起诉解决。但也有部分法院突破该观点，认为未经清算也可以认定损失，推定投资者损失已经发生，该种观点为兼顾投资人与受托人的合法权益，避免让投资人陷入无休止的等待中，有助于遏制受托人的违约行为。

四、结语

《九民会议纪要》再次强调了信托业务本质是“受人之托，代人理财”，应遵循“卖者尽责，买者自负”的原则。《九民会议纪要》中直接认定无论是以任何方式约定保底或刚兑条款均无效，可见最高人民法院对于打破刚性兑付态度明确，旗帜鲜明。打破刚性兑付的价值在于促使信托资产管理回归信托本源，防止风险累积在信托机构并进而造成金融性风险，这是维护金融市场秩序的必然选择。但司法实践中在认定是否构成刚性兑付以及各方当事人过错时，尚需运用穿透性审判思维认清案涉法律关系的实质，综合考量案涉交易结构的主导者和受益者、信托公司是否具有多重身份、信托资金的最终流向、当事人的缔约目的和信赖利益等因素，平衡委托人与受托人的合法利益。