供应链金融与中小企业创新投入

陈健　游易亨

摘要：发展“专精特新”中小企业逐渐成为中国保护和培育科技产业的重要一步，而供应链金融能够帮助“专精特新”中小企业提升竞争力。文章利用“专精特新”中小企业中的上市企业为样本进行实证分析，探讨供应链金融对“专精特新”中小企业的创新投入的影响和企业融资约束的影响机制，进一步探讨“专精特新”四个特质的异质性分析。结论表示，供应链金融会促进企业的创新投入，供应链金融会缓解融资约束从而增加创新投入，供应链金融会增强“专精特新”四个特质从而增加企业创新投入。政策建议，政府纳入更多企业进入“专精特新”中小企业名单，并规范企业融资制度；中小企业应当将核心业务融入供应链金融体系，并且利用供应链金融带来的流动性加大创新投入。

关键词：“专精特新”中小企业；供应链金融；创新投入

一、引言

供应链金融是以核心企业信用为依托，以真实交易为基础的封闭式，自偿性贸易融资体系，核心目的是优化企业间资金流动，提升产业链整体竞争力（Camerinelli，2009）。2020年9月，央行与多部门联合出台《关于规范发展供应链金融，支持供应链产业稳定循环和优化升级的意见》，其中指出“提升供应链运行效率和服务水平，对于促进经济良性循环和优化国家战略布局具有重要意义”。可见供应链金融的发展对于产业链的稳定有重要意义，能够拓展企业经济发展新空间，培育经济发展新动能。然而中国资本市场发展不完善，企业融资渠道单一而带来的融资约束却阻碍着企业的发展，主要的困扰主要集中在中小企业的信息不对称（陈晶璞和骆良真，2022）造成资金短缺，无法获得信贷支持等问题，导致发展动力不足。而企业的供应链金融通过金融机构来优化组织间的资金流动，而使企业的资金流和供应链保持一致（顾群，2016），因此供应链金融在中国多数企业的商业实践中得到广泛运用。

近年来，国际环境的恶化给中国科技企业带来不少卡脖子的障碍，供应链安全被逐渐高度重视起来，因此中央反复强调发展专精特新“小巨人”企业，目的就是为了保护并发展科技企业。2021年7月，中共中央政治局会议再次强调开展补链强链行动，加快解决“卡脖子”难题，发展“专精特新”中小企业。截至2022年8月，工信部第四批专精特新“小巨人”企业名单公布，中国已经拥有了近千家专精特新“小巨人”企业，且多数集中在工业和信息技术行业等需要高速发展的新兴产业，具有相当的发展潜力。国内外有关供应链金融的研究较多，有关“专精特新”中小企业的研究不在少数，但是结合供应链金融与“专精特新”中小企业的研究仍相对缺乏。因此本文将根据“专精特新”中小企业中财务数据披露较多的上市企业作为研究对象，专注于研究该类企业的供应链金融对其创新投入的影响，并从融资角度和“专精特新”企业的四类特质进行分析，目的是研究供应链金融对企业创新投入的影响，以帮助“专精特新”中小企业进行更好的决策。

本文的创新之处在于：一是本文将以“专精特新”中小企业作为样本进行供应链金融和创新投入的影响，并且使用融资约束作为中介变量进行机制分析，以探讨“专精特新”中小企业的供应链金融如何影响企业的创新投入；二是对“专精特新”中小企业的四个特质进行异质性分析，以探究供应链金融对其特质的加强效应，同时结合社会逐渐对企业可持续发展战略的要求进行异质性分析。

二、文献回顾和假设提出

“专精特新”中小企业要致力于创新投入，就必须解决在吸引创新投入中的问题。R&D投资与普通投资不同，由于投资者参与门槛高、项目评估难度大、投资回报吸引力较小且投资回报周期较长，企业在为研发项目提供资金时将会面临更大的阻力（杨毅和石书合，2021）。过去，传统金融在引导资源配置上有着较为明显的风险厌恶偏好，这会降低金融服务实体经济的能力（唐松等，2020）。如今，供应链金融可以对主体信用较差的企业进行信贷过程采取风险隔离措施，将核心企业等第三方信用引入到供应链金融的信用评价体系中体现。有关供应链金融和企业创新的研究中，凌润泽等（2021）认为供应链金融能够显著提升核心企业的技术创新水平，同时面向上下游企业开展双向供应链金融和具有高供应链金融能力的企业，供应链金融的创新提升效应更强。由于融资约束会制约企业研发投入水平，供应链金融可以通过缓解融资约束促进企业研发投入（杨毅和石书合，2021）。对于“专精特新”中小企业而言，本文认为供应链金融也能够有效帮助该类企业进行创新投入，以此提出假設1。

假设1：供应链金融会有效促进“专精特新”中小企业创新。

供应链金融主要解决了企业中融资约束的相关难题。有关供应链金融和企业融资约束的研究中，供应链中的企业可以通过运用金融产品以降低企业的融资成本（Atkinson，2008），也可以帮助供应链中的核心企业减轻信息不对称和信用缺失，缓解融资约束（Fellenz et al.，2009）。有关中国的研究中，韩民和高戌煦（2017）指出了供应链金融能够有效缓解企业的融资困境。同时在有关企业融资约束和企业创新投入的研究中，温军等（2011）指出企业的银行贷款融资会影响企业的研发投资，同时在解决信息不对称程度，一方面供应链金融能够帮助资金提供方的信用风险，提高资金的可及性和融资效率（周勇达和吴遥，2020），另一方面能够扩大信贷资金分配规模和分配效率，缓解创新的融资约束（宋华和卢强，2017）。对于“专精特新”中小企业，本文认为融资约束会困扰其创新投入的发展，但是供应链金融能够帮助其缓解融资约束从而发展其创新投入，由此提出假设2。

假设2：供应链金融通过缓解融资约束以促进“专精特新”中小企业创新。

三、实证研究设计

（一）样本选取和数据来源

基于数据的可得性和准确性，本文将选取来自2019-2022年工信部发布的“专精特新”小巨人企业的四次名单中涵盖的且仍然在A股上市的市场企业，共997家企业作为企业样本，并利用此类企业的年报数据作为主要研究对象，同时选取的时间区间在2016-2021年。本文选取的“专精特新”中小企业年报数据均来自Wind数据库。同时在数据处理方面，本文主要去除了数据缺失、异常的企业样本，并且进行1%的缩尾处理。本文最终得到5190个企业观测值，构成面板数据。

（二）主要变量的设置

1. 被解释变量和解释变量：企业科研投入和供应链金融

对于被解释变量，本文参考杨毅和石书合（2021）的做法进行被解释变量的设置，企业的科研投入能够直观地反映企业对创新发展的投入，也能够反映企业投资者对企业创新项目的态度。对于解释变量，本文基于姚玉信等（2017）研究的基础上進行改进，利用当期短期借款、当期应付票据和当期应付账款之和与期末总资产的比例作为供应链金融的解释变量，该指标较为微观，能够反映每个微观企业的供应链发展情况。

2. 控制变量

除了被解释变量和解释变量，本文也利用了其余有关企业科研投入的变量进行控制变量的设置。主要分为两个部分：第一部分是有关企业基础财务信息的变量：资产负债率、独立董事比重、企业资产规模、企业负债规模和企业员工规模；第二部分有关企业业务信息的变量：主营业务利润增速、资本支出变化和营运资本变化。具体的变量设置如表1所示。

本文构建OLS模型进行基准回归，构建实证模型以探讨“专精特新”中小企业供应链金融和企业创新投入的关系：

按照上述的假说，本文基于式（1）要进行“专精特新”中小企业供应链金融对其创新投入路径的探讨，构建式（2）和式（3）中介模型以探讨企业缓解融资约束机制，因此具体设定如下：

其中，R&Ddct为企业创新投入，SCFdct为企业供应链金融，Xict为企业特征控制变量，t代表年份，d代表行业，c代表城市，Mediumdct为中介变量，？缀dc代表随机扰动项，Tt和DD为年份固定效应和行业固定效应。

四、基准回归和中介影响机制

本文主要探讨供应链金融对企业创新投入的影响，这一部分将探讨其基准回归如表2所示，用基准回归来论证前文所给出的假设1。表2第（1）列和第（2）列分别加入企业基础财务信息和企业基础财务信息与企业业务信息两类控制变量进行回归，同时控制年度固定效应和行业固定效应。由第（2）列可得，供应链金融增加一个单位，将会显著提高企业创新投入5.13单位，说明在控制其他条件不变的情况下，会显著提升企业的创新投入。由此，假设1成立。

本文在这一部分进行企业的供应链金融中有关融资约束的机制影响研究，目的是验证假设2中有关企业供应链金融对融资约束的影响以促进企业创新投入的结论。本文利用现金及现金等价物与期末资产的比以及筹资活动现金流两个变量作为融资约束的代理变量，实证结果如表3第（1）列到第（4）列所示，供应链金融能够有效提高企业的现金流和筹资现金流，从而帮助企业提高创新投入的投资。供应链金融能够帮助企业有效降低资金提供方的信用风险以提高贷款效率，通过金融工具和信贷抵押等工具，缓解融资约束，有效提升“专精特新”中小企业短期融资水平，从而提升创新投入水平，该机制假说成立假设2成立。

五、异质性分析

由于“专精特新”中小企业的特质、融资约束对企业的影响和社会对可持续性发展的强烈需求，本文将进行异质性分析，共分为两个部分：第一个部分通过“专精特新”中小企业四个特质进行异质性分析；第二个部分通过Wind的ESG①评级进行异质性分析。

结合张璠等（2022）做法，在这一部分，本文结合上述假说中的“专精特新”中小企业四个特质进行异质性分析。表4第（1）列所示，本文研究“专”的角度，即研究“专精特新”中小企业中供应链金融对企业业务集中度的影响，本文利用前五名客户的销售收入占比进行客户业务集中度的代理变量。从实证结果看出，提升“专”的特征，供应链金融能够更好发展企业自身的核心业务。

关于“专精特新”中小企业中“精”“特”和“新”的研究：“精”的部分，本文利用管理费用率来代替企业中管理精细化的水平，以研究企业在管理过程中管理费用率越高，说明企业用于管理企业的成本较高，会导致企业将更多的资源运用在管理上；“特”的部分，本文利用销售费用率来代替企业产品的特色化，当企业的产品具有特色优势并且能够减少销售成本，能够有效提高企业的销售利润；“新”的部分，本文将利用企业的人均创造收入来衡量。在企业新颖化和现代化的技术水平之中，企业能够帮助企业员工更有效率地产出，是“专精特新”中小企业的优势所在。如表5第（2）～（4）列所示，交互项均显著，并且能够显著加大企业创新投入，说明“专精特新”中小企业进行“精”“特”和“新”方面的提升能帮助供应链金融提升创新投入。

最后进行对ESG评级异质性分析并进行组间差异的检验②。对于ESG评级③的异质性分析，目的是在于对不同ESG评级下的企业，供应链金融对企业的创新投入的影响。不同的ESG评级衡量了“专精特新”中小企业对于可持续发展方向的不同策略和态度。由表6第（1）列和第（2）列的分组回归可以看出，供应链金融对A类评级的企业影响最为突出，说明供应链金融对拥有A类评级的企业的创新投入的促进作用明显，而B级及B级以下的企业影响不够显著。对于A类评级企业，企业的治理水平和对可持续发展的战略较为突出，供应链金融的实施良好，因此能够帮助企业促进其创新项目的投入

六、内生性分析和稳健性分析

尽管前文已控制企业特征变量和年度与企业固定效应，目的是缓解遗漏变量问题，但是内生性问题还能通过城市发展因素来影响企业的发展，因此本文进而使用城市和年度双向固定面板来解决此类内生性问题。其次进行稳健性分析以在不同的条件下检验假设1。第一部分进行解释变量的替换。基于韩民和高戌煦（2017）的研究，本文利用是否对控股子企业担保地发生的虚拟变量作为第一个解释变量的替换，并且利用对控股子企业担保的发生额作为第二个解释变量的替换。第二部分进行被解释变量的替换，由于本文研究的是创新研究投入，而研究人员的招聘数能够反映企业对创新投入的程度，同时资本化研发支出能够反映企业对于长期创新投入的程度。最后一部分进行替换样本的检验，本文首先除去了一线城市的企业作为第一个替换样本的企业样本，其次保留工业和信息技术行业的企业作为第二个替换样本的企业样本。同时本文发现保留工业和信息技术行业的企业的系数相对基准回归而言更大，说明“专精特新”中小企业中，供应链金融对工业和信息技术行业的企业的创新投入影响更大。结合更换解释变量、更换被解释变量和更换样本之后的稳健性检验①，证明“专精特新”中小企业的供应链金融水平能够显著提升其创新投入。

七、结论和政策建议

基于上述的分析结果，本文得出结论：一是供应链金融能够帮助“专精特新”中小企业促进创新投入，并且通过机制分析可得，供应链金融能够缓解“专精特新”中小企业的融资约束从而帮助企业更好地获得资金以促进创新项目的投入；二是通过加强“专精特新”中小企业的四个特质，供应链金融能够增加其创新投入；三是供应链金融对ESG评级较高的“专精特新”中小企业能起到较好的作用。

由于“专精特新”中小企业的优秀商业价值和特色化发展水平，“专精特新”中小企业对于中国企业而言有重要的战略地位。基于上文得出的实证分析和结论，给出以下建议以提升企业的供应链金融和创新投入水平：一是对于政府部门和监管部门而言，应加速完善北交所新三板挂牌制度和纳入更多的中小企业进入“专精特新”企业行列，帮助更多的“专精特新”中小企业获取来自外部投资者的融资，同时也需要完善有关供应链金融法律法规和监管体系，以规范中小企业行为；二是对于中小企业主，要将核心业务尽量拓展到供应链金融体系中，以便提升产业链资源的配置效率从而提升核心业务的竞争优势，要维护核心客户和重要金融机构的关系以能够降低销售成本和缓解自身的融资困境。

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＊本文得到广东省大学生创新创业项目“供应链金融对‘专精特新中小企业的影响研究”（S202211846041）的支持。

（作者单位：陈健，广东外语外贸大学国际关系学院、广东外语外贸大学金融学院；游易亨，广东外语外贸大学金融学院。游易亨为通信作者）