上市公司股权代持协议效力审视

祝 彬

(南京医科大学马克思主义学院, 江苏南京 211112)

一、问题的提出

有限责任公司股权代持协议效力的问题,因《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定(三)》(以下简称“《公司法解释(三)》”)第二十四条一锤定音的规定以及有限责任公司的特点,理论界和司法实务中基本一致认同了有限责任公司股权代持协议的有效性。未上市股份有限公司股权代持协议的效力问题,司法实务中多参照有限责任公司股权代持协议的效力认定处理,也基本上达成共识。当然,特定行业对于股权代持具有特殊要求的有限责任公司和非上市股份有限公司,其股权代持的效力判断问题需要根据相关的规定以及代持行为对社会的危害性进行判断。例如,在原告福州天策实业有限公司诉被告福建伟杰投资有限公司、第三人君康人寿保险股份有限公司(非上市公司)营业信托纠纷一案中[1],涉案《信托持股协议》因被认定损害社会公共利益而被判无效(1)最高人民法院在该案中认为,中国保险监督管理委员会制定的《保险公司股权管理办法》尽管属于部门规章,但中国保险监督管理委员会是依据《保险法》的明确授权制定的该管理办法。该管理办法中“任何单位或者个人不得委托他人或者接受他人委托持有保险公司的股权”的规定,具有实质上的正当性与合法性。保险行业涉及众多不特定被保险人的切身利益,保险公司这种潜在的经营风险在一定情况下还将危及金融秩序和社会稳定,进而直接损害社会公共利益,最终认定涉案《信托持股协议》无效。。

上市公司股权代持协议效力的问题近年来成为司法实务界和理论界关注与争议的热点问题。之所以被关注,乃是因为对此问题在理论界认识上的分歧和司法裁判的不同认定。之所以会出现前述的认识分歧和不同认定,因为缺少直接、明确的法律规定,对于上市公司股权代持协议效力的认定,需要通过证券相关法律、行政法规和规章对上市公司的治理要求,结合股权代持协议的具体情形去判定代持行为是否构成违背公序良俗,进一步判定股权代持协议的效力。在一系列的认定过程中,学者们难免会产生不同的观点,司法裁判者难免会有不同的认定,甚至出现了两起完全相同的案件[2],不同的法院对涉案股权代持协议的效力认定却截然相反(2)一审南京市秦淮区人民法院、二审南京市中级人民法院均认定涉案的《股份代持协议》无效;一审上海浦东新区法院、二审上海市第一中级法院均认定涉案的《股份代持协议》有效。两起案件事实完全相同,两个原告以《股份代持协议》中约定的原告住所地法院管辖条款,分别在南京和上海对同一被告提起诉讼。。这种相互矛盾的判决让社会对司法的统一性、公平性和权威性产生怀疑,也不利于具体问题的解决。因此,有必要厘清上市公司股权代持协议效力判断的价值趋向、认定标准和规则,以及协议被确认无效之后的利益分配和损失分担等问题。

二、上市公司股权代持的外在表现形式及内在原因

1.股权代持的外在表现形式

通过对上市公司股权代持纠纷相关司法判例的调研发现,代持人和被代持人之间股权代持关系的确立存在不同的形式。最常见的当属直接签订股权代持协议的方式,其他还有通过信托方式确立代持关系的、通过签订代理协议方式确立代持关系的、通过签订担保关系确立代持关系的。不管什么形式,应当根据双方的意思表示判断是否属于股权代持关系。无论代理关系下的股权代持,还是信托关系下的股权代持,或是股权转让关系下的代持,甚至是持股会名义下的股权代持等,其实质均属于股权代持范畴[3]。

2.股权代持的内在原因

通过对既有司法判例的归纳和梳理发现,司法裁判中对上市公司股权代持原因予以深究的并不太多。通常情形包括:基于隐蔽身份而委托他人代持;基于身份不合持股要求而委托他人代持;基于减少名义股东人数而安排委托代持;基于委托理财的目的发生的代持;更有基于恶意规避监管规则发生的代持行为,如规避信息披露义务、隐藏关联交易、实现内幕交易、规避董监高的任职回避要求、实现操纵市场的目的等。

3.股权代持纠纷的案由

因股权代持纠纷引发的诉讼,司法裁判案例中常见的案由包括:股权转让纠纷、股票权利确认纠纷、企业出资人权益纠纷、执行异议纠纷、与公司有关的纠纷、合同纠纷[4]等。案由虽有不同,但诉请无外乎代持股权的归属、收益的分配和损失的分担。

三、上市公司股权代持协议效力认定考察

1.认定上市公司股权代持协议有效的观点

此类观点认为,在《公司法解释(三)》第二十四条明确肯定有限责任公司股权代持行为效力的情形下,并未有法律、行政法规明确禁止上市公司股权代持行为,因此,对于上市公司股权代持行为效力的判断可以参照前述规定认定为有效[5]。司法实践中,一些法院的判决认为上市公司股权代持行为并未违反法律、行政法规的强制性规定,应当有效。例如,在许倬俣与陈黎明、湖南大康国际农业食品股份有限公司企业出资人纠纷案件[6]中,湖南省怀化市中级人民法院认为,尽管《公司法》和《证券法》对于上市公司股权、债券的转让和交易做出了限制性规定,但只是对公司股份、债券转让和交易在履行时具体场所做出了限定,并没有对上市公司股权代持关系效力做出禁止性规定。在唐守余和孙兆国合同纠纷案件[7]中,一、二审法院均认定双方之间签订的《股权担保书》实质是综合性的纠纷解决协议,并非单纯的担保合同,担保书中的约定为当事人真实意思表示,合法有效,孙兆国应当将其所持有的上市公司山东日科化学股份有限公司股份810万股过户登记至唐守余名下,并最终获得最高人民法院认定。这种以法律、行政法规未对上市公司股权代持行为禁止为由全面认定代持行为效力的观点和做法,忽视了上市公司的固有属性、证券市场的监管规则。长此以往,司法裁判与行政监管的冲突必然愈演愈烈[4]。

2.认定上市公司股权代持协议无效的观点

备受关注的杨金国与林金坤股权代持纠纷案件[8]发生以来,司法实践中认定上市公司股权代持协议无效的判例越来越多。该案中,最高人民法院认为公司上市发行人必须股权清晰,且股份不存在权属纠纷,上市公司需遵守如实披露的义务,披露的信息必须真实、准确、完整,属于证券行业监管的基本要求,也是证券行业的共识。上市公司股票发行过程中不得隐匿真实股东,即上市公司股权不得隐名代持。上市公司股权代持违反上市公司系列监管规定,对广大非特定投资人利益构成侵害,损害了社会公共利益,协议应当无效。该案中,最高人民法院并未考虑股份代持的数量、代持股份占已发行股份的比例,也没有认定是否构成违反法律、行政法规,而是从违反系列监管规定,进而损害社会公共利益的角度进行论证股权代持协议的无效。在苗某诉吴某案件[2]中,南京市中级人民法院认为涉案《股份代持协议》无效,其主要理由和观点比较契合最高人民法院在杨国金与林金坤案件中的观点。南京市中级人民法院认为,由于股份代持,必然影响上市公司的股权清晰,导致上市主体的不实信息披露和相关主体对代持行为的刻意隐瞒,进而会影响证券监管部门对内幕交易和关联交易的审查,对高管人员任职回避的监督等,这将关系到以信息披露为基础的证券市场整体秩序和广大投资人的合法权益,将有损证券市场秩序和社会公共利益。

在杉浦立身与龚茵股权转让纠纷案件[9]中,上海金融法院详细阐述了上市公司股权代持行为对公序良俗的破坏。上海金融法院的观点表明,法律规定民事法律行为因违背公序良俗而无效的目的在于对民事领域意思自治的限制,但由于公序良俗概念内涵和外延具有较大的不确定性,在司法实践中难以精准界定,应当审慎适用,以免其被滥用而过度限制民事主体的意思自治。公序良俗意指公共秩序和善良风俗,公共秩序是指经济、政治、文化等领域的基本秩序和根本理念,是与公共利益相关的基础性原则、价值和秩序。不同领域存在不同的公共秩序,具体判断所涉公共秩序的内容时,首先应当依据该领域的法律、行政法规为准。在该领域的法律和行政法规没有明确规定的情况下,判断某一下位规则是否构成公共秩序时,应当从实体正义和程序正当两个方面考察。其中,实体正义是指该规则应当体现该领域法律和行政法规所规定的国家和社会整体利益;程序正当是指该规则的制定主体应当具有法定权威,且规则的制定与发布应当符合法定程序,具体可以从法律授权、制定程序、公众知晓度和认同度等方面综合考量。证券法授权证券监督管理机构制定证券发行的条件,证券监督管理机构制定的《首次公开发行股票并上市管理办法》规定,发行人应当如实披露股份权属情况,属于证券市场中应当遵守,不得违反的公共秩序。

也有部分案件中,由于股权代持的目的是为了实施犯罪行为,从而被法院认定代持行为属于以合法形式掩盖非法目的,从而否定了股权代持行为的效力。例如,在北京政泉控股有限公司和北大资源集团控股有限公司委托合同纠纷一案[10]中,一、二审法院均认为,北大资源公司为购买关联公司(北大医药股份有限公司)的股票,规避信息披露义务,与政泉公司签订代持协议,其违反上述信息披露义务的目的是为了配合李某(因内幕交易罪被追究刑事责任)在所涉股票交易中谋取非法利益。涉案《股权代持协议书》属于以合法形式掩盖非法目的,应属无效。

3.上市公司股权代持协议效力应当区别对待的观点

关于上市公司股权代持协议效力问题,理论界和司法审判实践中均未形成统一定论,但是自杨金国与林金坤案件之后,上市公司股权代持行为无效的观点逐步占据优势。不过,理论界和司法实务界仍有部分观点坚持对上市公司股权代持行为的效力应当区别不同情况看待。在认定上市公司股权代持行为效力方面,应综合考察代持历史原因、代持比例及效果等因素,注重代持行为与损害社会公共利益之间的因果关系[4],而不应当一概认定无效。2019年新修订的《证券法》将股权结构的重要变化作为上市公司必须披露的大事件之一,有学者据此推导出该规定的立法主旨并未否定股权代持行为,而仅仅是作为信息披露的重要内容,并进一步认为,即便上市公司,股权代持也并非要一概杜绝,而是可以通过信息披露等监管措施进行风险防控[11]。

根据股权代持比例判断上市公司股权代持行为是否有效的观点不在少数,因为股权代持比例的大小直接决定着股权代持行为对证券市场公共秩序的损害情况。“如果代持的比例很小,不属于必须披露或者纳入监管的情形,不能对上市公司、中小投资者产生影响,达不到损害证券市场公共利益的,代持也不必然导致无效。”[12]同时,代持人与被代持人的身份、被代持的上市公司股份是公开发行还是定向发行、代持行为发生的时间等往往成为综合考虑的因素。例如,在陈某诉吴某案件[13]中,一审上海市浦东新区人民法院认为,原告陈某和被告吴某均系第三人实达公司旗下子公司案外人兴飞公司的高管,涉案实达公司股份系向该企业员工定向增发。原被告同属内部员工身份,并不属于《证券法》等法律、法规所规定的对上市公司发行人需履行的信息披露义务的范畴。而且,本案系上市公司对子公司员工定向增发股份情形,故增发时会在上市公司公告披露的信息中予以概括表述。此外,即便从第三人实达公司的上市规模和涉案股权情况来看,本案涉案股权仅占第三人实达公司所发行股份的极少部分。在股权的代持方与被代持方均系员工、代持行为远早于限售股解禁之前的情况下,如此微小比例的股权代持情况,尚不足以构成因披露不实而损害到资本市场基本交易秩序与基本交易安全,损害到金融安全与社会稳定,从而损害到社会公共利益;故亦不足以导致双方的代持行为无效,最终认定双方之间的《股份代持协议》有效。

四、上市公司股权代持协议效力认定的建议

上市公司股权代持协议效力的认定,不能仅从合同的相对性而囿于代持者和被代持者之间的意思表示考虑,应当从上市公司的特点、法律法规的价值趋向和司法的统一性等角度考虑。

1.上市公司的特点

上市公司作为公众公司,其核心特点就是持股者中包括众多不特定的投资者,众多不特定的投资者往往并不实际参与公司的决策、经营和管理,公司的经营、决策和管理往往由大股东和实际控制人负责,是公司法中“委托代理理论”的典型体现。因此,为了保护众多不特定投资者作为“委托人”的合法权益,公司法、证券法等相关法律、行政法规和行政规章对于上市公司的大股东、实际控制人、经营管理层等“代理人”对公司的经营管理行为做出了严格的监管规定,并不时根据实际情况对监管规定进行调整、完善。尤其是上市公司监管制度中的信息披露制度、关联交易规则和董监高任职回避规定,成为保护广大不特定投资者知情权、决策权和财产权益的重要制度。股权代持该如何对待,的确不纯粹是实际出资人与名义股东两者之间的事情,因为附着公司形态的差别,对于股权代持的法律衡量亦必然产生差别[3]。因此,股权清晰成为对上市公司众多监管事项中的重要一环,它也是监管制度得以落实、金融秩序得以保障,从而防止不特定投资者利益免受侵害的重要支撑。

所以,基于上市公司的上述特点,上市公司股权代持协议已经不再仅仅关系协议中代持人和被代持人之间的权益,同时还关系到广大不特定投资者的合法权益,并进而影响到国家对金融秩序的构建和管理。

2.法律规定的内在价值趋向

《公司法解释(三)》第二十四条的规定,明确了有限责任公司股权代持的效力。但是,对于上市公司股权代持的效力却没有相关法律、行政法规、司法解释的规定予以明示。一般认为,国务院证券监督管理机构因《证券法》第十一条的规定(3)《证券法》第十一条规定,“设立股份有限公司公开发行股票,应当符合《中华人民共和国公司法》规定的条件和经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件”。而获得了授权。因此,国务院证券监督管理机构制定的股份有限公司公开发行股票的规则有别于普通的行政规章,应当具有等同于法律的效力[3]。中国证券监督管理委员会(以下简称“证监会”)颁布的《首次公开发行股票并上市管理办法》第十三条规定:“发行人的股权清晰,控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。”同为证监会颁布的《上市公司信息披露管理办法》第三条规定:“信息披露义务人应当及时依法履行信息披露义务,披露的信息应当真实、准确、完整,简明清晰、通俗易懂,不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”(4)《证券法》第七十八条也有同样的规定:“信息披露义务人披露的信息,应当真实、准确、完整,简明清晰,通俗易懂,不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”第四条规定:“上市公司的董事、监事、高级管理人员应当忠实、勤勉地履行职责,保证披露信息的真实、准确、完整,信息披露及时、公平。”从前述证券法、证监会颁布的规章内容可以看出股权代持的价值趋向,股权清晰是对上市公司的核心要求之一,对于上市公司股权代持所持的态度显然是否定的。

2019年之前,一些司法实践中的判例依据前述规定并从破坏公序良俗、社会公共利益的角度否定了上市公司股权代持协议的效力,引发了较大的争议。为此,2019年最高人民法院颁布了《九民纪要》,其中第31条进一步明确:“违反规章一般情况下不影响合同效力,但该规章的内容涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的,应当认定合同无效。人民法院在认定规章是否涉及公序良俗时,要在考察规范对象基础上,兼顾监管强度、交易安全保护以及社会影响等方面进行慎重考量,并在裁判文书中进行充分说理。”可见,规章的内容是否涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗成为了司法实践中判断违反规章是否导致合同无效的依据,为上市公司股权代持协议效力的认定明确了思路。

3.司法裁判的统一性和权威性要求

综合前述对于上市公司股权代持协议效力观点的分析,结合司法实践中的判例情况,完全有效说已经难以为继。无论理论界还是司法实务界的观点,持区别对待观点者仍然较为普遍。但是,区别对待观点面临的最大问题就是司法裁判时如何统一标准和尺度,防止出现同案不同判的现象。

根据代持股权的比例考虑代持行为对证券市场的冲击和影响、考虑对社会不特定投资人的损害,并进而作为依据认定上市公司股权代持协议的效力,具有很大的主观性、随机性、不确定性。每个法官的认识和感知存在差异,自由裁判的掌握尺度难以统一,将难免会出现案件事实相同、判决结果矛盾的情况。至于同样作为考量因素的代持者和被代持者的身份、代持股份是公开发行还是定向发行、代持行为发生的时间、代持的历史原因和效果等,在没有相关规定予以明确和量化的情况下,由裁判者自由裁量,亦将导致认定标准的不一和矛盾。如前述苗某诉吴某和陈某诉吴某股份代持纠纷案件,两案事实情况完全相同,南京两级法院和上海两级法院对涉案股份代持协议的效力认定就截然相反。这种同样案件相互矛盾的判决结果对于司法的统一性和权威性无疑是一种严重的损害。

综上,对于上市公司股权代持协议的效力认定,应当从保护不特定投资者合法权益、保障证券市场的透明度、维护金融秩序和证券监管制度、遵循证券法律相关规定的价值趋向等角度出发,认定上市公司股权代持协议为无效。当前法律制度框架下,完全可以认定,上市公司股权代持违反了法律授权专门监管部门制定的规章,且按照规定应当受到相应的严厉惩罚,因而属于以合法形式掩盖非法目的、或有损社会公共利益的行为等,可以按照我国《合同法》第五十二条第三项、第四项等规定,认定为无效[3]。关于上市公司股权代持应为无效的理念,与防范上市公司股权代持现象的蔓延相切合,与行政部门的行政监管相衔接,与上市公司股权代持应当从严监管与打压的现实需求更符合。恰如朱慈蕴老师所言,为了减少股权代持现象,法院不支持、不鼓励规避法律、行政法规以及规章的股权代持行为是值得赞同的[14]。无论如何法律都不应当鼓励违法行为,将上市公司股权代持协议统一认定为无效,符合上市公司的特点、法律规定的价值趋向、司法统一的要求。

五、股权归属和损益分配

值得注意的是,上市公司股权代持协议被认定无效后,法院对有损公共利益(违背公序良俗)的行为所产生的收益予以认可并在当事人间进行分配,本身存在一定程度的道德悖论[15]。但是,笔者检索到的司法判例无一例外均承认股权代持投资收益的正当性,也许是在维护公序良俗和私法公平之间的无奈妥协和最佳选择。

首先,损益的分配应当尊重当事人在代持协议中的相关意思表示。“无论股权代持合法与否,必须关注股权代持中的信任因素,这种带有契约精神性质的信任是否触犯了法律,是另外一个问题,如果我们忽视了信任因素,早早地将其归入合法或不法的类型中,是非常不合理的。”“无论代持关系合法与否,只要代持人反悔或背弃了委托人的信任,就不应当受到鼓励,而应使其背负道德和伦理上的责难。”[16]尽管股份代持协议被认定无效,但是代持协议中所体现出的代持人和被代持人的真实意思应当尊重,尊重代持人和被代持人签订股权代持协议之时的真实意思是获取案件判决结果公正的最佳途径。上海市浦东新区法院在判决书中指出:“即便《股份代持协议书》存在违反法律行政法规的情形,然购买涉案实达公司股份系出于原告陈某真实意思表示并不违反法律行政法规,原告陈某可依据其系涉案股权的实际所有人另行向被告吴某提出变更登记等确权主张。”[13]上海金融法院在杉浦立身与龚茵股权转让纠纷一案[9]中亦认为,虽然系争《股份认购与托管协议》无效,但无效之原因并非意思表示瑕疵,而是违反公序良俗,因此该协议中关于收益与风险承担的约定仍体现了双方的真实意思。最高人民法院在杨金国与林金坤股权转让纠纷一案[8]中持相同观点,双方协议因涉及上市公司隐名持股应被认定无效,但并不意味着否认杨金国与林金坤之间委托投资关系的法律效力,更不意味着否认双方之间委托投资的客观事实;同时,也不意味着否认林金坤依法持有上市公司股权的效力,更不意味着否认林金坤与亚玛顿公司股东之间围绕公司上市及其运行所实施的一系列行为之效力。同时认定案件属于“不能返还或者没有必要返还的”情形,杨金国可以请求公平分割相关委托投资利益,但是要求将诉争股权过户至其名下的请求则难以支持。

其次,股权的归属应当兼顾意思表示和过户的可操作性。关于代持股权的归属问题,司法实践中存在不同的观点。上海市高级法院傅伟芬法官倾向于代持的股份归名义股东所有,认为这样不会影响名义股东过往上市过程中的系列行为效力,维护正常的商事交易秩序。笔者认为这种说法难以成立,即便代持的股份归属于被代持人,亦不会影响名义股东在过往上市过程中的系列行为效力。根据现行法律规定和精神,被代持人登记成为显名股东之后也无权否定名义股东此前实施的商事行为。因此,股权的归属仍应当优先考虑代持人和被代持人的约定。只有在根据法律规定或者公司相关文件的规定被代持人无法成为显名股东时,代持的股权归属名义股东才比较合理。此时,将代持股份判定为名义股东所有,而名义股东则需要给付实际出资人巨大数额的投资本金和收益,法院应允许双方协商抛售股票,协商不成,实际投资人可以申请法院拍卖、变卖代持的股票[15]。

最后,意思表示不明的情况下,股权投资损益应当根据公平原则分配。此种情况下如果投资有收益,则应当首先考虑将代持股权购买之时的价值分配给被代持人,增值部分根据对投资收益的贡献程度进行分配;如果投资失败带来损失,则应当考虑对投资损失的过错程度在代持人和被代持人之间确认损失分担。