重塑不完全契约理论下的公司治理模式*——企业数字化转型的新趋势

○浙江财经大学 陈效东

降低并克服不确定性是人们认知经济活动规律的内在动力。Knight[1]在其著名的《风险、不确定性和利润》中首次区分风险与不确定性，认为风险是能被计算概率与期望值的不确定性，而不能被预先计算与评估的风险则称为不确定性。以Hart[2-17]教授为主要代表的不完全契约理论，主张使用一种剩余控制权的契约关系来降低契约双方无法预先计算与评估的现实生活中各类商品和劳务的交易行为的不确定性，并在此基础上设计一种约束签约各方履约行为的机制或制度安排。不完全契约理论下的公司治理理论强调，公司的剩余控制权应以实物资本为主导、最大化的股东利益为目标。

然而近些年来，新科技革命所推动的企业数字化转型趋势正在改变企业传统的剩余控制权配置方式，逐渐由实物资本主导倾向于稀缺度更高、替代性更低的智力资本主导。这将深层次地改变传统的公司治理模式[18]。本文从全面梳理不完全契约理论及其进展出发，深入分析传统以实物资本为导向的公司治理模式，并结合当前企业数字化转型的新趋势，尝试重塑不完全契约理论下公司治理的新模式。

一、全面梳理奥利弗哈特的两代不完全契约理论及其研究进展

完整理解哈特(Hart)教授的不完全契约理论及其发展，我们需要回溯到1937年科斯(Coase)的经典论文《企业的本质》。Coase[19]认为企业的交易费用低于市场交易成本是企业能够替代市场的原因。但可惜的是，如何准确度量交易费用成为困扰主流经济学家使用交易费用解释企业产权问题的难点。随后，Williamson[20]引入了资产专用性概念，他认为一项交易的资产专用性越强，交易的成本就会越高。为了降低交易成本，企业应当通过一体化的方式将市场交易转变成企业内部事项。但是，一体化减少交易成本并非适用于所有交易，否则企业的边界将无限延展[2-4]。

(一)GHM模型的新产权理论：第一代不完全契约理论

哈特等人的重要贡献在于解释了交易成本产生的原因，即影响交易成本的决定因素为契约的不完全性。哈特认为，由于人们无法预期未来的或有状况(Contingent Condition)，或者即便能够预料到也无法以契约双方都认同的方式写在契约中，契约具有广泛的不完全性[2-17]。为了降低契约的不完全性，哈特等人创造性地提出了剩余控制权的概念，并指出将契约中的所有权利划分为确定的特定权利(Specific Rights)和剩下无法事前规定的剩余控制权(Residual Rights of Control)。契约中的剩余控制权一般通过合同法或公司法中规范的产权或所有权的方式来行使，并且配置于专用性资产投资的一方。然而，签约的另一方也可以通过变更产权的方式获得剩余控制权。当变更产权所带来的边际收益等于边际成本时，企业的最优边界就可以通过产权配置确定下来[2-4]。

随后，Hart和Moore[14-15]在Grossman和Hart[2-4]构建的两个所有者简单模型基础上增加员工因素后，得出剩余控制权应当配置于物质资本的提供者，并认为剩余控制权的本质属于物质资本的集合。Grossman，Hart and Moore的两篇论文(简称GHM模型)从契约的不完全出发，围绕剩余控制权这一核心概念展开理论分析，构成了第一代不完全契约理论。

尽管不完全契约理论(GHM模型)对交易费用的解释产生了重要影响，但也遭遇了以Maskin和Tirole[21-22]为代表的完全契约理论学派较为严厉的质疑，主要表现在：第一，GHM模型所推论的“无关性定理”(Irrelevance Theorem)缺乏一个坚实的理论基础；第二，GHM模型所依赖的关键假设——资产专用性，与现实中无法准确度量不相符；第三，GHM模型的另一个重要假设——当事人的再谈判符合科斯定理，却无法解释企业普遍存在的授权或科层制现象。

(二)行为经济学的引入：第二代不完全契约理论

Hart et al[11，16]所开创的第二代不完全契约理论是从反驳GHM模型理论并引入行为经济学理论展开再解释开始的。他们将先前签订的契约视为一个参照点，契约双方依照这个参照点要么继续履约(公平感知)，要么展开报复性投机行动(侵犯感知)。这种履约的差异化心理偏差以及隐蔽的投机行动导致契约的再谈判不符合科斯定理假设。

依据参照点效应，Hart[11]重新解释了产权的价值。在行为经济学视角下，产权的作用不仅可以保护当事人的事前专用性投资，降低履约双方的差异化心理偏差，还在解释企业合并中被赋予重要意义。为了综合考虑企业合并活动，Hart和Holmstorme[13]从正反两个方面分析了企业合并活动中存在的协同效应与经理人私人收益受损而引发的机会主义行为，并认为应依照参照点效应权衡企业合并中的收益与损失，从而确定最优的企业产权边界。

另外，在研究方法上，以哈特为代表的第二代不完全契约理论尝试采用实验的方法来检验企业理论。他们发现履约双方的行为模式并没有符合理性人假设，而存在明显的参照点效应；并且相比于其他类型的市场，竞争性程度越高的市场参照点效应越强[23]。

二、不完全契约理论下实物资本导向的公司治理模式

不完全契约理论主张使用剩余控制权的契约关系来降低契约双方无法预先计算与评估的现实生活中各类商品和劳务的交易行为的不确定性，并在此基础上设计一种约束签约各方履约行为的机制或制度安排。因此，剩余控制权的配置问题成为不完全契约理论下公司治理模式研究的核心和关键。在物质资源相对稀缺的经营环境下，企业及时获得充足的实物资本投入成为企业走向成功发展的必经之路。基于资本雇佣劳动的理念，不完全契约理论赞同实物资本的提供者掌握企业最终控制权，公司治理结构主要用于监督或约束代理人的机会主义行为而降低代理成本，实现股东利益最大化的目标。

不完全契约理论将公司治理的研究范围拓展至企业财务结构和资本市场领域，并得出了公司治理结构的主体为企业的股东或实物资本所有者的结论。然而，不同于欧美主要发达国家相对分散的股权结构，东亚、东南亚等国家的股权结构较为集中。自LLSV开创法与金融学的研究范式以来，委托代理问题的研究逐渐由股东与经理层之间的第一类代理问题转向大股东与中小股东之间的第二类代理问题。大股东有能力监督经理层的机会主义行为(有些企业的董事长或总经理直接由大股东委派或聘任)，而中小投资者坐享“免费乘车”。此时，虽然同样为企业实物资本的提供者，同享企业对其他攸关方(如员工、债权人、分析师、供应商、客户以及社区等其他利益相关者)明确收益后的剩余收益，但中小股东却无法掌控剩余控制权。相比于明确受到法律保护的中小投资者，大股东为企业提供持续充足的实物资本投入(尤其是实物相对稀缺、产品市场竞争激烈以及企业面临较大困难的环境下)，有强烈的动力自发监督经理层彻底地贯彻执行企业的长远发展战略，坚定其他利益相关者对企业发展的信心。大股东的专用性投资绑定于企业，理应拥有企业的剩余控制权。企业的经理层团队接受全体股东的委托，是否贯彻和执行股东的意志将是判断履行受托责任好坏的唯一标准。当然，拥有企业剩余控制权的大股东一方面对企业发展提供重要的支持行为，另一方面也存在严重地侵占中小股东权益的“隧道行为”。遏制大股东侵占中小股东利益的行为，有效保护中小股东利益，早已成为各国制定公司法的目的之一。

从不完全契约的公司治理逻辑来看，在面临融资渠道有限、智力资本的积累处于待开发以及激烈的市场竞争环境下，谁为企业提供稀缺的物质资本并深度绑定专用性投资，谁就最终掌控剩余控制权。然而，当前以大数据、区块链、智联网、人工智能为表征的信息技术对传统产业广泛地渗透与深度融合，产业数字化转型正加速推进。这种数字化转型趋势在孕育传统公司经营发展的新业态和新模式的同时，也将对以实物资本为导向的传统公司治理模式产生深远的影响[18，24-25]。剩余控制权的配置越发倾向于由稀缺度更高、替代性更低的智力资本主导。允许创始管理团队拥有的智力资本掌握企业剩余控制权的公司治理模式正在被越来越多的公司采用或借鉴。如互联网公司普遍采用的双层股权结构[26](2019年，上海证券交易所正式推出科创板，允许科技创新企业采用双层股权结构)、阿里巴巴携“合伙人制度”上市以及我国资本市场上逐渐增多的有限合伙协议上市架构[27]等。这些新型的公司治理结构的出现引发我们的思考：数字化转型趋势是否改变了实物资本与智力资本之间的相对稀缺程度？这种相对稀缺程度的变化是否引发企业剩余控制权的更替？剩余控制权的更替将对传统公司治理模式产生怎样影响？

三、企业数字化转型趋势下公司治理模式的重塑

当前，在信息技术革命和产业变革蓄势待发的背景下，通过数字技术赋能、激发内生动力、加快数字化转型已成为我国传统产业突破发展困境的关键所在。来自中国信息通信研究院发布的《中国数字经济发展报告(2023)》显示，2022年我国产业数字化规模达41万亿元(超过数字经济规模的80%)，三二一产业数字经济渗透率分别为44.7%、24%和10.5%。在此背景下，由实物资本主导企业剩余控制权的传统公司治理模式将面临重大挑战。

随着我国数字经济的蓬勃发展，传统企业数字化转型呈现加速趋势，由数据所承载的创新的思维、技能、知识等核心信息成为企业的重要资源，对于企业而言，实物资本已不再是稀缺资源。一方面，数字金融创新引领下的现代金融市场为企业提供充分的融资渠道便利，缓解了企业的融资约束，一定程度上弱化了公司治理中物质资本的作用，企业的剩余控制权配置由传统的股东逐渐向掌控智力资本的创始管理团队倾斜；另一方面，高度数字化的传统企业将营造更加透明的信息环境，为增强其他利益相关者对实际控制人的监督能力提供保障。

沿着不完全契约理论的逻辑，拥有企业剩余控制权的主导者应当符合两个条件：①提供企业生存发展最稀缺的资源和主动拥抱新变革而深度绑定专用性资产投资。数字经济时代，智力资本的持有者主动拥抱企业数字化转型变革，坚定推行有助于企业数字化转型的专用性资产投资；②智力资本的提供者善于运用数字赋能与数字使能，洞悉外在环境变化带来的机遇，迅速制定或动态调整有利于增强企业核心竞争能力的长远战略。因此，企业数字化转型趋势下，相比于物质资本，智力资本更有可能成为掌控剩余控制权的核心资源。智力资本引导下的公司治理模式将重塑传统的公司治理模式。公司治理的目标将由原来的股东利益(尤其是大股东利益)最大化转变为保障创始管理团队掌握稳定的剩余控制权。

目前我国多数互联网企业采用双层股权结构、合伙人制度以及有限合伙框架协议等新型公司治理结构，这些都是以创始管理层团队为代表的智力资本与传统的以股东(或大股东)为代表的物质资本之间博弈与权衡的结果。一方面，数字赋能的创始管理层团队在专业水平上具有更强的不可复制性和不可替代性。作为企业的灵魂与先驱的创始管理层团队不仅深谙企业创业历程与发展方向，无论从法理角度还是情感角度都具有绝对的权威与控制权，而且在企业数字化转型过程中他们善于运用数字信息技术激发团队的创新思维，提高了投资决策的科学性和准确性，有效应对日益激烈的市场环境，提高企业的核心竞争能力；另一方面，智力资本引导下的公司治理模式并非意味着实物资本完全放弃对企业的剩余控制权。作为实物资本的出资人，持续享有股权控制权、监督权及剩余索取权，将与智力资本之间实现控制权的相机配置[28]。

四、结语

尽管当前我国企业数字化转型趋势愈加明显，但是我们也要清醒地意识到仍然有部分企业对“数字化战略转型”缺乏科学理解，停留在企业内部某个单一的基础层面(尤其是中小微企业)。企业在一定程度上仍然存在着不会转、不能转、不敢转的困难和挑战，以及企业关注数字协同效应还不够等问题。数字化转型本质上是一场长期的、艰巨的而且复杂的组织变革过程，转型升级成功企业可以实现华丽“翻身”，转型升级失败企业则终将面临“翻船”[29]。传统行业要适应时代的变更、融入数字经济时代，必须结合自身情况，积极响应国家多部门联合发布的《数字化转型伙伴行动倡议》，搭建“中央部委——地方政府——平台企业——行业龙头企业——行业协会——服务机构——中小微企业”的联合推进机制，努力将数据所承载的企业核心信息作为关键生产要素，更加重视、开发和积累企业的智力资本，利用数字技术建立高效灵活的新型组织架构，尝试构建智力资本引导下的公司治理模式，善于运用创始管理团队天然具有长远价值导向的优势获得长期竞争优势。