经济政策不确定性对企业投资的影响分析

2022-12-28轩超峰

全国流通经济 2022年25期

轩超峰

（河南民航发展投资有限公司，河南郑州 450000）

企业作为市场经济的重要一分子，在经营的过程中会受到内外部环境的影响。经济政策的不确定性会对企业的投资渠道带来比较大的影响。部分企业在经济环境不好时，在投资方面趋于保守；还有部分企业则逆向开拓，积极地发现未来的机会，加强企业的投资。同时，公司股东和企业管理人员在面对经济政策不确定时的对策也存在着比较大的差异，这就需要加强对经济政策不确定下条件下，企业投资渠道的研究，从而更好地促进企业的发展，使国家宏观调控方面更加地贴合市场的需求。

一、关于经济政策不确定性的理论研究

1.国内外学者关于两种渠道的研究成果

在学术研究上，关于对企业投资行为分析是一个热门的话题。特别是在国际政治经济形势风云变幻的大环境下，经济政策的不确定性对企业投资的影响非常大，对经济政策不确定性影响企业投资的渠道进行分析非常有意义。经济政策不确定性不是一个可以量化的指标，对经济政策不确定性进行度量存在着不可操作性，甚至可以将度量结果认为是取决于学者个人主观因素。在这一方面，国内外学者基于不同的理论学说，从不同的层面构建了经济政策不确定性指标，并通过这些指标对经济政策不确定性与企业投资的关系进行了深入的研究。但可以肯定的是，经济政策的不确定性对企业投资有着重要的影响，选取的政策不确定性因素并不具备连续性和实时性，能够抑制企业需求。

2.实物期权渠道研究

实物期权理论的核心是调整成本和期权价值。由于企业存在机会成本，通常来说，企业是根据当前投资与未来盈利之间的差额来选择投资时机。如果存在经济政策的不确定性，那么企业则会认为未来的盈利是难以评估的，甚至会认为盈利远比预想要低，所以企业将会减少投资金额，转而将现金紧紧地攥在手里。另外，企业是否会降低投资金额还与资本的不可逆程度有极大关系。因为资本的不可逆性决定了企业在遇到困难的时候，能否及时将资本变现。资本不可逆程度高的企业资本变现的难度较大，企业在作出决策的时候也会更为谨慎和小心。我们可以假设，如果企业的投资是完全可逆的，企业在经济政策不确定性的影响下能够及时地将资本变现，那么企业将不会受到不确定性因素的影响，企业也不会减少投资金额。学术界关于资本的不可逆性的研究也很多。在研究中发现，资本的不可逆程度是由市场环境所决定的，在对经济宏观管控较严格的国家，资本的流动性较低，资本的不可逆程度比较高。同样，我们可以假设，如果企业的投资是完全不可逆的，那么企业对的投资决策行为必定会反复斟酌研究，进而采取更为保守的措施手段，削减企业的投资。除此之外，企业是否会降低投资金额还与行业的竞争程度有关。

二、经济政策不确定性与企业投资之间的关系分析

1.不确定对企业经营的影响

对于企业经营来说，经济政策的不确定性，导致企业管理人员难以准确地判断政府经济政策的变化情况，难以了解经济政策的变化时间以及方式和手段等，最终给企业经营带来了不确定性。经济政策上的不确定性，可能会导致企业投资增加，也可能导致企业减少投资。对于企业管理人员来说，当经济政策变化比较大时，就可能导致企业的收益不确定增高，导致企业在经营的过程中更加地谨慎，防止政策风险给企业经营带来不利的影响。同时在经济政策不确定的条件下，企业为了可持续发展的需要，为了未来经营的需要，就会准备比较多的资金。

2.对个体的影响

在经济政策不确定的环境下，同一行业、规模大小的企业之间在投资决策之间可能类似，也可能完全相反，这与企业管理人员存在着密切的关系。经济政策不确定性对不同个性的管理人员的影响是不同的，部分企业管理人员在面对不确定的环境时，往往会产生过度担忧、害怕的情绪，对于市场的不安全感也在不断地上升，最终会影响到对企业投资的决策。管理人员的风险厌恶，导致他们对于相关的经济政策信息比较抵触，导致他们在不确定的环境下，更加地走向保守和慎重。而对于部分个性比较大胆的管理人员来说，他们善于分析机会、发现机会，在不确定的环境下更容易看到企业所面临的新的机会，对于未来的判断往往比较准确，从而作出对企业未来有利的决策。

三、经济政策不确定性对企业投资渠道的影响

1.有利于促进企业投资

不可否认，在经济政策不确定的环境下，部分企业的投资会增加，有利于促进企业的投资。在促进企业投资的结果中，其原因也存在着比较大的差异。当经济政策不确定时，部分企业的股东可能会产生情绪高涨等情感，或者对于企业未来的判断出现偏差，最终会影响到企业管理人员，导致企业的投资回报被高估；还有部分企业管理人员对于未来过于乐观，对于风险分析和判断错误，最终促进了企业的投资。但是对于部分具有长远眼光的管理人员来说，他们为了企业的长期发展和增加企业在未来的竞争力，需要采取合适的方式来投资，例如常见的股票融资模式。在这种情况下，企业能够投资到因为曾经资金不足所放弃的项目，最终投资到有利可图的项目中。同时信息不对称，也会使投资者增加企业的投资，实现为未来投资。部分企业管理人员在经济政策不确定性的环境下，通过大量的分析研究和实地考察等多种方式来了解市场，从而获得了大量的第一手资料，在这种情况下，管理人员就可能作出符合企业未来发展所需要的决策，作出科学的投资。但是在实际的工作过程中，由于企业管理人员委托代理人的身份，导致企业管理人员容易受到企业股东的支配和影响。例如，企业管理人员认为在经济政策不确定的环境下，应当减少企业的投资，但是为了满足股东的需要，管理人员仍然放弃自己的专业素养，从而进行对外投资。同时，企业价值的高低，也会影响到企业的对外投资，例如当企业规模比较小时，越容易受到市场的影响，导致企业的估价比较困难，会影响到的融资能力，最终会影响到企业的投资能力。对于市值比较低的企业，企业估值容易受到人为因素的影响，最终导致企业出现融资困难等问题。

2.限制企业投资

经济政策不确定性会限制或者减少企业的投资，通常是比较好理解的，因为在现实社会中，大部分企业管理人员都会采取类似的保守策略，使企业能够在外部环境比较动荡的情况下活下来。对于不同的经济政策，企业管理人员的主观感受不同，由此也导致了企业的投资的差异性。例如对于部分企业管理人员来说，即便是比较温和的经济政策，也可能会带来沉重的心理负担，最终会抑制企业的投资。还有部分企业管理人员在面对经济政策的不确定性时，会减少企业的支出，先活下来然后再等待未来的投资机会，对于企业管理人员来说，认为这种等待的过程是有价值的，与企业投资可能带来的损失相比，企业的机会成本可以忽略不计。对于企业管理人员来说，只有当前的投资所带来的收益会大于成本和机会成本时，才会作出投资决策。但是在不确定的经济政策下，企业的未来现金流的状况也会随之升高，进一步增加了企业投资的成本，最终降低了企业投资的意愿，这就是常见的实物期权理论对企业投资的消极影响。

3.相关的政策建议

由此可见，经济政策的不确定性会严重地影响到企业的投资决策。这就需要政府在制定经济政策的过程中，一方面应当地符合企业的实际，另一方面，应当积极地关注企业的经营状况等，使经济政策能够有效可行。这就需要政府在进行制定经济政策时，综合性地考虑到企业投资的影响，减少经济政策的波动性，最终提高经济政策的可行性，避免对企业的发展带来不利的影响。在制定经济政策时，政府相关部门可综合性地考虑到相关政策对社会投资所带来的负面影响。最后，还应当努力确保经济政策的持续性和平稳过渡，给予市场正常的反应时间和空间，最终增强企业的信心。政府在制定经济政策时，还应当尽可能地提高其透明度，鼓励更多人参与到政策的规划中。例如在经济结构投资的背景下，政府应当主动地转变自己的服务职能，加强对企业的辅导和保护，从而使政府的决策能够达到其预期的目标。

四、经济政策不确定性对企业投资行为的影响

1.经济政策不确定性对企业经营投资的影响

不确定性对企业经营投资的影响有两种相反的研究结论。一种结论是基于扩张型实物期权理论，该理论强调不确定性的“好消息”对投资产生影响，而“坏消息”对企业的损失微乎其微，企业仅以投资动机所引发的初始投资和研发支出作为损失的上限，所以当不确定性发生时，管理层和投资者会更加关注新增投资所带来的未来市场占有率和预期利润，随着不确定性的上升企业会增加投资支出，甚至由于管理决策者认知的偏差可能会导致过度自信，造成过度投资。一些观点认为确定性程度的增加会带给投资者投资机会，未来的潜在利润便成为投资者关注的焦点，并会作出增加当期投资的决策，即投资的“Oi-Hartman-A-bel效应”，此效应认为企业具备依据外界环境变化做出快速调整投资规模的能力。另外一些学者认为由于资产的专有性导致投资的不可逆性以及不对称调整成本的增加，当企业面临不确定性上升时，管理层很难精确评估未来的投资项目，投资风险增大，为了将损失降到最低，应该作出暂时延缓、等待或者削减投资活动的决策，直至当政策和环境明朗后，当更多的有关投资决策的信息被披露后再作出是否进行投资的决策。因此，不确定性的上升实际上会延缓企业的投资。其中，实证研究发现：经济政策不确定性使得美国的GDP、民间投资和工作岗位都出现了显著下降，对于更依赖政府支出的行业如国防行业，经济政策不确定性对岗位就业人数、投资规模的抑制作用更为明显。

2.经济政策不确定性对企业金融投资的影响

金融资产投资受经济政策不确定性影响的研究结论有两种。（1）经济政策不确定性促进了金融资产投资。如企业在面临不确定性时，会选择流动性较强的金融资产而非固定资产进行投资。经济政策不确定指数对企业短期金融资产配置的影响并进行了机制分析，研究表明，两者表现为显著正相关，短期金融资产规模随着经济政策不确定性的提高而增加，但并非替代效应所致，而是由于融资约束、企业之间资金融通的结果。

（2）经济政策不确定性抑制了金融投资。有学者对2002年至2016年中国A股上市公司的金融资产投资为研究对象，通过分析经济政策不确定性对其的影响，得出的结论是：经济政策不确定性对公司金融投资起到了抑制作用，主要是由于市场套利空间被压缩所致，且经济政策敏感性强的企业这种抑制效应更明显。并以2007年至2015年沪深上市公司为研究对象，通过分析经济政策不确定性与企业金融化的关系，发现前者对后者有显著的抑制作用，不仅表现为金融资产投资总量的抑制，还对金融资产配置结构产生了影响，中西部地区和竞争激烈的行业表现得更为突出。

3.经济政策不确定性对企业研发创新投资的影响

经济政策不确定影响企业研发创新投资的研究有两种不同的结论：一是经济政策不确定性促进了企业的研发创新投入；二是经济政策不确定性抑制了企业的研发创新投入。

（1）经济政策对研发投入的促进作用。首先，通过分析企业风险和不确定性对利润的影响，得出结论：如果企业可以预测未来的变动，处于无风险和确定性的状态，那么企业就无盈利，而不确定性是构成企业利润的主要来源，企业家是创新活动的决策者和投资者，因此未来的不确定性会促使企业家增加创新投入。其次，不确定性对企业R＆D活动动态调整的影响。研究表明，尽管企业投资、就业和生产率等方面受到不确定性的影响并带来短暂的冲击，但是基于不同活动调整成本特征的差异，对R＆D的影响不同于其他经济活动。通过实证分析美国州选举（作为政府政策不确定性的外生变化）对企业R＆D活动的影响，发现两者是正向关系，且在政治敏感度高、市场竞争激烈的行业和选举年份两者的正向效应更强。经济政策不确定性可以激励企业通过研发活动以谋求自我发展，且经济政策不确定性对易受政策影响的企业研发投入的促进效应增强。

（2）经济政策对R＆D的抑制效应。政策不确定性会导致诸如发电技术等能源行业的技术创新滞后，对企业创新活动有抑制效应。经济政策不确定性抑制了企业的R＆D投资。政策不确定性和政策本身都会影响企业的创新投人，政策不确定性对企业创新的阻碍是由于企业对未来政策的适应不知所措所致。有学者基于实物期权理论实证检验了经济政策不确定性对企业创新的影响，实证结果支持了其理论和假设：经济政策不确性抑制企业研发投入，延迟企业创新活动，并对不同融资约束和所有权性质企业的影响具有异质性。比如以2009年至2016年中国A股上市公司为研究样本，实证分析了企业金融资产配置对创新投资的影响及作用机理，并研究了经济政策不确定性对金融资产配置与创新投资关系的调节作用。结果表明，金融资产配置抑制了企业的创新活动，对企业金融创新具有挤出效应，经济政策不确定性加剧了其挤出效应，金融资产的“替代”动机显著，此效应在市场竞争程度低和非高新技术企业更加显著。

4.经济政策不确定性对企业投资效率的影响

不同于西方的制度体制，在中国特色社会主义特殊的国情下，政府经济政策的出台对企业投资行为的影响关系更为微妙，中央政府通常会根据宏观经济环境和经济增长目标采取相应的调控手段实现对经济活动的良性引导。例如，自2008年金融危机以来，为了刺激经济政府出台了一系列产业政策、货币政策和财政政策，如“四万亿经济刺激计划”“互联网＋”“一带一路”“供给侧改革”“工业4.0”“营改增”“降准降息”等；2018年、2019年中美贸易摩擦加大，我国实行了金融市场和资本市场开放，鼓励外资机构持股，继续深化“供给侧改革”，打造高质量、高效率的经济体制变革，如果说2018年是“金融扩大开放年”，2019年就是“减税降费年”，政府全面下调了增值税税率（如100万元以下纳税人税率由25%下调到20%等），提高了增值税的起征点，这一重大举措使得增值税税率增速至少降低了8.5个百分点。与此同时，贷款市场报价利率机制进一步规范和完善，引导市场利率报价与政策协调同步，市场实际贷款利率出现了下降，2019年第四季度企业的平均融资成本较年初下降了45个基点（由5.98%降为5.53%），更多的信贷资金流向实体经济，原有的房地产中长期贷款增速过快的趋势得以控制。在经济稳步发展的同时，资本市场投资者信心充足，表现良好，2019年全年上证指数上涨了22.30%，且市场交易效率和交易量提升显著，在央行流动性呵护的政策指引下，资本市场交易成本和利率并未上升。在全球新冠肺炎疫情大泛滥的2020年，政府提出积极推进5G网络、工业互联网、人工智能、物联网等新型基础设施的投资，为了缓解新冠肺炎疫情对经济的冲击，政府对小规模纳税人的增值税进行了税率的下调（税率之前的3%降到1%），对于住宿餐饮业、公共交通运输业等免征增值税，为鼓励使用先进技术、开发名优产品等行业的投资和生产，政府为其支付贷款的全部或部分利息，尤其对于一些研发建设的项目成为2020年新冠肺炎疫情之下备受关注的补贴项目。

综上所述，无论金融危机、贸易摩擦还是受新冠肺炎疫情的影响，为应对外围环境的不利影响，中国政府经济政策的出台更为频繁，致使经济政策不确定性指数攀升，但政府政策的出台对企业和投资者来说无一例外都为经济的强劲发展注入了新的动力。在环境异常艰难的时期，无论企业还是投资者都能亲身体会和享受到政府为刺激经济发展所带来的税费减免，从而降低了不确定环境下企业经营和投资的成本，激励企业为价值增值进行投资。同时，由于政策给投资带来了充足的信心，资本市场并没有因新冠肺炎疫情出现下跌。实践证明，中国政府经济政策的出台不仅有效缓解了金融危机和宏观环境对经济的冲击，而且促使我国经济朝着更加健康的方向有序发展。尽管外围市场和经济政策不确定性高，企业管理层在政策的指引下更倾向于寻找新的利润增长点以提高业绩抑或降低资本成本，将有限的资金投资于回报率更高的项目，促使企业投资效率提高。

五、政策建议

1.政府层面

我国已由计划经济转变为社会主义市场经济，政府在经济中的作用也相应地由计划经济下的行政手段管制转变为通过政策的制定实现对经济的干预。但无论现实还是理论，市场不可能完全实现资源的最优配置，因此在尊重市场规律的前提下，在实现经济现代化的征程中仍要充分发挥政府对经济的调节和引导作用。特别是经过2008年的金融危机以及2020年的新冠肺炎疫情，充分彰显了中国政府对社会的宏观调控和经济干预的英明决策。随着外围环境的波动，政府经济政策的出台可能会更频繁。我们坚信中国特色社会主义道路，但在经济政策出台之前，政府应尽可能进行相关的宣传、解读，减少企业和投资者因对政策的担忧所造成的投资决策失误。因为通常政策的频繁出台会被企业或者投资者解读为“不利”，主要是因为政策出台之前政府对经济的导向被认为存在不确定性，出台之后政策的持续性和实施力度和效果也被认为存在不确定性，因此，通常管理层会观望，投资会受到抑制，投资规模会降低。政府在出台新的经济政策之前尽可能通过新闻媒体、网络等渠道进行政策的解读，让企业和投资者充分了解经济政策出台的背景、目的和走向，使企业和投资者对经济政策有个合理的预期。经济政策应当合理地发挥其在市场培育和引导中的作用。例如出台鼓励中小企业发展的经济政策，一方面能够有效地促进我国的就业，另一方面，也能够促进企业的转型升级，提高企业的竞争力。同时为了促进企业的投资，使企业有资金愿意进行投资，还应当加强金融市场的改革，使企业的融资渠道畅通、完善，从而减少经济政策对企业投资的不良影响。

2.企业层面

随着宏观环境波动的加大，政府政策的出台也更加频繁，在这种现状下投资者更加关心经济政策不确定性对投资效率会产生怎样的影响，通过上市公司的数据分析得出的结论是：中国经济政策不确定性提高了企业的投资效率。这一研究结论无论对企业还是投资者都是一个极大的利好，坚定了政府出台的经济政策对经济的正确引导的信心，企业在充分防控风险的同时，也应充分解读经济政策，把握政策带来的投资机会和红利。国际经济、政治、人类生存的环境越发复杂和多变，经济政策不确定性可能会持续升高，但企业不可能一直处于观望和停滞，应倒逼自己完善自身，提升企业生存和发展的“硬件”和“软实力”，在政策的指引下寻求新的利润增长点提高业绩。尤其是现阶段，我国经济已经进入高质量发展阶段，科技创新和竞争是未来一段时期内企业获胜的法宝，企业应在不确定性中抓住机遇通过研发活动谋求自我发展，提高企业乃至国家的综合实力。