资本市场发展背景下企业融资问题研究

夏晨晨

随着经济社会发展，我国投资融资体制有了很大改革进步，作为市场经济体系中的重要组成部分，投融资在资源配置中占据着越来越重要的作用。一般来说，企业外部融资主要有股票融资、债券融资，而债券融资是企业融资的重要方式。企业融资直接决定了资金来源状况和资金运用效率，对企业发展有着至关重要的作用。

一、我国企业在资本市场融资现状

（一）直接融资和间接融资发展不协调

随着我国经济体制改革深化，经济市场化也在不断加强，从而引起国民收入结构的改变。国民收入平均分配发生转变直接影响着社会基本资金和企业人力资源合理支配，进而影响着经济社会发展的宏观调控与经济管理。因此，如何把资金有效集中，以便政府合理运用成为了一项重要内容。自实施中短期新建设备工程贷款及企业试点“拨改贷”后，企业一些新建、扩大设备工程项目主要是直接转向国家银行贷款，至上世纪90年代中期，财政已经没有向这些企业提供任何项目增资，只能通过银行贷款方式来维持发展。同时，受传统文化认识和经济发展环境所限，当前人们对于实行股份制褒贬不一，这样就可能造成融资业务方式的畸型发展，导致中小企业对于投资银行或者其他信贷机构产生刚性依赖。

（二）融资渠道面临严重限制

企业资本形成的来源包括内源性融资和外源性融资，内源性融资是指公司经营活动结果产生的资金，即公司内部融通的资金，它主要由留存收益和折旧构成，是指企业不断将自身储蓄(主要包括留存盈利、折旧和定额负债)转化为投资的过程。从企业财务管理角度说,也就是保护企业自有原始资本或者资产所有人的合法权益。外源性融资是指通过一定方式向企业之外的其他经济主体筹集资金。外源性融资方式包括：银行贷款、发行股票、企业债券等，此外，企业之间的商业信用、融资租赁在一定意义上说也属于外源性融资的范围，这些融资债务还可能包含了企业发行上市公司债券并向其他银行客户提供短期贷款。随着市场经济发展，生产规模日益扩大，企业组织形式也出现合伙制和公司制，内源性融资已难以满足生产经营高质量发展的需要，随之而来的外源性融资在经济社会中的作用日益凸显。但是，由于证券市场门槛高，创业投资体制不健全，公司债发行等准入障碍，股票融资和债券融资无法成为中小企业融资的主要渠道。

（三）资金使用效率较低

企业融资中的主要问题之一是, 资本市场运用管理效率相对较差。研究调查表明，很多大型公司成功上市后，把筹集到的所有资金直接投到自己不熟悉、与公司主营业务毫无关系的行业，市场环境发生变化后，又随意更改筹集资金投资方向，上市企业公司直接采取这种委托式投资理财的做法屡见不鲜。在考虑净资产实际使用和整体效益方面，上市公司每股净资产收益业绩“一年优、二年平、三年就亏”的现状，严重限制了公司发展。

（四）股权融资间接成本高

我国一些大型上市公司现行股利资本分配资金发放制度成本管理水平较低，甚至没有向上市企业股东发放任何股利，从而直接导致一些企业在现行股份制下无法进行小额融资。首先，由于监管当局实际控制了股市资金资源，上市公司要想在股市上筹集较多资金，就必须投入大量人财物游说于政府有关部门之间，增加了不少寻租成本。其次，机会成本高。采取股权融资，项目增加的收益将由新老股东共同分享，老股东的股权将被稀释，而且由于放弃了融资成本较为低廉的负债融资机会，导致机会成本较高。再次，代理成本高，上市公司要在股市上通过配股、扩股等股权融资方式获取资金，就必须通过中介机构来做策划、审计、评估和股票承销等工作，在当下中介服务价格较高的情况下，会使上市公司代理成本居高不下。

二、资本市场背景下优化企业融资的建议

（一）完善机制明确参与主体责权利

一方面，纠正对我国股票市场的功能定位，将“筹资型”股票市场转到“资源有效配置型”股票市场上来，打破对非国有企业上市的歧视，把企业素质、业绩和发展潜力作为衡量公司能否上市的第一标准。要深入改革产权制度，建立股市产权制度基础。对于“股权分置”问题，应制定一种合理方案，既保证国有资产合理增值、保护中小投资者利益，也要考虑市场承受能力和我国股市价格体系定位的市场背景。另一方面，明确政府监管职能，逐渐分离国家所扮演的既是最大股东代表又对股市实施宏观调控的双重职能，在此过程中进一步规范政府行为。政府是市场规则的制定者，其责任是客观、科学地制定证券市场运行规则和发展战略，有意识地引导制度创新，适时推进市场向规范化、国际化方向发展。只有摆脱行政干预，遵循市场规律，坚持依法治市，资本市场才有望健康发展。

（二）建立统一的多层次市场体系

在统筹考虑资本市场合理布局和功能定位的基础上，逐步建立满足不同类型企业融资需求的多层次资本市场体系，提出相应的证券发行上市条件并建立配套的公司选择机制。继续规范和发展主板市场，逐步改善主板市场上市公司结构。分步推进创业板市场和三板市场建设，完善风险投资机制，拓展企业融资渠道。积极探索和完善统一监管下的股份转让制度。当下股票市场中股权结构分割、非流通股所占比重小的问题，影响了对企业有效激励约束机制的健全。对此，有必要建立多层次统一的市场体系。在主板市场之外建立与之平行的二板市场，以满足经济活动中多种融资需求，积极开发场外市场，充分利用电子自动化技术和网络系统，实现网上交易，建立场内市场和场外市场相结合的市场体系，构建全国性市场和区域性市场相结合的统一市场体系，满足经济生活中多层次的资金需求。

（三）实现A股和B股市场整合

A股和B股市场整合最大的障碍是同一公司的股票在两个市场上价格不统一。“要想统一市场，首先要激活股票市场，缩小两个市场价格差距，等待我国实现资本项目可自由兑换后，就可以选择时机，统一股票市场”。为此，可以成立中外合作投资基金、合资投资基金等，专门投资于股票市场，同时还要提高股票发行公司质量，改善股票市场运作，增强对国外投资者的吸引力。加大上市公司转轨力度，提高公司效益，重点是重构公司治理结构，转换公司经营机制。进一步扩大股票市场开放的内容和形式。如成立中外合作基金管理公司，允许国外基金通过间接方式参与我国股票市场投资，逐步向国外开放中介服务市场，加强中外券商在多领域交流与合作，正确认识国外市场的互补性。要根据国际市场容量合理选择上市时机，市场的选择要考虑多种因素，如文化背景、融资成本、投资者情况、流通性、信息披露等要求。重视与国外投资者文化交流与沟通，注重国内政策宣传，加快国外对中国市场经济地位的承认，培养国外投资者对我国股票投资的健康心理，以利于股票市场稳健发展。

（四）大力发展机构投资者

从投资者方面看，目前比较突出的问题是投资主体以个人投资者为主，机构投资者发展不足。与个人投资者相比，机构投资者具有三个特点：一是专家理财、高效运作；二是股权相对集中，有利于形成较强的股权约束；三是比较注重长线投资和中期效益，持股时间相对较长，稳定性较强。培养投资者形成理性投资的理念，提高其分析市场信息的能力。因此培育和发展机构投资者，对于股票市场发育和完善无疑具有积极意义。

（五）创建国有股及法人股流通的条件

国有股和法人股的流通问题，关系到股票市场对企业激励约束机制的完善和资本市场运行效率的提高。但由于国有股和法人股数量庞大，如果没有事先形成一个具有足够容纳力的市场环境，其仓促上市会对中国股票市场造成非常大的冲击，这对众多中小投资者来说是不公平的。因此，要创造条件最终解决其流通问题。对此，本文提出一个三阶段分层推进模式。首先，对国有股和法人股进行具体分析，通过国有股和法人股转化为优先股或转化为债权等方式，对数量庞大的国有股和法人股进行清理，减少一部分直接上市流通的国有股及法人股数量。其次，在场内市场发展的基础上，逐步放开国有股和法人股在场外市场的流通，对其上市交易可以采取和场内市场股票交易同样的发行审批模式，实行分批上市。再次，在场外市场交易逐渐成熟的基础上，最终将其统一到一个整体的市场体系中。