我国企业参与套期保值的现状、风险及建议

文/王骏 刘崇娜 编辑/张美思

近两年来，受全球新冠肺炎疫情持续蔓延、地缘政治冲突频发、大宗商品供需错配、主要经济体宏观经济政策各异等因素影响，国际大宗商品价格波动加剧，对实体企业平稳运营造成严峻考验。我国企业参与套期保值的需求日益增长，参与套保的广度和深度持续拓展。与此同时，也需要注意到，我国企业在参与套期保值过程中面临着诸多风险，企业应充分学习，保持理性，根据自身情况合理规避风险。

大宗商品价格波动加剧下企业参与套保程度不断加深

自2008年美国次贷危机以来，全球经济及政治形势发生了深刻变化，地缘政治冲突升级，逆全球化思潮兴起，全球贸易景气度持续下滑，经济增速震荡下行。特别是2020年新冠肺炎疫情暴发以来，受多方面因素的影响，国际大宗商品价格波动加剧，实体企业平稳运营面临较大挑战。

一是大宗商品价格剧烈波动对实体企业生产经营造成影响。2020年初新冠肺炎疫情暴发，全球经济及金融市场受到明显冲击，为托底经济、平抑金融市场波动，美联储等主流央行纷纷出台大规模宽松措施。全球充足的流动性叠加疫情导致供需错配，促使全球大宗商品价格大幅上扬。大宗商品价格上涨使得部分上游企业盈利大幅改善，但对于下游企业而言，这意味着其生产成本大幅抬升，利润被侵蚀。而今年以来俄乌冲突不断升级、3月LME镍逼仓事件令大宗商品价格极端暴涨后剧烈波动，并波及有色金属、农产品、能源等商品板块，使得市场波动进一步加剧，也进一步影响了实体企业生产成本和平稳经营的稳定性。

二是企业供应链稳定性受到冲击。2020年暴发的全球新冠肺炎疫情，破坏了全球正常的经济活动，直接或间接影响了各行业，全球商品及服务贸易量明显回落。据世界贸易组织（WTO）相关统计数据，2020年全球出口金额同比下滑7.36%（见图1）。而经历了两年多的防疫管控，全球尚未取得抗疫的全面胜利，部分行业尚未完全恢复疫情前水平，供需端的多重制约使得企业供应链恢复遭遇较大阻力。

图1 全球出口金额与同比增长变化

基于上述形势，2020年新冠肺炎疫情暴发以来，企业通过参与期货衍生品进行风险对冲的需求不断增加。

从我国期货市场的整体情况看，截至2021年12月，行业期末客户权益近1.2万亿元，创历年新高。我国期货市场法人客户日均成交量、持仓量占比分别达到41%和63%，同比2020年末分别增长5个百分点和7个百分点（见图2）。从全市场的沉淀资金分布来看，金融期货沉淀资金高达2000亿元，占据我国期货市场近四成。其中，农林畜产品占近900亿元资金，有色及贵金属板块达近700亿元，能源化工及黑色建材板块在600亿元左右（见图3）。

图2 历年全国期货市场成交持仓规模情况

图3 我国期货市场主要板块沉淀资金（2022年3月25日，单位：亿元）

从企业参与套期保值的情况看，由于国内几十万家非上市公司数据难以获得，接下来笔者仅以上市公司数据来窥探我国企业参与套保情况。截至2021年底，我国A股上市公司共有4495家，据中国避险网数据披露参与使用衍生品的上市公司有891家，接近20%的占比。参与衍生品的上市公司中旨在避险的有878家，旨在投资的有2家，避险与投资目的兼具的有11家。由此可见，企业参与衍生品交易的主要目的是为了规避价格波动风险，助力公司平稳运营。

从风险类型来看，企业对冲汇率风险的意愿最强。据避险网数据，共有719家上市公司的公告中提及汇率风险对冲；其次是商品价格风险和利率风险，分别有300家及267家。从避险工具选择来看，据避险网数据显示，有317家上市公司选择期货市场交易，484家选择互换交易，527家选择期权交易，710家选择远期交易。从交易市场来看，选择场内交易的企业有417家，场外交易的企业有726家。

可见，我国衍生品场内交易及期货交易仍有巨大的发展空间。从企业所处行业来看，电子及化工行业参与程度最高。据中国避险网数据，参与企业在140家左右。其次是机械设备、电器设备、医药生物、有色金属及汽车行业，参与企业在60—100家不等（见图4）。

图4 2021年中国上市企业参与衍生品交易的行业分布

从产业链来看，中上游企业参与套保的广泛度高于下游企业。整体来看，上游企业对期货知识更加全面，且交易经验丰富，部分企业还成立了专门的期货套保部门，有完备的期货参与流程及制度。而下游企业存在较大的差异，尚未接触过期货业务与实战经验丰富的企业均广泛存在。从参与年限来看，2019年新参与衍生品的上市公司占比26%，2021年该比例上升至39%，上升幅度明显，表明越来越多企业的风险意识提高，关注并参与到期货市场套保交易中来。

对实体企业参与套期保值的建议

期货市场为广大企业稳健经营、规避价格风险提供了良好的风险对冲工具及平台。面对内外部形势的变化，当前我国企业越来越多地通过在期货市场进行套期保值来规避风险。但需要注意的是，企业决策者的不理性决策、内部风险管理制度的不健全与不完善、套保实际操作生疏、宏观政策复杂多变等因素都会对套期保值的结果产生影响，使得在套期保值中直接或间接地遭受损失，进而无法达到规避市场风险的目的。对此，笔者认为，企业在参与套保时的过程中应当注意以下事项。

第一，充分学习与敬畏市场是参与套保的必要前提。当前，企业对于期货套期保值的认识仍然参差不齐。部分企业对期货、期权及套保均有全面认识，并在实战中积累了丰富的经验，此类企业需避免犯经验主义错误，对市场保持敬畏之心。但与此同时，部分企业对期货市场仍了解较少，对期货交易没有经验。从过往企业参与套保情况来看，部分企业因不熟悉套保基本原理、期货交易制度、交割规则等问题，出现把套保交易做成投机交易、期货合约与现货实物数量不匹配、资金占用大以至于影响实体经营等问题。鉴此，企业应先夯实基础，稳步推进，在参与套保前应进行系统化培训，充分学习和了解期货套保基本原理、期货合约细则、期货交割制度，建立完善的企业期货套保制度、组织构架，合理评估企业风险承受能力，定期评估套保效果，规范化参与套保。

第二，合理评估自身风险，降低套保成本。在企业实际参与期货过程中，仍有诸多风险因素会影响套保效果，企业应根据自身实际情况，合理规避风险。

一是流动性风险。当参与品种交易量小、活跃度不高时，大规模交易头寸将面临流动性风险。企业需合理评估自身风险敞口与市场成交量情况，避免大规模持仓过于集中。

二是资金风险。期货市场采取保证金交易，会节省资金成本，但同时当期货价格向不利方向变动时，企业面临补充保证金的要求，此时资金管理愈发重要，且客户需结合期货与现货一起评估套保效果，而不是以现货或期货一头的盈亏来评估套保效果。部分企业因海外业务而选择在国外参与期货套保，需充分了解所参与市场的交易规则，应注意到海外部分期货市场未设置涨跌停板，一旦遇到突发状况，价格暴涨或暴跌不利于企业风险管理。

三是基差风险。在多数时间，现货价格往往与期货价格走势一致，两者价差在一定范围内波动。但由于二者反映不同时期的供需情况，因此在极端情况下，基差或大幅扩大或缩小，比如2021年，由于锡现货持续紧张且库存处于低位，现货与近月合约价差一度高达1.5万元/吨，对卖出保值效果大打折扣。遇到类似情况，企业需在参与套保前充分认识到基差风险，选择是否参与套保或调整参与套保比例。

四是交割风险。在2022年3月上旬LME镍市场出现的青山集团遭遇逼仓事件中，青山集团在LME市场大量空单为其所生产的镍铁及高冰镍做卖出保值，但由于其产品为二级镍，非LME镍交割品（一级镍），导致大量空单无法进行交割。因此，企业在参与套保时，需了解自身产品是否满足交割条件。若期货品种与企业自身产品不同时，需关注套保品种与自身产品的相关性，谨慎做出抉择。