CEO营销经历、研发创新与林业上市公司价值提升

周姗仪，柳 志

（1.湖南工商大学 会计学院，湖南 长沙 410205；2.湖南大学 工商管理学院，湖南 长沙 410082）

现代管理学之父Peter F.Drucker 在其著作中曾论述：“企业的目标是创造客户，企业有两个并且只有两个基本功能：市场营销和创新”，足以证明创新和营销对企业的重要作用。对企业而言，创新可以助力企业核心竞争力的形成，在激烈的市场竞争中稳定优势地位、提高企业价值。对比原先拼投资、拼资源的老路，创新可以说是一种成熟的竞争方式，企业要清醒地认识到创新对企业可持续发展的重要性，在稳健的发展中积极研发专利、寻求创新。但同时也要避免技术创新的溢出效应，加强知识产权保护水平，提高创新效率[1]。

创新之道，唯在得人。谁拥有了创新人才，拥有了优质领袖，谁就能在竞争市场中占据优势。通过比较不难看出，拥有多样化管理技能的CEO比拥有专业技能的CEO 优势更加凸显，越来越多的企业偏向于聘用职业经历丰富的复合型高管。已有的研究主要围绕财务经历、管理经历和学术经验展开，但几乎没有对具有营销经验的CEO 与企业价值的关系研究。对企业发展客户、维系客户至关重要，也最熟悉客户的就是营销，在理想条件下，熟悉市场营销是成为CEO 的必要条件[2]。目前对于上市公司企业价值研究成果丰硕，但对具有行业特殊性的林业上市公司的研究相对较少，且林业企业作为经济效益、社会效益的集合体，再加上政府现阶段对于林业方面的重视，其企业创新与企业价值的关系以及具备营销经历的CEO与企业价值之间的关系值得进一步探讨。本研究将CEO 分为有营销经历和无营销经历，分析林业上市公司企业研发创新和企业价值之间的关系，追随创新发展的号召，从全新的角度切入CEO 特征，为企业研发创新和营销型CEO 定义提供科学可靠的理论支持。

1 假设提出

1.1 研发创新与企业价值

早在20世纪熊彼特就提出了“创新理论”，他认为“创新”助力资本主义增长和发展，资本主义市场的发展离不开“创新”。但是不得不承认研发创新带来的收益是短暂的，在不断地积极创新中建立起企业的技术壁垒，才可能长期获利。许多学者以创新对企业价值的影响为中心展开了一系列研究。Lucile[3]用企业市值来衡量企业的盈利能力，实证检验发现研发投入与企业市值呈显著正相关关系。也就是说研发创新行为越频繁的企业，盈利能力也会更强。徐欣等[4]研究了R &D 活动与企业价值之间的关系，发现R &D投资对企业价值和经营业绩有明显的提高。Graham 等[5]通过实证研究，提出研发创新投资为企业发展注入活力，创新投资高的企业往往会取得更高的绩效。陈守明等[6]以制造业上市公司为样本数据，发现R &D 强度与企业价值之间呈正相关关系。张劲松等[7]通过实证研究发现企业技术创新投入能显著提升企业价值。王玉英等[8]利用相关性分析检验发现R &D 与公司绩效的相关系数为0.045，两者呈显著正相关关系。说明研发创新对公司绩效的提高具有积极作用。研发创新为企业创造了新的技术和服务，在竞争市场中获得优势地位，有效地提升企业的发展水平。基于此，本研究提出如下假设：H1：林业上市公司企业研发创新与企业价值之间显著正相关。

1.2 CEO 营销经历、研发创新与企业价值

1.2.1 CEO 经历、研发创新与企业价值

根据高层梯队理论（Upper echelons theory），管理者具备的个人特征会对战略决策带来影响，进而影响企业的治理和绩效结果。因此，管理者个人特征可以客观地表示管理者与企业价值的关系。学术界对这一理论从多角度展开了研究。1）研发经历。郝盼盼等[9]通过实证检验表明CEO 研发经历更重视企业研发投资，有利于提高创新水平和原创性创新。张劲松等[7]发现无论CEO 有无研发经历，技术创新对企业价值的回归结果都显著，但有研发经历的CEO 对技术创新和企业价值的影响更加积极。2）学术经历。张晓亮等[10]通过检验发现CEO 学术经历（主要是自然科学研究经历）对企业创新具有促进作用。从政治经历角度研究。张晓亮等[10]进行进一步拓展后发现兼备学术经历和政治经历的CEO 不会推动企业创新，反而会冲击学术型CEO 与企业创新的正向关系。3）财务经历。姜付秀等分析了CEO 的财务经历与资本结构决策的关系，表明有财务经历的CEO 上任后公司的负债水平会明显上升，资本结构始终保持目标水平，有利于实现企业价值。但有学者的研究结果出现了不同。王玉英等[8]以A 股民营上市公司为样本进行实证，结果表明有财务经历的CEO与企业研发创新呈负相关，会导致企业绩效下降。4）CEO 经验积累。Luo 等[11]以2000—2010年356 家美国企业为研究对象，指出CEO 的最佳任期是4.8年，长期任职的CEO 进行决策时会保守谨慎，反而对企业绩效存在削弱作用。海本禄等[12]也得出了类似的结论，CEO 的经验积累到达一定程度（“超载”）后，管理者会形成定性的认知和行为，对研发投资和企业绩效的影响逐渐减弱甚至出现负作用。

1.2.2 营销、研发创新与企业价值

李先江[14]基于绿色创业导向的背景，发现动态营销能力对渐进式创新和突破式创新这两个模式都有促进作用，同时这两个创新模式与企业绩效呈正相关关系。郭倩倩等[15]从营销战略的角度出发，以营销能力为中介变量考察企业社会绩效与企业财务绩效的关系，发现营销能力越强的企业，企业社会绩效会更有效地转化成财务绩效。

因此，他们认为CEO 经验与企业绩效呈非线性关系。根据这些研究可以大胆地猜测，CEO 经历、营销、研发创新和企业价值之间的关系，但是他们之间如何相互影响作用还有待进一步探讨。

综上所述，在现有文献对管理者与企业价值影响关系的考察中，基于管理者个人特性的研究在实际中得到充分证明，一下子成为了学者的聚焦的热点。而营销对企业绩效存在明显的关系，并且几乎没有学者从林业上市公司CEO 营销经历的角度去探索二者之间的关系，本研究将以营销型CEO 为切入点，进一步分析林业上市公司CEO 的营销经历对企业研发创新和企业价值的影响。本研究认为CEO 营销经历具有两面性，既可能因为有营销经历熟悉客户需求而加强具有针对性的创新研发，也可能充分权衡风险行为保守谨慎，缺乏大胆的创新。据此，提出以下研究假设：H2a：CEO 有营销经历时，林业上市公司企业研发创新能更显著提升企业价值。H2b：CEO 无营销经历时，林业上市公司企业研发创新能更显著提升企业价值。

2 检验模型与研究变量界定

2.1 变量定义

1）企业价值（Tobin′Q）。ROA、ROE、托宾Q 值都曾被学者用作企业价值的反映变量。本研究认为托宾Q 值对于企业的历史价值和未来预期价值都能很好地体现，不仅能体现实际经济也能表示虚拟经济。许多学者都表示用托宾Q 值衡量企业价值更具全面性和可比性。故本研究选择用托宾Q 值表示企业价值。另外，在稳健性检验中用ROA 替换托宾Q 值来解释企业价值。

2）企业研发创新能力（R &D）。学者们对于企业研发创新能力的表示有很多不同的想法。文献中用过最多的指标包括：研发投入/营业收入、研发投入/总资产/Ln 研发投入，本研究认为研发投入的多少很大程度上可以反映企业研发创新的能力和意愿，而主营业务收入的多少可能会直接影响研发投入的力度，故本研究选择研发投入与营业收入的比值作为解释变量。

3）CEO 营销经历（MRT）。本研究将营销经历定义为曾担任过销售总监、产品总管、市场调研主管等市场部门负责人或销售部门负责人。当CEO 曾担任上述职业记为1，否则为0。

4）控制变量。除了研究解释变量与被解释变量之间的关系，还需考虑可能影响企业价值的其他因素。由于企业的市值具有波动性大的特点，本研究采用总资产的账面价值来衡量企业规模，用SIZE 表示；研发投入虽然可以很好地衡量企业研发创新能力，但是无形资产中也包含许多研发费用。因此本研究将无形资产占比作为控制变量，用以消除研发创新能力（R &D）不能反映出来的创新成果，在进行模型检验时，会将无形资产的相关数据做标准化处理，取该数值的自然对数，用INT 表示；有学者提出企业的现金流量与企业创新存在相关性 ，现金流能够促进企业研发投入，提升企业价值[16]。本研究选取资产现金回收率作为指标衡量企业现金流，用CF 表示；一般情况下CEO 就是总经理或董事长。若总经理和董事长为同一人，按创始人来确定CEO，赋值为1；若非同一人且无创始人，董事长为CEO 赋值为0，用DUAL 表示两职合一。另外，还将进一步选取资产负债率、年度等因素作为控制变量拟合进入模型中。具体的变量定义如表1所示。

2.2 模型设计

为了检验CEO 营销经历下研发创新对企业价值的影响，本研究设计了虚拟变量（MRT），并与研发创新能力（R &D）相乘构建交叉项，构建了如下模型，通过调节效应来检验CEO 营销经历对研发创新和企业价值的影响，从而对假设H1 和假设H2 进行验证。

其中：β0是模型参数，ε是随机干扰项。

3 结果与分析

3.1 样本选择与数据来源

以2015—2019年中国沪深两市中的林业A 股上市公司为研究样本，对CEO 营销经历、研发创新和企业价值的关系进行研究。数据来源为国泰安CSMAR 数据库及新浪财经网，对数据进行如下处理：1）剔除ST、*ST 企业数据；2）剔除有数据缺失的样本；3）剔除数据异常的样本。最终获得49 个样本数据，为了消除极端值的影响，对主要连续变量取值做了±1%的Winsorize 处理。通过开展随机抽样检测来检验数据的准确性，抽取的10%的数据和上市公司年报数据一致，样本数据的准确性得到证明。用Stata 统计软件进行相关性分析和回归分析对假设进行验证。

3.2 描述性统计

描述性统计结果如表2所示。托宾Q 值（Tobin’Q）的标准差为1.259，最小值为0.872，最大值为26.416，说明研究样本企业价值的波动幅度比较大，并且不同公司间市场价值存在很大的差异。从另一个角度看，大部分林业上市公司的企业价值还有很大的提升空间。

表2 主要变量的描述性统计Table 2 Descriptive statistics of major variables

研发创新能力（R &D）的均值为1.124，最大值为4.796，最小值为0，说明我国A 股林业上市公司之间的研发创新能力差异性很大，可能与行业背景、市场环境等因素有关，而且还可能存在部分企业不重视研发创新，导致研发支出很少甚至为零。但这为本研究提供了有利条件，可以清楚地看出林业上市公司研发创新能力与企业价值之间的关系。

CEO 营销经历（MRT）的均值为0.296，意味着林业上市公司接近30%的企业CEO 具有市场营销经历，因此本文研究林业上市公司CEO 营销经历对企业创新和企业价值的影响具有一定的意义。

企业规模（SIZE）的最大值为27.217，均值为21.933，最小值为18.925，说明上市公司规模没有很大差异，整体水平在平均规模之间震荡。

企业资产负债率（LEV）的均值为0.416，小于0.5。说明企业的资产负债率在正常的范围之内，资本结构比较合理，但其最大值为0.975，可以看出部分企业可能出现资不抵债的严重亏损。

企业无形资产（INT）的最大值为24.125，均值为18.561，最小值为7.048，说明研究企业的无形资产中研发支出占比较高。

资产现金回收率（CF）的均值为0.062，最小值为-0.467，最大值为0.496，说明样本数据中存在企业现金流量为负的情况。标准差为0.062，说明整体上林业上市公司的经营现金净流量数值比较均衡，波动不大。

3.3 相关性分析

采用Pearson 相关性检验计算变量之间的相关系数，由相关性检验结果（表3）可知，模型中的大部分自变量与因变量都存在高度相关性，且这些变量之间的Pearson 相关系数都在0.8 以下，因此判定自变量之间没有严重共线性的问题，不会影响结果的准确性，模型的建立具有一定的合理性。

表3 相关性分析†Table 3 Correlation analysis

初步分析各变量之间的关系发现，托宾Q 值（Tobin’Q）与研发支出（R &D）的相关系数为0.142，在1%的水平上呈显著正相关关系。说明企业价值越高，企业创新能力越强，初步验证了H1的假设；CEO 营销经历（MRT）与托宾Q 值（Tobin’Q）之间无显著相关性，仍有待进一步分析。

3.4 回归分析与进一步分析

3.4.1 回归分析

相关性分析只能检验变量之间的相关关系，并不能解释他们之间的内在因果联系，故本文进行了回归分析。进一步验证H1 的假设，将企业创新能力（R &D）作为解释变量，托宾Q 值作为被解释变量进行回归分析。具体回归结果如表4所示。

再进一步验证林业上市公司研发创新与企业价值的关系时，R2值为0.192，这意味着自变量解释了目标变量的大部分变化，回归结果与实际相符。即林业上市公司研发创新能力对于提高企业价值具有非常重要的作用。在对H1 的检验中没有增加新的自变量，故而调节方差会减少，表4中Adj-R2值为0.184 符合理论要求。

表4 企业创新能力对企业价值影响的回归结果†Table 4 Regression results of the influence of corporate innovation capability on corporate value

研发创新支出（R &D）与企业价值的回归系数值为1.952，显著性为0.000，二者在1%的水平上显著相关。说明林业上市公司增加研发创新投入能显著提升企业价值，与初步结论相符合，H1的假设成立。

CEO 营销经历（MRT）与企业价值的回归系数值为0.084，P值为0.176，说明林业上市公司CEO 营销经历与企业价值之间的关系不显著，关于假设2 还需要进一步验证。

企业规模（SIZE）的回归系数为-0.271，与企业价值的回归结果具有显著相关性，说明林业上市公司规模与企业价值呈负相关关系。

无形资产（INT）的回归系数是-0.037，P值为0.065，在10%的水平上通过了显著性检验。无形资产和企业价值显著负相关，说明林业上市公司无形资产的投入越多，企业价值反而降低，可能是无形资产的投入成本较大且其所带来的利好相对滞后，因此企业价值未得到及时体现。

两职合一（DUAL）对企业价值的回归系数是-0.054，在1%水平上显著负相关，说明林业上市公司CEO 与董事长两职合一的组织结构可能会削弱企业价值。

变量企业资产负债率（LEV）的回归系数为0.069，在5%水平上通过显著性检验；林业上市公司现金流状况（CF）的回归系数是2.109，在1%水平上通过显著性检验，对于提升公司绩效与价值具有显著影响。

综上可知，假设H1 成立，林业上市公司企业研发创新与企业价值之间呈显著正相关关系。对此，本研究结合相关理论进行解释：随着科学经济的不断发展，材料成本的价格逐渐上升，低成本战略难以大展身手，企业只能通过技术创新的手段赢得市场的关注，稳定自己的优势地位并不断开拓新市场，提高自己的企业价值。

3.4.2 进一步分析

为进一步验证H2 的假设，将样本分为两部分：有营销经历的CEO 与没有营销经历的CEO，在模型中进行回归，结果如表5所示。

表5 CEO营销经历对企业价值与企业创新能力关系影响回归结果†Table 5 The effect of marketing experience of CEOs on the relationship between corporate value and corporate innovation capability

当CEO 有营销经历时，林业上市公司企业创新能力（R &D）与企业价值的回归系数为0.152，显著性为0.000。说明林业上市公司创新能力与企业价值在1%水平呈显著相关性，即当CEO 有营销经历时，R &D 对企业价值有显著的提升作用；企业规模（SIZE）回归系数为-0.241，P值为0.000，通过了1%水平的显著性测试。说明企业规模与企业价值呈负相关关系。说明企业规模的大小与企业价值和创新能力的提高没有很大关系；企业资产负债率（LEV）回归系数为-0.037，企业现金流状况（CF）回归系数为2.024，皆通过了1%水平显著性测试。综上，H2a 的假设成立。

而当CEO 无营销经历时，企业研发创新能力（R &D）与企业价值的回归系数为0.084，显著性为0.000，通过了1%水平的显著性测试。说明当林业上市公司CEO 无营销经历时，R &D 对企业价值仍有显著的提升作用；企业规模（SIZE）回归系数为-0.438，通过了1%水平的显著性测试，说明企业规模与企业价值呈显著负相关关系；无形资产INT 回归系数为-0.071，企业资产负债率LEV 回归系数为0.346，企业现金流状况CF 回归系数为2.573，通过了1%或10%水平的显著性测试。综上，H2b 的假设成立。

对上述结论进行分析发现，无论CEO 是否具有营销经历，林业上市公司研发创新能力对提升企业价值都有显著作用，因此H2 假设不成立。CEO 的营销经历与企业研发创新和企业价值之间并无显著的联系。高阶管理理论表示企业是CEO等高管的反映体，他们的行事作风、背景经历在一定程度上影响着企业的战略方向和发展前景。但即使是没有市场营销经历的CEO，在给企业部署发展战略时，也会加大企业的研发创新，用来达到提升企业价值的效果。原因是对于需要通过研发创新投入来获取高度专业化以及增强市场竞争力的企业而言，如若不及时增加研发投入，将会造成没有自己的核心技术支撑企业在市场中获取自身价值利润的局面，作为决策者的CEO 非常明白企业研发创新对于企业价值的重要性，因此CEO 无论有无营销经历都将重视企业创新能力。但当林业上市公司CEO 有营销经历时，基于其对于市场的敏感度，会更清楚创新带来的正面影响，能更敏锐地抓住市场的变化趋势和客户的需求，因此比没有营销经历的CEO 更能加大研发创新和提升企业价值。

3.5 稳健性检验

为了检验上述回归结果的准确性，本研究还做了稳健性检验：采用替换变量的方法，变更企业价值的衡量方式。选择用资产报酬率（ROA）替换托宾Q 值来衡量企业价值。将变更后的变量代入模型中进行回归分析，检验过程基本与前文研究过程一致，结论表明与前述结论一致，具有可靠性。

4 结论与建议

以2015—2019年中国沪深两市中的林业A 股上市公司为研究对象，通过实证检验得出如下结论：1）林业上市公司企业研发创新能显著提升企业价值；2）CEO 营销经历下的林业上市公司的企业研发创新与企业价值没有显著的关联性。无论CEO 是否具有营销经历，企业研发创新都能显著提升企业价值，但CEO 具有营销经历时，企业创新对企业价值的影响更明显。3）在有营销经历的林业上市公司中，CEO 在所有样本数据中占30%左右，说明大部分企业的CEO 没有营销经历，营销经历并不是成为CEO 的必要条件。换句话说，有营销经历的高管与有研发背景、财务经历的高管一样面对平等晋升CEO 的机会，有营销经历的高管可能并非是最佳人选。

此前，学者们的研究只是从一些熟悉的角度进行分析，而且对于林业行业并未进行单独分析。本文以一种全新的研究视角，主要是针对林业上市公司CEO 的营销经历去分析研发创新与企业价值的关系。这对完善CEO 的个人特征具有重要的理论意义。另外，在重视创新发展的当下可以为林业上市公司选择合适的CEO 提供引导和参考。根据实证结论提出如下建议：

1）林业上市公司需加强企业的研发创新能力，合理优化企业研发支出，不断提升企业价值。企业创新与企业价值之间的显著正相关性证明了企业创新对于价值提升的重要性，企业应加大研发创新能力，以期拥有属于自己的核心技术，抢占市场份额。实证结果表明企业资产现金回收率与企业价值和企业创新之间有较强相关性，还应结合自身财务的杠杆效应，保证企业有充足的现金流用于研发投入，为企业增强自身核心竞争力打好基础。

2）林业上市公司应选择合适的管理者作为企业的CEO。实证结果表明，无论CEO 是否具有营销经历，企业研发创新都能显著提升企业价值，但拥有营销经历的CEO 对于企业创新和企业价值的影响显著。所以企业选择CEO、董事长或总经理时，不用被他的专业背景所框限。CEO 的营销经历对企业创新和企业价值的影响差别并不明显，企业可以根据企业特色和岗位需求选择管理者，充分考虑CEO 背景对企业发展战略的作用，将其作为选聘企业CEO 的参考因素。

3）林业上市公司需重视并利用营销高管的优势。实证结果表明有营销能力的CEO 对企业价值及通过研发创新对提升企业价值的作用不显著，但还是具有正向作用的。可见，利用营销高管以提升企业价值有一定的合理性。国内一些研究也表明，企业高管中占比较高的是会计和管理类人员，这些生产型高管进入企业高层更容易。因此，营销高管的配置问题是中国企业高管建设中需要解决的。

同时，本研究还存在很多局限性：1）有些公司的技术创新不会通过研发投入反映出来，控制变量的选取及处理也不够全面，可能会对实证结果产生偏差；2）在进行数据查找时主要是根据数据库中高管的个人简历来判断CEO 的营销背景，存在许多不确定性与主观性。在今后的研究中可以进一步开展以下工作：1）在变量的选取上更加详细周全，可以设立多重创新指标、开展各个方面的创新性研究等；2）在样本选择上可以考虑配合问卷调研的形式来保证样本的精确性。