媒体报道的公司治理效应——基于九好集团的案例研究

胡 杨 向丽竹

（1.成都银行计划财务部，四川 成都 610000；2.成都大学商学院，四川 成都 610106）

一、引言

上市公司财务舞弊行为可谓是资本市场的顽疾，不仅会严重损害投资者利益，削弱社会公众信心，而且会降低市场的资源配置效率，阻碍资本市场的持续健康发展。已有研究表明，会计信息质量与公司治理水平密切相关，因此，为了有效地制约上市公司财务舞弊行为，维护资本市场秩序，构建有效的外部监督机制显得格外重要。

近年来，不少上市公司的财务舞弊丑闻都是由媒体率先披露而进入人们视野的，例如，紫鑫药业在2010年的经营业绩迅速提升，年报显示该公司的营业收入相比上一年度增长了150%，而净利润同期增长183%，如此高的增长率引起了媒体的关注，并挖掘和揭露了在其背后有着一系列关联方内部交易。勤上光电在2013年被媒体质疑存在财务舞弊行为，在强大的舆论压力下，证监会介入调查，最终证实其确实存在财务舞弊的事实。

那么，当上市公司已经发生财务违规和舞弊行为时，媒体报道能否及时揭露企业财务丑闻？媒体能否有效识别公司治理机制的缺陷？本文以九好集团为例，分析媒体在九好集团的财务舞弊事件中扮演的角色和所起的作用，从而验证媒体是否具有揭露上市公司财务违规行为、识别公司治理机制缺陷、帮助投资者识别公司投资价值的作用，同时也为防范上市公司违法违规、保护投资者利益、提高市场资源配置效率提供经验。

二、文献综述

1.媒体报道与财务舞弊

马莉（2015）提出，媒体关注在监督企业财务舞弊上主要起到两种角色，一是抑制违规行为，二是缓解信息不对称。杨德明等（2011）研究发现，在我国的资本市场上，媒体发挥了一定的监督作用，媒体在证监会的处罚决定书发布之前，已经深入地报道了24.7%的样本企业的违规行为。贺建刚等（2012）发现媒体的关注有助于抑制和减少违规行为，即通过降低信息成本发挥舆论引导作用。

2.媒体报道与公司治理

Dyck等（2008）认为，媒体关注会迫使高管维持自身良好的声誉，而良好的声誉能给管理者带来潜在收益，为了未来获取最大收益，高管有强烈的动机去提高公司治理水平。李培功等（2008）实证分析了我国媒体的公司治理作用，发现媒体在完善公司治理水平、保护投资者权益方面具有积极作用。孔东民等（2013）指出，媒体的角色在机制上可能存在“监督”与“合谋”两种可能，但无论从正面还是反面考察媒体报道对公司行为的影响，其结果均支持媒体在公司运营中起有效监督作用的观点。

三、案例分析

本文选取的研究对象是九好集团，九好集团是一家从事“后勤托管平台”服务的大型企业集团，其业务涉及餐饮、物业、办公、传媒等多种领域。

九好集团的财务舞弊事件曾轰动一时。2013年，处于快速扩张期的九好集团开始谋求上市，2015年2月，九好集团将净利润连年下滑，经营陷入困境的鞍重股份确定为借壳目标，2015年11月，鞍重股份公布了重大资产重组预案，并于2016年5月11日向证监会报送了重组申请。但短短半个月后，鞍重股份和九好集团就相继收到了证监会下发的调查通知书，原因是证监会接到群众举报，本次借壳交易涉嫌财务造假。证监会立即成立专案组进行立案调查，与此同时，各大媒体也对九好集团财务舞弊的细节进行了密集的报道，有力地推进了案件进程。

1.媒体对九好集团重组事件的舆论监督情况

自2015年11月九好集团与鞍重股份宣布重大资产重组以来，媒体就给予了高度关注，并敏锐地抓住了该项交易中可能存在的问题：一是九好集团虚高的毛利率，二是九好集团与鞍重股份高层之间涉嫌利益输送。媒体的负面报道在当时形成了强大的舆论监督，并引发了监管层和投资者的广泛关注。媒体对九好集团的报道进程如表1所示。

表1 媒体关于九好集团重组事件的报道进程

媒体对本次事件的追踪报道可以分为几个阶段：

一是事前“扒粪”阶段。2015年11月，《证券市场周刊》首先公开质疑九好集团飙升的业绩，指出在2012年和2013年，九好集团的毛利率在50%上下，净利润率还未超过20%，而仅仅用了一年时间，公司毛利率就增加了近20个百分点，净利率也超过了30%，报道认为这样的毛利率提升无疑是公司业绩增长的直接推手，但对于毛利率大幅增加的原因，公司并未给出合理的解释。随后，中国经济网也对九好集团盈利能力的突飞猛进提出质疑，认为其在借壳前猛开分公司是在为借壳拼数据。

二是事中持续跟进阶段。2016年5月底，鞍重股份因涉嫌违反证券法律法规被中国证监会立案调查。《证券日报》随即报道称：截至2015年12月31日九好集团净资产（合并口径下）增至6.8亿元，采用收益法评估结果作为拟置入资产的评估价值，评估后净资产价值为37.1亿元，评估增值30.4亿元，增值率为449.56%，构成借壳交易；且九好集团实控人曾在资产重组预案发布之前以109%溢价接手鞍重股份实际控股人所持股份，认为其存在利益输送，涉嫌违法。

三是事后深挖阶段。2017年3月，证监会宣布终止调查，4月发布《行政处罚决定书》，给予顶格处罚。此时，《华夏时报》指出，九好集团通过各种手段虚增2013年至2015年服务费收入2.6亿余元，虚增2015年贸易收入57万余元，虚构银行存款3亿元。为掩盖资金缺口，借钱买理财产品或存单，马上质押借款人关联公司的担保。通过上述不良手段，九好集团将自身包装成价值37.1亿元的“优良”资产，联手安众进行“忽悠式”重组，以达到借壳上市的目的。此外，《证券日报》《上海证券报》《第一财经日报》等主要媒体均在后续报道中曝光了九好集团的财务造假行为，并分析了两家公司内外部治理机制的缺陷。

2.媒体揭露了九好集团的财务欺诈手段。

（1）虚增服务费收入

据多家媒体报道，为满足业绩要求，吸引资本市场潜在投资者，九好集团管理层从企业交易全流程入手，通过虚构经济业务、虚构平台供应商、虚构合同等方式进行财务造假，努力制造前景光明的“虚假表象”。九好集团虚增服务费收入主要分为以下三步：首先，九好集团以公司名义与真实供应商或客户签订虚假合同，确定虚构经济业务；其次，供应商或客户根据虚假合同的规定将相关款项汇入九好集团公司的账户；最后，九好集团相关人员会通过个人账户把钱汇回对方账户。这样，九好集团与供应商和客户一起，创造了一个真实资本流动的假象。经核实，虚构的125家供应商和46家客户与九好集团没有真实的业务往来，九好集团以此手段虚增服务费收入高达1.9亿元。

（2）夸大贸易收入

媒体发现，为满足IPO上市对收入、利润等财务指标的要求，九好集团通过多次资金自循环，在虚构交易中完成假账。例如：九好集团和杭荣康信息之间的财务欺诈发生在资金流通的采购和支付中，荣康信息从九好集团购买商品并支付货款；然而，荣康信息并没有真正收到货物，但九好集团会在一段时间后将货款返还给荣康信息。经核查，九好集团、杭州荣康信息技术有限公司通过“刷单”虚假交易虚增销售收入57万元。

（3）虚构银行存款

据媒体分析，九好集团利用银行流水外循环的方式编造银行存款。为了掩盖账面上3亿元的虚假资金，九好集团先向银行借款购买银行理财产品或定期存单，然后将获得的理财产品或定期存单质押给关联公司，最后将银行承兑汇票贴现，从而获得资金，偿还贷款。通过这种重复，一共虚增了3亿元的账面钱。到九好集团公开披露《审计报告》票据和《重大资产重组报告书》时，3亿元银行存单仍被质押，但九好集团并未披露这一事实。

3.媒体剖析“忽悠式”重组成因

（1）中介机构未能勤勉尽职

我国资本市场审计师声誉机制/信号传递较弱，投资者保护程度和审计失败的法律风险不高。就利安达而言，利安达近年来的违规行为及受到惩处并没有给其带来重大的冲击和损失。在声誉机制效应不强的制度环境中，事务所和审计师可能会铤而走险，在通过违规以获取丰厚收益的情况下并未得到应有惩戒。在九好集团财务舞弊的这个案例中，利安达会计师事务所未能识别九好集团的舞弊风险，部分必要审计程序缺失。如此消极的审计，无疑助长了九好集团的财务舞弊行为。

（2）资本市场监管机制薄弱

我国对财务舞弊的惩罚力度过轻和较低的违法成本导致了相关利益方不惜铤而走险。媒体指出，虽然证监会对本案违法主体开出了合计439万元的罚单，但是九好集团一旦借壳成功，那么违规者持股市值将达数十亿元或数百亿元，巨大的利益驱动与低廉的违规成本，导致了九好集团不惜“放手一博”。巨大利益诱惑与低廉的机会成本之间的反差，使得企业财务舞弊现象屡禁不止。从前期已经发生的财务造假案例中可以发现，上市公司通过虚假陈述给证券市场造成的不利影响往往并不亚于甚至比企业通过局部内部交易、市场操纵所带来的不利影响更为恶劣，但证券法对前者的处罚力度却远低于后者，可见证券法的处罚条例需要进一步优化和完善。

（3）内部治理机制不完善

通过媒体的调查发现，九好集团的股权结构存在“一股独大”的情况。截至2016年4月23日，董事长郭从军个人持股53.51%，为九好集团的控股股东及实际控制人。由于股权高度集中在少数股东的手中，这为财务舞弊的发生提供了内在机会。并且，郭从军既是公司的董事长，又是公司的总经理，这种“两职合一”的权力结构安排往往会加重公司的代理问题，导致内部监督的有效性降低。由于董事长权利过分集中，使得股东大会、董事会、监事会等不能发挥该有的治理或监督作用。更有甚者，九好集团的内部审计部门不仅没有及时揭露公司一系列的财务舞弊行为，反而同流合污，未能成为防范财务舞弊、抵御“有毒”资产的第一道防线。

四、结论

1.研究结论

（1）媒体在揭露九好集团财务丑闻过程中发挥了积极作用

媒体在证监会介入调查之前，就已经对九好集团借壳事件可能存在的问题提出质疑，表明媒体在事前积极承担了其外部监督者的责任，并非“事后诸葛亮”。由于媒体的负面报道和持续曝光，不仅给九好集团和鞍重股份带来了巨大的舆论压力，提高了上市公司的违规成本，而且通过舆论对投资者进行引导，增加了投资者获得信息的数量以及质量。并进而引发证监会迅速介入，使这次重组被及时叫停，防止了投资者利益受到更大的侵害。

（2）媒体能够有效识别公司治理机制的缺陷

事件发生后，媒体基于信息获取和数据处理能力优势，深入挖掘出本次“忽悠式”重组的根本原因在于公司内、外部治理机制的缺陷，包括中介机构未能勤勉尽职、违法收益与违法成本失衡、“一股独大”的股权结构、内控机制不完善等。通过媒体的信息披露与传播，增加了资本市场的信息含量，减小了投资者的信息不对称。

2.政策建议

（1）增强媒体的独立性

媒体作为社会公众意志的载体，发挥媒体的监督作用，亦是保证公众的基本权利。为了更好地发挥媒体的监督作用，应给予专业媒体及其从业者更多的自由空间与权利范畴，在法律规制的前提下保障其言论自由，创造一个公平的媒体监督环境，让媒体敢于发出自己的声音，从而更好地发挥公司治理作用。

（2）加快媒体的市场化进程

目前我国证券市场处于蓬勃发展的阶段，为了更好地发挥媒体的监督效用，应当在证券市场上构建完善的制度体系，为媒体行业创造公平的竞争市场，鼓励在媒体行业内部形成有序的、良性的竞争，促进行业进步。同时，应建立严格的行业标准，杜绝媒体为博眼球或者是在利益的诱惑下与企业相勾结从而虚假报道的现象，营造独立、真实的新闻环境。