“关键少数”的信披责任

曾斌　方荣杰

2020年3月1日起，新证券法正式实施，其对信息披露要求的显著提高引起了市场关注，具体表现为：新设信息披露专章，扩大了信息披露义务人的主体范围，完善了上市交易股票和公司债券相关的强制披露事项，大幅提高信披违规责任等。透过对政策动向和监管观察的解读，资本市场相关主体需要培养合规意识，预防违规风险。

政策趋向：信披违规监管趋严

以新证券法的实施为契机，我国在近两年对信披违规监管的政策进行了系统的“更新换代”（见表1），主要表现为三点。

表1 新证券法实施后对应的法规、政策和案例一览（按发布时间排序）

以“零容忍”“追首恶”和“强责任时代”等关键词定调，整体法规政策收紧、趋严。从新证券法大幅提升“关键少数”的行政责任以来，《上市公司信息披露管理办法》也在近15年来进行了首次修订，对证券法的“信息披露义务人”予以明确，囊括了“关键少数”，并规定可直接依据证券法第一百九十七条对控股股东和实际控制人追究责任。2021年7月6日，国务院发布了《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，作为我国目前证券市场监管的纲领性文件，明确提出加大对证券发行人控股股东、实际控制人等人的追责力度。

从行政责任到民事、刑事责任，我国对信披违规的追责体系愈发立体和科学。2020年12月16日，《中华人民共和国刑法修正案（十一）》发布，大幅提高欺诈发行和信息披露造假的刑期和罚金，最高可判处15年有期徒刑，同时明确将控股股东和实际控制人纳入刑事责任范围。另外，飞乐音响、康美药业等典型的民事虚假陈述赔偿案件带来的大额赔偿以及特别代表人诉讼的适用也极大地震慑了潜在违法主体。2022年，最高院对《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》进行了近20年以来的首次修订，细化了控股股东、实际控制人、董监高的虚假陈述责任的认定，以实施精准的“追首恶”。

强调多部门协调合作，监管架构愈发精细完善。近两年，最高检、最高院、公安部和证监会频频联合发文，我国愈加强调在证券监管领域的部门协调与合作。目前的监管制度架构已经包括了法律、部门规章、司法解释、政策性文件、协作意见等。值得注意的是，监管部门近来愈发重视以“典型案例”来传递强监管信号，一旦成为“典型”，有关违法主体的负面信息将被新闻媒体和市场主体反复传播。这区别于传统法律责任的惩戒途径，对于注重自身声誉的行为人能产生更深的影响，给其他潜在违法行为人产生了较大的警示作用。

关键少数、八项事由成“重灾区”

除了解政策动向，对于我国证券监管机构的执法观察则是体会“强监管”和“强责任”时代的另一途径。本文以2022年1月1日到2022年7月31日证券监管机构作出的149份行政处罚决定书为样本进行研究，其中涉及信披违规的处罚决定书共56份（占比约38%），涉及上市公司36家，系占比最高的证券违规事由（见图1）。

图1 证券违规处罚决定书分布（单位：%）

信披违规类型方面，关联交易、提供担保和资金占用披露不规范是前三大处罚事由，合计占据信披违规处罚事由的近三分之一；若同时考虑虚列营业收入、重大诉讼和仲裁披露不规范、股份增减持或其他变动披露不规范、虚列应收（预付）账款、虚列利润这五项常见违规情形，上述八项事由合计占比近八成，系上市公司信披违规的“重灾区”（见表2）。

表2 信息披露违规类型（单位：次）

注：同一家上市公司出现的信息披露违规行为可能导致多个责任主体受到处罚，从而出现多份处罚决定书，但此处仅对违法违规事实做一次统计。

从责任主体上看，董事、董事会秘书、上市公司本身和董事长分别以50、42、30、30人次占据第一梯队，而财务总监、总经理、监事、实际控制人和副总经理则以25、24、20、16和15人次排在了第二梯队，上述主体合计占据总人次数的九成以上（在人次统计中，同一个人可能有多重身份，本文予以分别统计），是上市公司信息披露违规中的主要负责人。

在信披违规中，对责任主体处罚通常方式是罚款。在对*S**Y的处罚中，由于违法行为人HM为上市公司的实际控制人，同时担任了董事长、总经理、财务总监和董事会秘书的职位，上述身份对应的罚款金额均为1200万元（截至2022年8月16日，对单一主体最高罚款为1500万元，来自于中国证监会对*STJG实际控制人作出的处罚决定事先告知书）。事实上，在行政处罚中行为人具有多重身份的情形并不鲜见，主要有三种表现形式：一是，控股股东或实际控制人兼任董事长，鉴于我國资本市场的股权结构相对较为集中，该情况较为常见；二是，上述董事长兼任总经理，系公司管理者与所有者身份的重合，一定程度上体现了公司治理的缺陷；三是，董事长兼任董事会秘书或财务总监等职位，则通常会出现在上市公司控制权争夺中，由于有关人员的辞职或被对手方解除任职，公司在短时间内难以找到合适人选，则只能由董事长代行职责，这本身也呈现出公司治理的僵局而被监管部门予以负面评价。例如，根据《深圳证券交易所上市公司信息披露工作考核办法》（2020年修订）第二十四条，董事会秘书空缺（包括指定董事或高级管理人员代行董事会秘书职责以及由董事长代行董事会秘书职责等情形）累计时间超过三个月，上市公司信息披露工作考核结果不得评为A。

在平均罚金上，实际控制人（258.18万元）、董事长（183万元）、控股股东（182.50万元）、上市公司本身（171.55万元）、总经理（157.65万元）分别占据前五位（见图2）。其中，对实际控制人、董事长和控股股东的罚款比上市公司高出约87万元、12万元、11万元，体现出监管部门“追首恶”的坚决态度。相比于惩罚上市公司本身从而间接让中小股东埋单，对实际控制人、董事长和控股股东这类“关键少数”追责更为重要，这也与实践中董事长是信息披露的“第一责任人”相符。另外，针对8名独立董事作出的处罚均为50万元，这也是证券法第一百九十七条规定的最低处罚金额，可见监管部门对独立董事的处罚较为克制。

图2 信披违规中的责任主体的平均罚金数额分布（单位：万元）

从申辩情况来看，在56份行政处罚决定书中，当事人对其中的32份提出了申辩，占比约六成，其中有5份申辩意见被监管部门部分采纳，占比约16%。根据我们的统计，2022年上半年，当事人在信披违规中被采纳的申辩包括：信披违规并未对投资者利益造成重大损害、当事人的责任区间认定过宽、有关事项已经整改、不知悉或未参与决策违法违规事项。针对上述申辩，监管部门则会酌情考虑降低罚金或市场禁入年限。

培养合规意识，预防违规风险

通过上文对政策動向和监管观察的解读，我们对资本市场相关主体提出三点建议：

上市公司有关主体，特别是以控股股东和实际控制人为代表的“关键少数”要认清证券监管日益严格的监管趋势，摒弃过去“60万元罚款封顶”的观念。无论是截至目前对单个主体最高的1500万元罚款、对实际控制人和控股股东258万元和182万元的平均罚款，还是康美药业案中24亿元的“天价”民事赔偿责任，都足以说明过去相对轻微的责任追究模式已不复存在。而民刑衔接、行刑衔接路径的愈发通畅，更使得悬在潜在违法行为人头上刑事责任的“达摩克利斯之剑”凸显锋利。

“关键少数”要推动上市公司合规治理，及时构建完善的内控体系，主动、定期对违规风险点进行自检自查。如前所述，关联交易、违规担保、资金占用、虚列营业收入、重大诉讼和仲裁披露不规范等八项情形是高发地，上市公司人员应有针对性地对上述潜在违规事由组织定期培训，确保不踩踏高压红线。

在信披违规中，尊重法律和基于案件基本事实的申辩日益重要。信披违规固然是资本市场的“顽疾”，但这不代表作为监管对象或被告的“关键少数”就只能坐以待毙。上市公司及相关人员一旦涉及行政、刑事调查时，应在积极配合调查的同时建立高效的危机处置机制。一方面与监管部门机关保持良好沟通，协助行政和司法部门还原事实；另一方面，快速组织形成有针对性的申辩意见和整改方案，为后续争取行政和解或刑事不起诉、不定罪、从轻、减轻处罚提供依据支持。