独董为何在第二个任期敢说“不”？

鉴于第二任期的独董更可能履行监督职能，建议使董事会的不同独董处于任期的不同阶段，将一定程度可以避免由于连任动机不同、独董监督行为不同的局面。即将董事会成员分成若干组，规定每一组有不同的任期，分批分次更换董事成员

2003年起，我国上市公司正式推出强制性独立董事制度，独董在改善上市公司治理水平，加强对公司内部人的监督，切实保护中小投资者利益等方面被寄予厚望。然而在治理实践中，独立董事是否能起到监督作用一直是备受争议的问题，其中很重要的原因在于，上市公司的治理过程对外部投资者和监管层是一个“黑箱”。我们相当缺乏对独董实际监督行为的观察和分析，因而难以评估独董究竟在上市公司中发挥了怎样的作用，也不易区分不同的独董之间在监督动机和治理行为上存在怎样的差异。对于这些重要治理实践的考察不足，制约了学术界提出改善我国独董治理作用的针对性意见。

通过对我国上市公司实践的研究，我们寻找到解决上述问题的一个可能突破口，即聚焦于独董对董事会提案提出公开否定意见。而为让独董发挥有效的监督作用，改变“逆淘汰”机制和文化十分重要。

第二个任期上更容易说“不”

从2004年12月开始，沪深交易所要求上市公司披露独董针对董事会提案发表的具体意见，包括提案内容、董事会表决结果、投反对票或弃权票的董事姓名和理由等信息。这一独特的披露要求，使我们可以直接观察独立董事对董事会提案公开出具的非赞成意见。其中，独董公开表达对提案的否定态度，往往受到资本市场和社会媒体的密切关注，引发外部投资者重新评估所投资公司的治理状况。

2010年从港交所回归A股市场的上市公司大连港（601880.SH）深陷“独董门”，在其年末公布的董事会提案公告中，公司独董吴明华对10项提案中的5项投出反对票、2项提案投出弃权票。这一事件受到财经媒体广泛关注，事件发生期间公司股价应声下挫，独董吴明华否决的大连港对中铁渤海铁路轮渡公司超过50倍市盈率的股权收购计划也因此受到投资者关注和质疑。显然，这种对董事会、对内部人说“不”的行为，是独董履行监督职能的一种真实、直接而重要的表现。

独董发表否定意见成为我们有机会打开公司实际治理“黑箱”的钥匙。在对独董说“不”行为的数据分析中，我们发现了一个有趣的现象：独立董事往往在其最长可以连任两个任期的第二个任期中，更可能对董事会提案提出否定性意见。

按照证监会2001年颁布的《关于上市公司建立独立董事制度的指导意见》的规定，“独立董事每届任期与该上市公司其他董事任期（三年）相同，任期届满，连选可以连任，但是连任时间不得超过六年。”上述规定意味着一位独董在一家公司任满两个任期后必须离任，只有在首个任期独董才涉及连任问题。

根据统计，在所有独立董事提出否定意见的案例中，接近三分之二的独董都处于其第二任期，相关结果对于一系列的统计分析都指向一致的结果。这意味着多数的独董在其第二任期，没有连任可能之后，更有动力去公开质疑董事会，对可能伤害股东权益的董事会提案大胆说“不”。

连任动机影响独董履职进退

出现这一现象与独董履行监督行为背后的动机密切相关。独董是否尽力维护股东利益，履行监督职能，是权衡收益风险的均衡结果。

一方面，出于规避法律风险或声誉风险的动因，独董有激励对公司进行监督。在法律风险上，根据公司法的规定，董事会提案违反法律法规，致使公司遭受严重损失时独董也需要承担相应责任。但如果独董在表决中表明异议并记载于会议记录的，该董事可以免除责任。在实际案例中，2001年郑百文公司因年报中存在严重虚假和重大遗漏受到证监会处罚，原独立董事陆家豪也受到监管方的惩处，不仅被处以罚款10万元，还禁止其担任其他公司独董职务。在声誉风险上，独董如因未能履行监督职能，使公司受到监管部门处罚对于独董本人的社会声誉损失巨大。

但另一方面，在上市公司任职能够为独董带来可观的薪酬和良好的声誉，而独董能否顺利任职和连任又受到公司大股东和管理层的重要影响。因而出于获得财富和积累社会关系的考虑，实务中独董普遍希望保留職务，实现连任，甚至因此牺牲其应履行的监督职能。

由此，在我国特殊的任期制度安排下，独董的监督动机出现了明显的阶段特征：在首个任期中，受到连任动机的影响，独董权衡之下更可能袒护公司内部人；而在第二任期中，制度上无法再次连任的独董出于其免责和保护个人声誉的考虑，更加有动力完成监督工作，发挥监管层和市场长期期待的公司治理功能。

我们在对独董说“不”现象的考察中还遗憾地看到，那些公开质疑董事会提案、发挥监督作用的独董往往遭遇公司的排挤，未来也更难以在其他公司获得相应职务。换言之，努力履职的独董在我国治理实践中遭遇了“逆淘汰”。统计结果表明，在那些“逆淘汰”积极履职独董的公司中，独董出于连任动机而避免公开质疑董事会的现象更为严重。这一发现显示，排挤履行外部监督职能的独董会抑制公司后续任职独董的监督动力，造成独董面临更大的履职压力。由此可见，“逆淘汰”行为对削弱独董的外部治理作用具有长期的影响，这种文化可能是造成我国资本市场独董普遍不能发挥应有的独立监督作用的重要原因。

返聘、弃任折射恶劣文化

应该说，独董说“不”呈现任期阶段特征，仅仅是我国一些上市公司中存在逆淘汰说“不”独董和任人唯亲的董事会文化的恶果之一。独董返聘现象和独董换届未连任现象同样是上述恶劣文化存在的反映。

所谓“独董返聘现象”指的是那些温顺配合的独董，会在两个任期结束后，经过一个短暂的间隔，重新被聘请回来担任独立董事。我们的观察发现，那些存在返聘独董的公司未来会存在更多损害股东利益的“隧道挖掘”行为，公司内部人把他们熟悉的独董聘请回来是希望帮助他们一起“做坏事”。独董返聘现象的存在，一方面表明独董比例不少于三分之一的监管要求，一定程度上已经演变为公司上市的一个基本合规性要求。在他们的眼中，真正的独董和返聘回来的独董都是独董，没有什么两样。事实上，按照一些国家公司法的规定，独董任期超过一定期限就不会再被认为是独立董事。另一方面，独董返聘现象的存在也从新的角度表明，我国一些公司存在任人唯亲的董事会文化。他们没有选择其他独董，而是选择了自己熟悉的、温顺听话的独董，“任人唯亲”。

而所谓“独董换届未连任现象”指的是，一些上市公司的独董虽然发现了公司的潜在问题，但碍于人情世故，并不敢公开辞职，只能在第一届任期结束换届时选择不再连任。我们的观察发现，存在换届未连任独董的公司未来发生违规的可能性很大，其中会计背景的独董离职尤其如此。因此独董换届未连任成为我们识别问题公司的潜在途径，所谓“此时无声胜有声”。

出于类似的原因，我们这里的观察发现，由于担心在第一任期说“不”后直接遭到“逆淘汰”，很多独董只有在第二任期才出于声誉和法律责任的考量说“不”。

探索任期交错扭转“逆淘汰”

我们的研究表明，为了让独董在中国公司治理实践中发挥有效的监督作用，改变逆向淘汰积极履职的独董的机制和文化变得十分重要。而独董挑战主要股东和董事会议案，需要制衡的其他股东为其“伸张正义”。因此，我国上市公司股权结构的优化和制衡将成为独董发挥有效监督作用的制度基础。

此外，鉴于第二任期的独董更可能履行监督职能，我们研究的另一个政策建议是使董事会的不同独董处于任期的不同阶段，将一定程度可以避免由于连任动机不同、独董监督行为不同的局面。

其中，一个可以考虑的方案是在我国上市公司董事会组织中积极探索和推行独董任期交错制度。即将董事会成员分成若干组，规定每一组有不同的任期，分批分次更换董事成员。有证据表明，分批更换董事有利于保持董事会的稳定和对公司长期价值关注。我们的研究则进一步表明，保证公司履职独董不在同一任期同时轮换对于独董履行监督职能存在积极作用。

作者系中国人民大学金融学教授，阚铄对本文的写作亦有贡献。实证研究请参阅郑志刚、阚铄和黄继承《任期阶段与独立董事意见发表》一文