风格更像2012年

荀玉根

2022年类似2012年，是大风格周期中的阶段性再平衡，全年价值略占优，成长有望阶段性占优。

2019-2021年期间以创业板指为代表的成长风格已三年占优，而自2021年年底市场整体回调以来至今创业板指的跌幅更大，沪深300、国证价值等偏价值的指数收益则持续优于大盘，A股风格明显从成长切换至价值。回顾上一轮2010-2015年A股成长占优的大周期，价值风格在2012年时也曾阶段性占优，但直至2016年风格才迎来趋势性拐点，那么本次的风格切换究竟更像2012年还是2016年？

历史上A股风格3-5年一切换，风格的大周期中也存在阶段性再平衡。2019年以来A股成长占优背后是中国新一轮的科技创新周期正在演化。从近几年的趋势来看，中国正逐渐迈入宏观经济结构从大到强，产业结构转型升级的关键阶段，在此背景下，建设创新型国家已成为中国重大战略方针。在政策以及人才红利的支撑下中国的硬科技产业蓬勃发展，高新技术企业工业总产值已从2010年的11.9万亿元上升至2020年的36.7万亿元，期间年复合增速达11.9%，高于同期名义GDP年复合增速的9.4%。

而本轮信息技术革命和能源革命尚未走完，成长占优的大周期没结束。

如前文所述，在风格方面历史上与2022年可比的年份为2012、2016年，但若从产业周期的视角分析，2012年时移动互联浪潮还处于智能手机渗透率持续提升的快速发展阶段，2016年时该轮科技周期才正式落幕，因此在风格趨势上2022年实际与2012年更为相似，是成长风格大周期中的阶段性再平衡。结合盈利和市场环境来看全年将是价值略占优。

目前而言，受益于基建、地产等传统板块的稳增长政策发力，2022年价值风格的收益已经较为明显，而综合超额收益、估值、政策、业绩四个维度来分析，类似2012年，2022年成长也有望阶段性占优。

从超额收益维度来看：行业相对大盘的超额收益趋势可以用RRG图来刻画，而由于中短期内行业表现极端时往往会均值回归，因此RRG图上的走势会围绕着中心点顺时针旋转，其中处于第三象限超跌区意味着行业性价比已开始凸显。目前来看煤炭、地产链和银行等价值板块已明显超涨，而TMT、电新和军工等偏成长行业已明显超跌。

从估值维度来看：以创业板指最新成分股来计算，目前创业板指的PE（TTM）为45.9倍，处于2013年以来从低到高35%的历史分位，对应风险溢价-0.7%，处于2013年以来从高到低29%，可见成长股在2022年接连的回调下性价比已较为明显。个股层面上，我们在主动偏股型基金重仓股中挑选了前三十大重仓股，并将其中属于TMT、军工、新能源产业链、医药等代表性行业的个股归类为成长股。整体来看目前基金重仓成长股的PE（TTM）历史分位数均值仅33%、中位数29%，估值处于较低的区间，同时结合2022年一季度归母净利润增速计算得到PEG中位数为0.7，估值盈利性价比已经凸显。

从政策维度来看：4月26日中央财经委员会第十一次会议强调，全面加强基础设施建设构建现代化基础设施体系，为全面建设社会主义现代化国家打下坚实基础。随着稳增长政策持续推进，新基建相较老基建将彰显更大的弹性，例如低碳经济和数字经济。按照基建通公布的数据，2022年各地可以统计到的拟建项目中，与新基建（环境、电力与通信工程）相关的项目个数占比为16%，规模占比为13%，这些项目有望在二季度逐步落地。

盈利维度：从上市公司一季报来看，成长板块的业绩已经凸显，如低碳经济产业链2022年一季度归母净利润同比为76.5%，数字经济产业链2022年一季度归母净利润同比为12.5%，增速均高于全部A股的3.6%。