民营企业家声誉与业绩预告准确度研究

郭 婵

一、引言

作为一种预测性信息，业绩预告融入了较多的管理层主观判断。因此，公司高层自身的素质对业绩预告质量具有重要影响，尤其是在我国民营企业内，企业家作为公司的发起者和主导者，其个人特质必然对业绩预告具有重大影响。现有研究重点关注了管理层的一些人口统计学特征和管理层的权力、自信等抽象特征对业绩预告质量的影响。但是据统计，我国股票市场个人投资者持股份额过半，而个人投资者总体受教育程度较低。投资者个人文化素质低以及信息不对称的存在，使得我国众多投资者，尤其是个人投资者在做出投资决策时没有能力搜集或理性分析上述管理层个人特征和公司财务状况等指标，而日常容易接触到的且易于理解的企业家声誉必然成为其判断公司价值的一条“捷径”。然而，由于声誉的模糊性和复杂性，目前鲜有学者关注企业家声誉对业绩预告质量的影响，导致以企业家声誉为依据判断业绩预告可信度并做出投资决策具有一定的盲目性，甚至有可能会做出错误决策，造成投资损失。

为此，本文以新时期政府对民营企业家在政治、经济、文化、社会和家庭责任方面提出的要求为指导，理论分析和实证检验企业家声誉对民营上市公司业绩预告质量的影响，从而为投资者进行投资决策、监管部门完善公司信息披露监管制度以及民营企业家建立和维护声誉提供理论依据和政策建议。

二、文献综述与理论分析

目前国内外关于业绩预告特征的研究主要集中在宏观和微观两个层面。宏观层面主要表现为监管政策和诉讼风险，微观层面主要体现在公司财务特征、公司治理结构和管理层特征三个方面。

首先，从宏观层面看，相关研究主要集中在信息披露监管政策和诉讼制度对公司业绩预告质量的影响。总体而言，监管政策越严格，诉讼风险越大，公司业绩预告披露行为越发谨慎和保守（Baginski 等，2002；Cao 等，2011；Chan 等，2007）。

其次，从微观层面看，在公司财务特征方面，国内外研究主要集中在公司规模、盈利水平和会计稳健性等（Baginski 等，1997，2002；谢雅璐，2012）。在公司治理方面，国内外学者（Ajinkya 等，2005；Tinaikar，2012；张馨艺，2015）主要研究了独立董事比例、董事会规模和机构投资者持股等特征对公司业绩预告质量的影响。在管理层特征方面，国内外学者根据高阶理论（Upper Echelons Theory）研究了管理层的不同经历是否会导致个人价值观和道德观的差异，从而导致其决策差异（Bamber 等，2010；刘淑花等，2014）。

上述对业绩预告质量的研究对规范上市公司业绩预告制度、促进上市公司健康发展起到重要作用，但上述研究主要考虑了宏观环境、公司财务特征和治理结构、部分管理层特征以及业绩预告特征对公司业绩预告行为和经济后果的影响，尚缺乏管理者声誉的影响研究。

KMRW 声誉模型认为，声誉对管理者的行为具有约束和激励作用。从长期利益考虑，交易各方都会约束自己的短期机会主义行为，从而获得好的声誉，取得长期合作的收益。另外，以（Tadelis，1997）和（Mailath 等，1998）为代表的声誉交易理论的基本观点是，声誉是企业的一项重要无形资产，声誉需要建立和维护。因此，声誉较好的企业家为了维护自身的声誉，在发布业绩预告时会更加谨慎和保守，同时，拥有好声誉的企业家会更加认真地对待业绩预告，根据自身拥有的信息提供更高准确的预告。

根据以上分析，本文提出以下两个假设：

H1：声誉好的民营企业家发布的业绩预告更保守。

H2：声誉好的民营企业家发布的业绩预告误差更小。

三、研究设计

（一）样本选择和数据来源

本文选取2009-2018 年中国上市家族企业的年度业绩预告（点预测和区间预测）作为初始研究样本。在此基础上，按照以下标准进一步剔除样本：

（1）剔除金融类上市家族企业的样本；（2）剔除ST公司的样本；（3）剔除数据缺失的样本；（4）在0.1 的水平上对数据进行winsor 处理。本文最终得到7781 个样本。家族企业名单及其业绩预告数据、其他公司财务和公司治理数据来自CSMAR 数据库，企业家声誉来自CNRDS 数据库。

（二）模型设计

为了检验企业家声誉对业绩预告偏差和误差的影响，建立下列模型：

其中，Bias 和Error （预告偏差和误差）为因变量，Reputation（企业家声誉）为自变量，其余为控制变量。表1 列出了本文中主要变量的定义。

表1 变量定义

四、实证分析

（一）描述性统计

表2 列出了本文主要变量的描述性统计结果。如表2 所示，Bias 均值为0.1946，说明民营上市公司的业绩预告总体比较乐观；Auditor 的均值为0.07，说明只有较少数的民营上市公司从四大会计事务所聘请审计师；News均值为0.67，说明总体来看，民营上市公司发布的好消息预告更多一些。

表2 描述性统计

（二）多元回归分析

表3 列出了民营企业家声誉业绩与预告偏差/误差的回归结果。如表3 所示，在Bias 的回归中，Reputation 的系数为-1.1915，且在1%的水平上显著，说明声誉好的民营企业家会发布更保守的业绩预告，以防公司没有实现之前的预告而影响自己的声誉，验证了H1 的假设。另外，大规模公司、成长性好的公司会发布更乐观的业绩预告，业绩好的公司、收益波动大的公司、独董比例高和机构投资者股权比例高的公司发布的预告更保守。精确度高的预告和好消息预告更加保守，发布较早的预告更加乐观。

在Error 的回归中，Reputation 的系数为-1.3938，且在1%的水平上显著，说明声誉好的企业家会发布更准确的业绩预告，验证了H2 的假设。此外，大公司、成长性和业绩好的公司、审计师来自“四大”的公司和机构投资者股权比例高的公司发布的业绩预告更加准确，精确度高和发布早的业绩预告准确度更低。

五、结论与启示

本文选取2009-2018 年中国上市家族企业的年度业绩预告作为研究样本，对民营企业家与业绩预告质量的关系进行研究。研究结果显示，民营企业家的荣誉对其行为具有约束和激励作用，声誉较好的企业家在发布业绩预告时更加谨慎，同时会更认真地对待业绩预告，利用自身的信息优势，尽量发布更加准确的预告。

本研究的启示在于：投资者可根据日常可见的民营企业家的新闻报刊报道，判断其公司发布的业绩预告可信度；有关监管部门也可通过各种公开的奖惩披露，激励民营企业家重视其声誉，从而促使其提高信息披露质量，化解资本市场的各种信息不对称；民营企业家也可根据研究结果，确定声誉建立和维护的重点，以获得良好的声誉，提高企业信息传播速度，从而有利于企业突破融资约束；进而在良好声誉激励和约束下，克服业绩预告中的短期机会主义行为，提高预告质量和可信度，加快信息传播速度，以获得更充足、条件更优惠的融资，促进企业长期健康可持续发展，从而实现“良好声誉——企业健康发展——更好声誉”的良性循环。