民营企业原始产权获得方式与研发投入

杨 杨，黄婉琳，池 毅

（西南财经大学 a.经济学院；b.会计学院，四川 成都 611130）

一、引 言

创新是经济社会发展的第一驱动力，经过多年的厚积薄发，中国总体创新水平不断提升，《2021年全球创新指数报告》显示，中国在创新领域的全球排名上升至第12位。虽然中国的创新水平取得了较快提升，但在关键技术领域的国际竞争力不强。就企业创新活动而言，存在创新活力和创新激励不足等问题，尤其是在中美贸易争端的冲击下，中国企业创新活动的短板凸显。因此，在当下国内外宏观复杂局势下，如何提高中国企业的创新能力，不仅是企业生存和发展的关键，还关乎国家创新驱动发展战略的实现。

当前，大量文献对企业研发投入影响因素进行探讨，且主要聚焦于公司内部治理或政府行为如何影响企业的研发投入。就公司内部治理与研发投入的文献而言，现有研究认为，虽然公司股东将创新视为一种提升价值的投资策略，但公司经理层不愿意提高企业的研发投入，从而导致企业的研发投入面临较高的代理问题（O'Connor 和Rafferty，2012）［1］。而有效的公司治理机制，如董事会控制体系、少数股东权益保护等能够缓解企业研发投入的代理问题，从而有效促进企业的研发投入（Hillier 等，2011）［2］。就政府行为与研发投入的研究而言，一方面，现有研究认为，政府的投资和产权管理等行为是影响企业研发投入的重要因素（郭东风，1990；吴超鹏和唐菂，2016）［3-4］。另一方面，还有研究探讨了政府的激励机制对企业研发投入的影响。例如，冯海红等（2015）发现，政府税收优惠政策能够影响企业的研发投入，认为政府的税收优惠在最优的政策力度区间内能够显著提高企业的研发投资，但税收优惠在最优的政策力度区间之外的效果可能会减弱，甚至产生相反的效果［5］。也有学者探讨了政府补贴对企业研发投入的影响，发现政府补贴从整体上能够提高企业的研发投入（陈玲和杨文辉，2016）［6］。但也有研究发现，政府研发补贴对企业的研发投入呈“倒U”型关系，甚至对企业研发投入存在一定的挤出效应，从而降低了企业的自主创新水平（章元等，2018；吴伟伟和张天一，2021）［7-8］。

现有研究认为，民营企业的不同原始产权获取方式是企业经营活动的重要影响因素。具体而言，唐松等（2017）研究发现，民营企业不同的原始产权获得方式会影响企业的会计盈余信息含量［9］。进一步地，唐松等（2020）发现，民营企业不同的产权获得方式还会影响企业的绩效和股票市场反应［10］。此外，还有研究发现，民营企业的不同原始产权获得方式还导致了民营企业的公司治理结构出现差异，从而影响企业的融资和风险承担水平（罗党论和刘璐，2010；周泽将等，2019）［11-12］。在以上研究的基础上，本文试图探究民营企业的不同原始产权获得方式对研发投入的具体影响和作用机制。研究发现，国有转制型民营企业的研发投入水平显著低于创业型民营企业，且在信任水平较弱的地区、投资者和媒体关注度较高的公司中更为显著。进一步地，本文还发现，国有转制型民营企业可以通过加强内部控制和管理层薪酬激励来降低原始产权获得方式对企业研发投入的影响，且机构投资者的监督作用也能够减轻原始产权获得方式对民营企业研发投入的抑制作用。

本文可能存在如下贡献：第一，丰富和扩展了企业创新影响因素的相关文献。现有关于企业创新的研究主要从“政府行为—企业创新”或“公司特征—企业创新”视角展开（李文贵和余明桂，2015；余明桂等，2016）［13-14］，但鲜有文献有从民营企业原始产权获取方式视角进行探讨。基于此，本文深入挖掘民营企业不同创始背景对其研发投入的影响，从而丰富和扩展了企业创新影响因素的相关文献。第二，本文扩展民营企业因原始产权获取方式不同而引发出一定经济后果的相关研究。现有研究探讨了民营企业原始产权获取方式与企业的捐赠行为、企业的会计信息质量以及企业绩效之间的关系（唐松等，2017；唐松等，2020；李雪等，2020）［9-10，15］，而本文基于当下创新驱动发展的现实背景，并结合企业内部治理和外部监督，从企业研发投入视角进行深入的探讨，从而丰富民营企业原始产权获取方式及经济后果的相关文献。第三，在国家层面上，本文的研究结论还对如何制定有效的民营经济创新发展导向性政策、激励民营经济的创新发展提供了思路和经验借鉴。

二、理论分析与研究假设

企业创新是企业将生产要素转化为无形资产的活动，具有长期性和高风险属性（Fernandes 和Paunov，2015）［16］。企业创新能为企业带来具有异质性的、难以被模仿和替代的创新产品，能够提高公司的核心竞争力（Barney，1991）［17］。因此，企业的研发投入不仅是企业实现可持续发展、谋取超额收益的基础，还是一国经济实现稳定增长的主要抓手。理论上，创新能否激发经济活力以实现经济增长的关键在于如何强化企业主体的产权管理（郭东风，1990）［3］。在改革开放的一些特定阶段，中国进行了大刀阔斧的改革以提高国企运营效率和转变经济增长方式。根据产权理论，私有产权人享有企业经营的剩余利润，产权的私有化能够激励产权人不断提高企业效益。在此背景下，地方政府开始将私有产权运用到国有企业的改革中，从而形成混合所有制型国有控股企业和转制型民营企业两类新兴市场参与者。

虽然民营企业的创新水平得到显著提高（Somé 等，2021）［18］，但也有研究发现，相较于创业型民营企业，国有转制型民营企业的原始财富积累方式的合法性受到更多的媒体和公众关注［10，12］。因此，民营企业的研发投入决策可能受不同产权获得方式的潜在影响。具体而言，第一，相较于创业型民营企业，国有转制型民营企业能否改善企业的经营绩效往往受到较高的社会关注，导致国有转制型民营企业天然背负着舆论压力，在经营活动上“畏首畏尾”，进而降低企业的研发投入（余汉等，2017）［19］和风险承担能力（周泽将等，2019）［12］。第二，现有研究表明，与创业型民营企业相比，国有转制型民营企业的绩效较差（唐松等，2020）［10］，这导致国有转制型民营企业可能聚焦于企业的短期生存问题，进而对有利于企业长期发展的研发活动投入较少。加之部分国有转制型民营企业对自身地位的焦虑，可能导致国有转制型民营企业会进行更多的慈善捐赠以减轻负面影响（李雪等，2020）［15］，而这可能挤出企业的创新资源。第三，国有转制的民营企业以前大多是长期亏损的地方中小型企业，企业家精神配置和体制机制等存在明显的劣势（陈林等，2019）［20］，这很可能导致管理者偏好风险规避，采取稳健的经营策略。就企业研发投入而言，国有转制型民营企业可能倾向于进行风险较小的创新项目，从而抑制了企业的研发投入。

反之，对于创业型民营企业来说，一方面，由于其产权界定更加明晰，所有者行使剩余利益权的动机更加纯粹。为了谋取更多、更长远的收益，创业型民营企业家更敢于开拓价值和风险更高的项目，从而提高企业的研发投入。根据需求层次理论，企业家除了追求物质利益外，还会追求自我尊重和个人价值等高层次需求的实现。其中，创业型民营企业家具有不断创造的企业家精神，能助推社会不断向前发展（何树贵，2003）［21］。这种“创造精神”可能会促使创业型民营企业增加企业的研发投入。具体而言，相较于国有转制型民营企业家，创业型民营企业家在创业过程中付出了更多的艰辛，为企业的生存和发展倾注了更多的心血，以期让自创的企业能成为“百年老字号”。因此，本文推断：创业型民营企业可能会更注重企业的长期发展，更倾向于增加研发投入，以实现“百年企业”的理想追求。另一方面，创业型民营企业创始人具有敢于冒险、勇担风险等品格，从而逐步形成以创新创业为内核的企业文化（逯东等，2020）［22］。创业型民营企业在创新文化的引导下，不仅能不断吸引志同道合且具有创新意愿的人才加盟企业（朱晓文和吕长江，2019）［23］，节约企业的员工培训成本、提高企业人才的稳定性，而且能够培养具有相同创新价值观的管理者，从而打造一支具有创新思想的核心管理团队。此外，为了留住企业人才，创业型民营企业往往具有更为完善的人才激励政策（Lin 等，2011）［24］。因此，创业型民营企业在创新型人才和管理者的支撑下，能够有效应对企业的研发风险，进而加大企业的研发投入。

基于以上分析，本文提出以下假设：

在其他条件相同的情况下，与创业型民营上市企业相比，国有转制型民营上市企业的研发投入较低。

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文以中国沪深A 股民营上市公司为研究样本。上市公司自2006年才开始按要求披露研发费用信息，因此本文样本的时间区间选择为2007—2019 年；以首次上市时实际控制人为个人或家族的1 660 家民营企业作为初选样本，剔除上市之初为国家控股的样本、通过股权转让等方式将实际控制人转变为自然人或家族的样本以及金融行业的企业。为克服极端值的影响，本文对所涉及的连续变量进行1%水平的缩尾处理（Winsorize），最终得到样本观察值共计9 485 个。民营上市企业的原始产权获得方式数据主要根据上市公司招股说明书并经手工收集整理所得。上市公司研发费用、专利申请、专利获得数据来源于中国研究数据服务平台（CNRDS）数据库，企业内部控制指数数据来源于迪博数据库，其余数据均来自CSMAR 数据库。

表1为样本公司及其观测值的分布情况，可以看出，在1 660家公司样本中，有国有转制型民营企业191家（11.51%），创业型民营企业1 469家（88.49%）。从样本观测值可以看出，国有转制型民营企业样本为1 232 个，占比12.99%，创业型民营企业样本为8 253个，占比87.01%。

表1 样本公司及观测值分布

（二）模型设定和变量定义

1.模型设定

为了检验民营企业原始产权获得方式对研发投入的影响，本文参照李文贵和余明桂（2015）［13］的研究建立模型（1）。

其中：R&D为企业研发投入变量，采用研发投入占营业收入的比进行衡量；OriginalSin 为民营企业原始产权获取方式变量；α为截距项；Controls 为控制变量；ε为残差项。本文主要关注OriginalSinr的回归系数β1。

2.变量定义与度量

本文借鉴李常青等（2018）［25］的研究，采用民营上市公司当年研发投入与营业收入的比值来度量企业的研发投入水平（R&D）。对于民营企业原始产权获得方式，本文借鉴唐松等（2017，2020）［9-10］、周泽将等（2019）［12］以及李雪等（2020）［15］的研究，根据上市公司招股说明书中发行人的历史沿革以及实际控制人的基本情况，将民营上市企业的原始产权获得方式区分为国有转制型和创业型两类，设置虚拟变量OriginalSin，当其为国有转制型时变量值为1，为创业型时变量值为0。参考邵剑兵和吴珊（2021）［26］的研究，本文选取的控制变量包括：企业规模（Size）、盈利能力（Roa）、企业年龄（Age）、财务杠杆（Lev）、成长性（Growth）、第一大股东持股比例（Top1）、董事会规模（Board）、独立董事占比（Independent），此外还控制了不同行业、年度的影响。具体变量定义见表2所列。

表2 变量定义

四、实证结果分析

（一）描述性统计

主要变量的描述性统计见表3 所列，其中，企业研发投入（R&D）的均值为0.053，最大值为0.984，表明样本期间民营上市企业的平均研发投入水平较低。此外，民营企业原始产权获取方式变量（OriginalSin）的均值为0.13，表明国有转制型民营上市企业的平均占比为13%。

表3 描述性统计

（二）回归结果分析

表4 报告了模型（1）的回归结果，其中，列（1）为民营企业原始产权获得方式与研发投入的单变量回归结果，可以看出，民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）变量的回归系数为-0.011，且在1%的水平上显著。列（2）-（4）为引入控制变量并逐步控制了行业和年度效应后的回归结果，可以看出，民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）的回归系数仍然显著为负（p＜0.01）。进一步地，以列（4）为例，民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）每提高1 个单位标准差，企业研发投入下降2.536%［（-0.004×0.336）/0.053］。总的来说，从经济意义和统计意义两个层面都说明，民营企业原始产权获得方式会影响企业的研发投入，且国有转制型民营上市企业的研发投入水平更低，从而验证了本文的假设。本文推测，这可能是因为创业型民营企业的高管激励和内部控制更好，且有更多的机构投资者持股进行监督。对此，本文后续部分将进一步分析其具体的作用机制。

表4 民营企业原始产权获得方式与研发投入的回归分析

五、稳健性检验

（一）替换被解释变量

企业的研发投入可以转化为创新专利产出，因此创新专利产出的高低也代表企业研发投入的水 平。本文 参 考周 冬华 等（2019）［27］、刘欢 等（2020）［28］的研究，采用企业专利数据进行稳健性检验。专利数据具体包含公司当年独立申请的专利数量（PatentA）和公司当年获得的专利数量（PatentB）。表5 报告了替换被解释变量后的回归结果，可以看出，民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）与企业专利数量（PatentA、PatentB）的回归系数显著为负（p＜0.01），说明本文的研究结论较为稳健。

表5 替换被解释变量

续表5

（二）互为因果内生性检验

为了排除内生性问题的影响，本文选择2000年民营上市企业所在地区人均GDP 的自然对数（GDP2000）作为工具变量，采用两阶段最小二乘法（2SLS）进行回归，见表6 所列。表6 列（1）展示了第一阶段的回归结果，可以看出，GDP2000 与民营企业原始产权获得方式显著负相关（p＜0.01），即在人均GDP 越低的省份，地方政府越可能出于弥补亏损的目的将国有企业进行民营化转制，进而随时间的推移形成较多的国有转制型民营上市企业。表6 列（2）展示了第二阶段的估计结果，国有转制型民营上市企业的研发投入显著低于创业型民营上市企业（p＜0.01）。另外，经Durbin 和Wu-Hausman 内生性检验，本文的解释变量满足外生性，并且不存在弱工具变量的问题。工具变量的估计结果进一步支持了本文的研究结论。

表6 互为因果内生性检验

（三）选择性偏差与内生性问题

考虑本文可能存在样本的自选择问题和变量的内生性问题，即国有转制型民营企业本身可能就是那些研发投入较低的国有企业，从而导致本文结论可能存在选择性的内生性，因此，参照周泽将等（2019）［12］的做法，采用Heckman两阶段模型进行检验，结果见表7 所列。首先，采用2000 年民营上市企业所在地区人均GDP 的自然对数（GDP2000）作为国有转制型民营上市企业的工具变量，选取企业规模（Size）、资产负债率（Lev）、存续年限（Age）、行业和年度等作为协变量，估计民营上市企业为国有转制型的概率；其次，计算逆米尔斯比率（IMR），将其作为调整选择性内生性问题的控制变量进行第二阶段回归。在第二阶段的回归结果中，民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）的系数显著为负（p＜0.10），说明在考虑选择性问题后，本文的研究结论仍然成立。

表7 Heckman回归结果

此外，由于本文的样本观测期为2007—2019年，而大多数国有转制型民营企业都是在“三年脱困”期间（1998—2000 年）产生的（周泽将等，2019）［12］，这可能导致本文选择的样本存在一定的样本自选择问题。因此，参照唐松等（2017，2020）［9-10］的研究，采用PSM 方法进行缓解，结果见表8 所列。具体而言，将1998 年作为改制时点，选择1995—1997 年企业所在地的平均财政赤字率（Deficit）、失业率（Unemp）、企业所处行业集中度（HHI）、注册资本（Capital）以及截至1998 年民营企业创始人年龄（Age）、创始人性别（Gender）和政治关联（PC）等指标作为匹配变量，采用半径为0.003 5 的方式进行匹配。从表8 第一阶段的回归结果可以看出，那些处在三年间赤字率越小、失业率越大地区的，所处行业集中度和注册资本越小的，且男性创始人越多、创始人年龄越大、有政治关联的民营上市企业，更有可能为国有转制型企业。

表8 PSM第一阶段的回归结果

表9 列示了PSM 均衡性检验的结果，可以看出，除Capital 外，其他变量经过PSM 匹配后，在国有转制型与创业型民营企业之间不存在显著差异，说明PSM的均衡性检验基本得到满足。

表9 PSM的均衡性检验结果

表10报告了匹配后的回归结果，可以看出，民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）与企业研发投入（R&D）的估计系数显著为负（p＜0.10），表明在控制了民营企业原始产权获得方式的自选择效应后，本文的研究结论并未改变。

表10 PSM第二阶段的回归结果

续表10

六、进一步研究

（一）异质性分析

1.地区信任水平的异质性分析

地区信任水平不同，可能会影响管理者的创新意愿。具体而言，中国东部地区经济活动更加频繁，市场更加开放，其地区信任水平明显优于中西部地区（李兰冰和刘秉镰，2020）［29］。较高的地区信任水平有利于营造创新创业的环境，有助于创新合作的开展，从而可能激发管理者增加研发投入（Kong等，2021）［30］。本文认为，地区信任水平可能会影响企业的风险偏好，从而调节不同民营企业研发决策的净效应。具体而言，国有转制型民营企业由于面临较高的外部监督压力而倾向于规避风险。相较于信任水平较高的地区，信任水平较低地区的民营企业可能更加厌恶风险，导致企业在进行投资活动时更为谨慎（周泽将等，2019）［12］。因此，本文认为，国有转制型民营企业的低研发投入效应在信任水平较低的地区可能会更明显。

借鉴陆瑶和李茶（2016）［31］的做法，本文的地区信任水平数据主要采用世界文化价值观问卷数据进行度量。具体而言，本文按照各地区世界文化价值观的中位数将全样本分为高、低两组，当公司所在地的世界文化价值观高于中位数时，将其鉴定为地区信任水平较高组，否则为地区信任水平较低组，见表11所列。表11的列（1）、列（2）分别为信任水平较高地区和信任水平较低地区的分组回归结果。在地区信任水平较低的子样本中，民营上市企业原始产权获得方式（OriginalSin）与研发投入（R&D）的回归系数显著为负（p＜0.01）；而在地区信任水平较高的子样本中，民营上市企业原始产权获得方式（OriginalSin）与研发投入（R&D）的回归系数并不显著。此外，本文参考Cleary（1999）［32］的研究，采用费舍尔组合方法（Fisher's Permutation Test），通过自体抽样（Bootstrap）1 000 次进行系数差异检验。系数差异检验结果表明，表11 的分组回归系数存在显著差异（P=0.000），说明国有转制型企业的低研发投入效应在地区信任水平较低的企业中更为明显。

2.媒体关注的异质性分析

媒体作为资本市场的参与者，不仅具有信息传递功能，还是重要的外部监督力量。现有研究认为，媒体的关注能够有效提高上市公司的内部控制质量，从而缓解企业的代理问题（徐莉萍和辛宇，2011）［33］。就国有企业转制而言，媒体对相关事件进行报道，从而引起社会各界对国有企业转制的广泛关注。理论上，媒体关注可能对国有转制型民营企业的管理者起到有效的市场监督作用。在此背景下，国有转制型民营企业管理者可能为了转移外界舆论压力而更加重视短期业绩（阳丹和夏晓兰，2015）［34］，进而降低企业的研发投入。因此，本文预计媒体关注度较高的地区可能会加剧国有转型民营企业研发投入的负面效应。

本文的媒体关注变量主要采用上市公司的网络报道数量进行衡量（该数据来源于CNRDS 数据库）。具体而言，当上市公司的网络报道数量高于样本均值时表明媒体关注程度较高，否则表明媒体关注程度较低。为了使结果更为稳健，本文所采用的网络报道数据包括网络报道涉及词汇总数、网络报道标题涉及词汇数、网络报道涉及负面词数，具体回归结果见表12所列。民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）与研发投入（R&D）的回归系数在媒体关注度较高组中显著（p＜0.01或p＜0.05），而在媒体关注度较低组并不显著。进一步地，为了验证不同分组中民营企业原始产权获得方式对研发投入水平的影响是否存在差异，本文进行了系数差异检验。从费舍尔组合方法（Fisher's Permutation Test）检验的结果来看，各组间系数差异均显著（P=0.000或P=0.015）。这一回归结果说明，国有转制型民营企业对研发投入的负效应在媒体关注度较高的公司更明显，表明国有转制型民营企业倾向于采用保守的创新战略以规避媒体的舆论压力。

表12 媒体关注的异质性分析

续表12

3.投资者关注的异质性分析

现有研究表明，投资者关注作为一种非正式、非权威的外部监督机制，能够影响企业的经营决策（江轩宇等，2021）［35］。一方面，投资者可以通过媒体对公司行为进行监督和约束（孔东民等，2013）［36］，如投资者可以在网络平台进行讨论进而引发公众的舆论和媒体报道，从而对企业管理者施加压力，倒逼企业管理者采取积极的治理措施（Hsieh 等，2020）［37］；另一方面，投资者还可能采取“用脚投票”的方式，释放对公司经营的不满情绪（陈克兢，2019）［38］。事实上，当媒体曝光国有企业转制过程中出现的问题时，投资者为降低投资风险，往往通过投资者互动平台或调研方式对公司进行监督，从而对企业管理者施加压力。在投资者监督力量比较强时，国有转制型民营企业更可能规避风险而对企业创新活动的投入表现更为谨慎，从而导致其研发投入更低。因此，本文认为，国有转制型民营企业对研发投入的负效应在投资者关注度较高的情况下更为明显。

借鉴孙鲲鹏等（2020）［39］的研究，本文采用互联网社交平台评论数据（该数据来源于CNRDS 数据库）来衡量投资者的关注度，在对数据进行加“1”取对数处理后按其均值进行分组检验，结果见表13所列。具体而言，若上市公司社交平台评论高于当年均值时，表明样本公司的投资者关注度较高，否则样本公司的投资者关注度较低。表13异质性分析结果显示，民营企业原始产权获得方式（Original-Sin）与研发投入（R&D）之间的估计系数仅在投资者关注度较高组显著为负（p＜0.01 或p＜0.05）。同时，在不同投资者关注的评论指标中，各组间系数差异均在10%的水平上显著，这说明国有转制型民营企业研发投入的负效应在投资者关注度较高时更明显。

表13 投资者关注的异质性分析

（二）机制分析

上述分析结果表明，民营企业原始产权获得方式对企业研发投入具有显著影响，且国有转制型民营企业的研发投入显著低于创业型民营企业。但原始产权获得方式如何影响民营上市企业的研发投入决策，还值得进一步探究。现有研究表明，有效的内部制约和外部制度安排能够使管理者更重视长期、可持续、高价值创造的创新活动（沈昊和杨梅英，2019）［40］。因此，本文认为，有效的内外部治理机制能缓解民营企业原始产权获得方式对企业研发投入的负面影响。

1.公司高管激励的作用机制

现有研究表明，有效的管理层激励能够提高国有企业的创新水平，其中薪酬可能是高管激励的一项重要因素（周铭山和张倩倩，2016）［41］。因此，本文认为，提高管理层激励可能是缓解民营企业原始产权获得方式对企业研发投入负面影响的途径之一。参照逯东等（2017）［42］的研究，本文选择前三名高管的货币薪酬总额来衡量高管激励，并采用中介效应模型进行检验。具体过程为：第一步，民营上市企业原始产权获得方式对研发投入进行回归（结果见表4所列）；第二步，民营上市企业原始产权获得方式对中介变量（高管激励）进行回归；第三步，民营上市企业原始产权获得方式与中介变量（高管激励）一起对研发投入进行回归。第二、第三步骤的实证检验采用模型（2）、模型（3）分别进行：

回归结果见表14 所列，其中，列（1）、列（2）分别报告了模型（2）、模型（3）的回归结果。可以看出，高管激励（CEO_compenst）与研发投入（R&D）的回归系数显著为正（p＜0.01），与现有文献相符。民营上市企业原始产权获得方式（OriginalSin）与高管激励（CEO_compenst）、研发投入（R&D）的回归估计系数显著为负（p＜0.05），表明国有转制型民营上市公司的高管激励更低，创业型民营上市公司的高管激励更高，从而导致国有转制型民营企业的研发投入更低。综上，高管激励构成了民营上市企业原始产权获取方式影响研发投入的一个潜在机制，进而支持了前文的研究结论。

表14 高管激励作用机制的回归结果

2.内部控制的作用机制

现有研究认为，有效的内部控制能够促使企业进行创新活动（王亚男和戴文涛，2019）［43］。结合国有企业转制的现实背景，国有转制型民营企业往往是一些长期处于亏损状态的国有企业，且缺乏有效的内部控制（刘启亮等，2012）［44］。因此，本文推断内部控制可能成为原始产权获得方式影响民营上市企业研发投入的另一影响机制。依照前文的做法，本文构建模型（4）、模型（5）分别进行检验：

参考逯东等（2017）［42］的做法，本文选择迪博上市公司内部控制指数并将其标准化后作为内部控制的替代变量，回归结果见表15 所列。从表15第（1）列可以看出，民营企业原始产权获取方式（OriginalSin）的估计系数显著为负（p＜0.01），表明相较于创业型民营企业，国有转制型民营企业整体的内部控制质量更低；列（2）展示了模型（5）的回归结果，可以看出民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）的估计系数显著为负（p＜0.01），结合列（1）可知，相较于国有转制型民营上市企业，创业型民营上市企业内部控制质量更高，因而使得创业型民营企业具有更高的研发投入水平。

表15 内部控制作用机制的回归结果

3.外部监督的作用机制

现有研究认为，机构投资者具有监督功能（薄仙慧和吴联生，2009）［45］，能对企业管理者形成较强的监督压力。按照前文的逻辑，国有转制型民营企业前身可能是一些业绩表现较差的中小企业。因此，机构投资者可能更倾向于投资有增长潜力的创业型民营企业，从而导致国有转制型民营企业缺乏有效的外部监督。基于此，本文推测机构投资者的外部监督作用越强，创业型民营企业管理者面临更高的监督压力，从而有较多的研发投入。借鉴刘欢等（2020）［28］的做法，本文选择机构投资者持股数来衡量民营企业外部监督机制，以分行业的机构投资者持股中位数为基准生成机构投资者关注的虚拟变量（Holder）。当机构投资者持股数高于中位数时，Holder 为1，表明机构投资者监督作用较强；反之Holder 为0，表明机构投资者监督作用较弱。

参考刘涛等（2013）［46］、宋玉（2009）［47］的研究，本文选取的控制变量包括公司规模（Size）、资产报酬率（Roa）、负债水平（Lev）、公司上市时间并取对数（Age）、董事会和总经理两职兼任（Dual）以及两权分离度（WEDGE）、经营性现金流量（CFO）、市盈率（PE）、账面市值比（MB）、企业价值（MV）、股价波动（Vol）和市场风险（Beta）。采用Probit 模型对模型（6）进行回归，其次按照模型（7）进行进一步检验，具体回归模型如下：

回归结果见表16所列。列（1）汇报了模型（6）的回归结果，可以看出，民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）对机构投资者关注（Holder）的估计系数为-0.092（p＜0.10），说明相较于国有转制型民营企业，创业型民营企业具有更多的机构投资者持股，从而面临更强的外部监督压力；列（2）汇报了将机构投资者关注（Holder）加入模型（1）后的回归结果，可以看出，民营企业原始产权获得方式（OriginalSin）和机构投资者关注（Holder）对研发投入水平的回归系数均显著为负（p＜0.01；p＜0.10），说明有效的外部监督机制能够促进创业型民营企业的自主研发。

表16 外部监督作用机制的回归结果

续表16

七、研究结论与启示

立足于民营上市企业这一主体，本文搜集了2007—2019 年沪深两市民营企业原始产权获得相关数据，探讨民营企业不同产权获得方式对企业研发投入的影响。研究结论如下：首先，相较创业型民营企业而言，产权源于国有企业转制的民营企业研发投入更低；其次，这一效应在地区信任水平较低、投资者和媒体关注度较高的民营上市企业中更为明显。进一步研究表明，高管激励、内部控制和投资者外部监督是国有转制型民营企业低研发投入效应产生的重要影响机制，即国有转制型民营企业缺乏有效的高管薪酬激励机制，缺乏有效的内部控制和有效的外部监督，从而抑制了研发投入水平。

基于以上结论，本文提出以下建议：①创业型民营企业的创新优势可能高于国有转制型民营企业，因此，创业型民营企业应当坚定不移地重视研发创新并加强相应的激励机制建设，从而为企业的创新发展奠定坚实的基础；②国有转制型民营企业的创新动力不足，对此，国有转制型民营企业应当认识到创新已成为企业价值提升和持续发展的重要因素，因而需重视内部治理机制的完善、正视公众舆论的负面影响，进而提升中国民营企业整体的创新活力；③政府应当建立健全保护民营企业的相关政策，民营企业是创新的重要主体，虽然中国已经出台有关产权保护的政策，给民营企业的合法产权以安全保障，但要想让民营企业恒产恒心，还需要从国家层面继续优化政策，为民营企业营造良好创新环境，激发民营企业的创新活力。