股指期货与现货市场的相关性研究

贾存睿 王永茂

摘 要：文章以沪深300股指期货与沪深300指数的交易数据为实证数据，分别建立引入虚拟变量和股指期货交易数据的GARCH模型，从宏观和微观上探究股指期货与现货市场的相关性。结果显示，在宏观上股指期货具有稳定现货市场波动性的作用，在微观上既存在加剧作用，也存在抑制作用。

关键词： 股指期货;GARCH模型;虚拟变量

中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号：1005-6432（2022）02-0042-03

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2022.02.042

1 引言

2010年4月16日，我國沪深300股指期货合约推出并参与上市交易。股指期货的杠杆效应和T+0交易制度等带来的好处，使得市场的投机氛围更加浓厚。然而，2010年和2015年股市均出现大幅度下跌波动，这让人们不禁怀疑股指期货对现货市场的稳定作用。因此，对股指期货与现货市场相关性的研究，对我国股指期货和现货市场的发展有重要意义。

2 模型介绍

金融数据序列一般具有明显的波动集群效应，序列存在异方差性。GARCH模型能够很好地拟合具有异方差性的序列，GARCH（p， q）模型结构如下：

3 实证研究

3.1 数据选取

以中金所出台临时管制、第一次解限、第三次解限以及第四次解限政策作为时间节点，探究政策实施后沪深300股指期货与沪深300指数的相关性。第一阶段从2014年4月4日至2017年2月16日，共698个有效交易日;第二阶段从2015年9月7日至2018年11月30日，共788个有效交易日;第三阶段和第四阶段均从2017年2月17日至2020年4月22日，共776个有效交易日。由于第三次解限至第四次解限间隔较短，故本文延长第四阶段的时间区间。数据来源于交易软件JoinQuant，分析软件为Eviews 10.0。

表1显示，收益率序列的均值先减小后增大，而方差持续减小，说明政策的实施降低了现货市场的波动性，稳定了现货市场。偏度和峰度的检验结果显示，各序列均为左偏，且峰度值大于3，序列存在“尖峰厚尾”现象。J-B检验表明各序列均呈非正态分布。描述性统计结果表明，各收益率序列呈现出尖峰厚尾的波动聚集特性，即存在ARCH效应。

3.2 平稳性检验

本文采用ADF检验序列的平稳性，结果如表2所示。

表2中，在1%、5%、10%的显著性水平下，各序列的t统计量值均小于临界值，因此拒绝存在单位根的原假设，认为各序列均平稳。

3.3 ARCH效应检验

描述性统计显示收益率序列具有波动聚集特性，序列可能存在异方差性。因此，采用ARCH检验进一步验证序列是否存在异方差性，检验结果如表3所示。

Heteroskedasticity检验结果显示，在5%的显著性水平下，两个序列的 F统计量值均比各自的临界值大，因此不能接受无异方差的原假设，认为序列具有ARCH效应，可建立GARCH族模型。

3.4 引入虚拟变量的GARCH模型

GARCH（1， 1）模型在建立金融时间序列具有良好的特性，故本文均采用GARCH（1， 1）模型。带有虚拟变量D的GARCH模型的条件方差方程如下：

其中，Dt=0，政策变动前1，政策变动后，β≥0，γ≥0，β+γ<1。

表4中，临时管制序列的λ 为负，表示临时管制政策的实施轻微地减弱了现货市场的波动性，股灾对现货市场的影响逐渐减小，而第一次解限、第三次解限和第四次解限序列的λ 为正，表示解限政策的实施轻微地增强了现货市场的波动。整体而言，四次政策变化的λ值均较小，说明股指期货市场对现货市场的波动性影响较小。

3.5 引入股指期货交易数据的GARCH模型

虚拟变量D的系数λ能够从宏观上指示股指期货对现货市场波动性的影响，却不能从微观上做出指示。股指期货的交易量和持仓量是反映其交易状况和活跃程度的重要指标，因此本文决定将股指期货的交易量和持仓量作为代理变量，从微观上研究股指期货对现货市场的波动性影响。带有股指期货交易量和持仓量的GARCH模型的条件方差方程如下：

其中，β≥0，γ≥0，β+γ<1，条件方差方程中Svol表示标准化的股指期货交易量，Soi表示标准化的期货持仓量。

政策实施后，股指期货交易量Svol的系数ρ均为正值，而持仓量Soi的系数σ均为负值。这表示在政策实施后，交易量增强了现货市场的波动，而持仓量减弱了现货市场的波动，两者对现货市场产生了相反的波动影响。在数值大小上，交易量较持仓量更大，波动性影响更为明显。综上所述，在微观上股指期货对现货市场的波动性存在加剧和抑制双重作用。详见表5。

4 结论

本文建立了引入外生变量的GARCH模型，从宏观和微观上探究股指期货与现货市场的相关性。结果表明：其一，股指期货在宏观上具有稳定和增强现货市场的作用;其二，股指期货在微观上对现货市场的波动性既存在加剧作用，也存在抑制作用。在中国金融市场日益成熟的今天，希望监管者能进一步加强期货市场的风险管理，完善金融市场服务和工具，构建稳定的金融市场，为广大投资者提供良好的投资环境。

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[作者简介]贾存睿（1995—），男，汉族，甘肃白银人，就读于燕山大学理学院，研究方向：股指期货与现货市场的相关性;王永茂（1958—），男，汉族，河北秦皇岛人，燕山大学理学院教授，研究方向：保险精算及金融风险控制 。

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