销售转型视角下食品企业并购动因及效应分析——以“好想你”并购“百草味”为例

窦 伟,李 珂

(河南牧业经济学院 金融与会计学院，河南 郑州 450044)

一、文献综述

随着互联网信息技术的日趋成熟，电商行业的快速发展，我国食品消费市场迎来了新的变化，食品行业也进入了新的升级和优化阶段。传统的食品行业面临着销售转型，急需解决在当前销售环境下实现销售渠道多样化、消费者多样化的消费升级问题。但是，在当前经济快速发展和市场竞争激烈的情况下，企业的优化和升级往往面临着资源配置困难的问题。因此，通过并购整合相关资源，实现销售转型成为增强企业实力和增强市场竞争力的选择之一。

并购经常发生在一些资产规模较大的公司中，为了实现一方或者双方的结构的调整，资源的优化配置而采取的一个经济决策。并购不但会对并购各方产生很大的影响，对行业所属领域也会有一定的影响。从食品零售企业并购情况来看，自2014年以来，随着我国食品零售企业在线上网店和线下实体店销售双渠道发展的兴起，引发了线上销售和线下实体店企业之间的并购浪潮，以这种方式进行的公司并购可以快速实现双渠道销售模式的建设。传统食品零售公司也经常以整合资源为目的进行收购，因此在多种动因的作用下，传统食品零售业已进入并购和整合时期。

陈爱贞[1]认为，并购作为企业之间重组资源的重要方式，是企业成长与创新的重要手段。林伟[2]认为，由于现在受线上网购和线下零售结合的影响，传统零售业的繁荣有所减弱，增长率也放慢了，在这种情况下，企业并购重组与资源互补已成为传统零售业保持其增长，使其迅速发展并在已有业态基础上发展新兴业态的公认法则之一。曹翠珍、吴生瀛[3]认为，在企业并购初期，较高的盈利能力和负债能力有利于实现财务协同效应并提高企业整体的实力；相关并购比不相关的并购更容易实现协同效应。李倩[4]认为，基于企业内部结构的角度，并购协同效应的形成在很大程度上取决于企业内部各种要素的优化和整合。Panayiotis C.Andreou等[5]认为，并购产生的协同效应是并购双方选择并购最重要的动机。Kim J.[6]认为，企业选择进行并购活动的主要因素是并购各方通过并购扩大市场份额、实现优势互补，进而提升并购后企业的整体价值。

国内学者结合中国自身的发展特性对于并购动因方面进行了研究，虽然与国外学者的观点略有不同，但是基本上也认为并购的初衷就是为了提升公司价值、提高经营业绩。国内外学者对于公司并购绩效评价方法大致相同，都认为企业并购可能只会给企业带来短期的财富收益，不排除某些年财务绩效会出现负增长的可能。目前理论界针对传统食品企业并购动因及效应分析的理论很少，还没有足够多的案例分析来支持传统食品企业的并购理论，对传统食品企业并购的资源整合还没有制定具有可操作性的规范，实际操作上缺乏有效指导。本文通过对传统食品企业在销售转型视角下的并购案例进行分析研究，探讨传统食品企业并购动因及效应的提升路径，促进我国传统食品企业并购动因及效应问题的理论研究不断发展，对传统食品企业在新的消费需求的背景下通过并购实现销售转型时提供参考。

二、企业并购动因及效应相关理论

(一)多元化经营理论

多元化经营理论是指在日常的经营活动中该公司用于其产品与行业之间的商业策略。具体的实施方案分为以下三种：首先，该公司使用其目前拥有的生产技术来生产另一种新产品。这种策略的优势在于制造原有产品的技术和制造新产品的技术具有相似性但是使用方式却不一样。其次，公司通过技术升级来创新产品并将其销售给原有的客户群体，其主要优点是通过原有产品的销售关系出售一个全新的产品。最后，公司实施整体多元化的经营方式并通过大量的资金去开拓与原有产品无关的市场。

(二)市场优势理论

市场优势理论是指在其所属行业内某公司越处于重要地位，企业的人才储备、管理体制、生产技术、销售渠道则越完善，企业的盈利能力也就越大。在这种市场优势理论的推动下，行业内并购也成为公司发展战略中不能缺少的一部分。根据市场竞争法则，同一领域中优势企业并购劣势企业可以提升行业的整体水平，同时还给行业内的新兴力量提供足够的发展空间。企业通过并购同行业中的其他公司，会在占领被并购方市场份额的同时，增强自身对市场的管控力，通过产品价格的提升来增加其超额收益。

(三)企业并购效应理论

企业并购的主要动机是获取并购产生的协同效应，包括经营协同效应、财务协同效应和管理协同效应。

经营协同效应是指公司在并购完成后其经营效率的提高。它基本通过经营和生产呈现出来。一是在经营方面，通过并购活动公司可以融合被并购方的优质资源以提升自身产品在行业领域内的竞争优势，减少期间成本并改善公司的业务绩效。二是在生产方面，公司选择用并购来达到扩大生产规模，压缩生产成本，拓展销售渠道，提高市场占有率并进一步提高利润空间。

财务协同效应是指通过并购使业务量增多带来更高的财务收益。并购双方之间的营运资本和资本营运机会方面存在明显差异。并购后可以优化其运营资本，不仅可以为公司找到新的利润增长点，而且可以减少资本需求，降低企业战略规划的成本。

管理协同效应是指并购完成后，并购方可以充分利用并购各方在本领域的原有品牌和优势，在组织和管理上尽可能地达到相互补充的目的，最终达到提高管理效率的目标。因此，并购企业应该充分利用被并购企业的优势，并购后积极地吸收和利用它们，以改善企业的组织结构和管理技能，最终实现整体管理水平的提高。

(四)企业并购评价方法

1.财务指标法

财务指标方法，主要是通过比较和分析企业实行并购前后各项财务指标的变化，来评价并购对企业财务绩效的影响。主要包括发展能力、营运能力和偿债能力这三个指标。关于财务指标的选择，国内外学者并没有统一的看法。一部分学者认为，只需选择少数几个具有代表性的财务指标对企业并购完成后的绩效进行分析；另一部分学者则认为，需要选择更多的指标来分析。

2.非财务指标法

非财务指标法与上述的评估方法不一样，它很难通过财务数据对其进行量化的衡量，并且通常面向未来，例如研发新产品，建立市场份额。这些度量标准迫使公司提供充足的人力和精力，并且当这些指标完成时，企业的运营绩效将得到显著改善。当前最常用的非财务指标主要包括公司的潜在发展能力和技术创新能力，这些指标通常可以促使管理层提升企业的整体绩效。

三、“好想你”并购“百草味”的动因分析

(一)企业资源互补动因分析

“好想你”可以说是全国红枣产业领域的领导者，并购之前它主要针对中高端消费者的线下零售商店市场，销售的产品也相对单一。“百草味”属于一个年轻化的电子商务品牌，受到年轻消费者的喜爱，其产品主要是休闲零食。因此，并购双方在某些方面是非常互补的：“百草味”并入“好想你”将有助于增加并购方的品牌在互联网平台上的影响力，并扩大其营销渠道；“百草味”还将利用“好想你”的资金链和线下零售渠道来实现更好和更快的发展。此外，并购后双方可以相互学习最佳的管理经验，以提高公司整体的管理能力。

1.品牌互补

“好想你”在红枣领域成了红枣品牌的倡导者和开拓者，快速占据了消费者的消费资源。“百草味”在中国休闲零食领域打造成电商品牌第一名，在食品零售行业的电商领域具有很大的影响，有着突出的品牌效应和优势。合并后，并购方将与被并购方产生良好的互补作用，通过其品牌效应有效促进传统产业与新兴电商产业之间的相互影响，使并购后企业的产品更加丰富，进一步提高并购后企业的成长性和盈利能力，为树立行业内优秀的健康零食品牌确立稳固的基础，增强与别的企业相互竞争的能力，并进一步提高“好想你”这个红枣品牌在我国市场中的地位。

2.渠道互补

“好想你”在线下拥有1200余家专卖店，KA商超系统渠道覆盖的完成率达到90%以上，可以看出“好想你”的线下专卖店的发展空间已经非常有限，原有的销售模式已经进入了瓶颈期；而“好想你”在互联网销售渠道的拓展中，由于其自身品牌线上的影响力有限，加上较为单一的产品品种，致使“好想你”线上销售的开展遇到许多问题。“好想你”通过并购“百草味”，可以利用其丰富的产品线以及在线上销售的品牌影响力，实现销售渠道的互补，与其他企业开展差异化的竞争。

3.产品互补

目前“好想你”通过在其领域内产品线的不断增加及加工技术的不断创新，红枣及相关产品的研发达到200多种。作为倡导电商渠道并进行实践的“百草味”，拥有多元化的产品类别。2016年，“好想你”计划从红枣健康休闲零食向全类别休闲零食转变，通过并购“百草味”并利用“百草味”丰富的产品线提高自身在红枣销售领域中的竞争力，而“百草味”多元化的产品类别可丰富“好想你”的实体店的产品类型，从而实现双方的产品互补。

4.消费者互补

“好想你”产品能够覆盖广泛的人群，其消费人群主要是中老年人和白领阶层。而“百草味”主打的是电商休闲零食，其消费人群主要是消费观念更新潮的青年人。

5.区位互补

“好想你”扎根于原产地河南新郑并在全国范围内销售，但中原地区依旧是主要的销售地区。“百草味”起源于杭州，在华东地区盛行，而江苏和浙江地区则是其主要市场。

6.产业链互补

“好想你”的整个产业链系统是从材料的采购与储存，到研发与生产及实体店的销售共同组成。合并前的“百草味”主要是电商平台的销售。此外，“好想你”与“百草味”联合进行战略转型以获取更多的利益。

(二)企业市场优势动因分析

1.人力资源情况

人力资源是指在公司运营和开发过程中录用的各种人才，其知识能力将对企业产生重大影响和回报的资源。公司通过增强人力资源管理，以实现未来的可持续发展。并购后“好想你”将继续进行人力资源的整合。并购初期“百草味”管理层动员双方进行人事调动，财务总监由并购方任命，使双方能够充分发挥人才互补的优势，完善更广泛的人才储备体系，以满足企业对人力资源的发展需求。作为中国红枣领域的龙头企业“好想你”对员工的能力和素质有更严格的要求。本文根据其并购前后的年度报告对所属员工受教育情况，对公司的贡献情况及专业人员的构成，更直观地分析“好想你”的未来发展潜力。

根据表1和表3可以看出，并购后“好想你”一方面吸收了“百草味”的大量后备人才，使得2017年的员工人数较2015年增长22.76%，其中增长最快的是受过高等教育的员工和技术人员，呈明显的上升趋势，相反销售人员的数量却在不断下降。主要原因是并购完成后其销售渠道的变化，从单一的线下实体店渠道到线上线下双渠道同时销售的新模式。另一方面从表2可以看出，在并购后的两年中其员工的工资水平显著提高，并且员工的人均收入和人均创造收益增长幅度变大。其中2017年人均创造收益是2014年的约3倍，人均员工利润达到上市以来的最高值。这说明并购使“好想你”集中了人力资源，并提出了有效的整合措施。

表1 “好想你”2014—2017年员工受教育情况 单位：人

表2 “好想你”2014—2017年员工对企业的贡献情况 单位：万元

表3 “好想你”2014—2017年员工专业构成情况 单位：人

2.技术创新情况

技术创新能力是现代企业的核心竞争力，也是衡量企业未来能否持续健康发展的重要指标。假如一家公司继续走技术创新的道路，尽管效果在短时期内不显著，未来也将具有不错的市场竞争力。但是假设公司一直不进行技术的创新，那其未来的发展将很不乐观。“好想你”一向非常重视自己产品创新，在红枣市场低迷的背景下，它还积极开发和创新红枣有关的新产品，使得它在这个领域中一直位居首位。并购后，它从未减少对产品的研发及创新，并不断提高其产品质量，以满足消费者新的需求。

从表4和表5可以看出，并购后“好想你”非常重视研发技术人员的培养，在并购初期的两年里其研发人员的比例一直在上升。在研发支出方面，尽管其占营业收入的比例近几年有所下滑，但其研发支出的金额在并购后的2016和2017年环比上涨。这种现象主要是由于并购完成后“好想你”的营业收入有了大幅提升造成的。

表4 “好想你”2014—2017年研发人员结构

表5 “好想你”2014—2017年研发支出占比

(三)“好想你”并购“百草味”的效应分析

为了更好地说明此并购对“好想你”的财务绩效的影响，本文从并购的动因出发，以协同效应的角度对比分析相关财务指标。协同效应理论主要探讨公司是否可以在并购后获得被并购方的部分资源，以及并购后在经营、管理和财务等方面是否都能产生“1+1>2”的积极作用。

1.经营协同效应分析

从2012到2015年，“好想你”的总资产和所有者权益增长迟缓，但在2016年完成并购后其两者的增长率比并购前分别高出1/10和1/3。这也是“好想你”自公开上市以来的最大涨幅。在并购后的近两年中，总资产和所有者权益的规模并未显示出特别明显的下降趋势。因此，从以上分析可以大致看出，通过此次收购“好想你”达到了扩大自身经营规模的目的。收购之后，并购方终于改变了业绩下滑的局面，经营效益也在逐步恢复。

一方面在被并购后“百草味”的净利润连续两年呈上升趋势，尤其是2017年其净利润接近9800万元。同时也完成了给“好想你”的业绩承诺。另一方面“百草味”是2018年唯一获得“消费者最喜爱中国自主品牌”的荣誉称号的全类别休闲零食品牌。由于品牌知名度的提升加速了它的战略转型。综上所述，“好想你”此次并购不仅扩大了业务范围，增加了净利润，还给“好想你”带来了一定的品牌效应。

2.财务协同效应分析

(1)营运能力分析

如表6所示，公司并购后应收账款周转率上升的趋势明显较2014年增长53.67%。尽管2019年略有下降但仍高于并购前，表明收购完成后公司营业额迅速增长，应收账款的流动性变得越来越强，资产管理能力也有所改善，存货周转率比2014年增加近3倍，表明库存管理水平与并购前相比有了不错的改善。由于固定资产使用效率的不断提升，可以明显看出其周转率在稳步提升。总资产周转率小幅上升说明公司所有资产周转效率略有提高。基于以上分析，并购“百草味”提高了“好想你”的营运能力。

表6 营运能力

(2)发展能力分析

从表7可以看出，在并购的前两年“好想你”的净利润呈负增长。企业在2016年将“百草味”纳入合并报表后，净利润增长率上升至13.15%。营业收入增长率在并购初期突然升高，虽然后期增速放缓，但总体来说仍比并购前要好。此次并购活动弥补不足，使得并购方在规模、销售渠道及品牌影响力方面得到了快速发展，营业利润和收入也大幅上涨，未来具有较好的发展趋势。综上所述，“好想你”在完成并购后发展能力大大提高。

表7 发展能力指标

(3)偿债能力分析

从表8得知，并购于2016年完成，并购完成后流动比率和速动比率都呈逐年下降的趋势，流动比率的下降幅度远大于速动比率的下降幅度，说明其存货的库存量大幅减少，存货周转率大幅提升。从“好想你”的资产负债率和产权比率来看，并购后的2016和2017年是下降的趋势，表明“好想你”具有的长期负债能力是增加的，财务结构也更加稳定。2018年和2019年有上升趋势，其中有公司大量回购股份的原因，但其财务杠杆在增加却是不争的事实。

(三)管理协同效应分析

管理协同效应理论认为，企业的并购行为能够扩大企业的规模，实现企业在市场竞争中的优势，而这对其自身的管理提出更高的要求。并购之前两家企业核心业务的销售渠道并不一样，“好想你”是“专卖+超市”的实体店销售模式，而“百草味”则是单一互联网销售模式。并购完成后希望双方能够资源互补，对于“好想你”的管理有了更高的要求。受到新的发展战略的影响，重新调整品牌定位，实行“好想你”和“百草味”双重品牌的运营模式。其中“好想你”侧重于高端健康食品，“百草味”更侧重于健康休闲食品。自上市以来，“好想你”在枣类相关产品上拥有相对独特的线下销售渠道，随着这种销售模式的弊端的出现，也逐渐意识到了线上线下双渠道一体化发展的重要性，并不断投入人力和财力来扩大其线上销售渠道的建设。但是由于缺乏在线销售模式的管理经验，“好想你”互联网的销售市场没有完全打开。并购前的“好想你”也尝试推出更多价格亲民的产品，并且着重发展商超渠道，但未能改变利润下滑的局面，2015年甚至出现了300万元的亏损。本次并购“好想你”希望通过“百草味”多年的互联网销售经验，为并购方打开线上销售市场，收购“百草味”改变了其持续下滑业绩局面。但是根据“好想你”年报数据可知“百草味”的营业收入增速从2017至2019年呈现下滑的趋势，同时“好想你”的营业收入增速也不断放缓。这三年中“好想你”红枣类产品的营业收入在总营收中的占比不断下降，“百草味”营业收入占比虽呈上升趋势，但营业收入增速却有所下降，说明并购后双方业务没有完成良好的融合，使得“百草味”和“好想你”两者的业务相互独立，线下渠道的仓库也没有进行融合，导致并购所带来的线上流量红利消失。一方面是线上资源融合状态不佳，另一方面是“好想你”在积极拓宽主体的业务，新业务的拓展又需要大量的资金支持，需要“好想你”的管理层对未来发展做出抉择。

最终在2020年，“好想你”向百事饮料(香港)有限公司出售“百草味”100%股权，交易双方协商确定的企业价值为7.05亿美元，按当时汇率接近50亿元人民币。管理层这一抉择使得“好想你”在出售“百草味”之后获得的投资收益为35.9亿元，对净利润的影响为23亿元，同时获得40亿元现金流量。而资产负债率由47.08%下降至7.28%。财务费用由1852.52万元的利息净支出调整至1.29亿元的利息净收入。虽然最终没有实现并购后的融合发展，但出售依然是目前财务状态下一个最好的抉择。

四、 “好想你”并购“百草味”的启示

(一)关注新渠道下产生的机遇

到目前为止，我国的经济发展已经进入了调整期。同时互联网公司的快速发展对我国传统产业产生了重大影响，国务院根据这一新情况发布了《中国制造业2025》，迫使传统行业考虑转型和升级，促进传统企业良好发展。近年来，国家鼓励发展“互联网+”的创新应用，并相继颁布了一系列旨在促进“互联网+”发展的措施。它为传统企业的转型打开了可能性，而传统企业的转型可以在资本市场上轻松获得投资，这使得传统行业更有动力去实现转型和升级。因此，企业关注国家宏观经济政策的变化和导向，把握市场的发展趋势，才能充分享受国家政策的红利，促进企业的健康发展。

“互联网+”的发展促进了新的整合形式，使消费者拥有了方便顺畅的线上消费体验。消费者的升级，技术的更新迭代使得互联网的发展有更大的空间。打破传统的商业模式实现线上和线下销售渠道的融合是传统食品企业的不二选择，进而以新渠道的资源寻找该领域的新进展。当今社会互联网消费已成为必然趋势。对食品企业来说线上和线下消费并不是相互冲突，而是互相补充，线上销售模式可以扩大零售的覆盖范围，同时线下实体店可以吸引更多的线上流量，线上线下相互依存互相补充，成为消费模式的两个支柱。从中长期来看，加速消费升级的趋势要求销售渠道更加有效，并能够迅速捕捉并响应消费者偏好的改变。

“好想你”在2016年以9.6亿元收购了“百草味”，其中很大一部分原因是想借助“百草味”在食品市场上的经营方式及其品牌影响力来帮助“好想你”拓宽线上销售的渠道，实现其渠道整合发展模式。从上文对并购之后的财务和非财务指标分析来看，在并购完成前，“好想你”的业绩一直在下降，甚至有些年度的净利润是负数。并购完成后“好想你”的净利润和营业收入大幅增长，其市场份额也在逐年增加。此外并购完成后，其线上市场进一步打开，大大改善了其年度经营业绩，并对其财务业绩和销售战略转型规划产生积极影响。

(二)做好整合工作防范整合风险

从“好想你”发布的2020年半年报中可以看出其完成了净利润22.56亿元，比上一年增长了16倍，令人震惊的是受疫情影响其业绩仍保持上升趋势。相反“好想你”的非净利润亏损高达8300多万元，比去年下降2倍；营业收入虽然接近25亿元，却比上一年下降了1/8；经营性现金流净额减少一半。或许这才是其选择出售“百草味”背后的真正原因。此时“好想你”表示其在完成“百草味”母公司杭州郝姆斯食品有限公司出售事项后，导致其在近五个月的营业收入和非净利润的数据有所下降。此外“好想你”的营业收入和毛利率因疫情的因素也受到一定程度的影响。值得注意的是，此次出售使“好想你”获得了近23亿元的净利润。综合这些来看，“百草味”的出售使其获得了丰厚的财务回报以及应对未来发展的充裕资金。可以说“好想你”并购“百草味”虽然没有完成最终的整合效应，但出售“百草味”却是“好想你”应对整合风险作出的最佳选择。“好想你”未来发展如何，让我们拭目以待。