涉海企业资本配置效率研究

□文/卢 博

（广东海洋大学管理学院 广东·湛江）

［提要］ 基于弹性系数法测度模型，选取我国涉海企业网面板数据，研究产业总体的资本配置效率。实证结果表明：我国海洋产业总体资本配置效率在2014～2019 年间为正，但是水平较低、且各时期波动较大。这主要是海洋产业基础薄弱、技术滞后、风险高以及政府干预等共同导致的结果。

我国作为海洋大国，拥有丰富的海洋资源，历史经验告诉我们，向海则兴、背海则衰。21 世纪是海洋的世纪，陆地资源的短缺让沿海国家把目光放到海洋，关注海洋资源的合理配置是维持经济增长的重要手段。根据国家海洋信息中心发布的《2020 中国海洋经济发展指数》可知，2019 年中国海洋经济发展指数为134.3，比上年增长2.3%。总体来看，我国海洋经济呈现平稳发展态势，发展质量稳步提升，海洋产业的结构不断优化，在此背景下，涉海企业快速发展，并且逐渐成为海洋经济的研究热点。《粤港澳大湾区规划纲要》从海洋产业层面为海洋经济指明了发展道路，海洋经济的战略性发展对涉海企业管理有效性提出了更高的要求，涉海企业如何抓住机遇融入海洋经济、实现高效率管理成为热议的话题。

一、文献综述

目前，国内外学者研究资本配置效率的方法主要有两种：边际产出均衡法和弹性系数法。边际产出法源于“资本边际收益率均一化”思想，如果地区、行业之间资本流动通畅并且其边际产出不相等，投资者就会及时调整投资方向，使资本流动通畅，即从高资本回报率行业或地区移动到低资本回报率，使资本配置最优。当地区、行业之间的资本边际产出效率差异显著程度越大，则资本配置效率越低；当其资本边际产出效率相似程度越高，则资本配置效率越高。但是边际产出法有很大的不足之处，因为资本边际产出率会随着参数的变化而发生变化。樊潇彦和袁志刚（2006）认为使用边际产出法衡量资本配置效率是不严谨的，因此资本配置效率不能由资本边际产出率测算，会降低结果准确率，故这种方法很少被采用。基于第一种方法的局限性，Radelet 和Sachs（1998）认为资本边际产出率很容易受到国家政策的影响，不能测算国家的资本配置效率。耶鲁大学教授Jeffrey Wurgler（2000）从另一个角度提出了更有效的测度方法，即弹性系数法，源于帕累托最优理论，认为资本从投资回报率低的行业向回报率高的行业转移的及时性取决于投资增长与行业产值增长的协调程度，基于此他开创了定量测度资本配置效率的方法，用65 个国家28 个制造业行业的投资和盈利数据测度1963～1995 年各国资本配置效率大小，研究发现发达国家的资本配置效率普遍高于发展中国家。当资本配置受到投资者保护不力的限制时，企业的融资需求可通过重新配置资源提高资本配置效率。

国内基于弹性系数法对资本配置效率的研究，围绕行业、区域等方面开展研究。韩立岩等（2002）采用面板数据测度我国1991～1999 年资本配置效率，基于我国39 个工业行业的数据，研究发现我国20 世纪90 年代的资本配置效率很低。潘文卿和张伟（2003）采用面板数据模型，使用1978～2001 年我国28 个省的数据，测度我国的整体及区域资本配置效率，实证结果发现，改革开放后我国总体资本配置效率呈现上升趋势，区域特征呈东、中、西部递减。韩立岩和王哲兵（2005）在此基础上，运用动态化模型分析1993～2002 年的每一年的资本配置效率，结果发现每年的资本配置效率波动较大。曾五一和赵楠（2007）构建省级与区域的动态面板数据模型分析分行业、区域的资本配置效率，对省级和区域资本的影响因素进行比较分析，实证结果表明我国不同区域之间存在一定程度的资本流动障碍、绝大多数省份的资本具有自我抑制的体系。董俊（2016）采用Jeffrey Wurgler 模型改进版测度资本配置效率，使用“门限回归”、空间计量模型来分析其效率差异来源，结果表明管理水平、对外开放水平、行业集中程度以及所有权结构是效率差异的最主要来源。苏娜（2016）同样使用改进后的模型，根据上市公司的特点选取指标，对山东省的资本配置效率进行测度。这也属于区域研究的范畴，与潘文卿不同的是，只研究一个省份。蒲艳萍和成肖（2016）利用Jeffrey Wurgler 模型测度我国服务业资本配置效率，研究发现我国服务业资本配置效率整体是有效的，即资本配置效率大于0，但是表现出了波动性，这是由行业、地域等差异引起的。“十二五”期间，我国战略性新兴产业发展取得了巨大的进步。对此，有学者对战略性新兴产业的资本配置效率问题进行研究。周茜和李明辉（2020）利用在上海证券交易所上市的公司，从中筛选战略性新兴产业的公司作为样本数据分析研究上海籍战略性新兴产业的资本配置效率大小，结果发现总体效率是有效的，但波动较大。

综上，我国学者大量研究战略性新兴产业的问题，其中资本配置效率是亟待解决的问题。在海洋经济发展过程中，资本作为海洋产业经济增长的一个不可或缺的因素，其中配置效率不但影响海洋经济总量而且影响资本回报的程度。如何提高海洋产业的资本配置效率，是值得研究的问题。

二、模型构建与数据来源

（一）资本配置效率测度方法。根据现有文献，研究资本配置效率的主流方法有两种：边际产出法和弹性系数法。

1、边际产出法的基本思路与局限性。如果地区、行业之间资本流动通畅且其边际产出不相等时，投资者就会及时调整投资方向，使资本流动通畅即从高资本回报率行业或地区移动到低资本回报率，使资本配置最优。资本边际产出率ICOR=△Y/△K，其中△Y 表示总产出增量，△K 表示资本增量。实证分析采用“函数估计法”和“调整推算法”计算资本边际产出率。函数估计法是首先假设Y＝F（K，L，X）是总量生产函数，其中K 是资本存量，L 是劳动投入，X 是待估计参数值，其次利用这个函数进行回归，得到X，计算Fk==Fk（K，L，X），Fk越大，资本配置效率越大；反之越小。这种方法的局限性在于不同结构和性质的总产量函数估计出的结果可能不同。调整推算法是对利润率、所得税等财务数据进行合理的调整后推算出“平均资本收益率”近似等于资本边际产出率，但是这个调整过程往往特别复杂，数据搜集也困难，一旦出错，那么推算结果就会失准。这两种方法在实际运用中误差都是比较大的，故在测度资本配置效率时很少被采用。

2、弹性系数法。最初源于新古典经济学中帕累托最优理论，根据最优理论，当每个项目的边际成本之比等于价格之比时，资本达到配置最优化，即：

将（1）式变形得到：

其中，X、Y 代表资本的两个项目。从（2）式可以看出，等号左右两边分别代表项目Y、项目X 的边际收益率，当二者相等时，资本配置达到最优；当二者不相等时，就需要把资本从边际收益率低的项目转出，转入边际收益率高的项目。Jeffrey Wurgler 利用此原理创新性地构建测度资本配置效率的面板模型：

其中，i、c、t 分别代表产业、国家、时期，Ii，c，t表示固定资本形成总额，Vi，c，t表示产业增加值，εi，c，t表示扰动项。ηc为投资弹性系数，用其大小衡量资本配置效率。ηc大于0，意味着与上一期相比，产出的增加吸引了资本流入，且取值越大说明资本配置越有效；ηc小于0，说明与上一期相比，增加产出反而促进资本流出，则资本配置无效。

（二）样本选择及研究区间确定。本文参照已有文献使用的方法，利用我国涉海上市公司数据对海洋产业的资本配置效率进行研究。本文选取深沪证券交易所上市的涉海企业为样本数据，以2014～2019 年为样本区间。根据其发布的行业划分标准分成12 个行业，行业细分表见表1。（表1）

表1 样本公司行业分布一览表

三、面板回归分析

根据公式（3），设计我国涉海企业的资本配置效率测度模型。梳理文献可知，我国对产业资本配置效率的研究中，以上市公司数据为基础的大多用利润总额替代产业增加值。笔者认为，我国海洋产业发展基础薄弱，需要投入大量的资金，这一阶段往往企业的支出高于收入，容易出现负利润，所以资本投入更注重营业收入的变化而非营业利润。本文在弹性系数法模型的思想上，构建如下面板数据模型：

用营业收入S 代替原模型中的产业增加值指标V，投资指标I 用固定资产资产净值来表示。Si，t表示产业i 在时刻t 的营业收入，Ii，t表示产业i 在时刻t 的固定资产净值。η＞0 表示海洋产业的营业收入增加时，产业投资额也相继增加，资金流向回报率高的产业，资本配置有效，并且数值越大其效率越高；η＜0表示海洋产业的营业收入增加时，其投资额减少，资本配置无效。该模型存在一个基本的假设：海洋产业的资本投入与营业收入存在线性关系。可知公式（3）面板数据模型中的混合回归模型。

进行混合回归之前，先进行单位根检验，可以避免伪回归现象发生，结果如表2 所示。（表2）

表2 面板单位根检验结果一览表

结果显著地拒绝存在单位根的原假设，说明该时间序列平稳，可以建立面板数据模型。根据公式（3）进行混合回归，获取我国海洋产业92 家上市公司从2014～2019 年的年度数据，共有552 组观测值，将552 组观测值带入混合效应模型，即公式（4），运用Stata13.0 进行面板数据回归，结果如表3 所示。（表3）

表3 混合回归结果一览表

从回归结果来看，我国海洋产业总的资本配置效率为0.179，资本配置是有效的，表明我国海洋产业的上市公司资本从低投资回报率的产业向高投资回报率的产业转移，但是资本配置效率还是较低。

四、结论及启示

本文基于弹性系数法资本配置效率模型对我国涉海企业2014～2019 年资本配置效率进行研究，根据涉海企业资本配置效率测度结果分析可以得知，在2014～2019 年期间资本配置效率为正值，但资本配置效率不高，这可能主要是由于海洋产业投入大、风险高，资本回报周期长，而且我国海洋技术与世界海洋技术相比具有滞后性，还不能全部有效地把资本进行合理配置。

基于研究结论，并结合我国涉海企业发展现状，提高资本配置效率可以从以下几个方面入手：首先，加快产业调整，努力改变产业结构层次低的问题，建设可持续发展的产业体系。其次，提升海洋产业技术创新能力，增加科研技术的投入、开发高技术产品，从而拓宽市场，吸引投资者投入，实现海洋产业整体资本配置效率提升。最后，有效发挥政府引导作用，根据海洋产业各子行业的发展情况制定适宜的制度，引导其资金流动方向，充分发挥市场配置资源的效用，推动海洋产业资本配置效率的高效提升。