市场研判调整之后股指或上行

张学庆

2022年二季度之后GDP和消费增速有望出现环比改善，而近期的内外部风险因素也正在逐渐消散。

2022年初以来，A股市场持续调整。到目前为止，主要市场指数已距离2021年高点的回撤幅度超过20%，沪深300和创业板指的估值回归至近10年60%分位附近，各行业板块估值也有不同程度的回落。

风险不大

“有多个原因引发市场回调。”瑞银证券中国策略分析师孟磊表示。尽管去年12月信贷增速小幅反弹，但企业和居民中长期贷款偏弱加剧了投资者对整体经济尤其是房地产下行的担忧。近期“稳增长”信号释放后，能够强有力地扭转投资者预期的政策尚未出现。近期国内多地疫情反复，降低了投资者对一季度整体消费复苏的预期。包括美联储立场转向鹰派、全球成长股出现回调以及部分中国公司被美国商务部列入“未经核实名单”在内的一系列外部风险因素对市场产生扰动。

目前A股市场风险偏好已处于2020年5月以来的最低位，风险溢价水平位于过去5年均值上方一倍标准差。

但是在孟磊看来，中国宏观经济和股票市场面临系统性风险的概率较小。事实上，2022年二季度之后中国GDP和消费增速有望出现环比改善，而近期的内外部风险因素也正在逐渐消散。

1月前两周新增银行贷款比较乏力，监管层因而要求银行加快信贷投放，下半月新增贷款发放可能明显提速。更多的宏观政策有望在3月“两会”期间推出。

海外市场方面，在投资者逐步消化美联储偏鹰派的立场后，美股和全球股市均已迎来反弹。

有多个正面因素的出现，可能使投资者确认决策层放松宏观政策以稳定经济增长的决心，从而推动市场上行，这些因素包括更强有力的货币政策放松、进一步的降准、下调5年期LPR利率甚至进一步下调MLF利率。此外，“宽货币”向“宽信用”加速传导，信贷增速出现持续连续反弹;对房地产行业的托底力度增强，包括适度放松房贷限制、加快房贷审批、进一步放松开发商获取银行贷款和在岸债券市场融资的限制、合理放松部分预售资金监管等;对基建项目的支持力度加大，基建投资增速出现明显反弹。

正在筑底

平安证券认为，当前增长、通胀与流动性三大宏观变量已经基本确立了本轮调整的政策底。

具体看：一是增长变量，政策明确稳增长为首要目标。2022年中国经济面临较大下行压力，一季度可能仍将继续惯性下滑。但与此同时，近期宏观调控政策、房地产政策与“双碳”政策均已释放出不同程度的维稳信号，经济有望在一季度见底之后逐步修复。

值得一提的是，尽管资本市场对于稳地产政策寄以期望，但是仍需要警惕行业持续下行的风险。

二是通胀变量，高企的通胀PPI迎来下行，打开了货币政策宽松空间的同时也推动工业企业盈利向中下游集中。从2016～2017年经验对比来看，PPI和制造业成本相关度較高，不过利润如何还要具体来看收入端的变化。在2017年PPI下行后的两年内，制造业成本增速显著放缓，其中代表新兴制造业的计算机、通信和其他电子设备也从2017年13.0%下降到2019年的4.2%，而本轮成本下行幅度将大于此前供给侧改革的影响。

三是流动性变量，国内宽松开启而美联储加息在即，国内仍有更多宽松政策值得期待。1月份的国内降息操作确认了货币政策转向宽松，政策发力稳增长的决心和紧迫性可见一斑，再叠加美联储加息在即的背景，我们仍可以在2～3月份期待更多的货币宽松政策。

综上宏观信号来看，平安证券认为，政策组合拳的陆续出台显现政策底已出现，财政政策和基建发力拭目以待。回顾历史经验来看，近两轮市场底部的政策底和市场底的相隔时间在两个月左右，因此，本轮调整的市场底也已经渐行渐近。

如何抄底

何时才能抄底？

平安证券建议密切关注稳增长政策落地以及市场价格信号来把握底部择时。行业配置方面，一是关注元宇宙、数字经济、高端制造等创新驱动主线;二是新能源汽车、新能源等绿色发展主线;三是关注交运、酒旅等板块的边际改善。

瑞银建议投资者关注4个股票组合策略：1“稳增长”：在经济增长下行压力持续但宏观政策有望进一步加码的背景下，低估值“稳增长”相关板块或在短期持续受益。有选择性地看好地产链中的家电家具，并在基建和银行板块中精选具有长期成长性的个股。2逢低布局估值回调至合理水平的成长股。3具有高质量成长属性的消费股：随着A股整体的盈利增速或由于经济活动放缓以及2021年四季度至2022年上半年基数逐渐走高而回落，“高质量成长”消费板块有望因其盈利的稳定性和逐步复苏的基本面而重回市场焦点。4高股息收益率：在相对低利率环境且CPI逐步上行的环境下精选高股息率个股。如果市场情绪持续低迷，高股息个股也兼具一定的防御属性。

大盘占优

在2022年全年盈利下行的背景之下，用什么策略对抗盈利下行？

财通证券认为，从当前时点来看，“稳增长”货币已先行，财政正跟进，中央+地方齐发力，市场有望出现风格切换。高股息策略“金融+周期”的特征受益于稳增长政策发力，进可攻;而“大市值+低估值”的特征在风险偏回落时具备防御性，退可守，值得高度重视。

光大证券认为，选择有望超预期的行业可能是更加可行的策略。从历史的情况来看，通常意义上的稳定增长行业的盈利预期误差较小，以食品饮料、家用电器、医药为代表的消费行业与以建材、建筑为代表的稳增长相关行业可能具有更高的盈利确定性。考虑到2022年整体盈利增长面临的压力，稳定增长类的板块业绩增速更加值得关注，尤其是消费与稳增长两条主线。

从市场风格来看，2021年9月之后，大小盘的风格反复切换。2021年下半年以来频繁的风格切换现象表明市场目前还未形成共识。那么2022年市场的大小盘风格将如何演绎？

光大证券认为，从长期角度看，大的市场波动过后，大小盘风格往往会发生转换;年度维度，大小盘的相对景气度对风格有重要的影响。

此外，大小盘的相对换手率超过极值时往往会发生小级别的风格转换。预计2022年大盘股业绩增速将领先小盘股，今年大盘风格有望占优。