商誉减值对企业创新的影响

牟卫卫，刘克富

（1.对外经济贸易大学国际经济贸易学院；2.对外经济贸易大学金融学院，北京 100029）

2021 年3 月7 日，习近平总书记在十三届全国人大四次会议上强调，高质量发展是“十四五”乃至更长时期我国经济社会发展的主题，走高质量发展之路，就要坚持以人民为中心的发展思想，坚持创新、协调、绿色、开放、共享发展。微观企业作为主要的市场主体，其高质量发展在我国经济高质量发展中占据最基础的重要作用。创新是企业高质量发展的内在驱动力，企业只有通过创新才能保障核心竞争力，才能迈上价值链上游，从而助力我国经济高质量发展。因此，促进企业创新成为了促进我国经济高质量发展的关键。近年来，“商誉雷”成为资本市场关注的焦点，商誉减值暴雷对企业发展产生了重要的影响，那么商誉减值是否会对企业创新产生影响呢？为此，本研究将分析商誉减值对企业创新的影响，以期为企业、政府及相关监管机构防范商誉减值的负面影响、促进企业创新及实现我国经济高质量发展提供相关的理论参考和实证证据。

1 文献综述

商誉减值是指对企业在并购中形成的商誉进行减值测试后，确认相应的减值损失［1］。商誉减值往往被认为是企业并购的一种直接损失，具有不可恢复和不可逆转的特征。大多数的研究认为商誉减值是一项负面事件，给企业发展造成了不利的影响。在商誉减值对企业价值的影响方面，Li 等［1］研究认为商誉减值预示着企业具有较低的并购能力、并购业绩不理想，加大了企业的不确定性程度，进而导致企业未来的盈利能力会降低；类似地，Francis［2］认为商誉减值一方面会引发企业当期净利润降低，另一方面商誉减值还预示着企业的未来现金流减少，导致企业具有较差的长期盈利能力；林爱梅等［3］基于A 股上市公司的研究样本，考察了商誉减值对企业价值的影响，发现商誉减值具有价值负相关性，即商誉减值会通过影响股票流动性导致企业的股价以及股票收益率降低，进而毁损企业价值。在商誉减值的市场反应方面，Gietzmann 等［4］通过对商誉减值信息的市场反应研究发现，当期计提的商誉减值将会在资本市场上产生负面影响，引发投资者不良情绪；张新民等［5］以A 股上市公司作为研究对象，分析了我国上市企业商誉减值对资本市场的影响，实证检验发现商誉减值信息披露在我国资本市场上也具有负面效应，然而高质量的内部控制能够调节商誉减值的负面影响，可以有效缓解商誉减值引发的负面市场反应。然而，也有少数研究认为商誉减值可能会倒逼企业发展，例如，常利民［6］基于公司业绩预告角度对商誉减值的经济影响进行了研究，结果发现，商誉减值公司为了挽回公司声誉形象和投资者的信心，具有积极自愿披露业绩预告的强烈动机，但是其业绩预告的精确度和准确度不高；许静静等［7］则研究发现，计提商誉减值可以通过缓解信息不对称从而抑制企业避税。

当前，已有相关研究主要从企业自身及企业内部角度分析了企业创新的影响因素。一部分研究从提升企业创新水平的角度分析了企业创新的影响因素，例如，姚立杰等［8］实证检验了企业管理层能力对企业创新的影响，结果发现企业管理层能力具有显著的创新促进效应，不仅可以提升企业的创新水平，还可以促进企业创新效率提高；顾海峰等［9］发现企业的内部控制水平和企业创新之间存在显著的正相关关系，即企业内部控制水平提高有助于促进企业创新；罗进辉等［10］发现高管团队稳定性对企业创新投入具有显著正向影响，高管团队稳定性越强，企业的创新投入水平则越高。另一部分研究则从抑制企业创新的视角对企业创新的影响因素展开了分析，如董竹等［11］对超额商誉与企业创新的关系进行了研究，发现超额商誉不仅对企业创新产出具有负面影响，而且还会显著抑制企业的创新效率；赵爽等［12］发现客户集中度和客户波动性均具有抑制企业创新的作用，前者会显著增加企业的融资约束程度，使企业创新面临融资困境，后者则会降低企业的存货周转率，进而对企业创新产生负面效应。此外，还有一些研究分析了企业外部政策环境对企业创新的影响，例如，黎文靖等［13］通过分析宏观产业政策对企业创新的影响，发现产业政策激励有助于促进企业专利申请数量显著增加，但只是企业的非发明专利显著增加；魏明海等［14］则检验发现贸易环境不确定性能够倒逼企业创新，企业的研发投入和专利申请数量随贸易环境不确定性的提升而显著增加；郑雨稀等［15］则发现数字经济能够显著促进企业创新，并且在创新需求较高时，数字经济的促进效应在资本密集型、技术密集型及行业竞争度较高的企业中更加明显。

通过总结商誉减值与企业创新的相关研究，发现当前已有研究主要分别分析了商誉减值的经济影响及企业创新的影响因素，却鲜有研究分析商誉减值对企业创新的影响；在商誉减值的经济影响方面，尽管大多数研究认为商誉减值将会给企业带来不利的负面效应，但是也有研究基于业绩预告披露和企业避税角度分析发现商誉减值会倒逼企业提升自愿披露业绩预告行为和抑制企业避税行为。企业创新作为企业发展和获取竞争力的关键因素，那么商誉减值是否会对企业创新产生影响呢？如果商誉减值会对企业创新产生影响，那么商誉减值究竟是发挥负面的创新抑制效应，还是会倒逼企业创新呢？总体来看，已有研究并未对此展开分析。因此本研究将分析商誉减值对企业创新的影响，考察我国上市企业商誉减值对其创新的影响及作用机制，并进一步考察不同情境下商誉减值对企业创新的异质性。

2 理论分析

商誉减值将会对企业的研发投入意愿产生影响，使得企业降低研发投入力度，进而对企业的创新水平产生负面的影响，显著抑制企业创新。首先，商誉减值越多，意味着企业浪费的资源越多［6］。企业原本可以将资源用于企业的生产运营和创新投入，从而促进企业长远发展，但是，企业将资源用于并购其他企业方面，鉴于资源的有限性，企业将没有充足的资源和资金用于研发投入，甚至导致企业无法开展创新活动，企业的创新水平将难以持续提升。其次，已有研究认为商誉减值代表着管理层的自由裁量权，管理层可以利用自由裁量权对商誉减值的披露时机和商誉减值的金额进行操纵［11］，作出对其自身有利的行为，加剧管理层的短视行为。企业创新是一项具有高投资风险、收益周期长、失败率极高的活动，一旦创新失败，管理层可能会面临被辞退的风险，与此同时还可能面临其个人声誉危机，因此，管理层可能将更多的资源投入可以实现短期业绩最大化的项目，而不愿意加大研发投入力度开展有助于企业长期业绩的创新活动。此外，商誉减值意味着企业未来的盈利能力可能会下降［1］；并且，在企业发生商誉减值时，往往会伴随着经营风险的发生［6］。企业盈利能力的下降和经营风险的增加等负面信息，一方面将会打击外部投资者的信心，使得企业的外部融资渠道受到限制，加剧企业的融资约束；另一方面还将会增加企业的债务融资成本，银行等债权人将会要求更多的风险补偿，甚至不再愿意为企业提供债务资金。企业开展创新活动需要长期的资金支持，融资约束和融资成本的提高导致企业缺乏充足的资金进行研发投入，从而对企业创新产生不利的影响。基于以上分析，本研究提出如下假设：

H1：商誉减值对企业创新有显著的负向影响，即商誉减值会显著抑制企业创新。

然而，商誉减值可能促使企业更加重视创新转型，因为通过创新可以帮助企业获得长久的竞争优势，促进企业高质量发展。一方面，商誉减值意味着企业未来收益的降低［16］，也间接表明了企业管理层并购决策的失败。前景理论认为当决策者面临决策失败或因决策带来损失时，决策者的行为更加激进［17］。因此，在激烈的市场竞争中，企业由于商誉减值可能面临难以获取资金和业绩下滑的风险，为了对冲企业未来的损失以及挽回自己的声誉形象，企业管理层在进行投资决策时可能更加偏好于加大研发投入，开展更多风险适度且可以维持企业稳定发展的创新活动［11］，以此来激发企业活力、提高企业的竞争地位。另一方面，商誉减值给企业带来的价值减损效应可能会使得企业错过更好的投资项目，甚至对未来的投资机会产生悲观的预期。但是在国家创新驱动发展战略背景下，企业通过积极实施创新驱动战略，加大研发投入、开展适度的创新活动，不仅可以提升创新水平，还可以享受国家的税收优惠和政府补贴等政策红利［18］，这对于发生商誉减值的企业而言，可能是一个不错的选择。因此，商誉减值还可能促使企业加大创新投入，进而提升企业创新绩效。综上分析，本研究提出以下对立性假设：

H2：商誉减值对企业创新有显著的正向影响，即商誉减值可以显著促进企业创新。

3 模型构建

3.1 样本和数据

本研究选取2007—2020 年沪深上市公司作为研究对象。之所以选取2007 年之后的样本时间区间，原因在于我国新会计准则在2007 年发生变更后才开始实施商誉减值测试法。在此基础上，对初始样本进行如下处理：第一，剔除金融类行业的样本；第二，剔除ST 等T 类样本，仅保留正常上市的样本；第三，剔除主要变量数据缺失的样本；第四，剔除B 股上市公司。经过上述处理，最终获取7 889 个企业-年度观测值作为最终样本。其中样本数据来源于国泰安金融数据库（CSMAR）和中国研究数据服务平台（CNRDS）。此外，为了消除极端值对研究结论的影响，本研究对模型中所有连续变量进行了上下1%的Winsorize 处理。

3.2 变量定义

（1）被解释变量：企业创新。使用上市公司发明、实用新型及外观设计3 种专利申请量之和得到的总专利申请量来度量企业创新水平。考虑到企业从创新投入到获取创新产出具有时间上的滞后性，因此参考董竹等［11］的做法，在基本检验结果中分别考察了商誉减值对企业当期及未来1 期创新产出的影响。此外，考虑到部分上市公司的专利总申请数量存在0 值，因此对专利总申请量加1 后再取自然对数来衡量企业创新水平。

（2）解释变量：商誉减值。选取上市公司商誉减值损失与总资产的比值来度量。参考刘莉等［19］的做法，本研究使用商誉减值损失与总资产的比值来对商誉减值进行度量，该比值越大表明上市公司商誉减值带来的损失越大，反之则越小。

（3）控制变量。为了控制其他变量对本研究的影响，参考董竹等［11］的研究，对如下变量进行控制：企业规模（size）、企业年龄（age）、资产负债率（lev）、成长能力（growth）、盈利能力（ROA）、股权集中度（shold1）、董事会独立性（inboard）。

本研究使用的变量的定义及计算方法如表1所示。

表1 主要变量的定义和说明

表1（续）

3.3 模型构建

为了检验商誉减值对企业创新的影响，参考刘莉等［19］及董竹等［11］的研究，构建如下回归模型：

式（1）中：patenti,t+j代表上市公司i在第t+j年的创新水平，由于本研究分别考察了商誉减值对企业当年及未来1 年创新的影响，因此j取值为0 和1；GWIi,t表示公司i第t年的商誉减值；Controli,t代表一些可能影响企业创新的控制变量；β1为GWIi,t的系数，若β1显著为负则表明上市公司商誉减值对于企业创新具有抑制作用，即假设H1得以验证，反之则表明商誉减值与企业创新之间存在显著的正相关关系，即假设H2得以验证。此外，为了排除宏观环境和行业性质的影响，在模型中还引入年度和行业固定效应，year 和ind 分别表示年度固定效应和行业固定效应，在回归检验中采用公司层面的聚类稳健标准误。

4 实证结果分析

4.1 描述性统计

表2 报告了样本企业主要变量的描述性统计结果。总体上来看，样本企业的专利总申请量有所提高，说明我国上市公司的创新产出水平整体上是提高的；但样本企业间创新水平存在较大的差异，部分企业存在较高的商誉减值。

表2 变量描述性统计结果

4.2 相关性分析

表3 报告了样本企业变量之间的相关性检验结果，初步说明了商誉减值与企业创新之间存在负相关关系。考虑到相关性检验仅单独考察了两个变量的相关性，其他变量的引入可能会对结果产生一定的影响，因此后续采用多元线性回归模型进行检验。同时，相关性检验的结果表明，各变量之间相关系数值均小于0.5，均处于合理范围，表明变量之间不存在多重共线性。此外，本研究还进行了方差膨胀因子（VIF）检验，发现模型中各变量的VIF 值均小于2，并且所有变量的VIF 均值仅为1.32，根据VIF的经验准则，也可以判定变量之间不存在多重共线性问题。

表3 变量的相关性检验结果

4.3 基本结果分析

表4 展示了样本企业中商誉减值对企业创新的回归结果。可以看出，商誉减值对当期及未来1 期的企业创新均存在显著的负向影响，表明商誉减值的存在会抑制企业创新，两者之间存在显著的负相关关系，研究假设H1得到验证；同样，商誉减值对发明专利及非发明专利均存在显著的抑制作用。

表4 商誉减值对样本企业创新的回归结果

4.4 影响机制分析

企业创新水平的提升离不开研发投入，研发投入是企业开展创新活动的关键，高水平的研发投入才能保证企业有能力开展创新活动，增加企业的创新产出，进而促进企业创新。高研发投入的企业有更强的意愿提升企业创新水平，但这类企业受到商誉减值带来的不利影响可能更为严重，商誉减值将限制高研发投入企业的资金能力，使其无法加大研发投入，进而抑制企业创新，因此，相比于低研发投入企业，高研发投入企业对商誉减值的反应程度可能更为强烈，企业创新受到的抑制作用更强。本研究预期，相对于低研发投入企业来说，商誉减值对高研发投入企业的创新抑制效应更明显。按照同行业同年度企业研发投入强度的中位数作为分组依据，若企业的研发投入强度小于同行业同年度的中位数，则RDdummy 取值为1，反之则取值为0，在式（1）回归模型中引入商誉减值与研发投入强度分组变量的交乘项（GWI×RDdummy）进行估计。表5 汇报了样本企业中商誉减值对企业创新的影响机制检验结果，商誉减值与研发投入强度分组变量的交乘项均在1%的水平上显著为正，说明高研发投入企业的创新水平受到商誉减值的影响更大，即相对于低研发投入的公司而言，高研发投入公司的创新水平受到商誉减值的抑制效应更强。

表5 商誉减值对样本企业创新影响机制检验结果

4.5 异质性分析

通过以上分析可知商誉减值通过抑制企业研发投入从而对企业创新产生负面影响，那么如何缓解商誉减值的负面影响呢？本研究将从信息透明度和内控质量角度分析商誉减值对企业创新的异质性影响。

如果企业能够提高信息透明度，可能在一定程度上将会缓解管理层操控商誉的可能，商誉减值给企业带来的不利影响也可能会有所降低，因此以深交所和沪交所披露的上市公司透明度来度量样本企业的信息透明度情况：若上市公司透明度评级为不及格，则企业信息透明度的分组变量取值为1；反之，评级为及格以上则取值为0。在式（1）回归模型中引入商誉减值与信息透明度的交乘项（GWI×dum1），具体的回归结果见表6，交乘项的系数分别在1%和10%的水平下显著为负，表明对于信息透明度低的企业，商誉减值抑制企业创新的效应更强。换句话说，在信息透明度高的企业中，商誉减值对企业创新的负面影响将会得到缓解。这是因为，企业信息透明度的提高将有助于降低企业的信息不对称问题，一方面可以帮助外部投资者了解企业商誉的真实情况，另一方面可以降低管理层在减值决策中的机会主义倾向，从而使得企业有能力开展创新活动，促进企业高质量发展，获取更强的竞争优势。

当企业内部控制质量较低的时候，企业可能会存在比较严重的代理问题，外部投资者或债权人可能担心企业管理层侵害自身利益；然而，如果企业的内部控制质量较高，可能可以在一定程度上缓解外界的担忧。根据这一逻辑，如果企业可以提升内部控制质量，将会缓解商誉减值带来的负面影响，因此使用内控有效性对内部控制质量进行度量：如果企业内部控制是无效的，表明企业的内控质量较低，则分组变量dum1 取值为1；反之则取值为0。同理，在式（1）回归模型中引入商誉减值与内控质量的交乘项（GWI×dum1），具体结果见表6，交乘项的系数分别在1%和5%的水平下显著为负，说明对于内控质量较低的企业，商誉减值对企业创新的负面影响更强。也就是说，商誉减值对企业创新的负面效应在内控质量高的企业中可以得到缓解。这是因为，企业内部控制质量提升可以缓解外界对企业未来价值减损及隐藏信息操作等商誉负面信息的担忧，使得企业可以获取相应的资源进行研发投入、提升创新水平。

表6 商誉减值对样本企业创新异质性检验结果

4.6 稳健性检验

为了验证上述结果的稳健性，本研究还进行替换变量、更换估计模型、更换样本以及内生性检验等一系列检验。具体来讲：第一，使用发明专利授权、实用专利授权和外观设计专利授权三者相加得到的专利总授权量作为企业创新的度量指标，采用式（1）回归模型进行回归分析，结果发现商誉减值的回归系数在1%的水平下显著为负。第二，选用商誉减值金额的自然对数替换原来的解释变量进行回归，所得结果与研究结果一致。第三，考虑到企业创新存在0 值情况，使用Tobit 模型进行估计，所得结果中商誉减值的系数仍显著为负。第四，由于2007 年属于会计变更年份，商誉减值信息噪声可能比较大，因此剔除2007 年的样本，选用2008—2020 年的数据进行回归，结果也发现商誉减值与企业创新之间存在显著的负相关关系。第五，考虑到遗漏变量、测量误差及互为因果等产生内生性问题，还分别采用公司固定效应、工具变量法和倾向得分匹配法进行内生性检验，所得结果与研究结果保持一致。

5 研究结论与政策建议

5.1 研究结论

本研究基于商誉减值视角分析了企业创新的影响因素，以2007—2020 年沪深上市公司作为研究对象，实证检验了商誉减值对企业创新的影响及影响机制，并进一步分析了商誉减值对企业创新的异质性，主要结论如下：首先，商誉减值对企业创新具有显著的抑制作用，并且商誉减值对发明专利及非发明专利均存在显著的负面效应；其次，商誉减值通过抑制企业研发投入从而对企业创新产生负面影响；最后，商誉减值对企业创新的负面效应在信息透明度低的企业及内控质量较低的企业中更加显著。

5.2 政策建议

（1）防范商誉减值风险对企业创新的负面效应。一方面，对于并购企业来说，建议进行高质量的并购重组，发挥协同效应，使得并购企业通过并购可以获取真正的竞争优势。在进行并购之前应仔细识别和甄选所并购企业的真实价值，防止并购后给自身带来经营负担、阻碍企业通过创新转型实现高质量发展。另一方面，投资者要谨慎投资。由于我国企业商誉减值测试过程的特殊性，企业管理层拥有自由裁量权，可能会利用便利获取私利。此外，政府和相关监管部门应加快出台规范的商誉减值规则和政策，让企业的商誉减值更加透明合规，鼓励资本市场进行高质量的并购重组，从而助力我国经济高质量发展。

（2）利用各种渠道促进企业提高信息透明度和内控质量。对于企业来说，应该进一步提高自身的信息透明度和内部控制，解决外界的担忧，缓解商誉减值的负面影响；对于政府和监管机构来说，需要出台相关政策加强企业信息披露和促进企业提高内控质量，提升企业应对商誉减值风险的能力。