新三板变革对中小企业资本市场融资的影响与对策研究

刘锦彬

（华福证券有限责任公司，福建 福州 350000）

在企业的发展过程中，融资是否顺畅是企业发展壮大过程中的重要制约因素。企业发展初期通常通过债务融资（主要是银行借款）的方式获取发展所需要的资金，但债务融资往往规模有限、期限较短，且定期支付的利息费用必然会增加企业的财务风险，一旦企业经营遭遇危机，银行极有可能断贷，如此往往会对企业的生死存亡造成致命的打击。目前，在我国的金融体制下，作为中小企业的最高效的融资渠道又只有债务融资而别无他法。这种现象在一定程度上长期制约了我国中小企业的发展和壮大。

近年来，随着金融市场、资本市场改革的不断深化，2018年上海证券交易所科创板的推出，2020年深圳证券交易所创业板的注册制改革，以及今年9月刚刚官宣拟设立的北京证券交易所的，无一不在向市场传递一个积极的信号。国家正在通过努力构建一个多元化的资本市场，依托新三板原有分层架构，构建了从股份挂牌、股权交易到公开发行募资的企业全生命周期资本市场服务体系，补足了中国多层次资本市场的关键一环。

一、重要事件--北京证券交易所设立

2021年9月2日，国家主席习近平在2021年中国国际服务贸易交易会全球服务贸易峰会上致辞宣布，继续支持中小企业创新发展，深化新三板改革，设立北京证券交易所，打造服务创新型中小企业主阵地。当晚，证监会官网发文表示，坚持错位发展、突出特色建设北京证券交易所，进一步提升服务中小企业的能力，更好服务创新型中小企业高质量发展。同时，全国股转系统发布《全国股转公司党委坚决贯彻落实习近平总书记重要指示，高质量建设北京证券交易所》文章

接踵而至的消息轰动了整个金融资本市场，“新三板&北交所”成为资本市场的关键词，规格如此之高，推进速度如此之快，是所有业内人士始料不及的。也足以彰显国家对本轮新三板市场的改革决心之大，期望之高。深化新三板改革，设立北京证券交易所，是资本市场更好地支持中小企业发展壮大的内在刚性需求，是落实国家创新驱动发展战略的必然产物，也是新的经济形势下全面深化资本市场改革的重大之举。北交所的职能与沪、深交易所不同，北交所是为了完善资本市场的各环节并帮助更多的中小企业完成融资与发展而设立的。

二、本次变革对中小企业在资本市场融资的影响

北京证券交易所（以下简称“北交所”）的设立或许将给中小企业带来一个全新的时代、最好的时代。

一方面，它为中小企业带来了全新、便利的融资渠道，成为服务优质中小企业的主阵地；另一方面，它也让中小企业有机会更早地了解和参与资本市场，建立现代化的公司治理制度，从而迅速成长。这对广大中小企业，尤其是优质的中小企业来说，是巨大的挑战，也是巨大的腾飞机会。

三、中小企业参与北交所公开发行证券融资的可行性

（一）目前全国中小企业股份转让系统中挂牌的中小企业的现状

（1）经营规模较小

2020年全国中小企业股份转让系统挂牌的企业中，66家精选层企业年平均营业收入为66776万元，净利润为7738万元；1250家创新层企业2020年平均营业收入49715万元，平均净利润2712万元。相较于主板上市公司来说整体经营规模较小，大部分企业还处于初创期或高速成长期，发展潜力较大。相应的，企业经营的波动性也往往较大，抗风险能力较弱。

（2）财务规范有待提高

中小企业受限于企业规模、管理层对财务的重视程度，以及合规意识。大部分在全国中小企业股份转让系统挂牌的小企业都存在一定程度的财务规范性瑕疵。早期挂牌的企业由于资本市场监管较为宽松，在财务尚不规范的情况下也成功地在全国中小企业股份转让系统中顺利挂牌，在后期的持续督导中，中介机构也普遍对全国中小企业股份转让系统挂牌企业的要求较低，导致全国中小企业股份转让系统挂牌企业的财务合规性与主板上市公司始终存在较大的差距。

（3）二级市场交易不活跃

2020年，在全国中小企业股份转让系统挂牌的企业中，66家精选层企业2020年平均日成交额为527万元，平均年换手率为74.53%；1250家创新层企业2020年平均日成交额为20万元，平均年换手率为7.44%。二级市场总体交易不活跃，尤其是创新层企业的交易活跃度简直能用“惨淡”来形容。造成这种现状的原因有很多，首先，全国中小企业股份转让系统的合格投资者门槛较高；其次，全国中小企业股份转让系统的挂牌公司质量参差不齐，时有造假、财务舞弊等事件的发生，这也在一定程度上打击了投资者的投资热情，从而导致整个市场的交易逐渐低迷。

（4）估值较低，融资规模有限

截至2021年9月，在全国中小企业股份转让系统挂牌的企业中，66家精选层企业的平均市值为30亿元，1250家创新层企业平均市值为7亿元。且截至目前，66家精选层企业向不特定对象公开发行股票募集资金总额平均数为2.32亿元，中位数为1.97亿元，发行时市盈率平均数为25.77倍，中位数为21.89倍，最多为贝特瑞募集资金16.72亿元，最少为永顺生物募集资金仅0.36亿元。不难看出，整个市场估值偏低，融资规模比较有限。

（二）中小企业在北交所公开发行证券上市融资的可行性

目前北交所已公布四套上市标准，四套标准各有侧重，力图从多角度满足不同行业企业、不同发展阶段企业的多元化需求。具体来看，对净利润、营业收入、市值等硬性财务指标的要求相对于主板降低了许多，这也进一步凸显了北交所主要服务于“专精特新”中小企业的历史使命。升级后的新三板，将精选层平移至北交所，即变为“基础层、创新层、北交所”，可以说只要是真正优质的企业、创新的企业、高成长的企业、前景广阔的企业，总能在北交所当中找到自己的定位，占据一席之地，使得中小企业上市融资具有较大的可行性。不久，我们能够看到“北交所”“深交所”“上交所”将形成“链条式”的良性融资发展路径，从而让更多的中小企业高质量发展。

四、中小企业参与北交所公开发行证券融资的常见问题及应对策略

（一）常见的问题

1.内控较为薄弱的问题

许多企业由于种种原因未实施ERP系统，导致内控测试可依赖程度较低。相关信息汇集与审核工作存在缺失，如采购与销售订单系通过电话或微信方式确认，未留存书面订单，合同多为框架合同，未约定价格和数量等关键信息。另外，未实施ERP，必然会导致公司成本核算的准确性和完整性存疑，各阶段生产领用的材料、人工费用、折旧费用均依赖于各生产单元人工统计上报，中间某一环节记录不及时或不准确，均将影响产品成本核算的准确性和完整性。

建议所有拟IPO或者有北交所挂牌计划的公司，务必在向审核机构申报上市前实施ERP管理系统，加强对员工的培训，特别是对基层业务人员加强培训，确保上市申报前业务数据可在ERP管理系统中准确记录，确保收入成本核算的准确性和完整性。

2.财务核算合规问题

许多项目型的中小企业往往存在项目成本核算不规范、不准确的问题。在实际工作中，许多中小企业财务人员由于规范意识不足或者为减轻工作量，常常会将许多费用不按项目归集成本，而是直接计入当期损益当中，虽然这种做法对企业财务报表最终的净利润总额不产生影响，但不准确的项目成本核算数据必将扭曲公司的真实毛利率水平，进而影响投资者对公司真实经营状况的判断，也是监管所不允许的。常见的情况如项目人工成本，包括实施人员及售后人员，未登记工时，导致项目人工成本无法按工时或其他合理方法分摊计入项目成本，而全部计入当期损益。该种核算方式，导致项目无人工成本，与实际情况不符，不能准确体现公司的业务模式。还有一些如将运费、差旅费等，全部计入当期费用的行为。

（二）建议应将能直接归属于项目的人员工资、差旅费、运费等，应区分项目登记至各个项目成本中，以体现真实的项目毛利水平。

3.法务合规问题

常见的有银行贷款的转贷支付问题，“转贷”即为满足贷款银行受托支付要求，在无真实业务支持情况下，通过供应商等取得银行贷款或为客户提供银行贷款资金走账通道。这种行为在目前国内的中小企业与银行间是一种普遍存在的问题，很多中小企业抱有“法不责众”的侥幸心理，使得这种违规行为始终存在。但该行为存在巨大的财务风险，因为公司获取的流动资金贷款无真实贸易背景的交易，根据相关法规，需要对其进行详细披露，并披露切实可行的整改意见。若未整改完即申报上市，存在两方面的风险，一方面，银行抽贷给公司带来的流动性风险，考虑到上市申报时，企业的转贷信息将被公开披露，部分银行出于控制风险考虑，可能要求提前收回贷款，公司存在银行抽贷风险；另一方面，上市审核部门要求公司切实整改，并取得主管部门的专项证明，若规定时间整改不完成，可能面临被要求撤回上市申报材料的风险。

（三）应对策略

建议中小企业如还未发生转贷行为的，要杜绝不存在实际业务支持的受托支付，对银行贷款的取得、使用行为进行规范管理；已经发生转贷行为的中小企业在上市申报日前及时清理相关转贷行为，清理后不再发生新的转贷行为，并获取贷款银行出具的证明文件、金融监管机构出具的说明文件。说明公司贷款均正常履约，不存在罚息，不存在主管部门对公司贷款业务处罚等情形，从而保证上市申报时已发生的转贷行为不构成上市障碍。

五、结束语

综上所述，对中小企业来说，北京证券交易所的成立既是机遇也是挑战。要想在现代资本市场中突出重围，获得认可，并最终成功发行股票上市，必须要注重和加强合规性建设，先知先觉提前做好准备和布局，审视自身客观条件，明确定位发展方向，为上市融资创造有利条件。这样，企业才能在日趋激烈的市场竞争中始终保持生命力，并为实现企业的高质量发展奠定良好的基础。