上市公司并购子公司失控现象研究

西南交通大学 张准

一、并购子公司失控典型案例

经查询上市公司子公司失控的案例，其主要表现有如下几类：

（一）拒不执行上市公司作为控股股东出具的股东决定或股东会决议

尤其是上市公司主导的对被投资子公司董事会、监事会、高管等人员变更，或是利润分配等股东会决议，致使上市公司无法实际控制被投资子公司：

案例：2018年1月，ZCSJ公司披露公告，拟以现金6.38亿元购买YMHJ公司55%股权，交易对方为YMZD公司、BY等27家单位或自然人。其中，BY为YMHJ公司的法定代表人暨业绩承诺方。

并购完成后，ZCSJ公司作为母公司，推荐下属员工三人至YMHJ公司担任董事，从治理层的角度参与YMHJ公司日常生产经营决策及财务管理，同时母公司聘任外部人员担任YMHJ公司财务总监，但在上述董事及财务管理人员均因个人原因离职后，业绩承诺方BY及YMHJ公司管理层拒不配合，导致ZCSJ公司无法完成相关管理人员变更，派驻人员履职亦受到影响。在2018年6月至2019年10月期间，公司未实际向YMHJ公司派驻财务总监，YMHJ公司的重大事项由BY决策，致使YMHJ公司失控，其2019年度审计工作不能正常进行。

（二）拒绝向上市公司提供财务报表及会计师进场审计

案例：2020年3月，TZJJ公司通过法定信息披露媒体巨潮资讯网披露了关于子公司失去控制的信息，其声称下属并购子公司YYXR因多种原因所致，无法配合上市公司完成审计工作，已经处于失控状态，该事项致使公司2019年度定期报告披露遇到困难，同时预计对公司2019年度财务数据将产生重大影响。

（三）阻挠财务总监工作，拒绝上市公司现场检查生产经营

案例：2018年3月，WHCC公司披露公告称与FCJY公司原股东办理完毕股权过户手续，取得FCJY公司的100%股权。2018年6月至2019年4月，WHCC对FCJY公司失去控制权，根据一是2018年6月，WHCC未能任命FCJY公司财务总监，二是2018年4月至12月期同，WHCC未能掌控FCJY公司的资金往来行为，三是2018年5月至12月期间，WHCC未能决定或否决FCJY公司的投资行为，四是2019年1月至4月期间，WHCC未能取得FCJY公司2018年度财务报表，未能对FCJY公司完成2018年年报审计工作。

（四）擅自违规对外担保或使用资金

子公司不经过董事会或股东会审议，擅自经营决策将直接违反章程的约定，侵害了股东的知情权和重大经营决策权，导致上市公司无法对其实施控制。

案例：KNJD标的公司原法定代表人利用职务便利以标的公司名义违规对外担保

2017年9月，KNJD公司通过支付现金及股份的方式收购LXKJ公司100%股份。收购完成后LXKJ公司原股东、董事长LLM取得KNJD5.62%的股份，并承担业绩补偿承诺。2017年12月，该交易正式完成资产过户。

根据KNJD披露的公告及给上交所的回函，LLM作为LXKJ公司高级管理人员，涉嫌以不正当的手段利用LXKJ公司名义，通过职务便利违规对外担保，具体包括：（1）2017年9月至2017年10月，未经LXKJ公司股东大会、董事会等合规程序批准，私自以LXKJ公司在XMGJ银行的3亿多元定期存单为其所控制的其他公司借款提供质押担保，其中LXKJ公司的2亿元已经被质权人划扣。（2）LLM可能涉及以并购子公司LXKJ的名义为其个人0.66亿元民间贷款提供了保证担保。（3）LXKJ公司作为担保人，为LLM的个人民间借贷提供3400万元的连带保证责任，LXKJ公司的825万元存款因此已被冻结。

二、失控的含义探讨

目前在母公司对于并购子公司后的管理中，对于失控而言，就国家法律和会计其实并没有明确界定其含义，实际工作中主要通过参照控制的认定标准，综合具体情形，判断上市公司对被投资子公司的控制是否已经丧失。具体如下：

（一）法律层面

上市公司作为被投资子公司的股东，享有《公司法》和《公司章程》赋予的股东权利，比如推选、选举董事，组成董事会等，通过对治理层的管控从而对高级管理人员、重大经营决策、公司发展方向等具体经理层进行掌控。

（二）会计层面

根据《企业会计准则第33号——合并财务报表》的有关规定：公司从会计角度合并子公司报表的原则是“有权利、有可变回报、权利能否影响可变回报”，而可变回报是股东权利具体化的结果。

三、并购子公司失控的主要原因

上市公司通过发行股份或支付现金的形式购买资产，可以迅速扩大上市公司的资产规模，提高公司的净利润、净资产收益率等财务指标，有利于维护股东尤其是中小股东的利益，同时在并购过程中需符合上市公司监管相关法律法规规定，通过证监会等相关监管机构的审核，按理说不应频繁出现被投资子公司失控的情况，但因多方原因，使得并购后难以真正达到对被投资子公司的控制。究其主要原因，可以分为三类：

（一）高业绩补偿承诺带来的管理团队变更压力

上市公司将被投资子公司并表后，由于较高的业绩对赌补偿承诺，通常情况下上市公司会保留原有的经营管理团队，因此上市公司会面临如何实际管理子公司的难题。如果上市公司向被投资子公司派驻管理人员，并对原有团队进行“大换血”，则业绩补偿承诺方可能会认为上市公司过分干涉被投资子公司经营，后续如无法完成承诺业绩，这将为上市公司与业绩承诺方埋下责任争议的伏笔，业绩补偿承诺方可能会拒绝履行对上市公司的业绩补偿承诺义务。因此，一般来说公司主要经营团队不会轻易变动，上市公司派驻人员也更多担任副手职位。这也会形成上市公司无法及时察觉被投资子公司生产经营的风险，被投资子公司失控的后果将会由上市公司全体股东共同承担，违背保护中小投资者利益的基本准则。

（二）上市公司跨行业收购与被投资标的行业差异较大，很难与上市公司产生协同效应

例如，WHCC公司本身主营业务为陶瓷的制作与销售，但却跨界并购教育行业子公司，其本身在并购教育行业公司时并未妥善安排，因自身行业隔阂对教育行业知之甚少，董事监事及高层管理人员在决策时更多依赖会计师事务所等出具的中介机构报告，在并购完成后又盲目成立教育事业部，通过控股股东身份强行对子公司的生产经营、财务管理、人事安排等进行干预，这就很难达到并购所带来协同效应。

（三）上市公司长期管理失当的必然结果

例如，部分上市公司内部控制缺乏，公司治理失效松散，信息披露违规，被投资子公司的失控只是上市公司长期管理失当的必然结果，同时也要考虑到更多的并购所带来的业绩承诺有一定隐蔽性，比如刚好达标业绩承诺，期满后被投资子公司业绩大幅下滑。

四、对并购子公司失控问题的建议

（一）交易双方不应追求高溢价，盲目设置业绩承诺

2014年3月，国务院发布了《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，明确指出上市公司发行股份并购公司不再强制要求作出业绩承诺（关联公司除外）。

2020年，证监会对《上市公司重大资产重组管理办法》进行了修订，上市公司采取未来收益预期法的方法作为估值依据的，上市公司应当与交易对手作出业绩承诺（创业板公司从其规定）。

根据以上规定，业绩承诺、业绩补偿并非上市公司实施并购的强制要求，上市公司董监高在履行决策权力的时候应保持认真审慎的态度，充分对被投资公司进行尽职调查，确保被投资公司估值基于客观持续经营能力，对中介机构的评估报告与业绩承诺方的业绩承诺秉持合理审慎的判断。

（二）上市公司要加强投后管理

应根据国家法律法规保证公司股东权利在被投资公司中完整地行使，可以及时获得被投资公司的经营信息。

（三）当被投资公司、交易对手方出现生产经营不善、资金流通困难、主要资产被冻结等明显迹象表明无法履行业绩承诺时，应及时披露相应信息，使用申请财产保全、诉讼等法律手段，保护股东尤其是中小股东的权益

毫无疑问，被投资子公司失去控制对于上市公司的影响是巨大的，除了不再将该子公司纳入合并报表，还面临被会计师事务所年审时出具非标准意见审计报告、大幅计提商誉减值损失甚至上市公司退市等严重后果。因此，上市公司更应该审慎地看待并购，不应作为一锤子买卖，而是一个系统工程，做好并购准备。投资者在看待上市公司进行并购的时候，也应从行业协同性、管理的有效性等多方面识别并购标的质量，认识到并购整合失败的可能性。

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并购指的是两家或者更多的独立企业，公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或者多家公司。

并购的内涵非常广泛，一般是指兼并（Merger）和收购（Acquisition）。

兼并，又称吸收合并，即两种不同事物，因故合并成一体。

收购，指一家企业用现金或者有价证券购买另一家企业的股票或者资产，以获得对该企业的全部资产或者某项资产的所有权，或对该企业的控制权。与并购意义相关的另一个概念是合并（Consolidation）——是指两个或两个以上的企业合并成为一个新的企业，合并完成后，多个法人变成一个法人。

并购的实质是在企业控制权运动过程中，各权利主体依据企业产权作出的制度安排而进行的一种权利让渡行为。

并购活动是在一定的财产权利制度和企业制度条件下进行的，在并购过程中，某一或某一部分权利主体通过出让所拥有的对企业的控制权而获得相应的受益，另一个部分权利主体则通过付出一定代价而获取这部分控制权。企业并购的过程实质上是企业权利主体不断变换的过程。