多元化公司股权集中度与财务绩效实证分析

黄嘉妮

一、引言

当前，我国经济正步入增速放缓期，实施多元化战略的公司如何在经济放缓的大环境中提高公司财务绩效，取得强有力的竞争优势，成为关注热点。适度的股权集中度会产生“利益趋同效应”，此时，控股股东与公司作为利益共同体，目标一致，控股股东会最大限度发挥主观能动性，竭尽所能促进公司财务绩效提升。正如硬币拥有正反面一样，过高的股权集中度也会形成“隧道效应”，公司剩余的其他公眾股东所占的股份很小，说明公司大股东对公司的控制权很强，很容易造成“一言堂”现象，从而损害中小股东及公司职业经理人的利益，阻碍公司的财务绩效水平的提升。若公司的股权结构是适度偏集中的，则控股股东在公司战略的选择上起着主导作用。根据数据统计可知，控股股东在同等条件下，更倾向于选择多元化战略，这是因为，施行多元化战略有利于分散企业的经营风险，优化企业资源配置，开拓市场，更有助于实现规模经济和范围经济，帮助企业获得更强的借债能力以及战略优势，增加市场影响力，提升企业的财务绩效。

当前，海内外学术界对股权集中度与财务绩效之间的实证探究已较为完备，但鲜少有聚焦于施行多元化战略公司的股权集中度与财务绩效的论证研究。为此，本文试图针对实施多元化战略的公司的股权集中度与财务绩效的两者关系展开研究分析。

二、理论分析与研究假设

适度的股权集中会产生“利益趋同效应”，此时，控股股东与公司作为利益共同体，目标一致，控股股东会最大限度发挥主观能动性，对内会强化激励和监督机制，对外可强化外部接管机制。许小年、王燕（2000）的研究显示，公司的股权集中，大股东能够对高管实施更为完善合理的监督，考核公司高管做出的战略决策是否和企业价值最大化目标相一致，缓解控股股东与公司高管间的代理问题，最终提升企业的财务绩效。周晓艳和刘旻生（2004）也形成了同样的观点。综上所述，施行多元化战略的企业的控股股东更倾向于通过对其他企业的合并与收购，抓住投资机会，实现规模经济，从而提升企业的财务绩效。

较高的股权集中度能够帮助企业在多元化经营下获取更多的资源，同时也便于控股股东对管理层的监督和控制，降低职业经理人投资过度或者利益寻租动机等代理问题给企业带来财务绩效损害的风险，利于企业资源配置，为企业持续稳定发展保驾护航。正因如此，形成下列假设：当上市企业实施多元化战略，它的股权集中度同财务绩效有着明显的正向相关关系。

三、研究设计

1.样本选择及数据来源。本文以2016年-2020年在我国证券市场上市的施行多元化战略的公司作为研究对象，将样本范围内B股以及H股的公司、ST公司、2016年新设公司剔除后的施行多元化战略的上市公司样本数量为3328家。

2.变量定义。①因变量。因变量为财务绩效。本文参考学者冯旭日、海丹凤（2018）的研究，将净资产收益率（ROE）作为代表性指标，净资产收益率为净利润除以净资产。②自变量。自变量为股权集中度。股权集中度可以体现企业的控股股东权力的强弱，将第一大股东持股比例（CR1）作为代表性指标，其计算公式为第一大股东持股数除以总股数。③控制变量。作者结合施行多元化战略上市公司的实际情况，保证实证研究的严谨性，将施行多元化战略公司的规模（GM）、财务杠杆（LEV）、营运能力（TRUN）引入控制变量中。其中，公司规模为年末总资产的自然对数;财务杠杆将资产负债率作为代表性指标，即公司负债总额除以资产总额;营运能力将资产周转率作为代表性指标，即营业总收入除以总资产。

3.模型构建。为检验假设一，构建了上述变量的多元线性回归模型。

四、实证分析

1.描述性分析。在我国施行多元化战略的公司中，第一大股东持股比例均值为约为33.80%，由此可见，第一大股东在多元化战略的公司中占据着不可或缺的地位。净资产收益率的最小值为-3.33，最大值为1.69。由此可见，两者之间的差异悬殊，这说明，我国施行多元化战略的公司的发展程度还是存在很大的差距，这也从侧面反映出，我国施行多元化战略的公司拥有很强的发展潜力。

2.相关性分析。为了避免共线性问题，同时，初步探寻我国施行多元化战略的公司中的股权集中度与财务绩效之间的关系，本文在描述性分析的基础上对变量进行相关性分析。根据实证数据，可以初步形成以下结论。

①净资产收益率、第一大股东持股比例、控制变量呈现明显的正向关联性。其中，净资产收益率与第一大股东持股比例的相关系数为0.142，在1%水平上显著;净资产收益率与企业规模的相关系数为0.048，在1%水平上显著;净资产收益率与企业营运能力的相关系数为0.125，在1%水平上显著。综上所述，表明当企业实施的是多元化战略时，股权集中度、企业规模、企业的营运能力均对财务绩效的提升产生积极效果。

②净资产收益率和资产负债率呈现明显的负向关联性，净资产收益率与资产负债率的相关系数为-0.222，在1%水平上显著，说明在施行多元化战略的企业中，较高的资产负债水平不利于企业财务绩效的提升。

③全部变量之间的相关系数并不高，大多处于 0.05- 0.5 之间，结合显著性水平判断，基本可以证明变量之间不存在多重共线性，综上所述，该模型的构建是合理的。

3.回归分析。根据回归情况形成以下结论。第一大股东持股比例同净资产收益率存在明显的正向关联性，第一大股东持股比例的回归系数为0.14，在1%水平上显著，标注误差为0.01，T统计量为14.204，P值为0。适度的股权集中会产生“利益趋同效应”。此时，控股股东与公司作为利益共同体，目标一致，控股股东会最大限度发挥主观能动性，对内会强化激励和监督机制，对外可强化外部接管机制。综上所述，假设一成立。

依据上述实证结果，得到股权集中度的第一大股东持股比例的回归系数为0.41，这说明实施多元化战略的公司的股权集中度同财务绩效有着明显的正相关的关系。

4.可靠性检验。为了确保本文论证的严谨及可靠性，从下列几项内容进行了可靠性检验。①更换股权集中度的指标参数，将公司前三大股东持股比例作为代表性指标。②更换公司财务绩效的指标参数，用总资产收益率来量化。③将调整后的数据重新回归后，回归结果对研究结果没有实质性影响。

五、研究结论、建议

本文选出涉及医药制造业、房地产业、批发业等69个行业的3328家施行多元化战略的上市公司2016年-2020年的数据进行多元线性回归分析，施行多元化战略的上市企业通过回归分析可知，股权集中度同财务绩效有着明显的正向相关关系。在上市公司中，由于存在委托代理问题，如何有效控制职业经理人从而降低代理成本，促进施行多元化战略的企业财务绩效的提升是关键性所在。而较高的股权集中度，有利于控股股东对企业的职业经理人施行强有力的监督，保证施行多元化战略的企业向好的方向发展。当然需要强调的是，我们需要辩证地看待问题，没有任何事情是绝对的，企业的股权集中度也不能够过高，过高的股权集中度容易造成“一言堂”的想象，侵害中小股东的权益，威胁企业的发展。根据我国上市公司的发展不成熟，市场监管不到位的情况，上市公司应该适度保持股权集中，充分发挥适度集中的股权结构的优势，规避股权过高给施行多元化战略公司所带来的劣势，保证企业充分发展。[[基金项目] 桂教科研﹝2020〕1号 2020广西高校中青年教师科研基础能力提升项目《股权集中度和公司战略与财务绩效的关系研究》课题编号：2020KY38020]

（作者单位：广西国际商务职业技术学院会计系）