楚江新材：明修栈道 暗度陈仓

林然

安徽楚江科技新材料股份有限公司（以下简称：楚江新材或公司）原来以精密铜带、铜导体材料、铜合金新材为主业，近几年，通过2次收购资产，业务主要分为基础材料和军工新材料两大产业，形成了双轮驱动的发展战略。当前楚江新材专注于材料的研发与制造，业务涵盖先进基础材料和军工新材料两大产业，产品包括精密铜带、铜导体材料、铜合金线材、精密特钢、碳纤维复合材料和高端热工装备六大品类。

基础业务扎实市占率逐步提升

公司传统基础业务方面，主要为精密铜带、高端铜导体、铜合金线材和精密特钢的研发、制造和销售，为消费电子、5G、LED、新能源汽车、光伏能源、电力装备、先进轨道交通、新一代信息技术、国家智能电网、机器人智能制造和国防军工等领域提供优质的工业材料和服务。

据公司2020年年报资料显示，目前国内铜板带（铜带材）制造企业有近百家，產量共计约197万吨，前10家规模以上企业产量约97.04万吨，占全国总产量的49.26%，行业集中度较低，进一步整合的空间较大。公司2020年实现高精度铜合金板带材产量23.45万吨，占国内市场份额的11.90%，稳居全国第一位，且具备进一步做大做强的条件，随着行业整合时机的到来，公司未来计划实现占据25%至30%市场份额的目标。

顶立科技：拟独立上市价值或重估

2015年公司启动外延收购，当年并购顶立科技，新增军工热工设备业务。公司致力于超大型、超高温、全自动、智能化特种装备的研发制造，公司产品涵盖特种粉体材料，碳基、陶瓷基复合材料及其制造装备（碳陶热工装备、真空热处理热工装备、高端粉末冶金热工装备、新型环保热工装备等），为客户提供全方位的热处理技术解决方案。产品广泛应用于航空航天、国防军工、汽车制造、工业互联、高温合金、光伏能源等领域。

国内大运载火箭、航天飞机、航天飞行器、C919大飞机等大项目的实施为高性能复合材料的应用提供了广阔的市场需求，2020年高性能复合材料热工装备的市场潜力预计达103亿元。

顶立科技2020年营收1.71亿元，净利润2694万元，于2021年上半年完成收入1.48亿元，净利润8951万元，由于业务增速较快，且符合独立上市标准，楚江新材积极推动顶立科技在境内上市，2020年7月30日顶立科技完成增资扩股工作，楚江新材持股比例由100%变为71.43%，此次增资引入国家产业投资基金有限责任公司、航证科创投资有限公司等重要股东。

天鸟高新：大飞机C919 绝对受益者

2018年，公司以约10亿估值并购天鸟高新，进一步扩展至军工新材料领域。天鸟高新是一家专业生产高性能碳纤维织物、芳纶纤维织物、飞机碳刹车预制件、航天用碳/碳复合材料预制件的国家航空航天重大工程配套企业，具备国际航空器材承制方A类供应商资质，是国内唯一产业化生产飞机碳刹车预制体的企业，也是国内最大的碳/碳复合材料用预制体科研生产基地，于2020年入选了国家工信部第二批专精特新“小巨人”企业。

核心产品包括特种纤维预制件（特种纤维异形预制件、碳纤维刹车预制件、碳纤维热场预制件）和特种纤维布类（各类纤维布、纤维预浸布）两大类产品，广泛应用于航空航天、国防军工、高铁、无人机、汽车、光伏、风电等领域。公司生产的国产飞机碳刹车盘打破了国外在飞机碳刹车领域对我国的垄断和封锁，填补了国内空白，标志着我国成为继美、英、法之后第四个能生产高性能碳刹车盘的国家。公司承担了国内所有飞机刹车盘预制件的供应。是C919、ARJ21碳刹车预制件的唯一供应商。

根据公司年报信息显示，天鸟高新业务净利润率非常高，接近40%，毛利率未披露，应该超过65%，主要原因是产品大部分用于军工，军品毛利率较高。民品领域，碳/碳复合材料的应用领域主要有光伏，目前涉及到光伏的碳/碳热场材料公司有金博股份、中天火箭子公司西安超码等。其中天鸟高新向西安超码提供上游材料碳纤维预制体。产能方面，天鸟高新的募投项目之一《碳纤维热场预制体产业化项目》一期已于今年三月份投产，预计今年年内可以全部建成投产。该项目达产后，预计可形成年产650吨碳纤维热场预制体的生产能力，产品主要配套国内热场碳/碳复合材料市场，以及韩国、日本等国际市场。

天鸟高新2020年营收4.00亿元，净利润1.75元，于2021年上半年完成收入2.28亿元，净利润7801万元，未来增速依然较好。

低估的优质军工企业

尽管当前营收和净利润的大部分比例来自基础材料业务，但楚江新材的子公司天鸟高新和顶立科技都在有序的扩产，营收净利均有望稳步增长，按照公司对外交流的信息来看，子公司江苏天鸟高新老工厂产值4亿元左右，新工厂完全建成达产后预计可释放5-6亿元左右的产值，合计可以释放10亿以上的产值。新工厂建设工期预计三年左右，建设过程中产能将逐步释放，未来几年发展增速预计在30%左右。而随着我国自产的大飞机C919的量产交付，天鸟高新的飞机刹车盘预制件业务将会迎来较好增速。

顶立科技方面，2019年底其完成厂房搬迁，产能将会有一定增量，目前正在有序地进行独立上市的准备工作。

根据国海证券近期点评报告显示，预计楚江新材2020-2022年公司归母净利润分别为5.90亿元、7.04亿元以及7.76亿元，对应EPS分别为0.44元、0.53元及0.58元，对应当前股价PE分别为26倍、22倍及20倍。

图：楚江新材历史沿革

来源：西部证券研究报告