政府引导基金发展痛点及建议措施

蒋银华

（苏州市相城金融控股〔集团〕有限公司，江苏 苏州 215000）

一、引言

2001年1月，我国首只政府引导基金诞生，截至2020年6月末，国内成立政府引导基金共1349只，总规模21452亿元，引导基金和子基金组成的基金群总规模约93958亿元［1］。政府引导基金的设立增加了股权投资行业供给，促进了相关产业发展，提高了政府投资质效，创新了财政支出方式，对地方经济发展起着极大的促进作用。

二、政府引导基金的概念

政府引导基金在我国具有实践先于理论的特性，发展过程中主管单位通过部门规章加以约束引导［2-4］，共同构成其内涵。政府引导基金通常由各级政府单独出资设立或联合社会资本共同设立并市场化运行，不以盈利为核心目标，通过投资股权、投资基金、创业投资基金等方式发挥引导作用，支持当地相关产业和企业发展。

三、政府引导基金的投资标准

政府引导基金的申请条件设置以部委规章和地方性法规为主要依据，通常对基金管理人及基金方案作出相关约束，总结如下。

第一，注册地。通常要求申请机构将子基金及/或基金管理机构注册地安排在本辖区内，以便对子基金进行监督管理，并促进当地股权投资产业集聚。

第二，投资比例。对单只子基金项目的投资比例一般控制在10%到40%，大部分不超过子基金募集规模的20%，一般不能成为子基金的第一大股东或最大出资人。

第三，投资金额。对子基金出资的绝对金额一般不会超过引导基金自身规模的20%。

第四，返投要求。返投是指政府引导基金为促成子基金投资本辖区内项目而设定的投资地域限制，是对子基金的核心要求之一，返投金额为引导基金出资额的1～3倍。

第五，运营管理。政府引导基金支持子基金管理人依法依约履职，一般不参与基金日常事务管理，但在子基金违法、违规、违反投资承诺或偏离政策导向时除外。政府引导基金一般通过向子基金派出代表或在子基金的投资决策委员会委派委员或观察员，对拟投资项目进行合规性前置审查，对相应特殊情况进行监管。

第六，管理团队。大多数政府引导基金要求管理团队成员中具备3年以上投资管理经验的人员应达到3名以上，且对上述人员有专职要求。而中基协规定，申请登记为私募投资基金管理人的机构员工总人数不应低于5人，且机构一般员工不得兼职。

第七，投资业绩。政府引导基金对于资金安全性、保值增值有较明确的要求，要求申请机构具有优良的投资业绩，包括但不限于管理团队成员至少主导过若干个股权投资的成功案例。

第八，收益分配。根据相关规定，政府引导基金不得向其他相对人承诺保本、最低收益，对于收益分配的约定采取市场化的惯例。具体而言，收益分配按照计算基准的不同，分为按照基金整体计算的“欧式分配”和按照单项目分别计算的“美式分配”。政府引导基金对子基金比较通行的是“欧式分配”，即按照基金整体先回本后分利，在满足门槛收益率的情况下分配超额收益，在本金返还、门槛收益率分配过程中可设定有限合伙人先于普通合伙人的规则。与此同时，对于完成政策目标较好的子基金，可以通过设定合理的激励机制让利。

第九，激励机制。为体现引导作用，部分政府引导基金采用激励机制，鼓励子基金超额完成返投要求和政策性目标。激励措施通常包括给予子基金一定利率回购引导基金所持基金份额的选择权、在超额收益分配环节收益让渡等。

四、发展痛点

（一）募集资金难度较高

根据相关研究报告，2019年政府引导基金设立数量及规模较2018年进一步放缓，进入存量优化阶段［1］。由于政府引导基金周期长，引导属性强，需要充分考虑地区产业引领、政府招商的功能，与投资人的高财务回报诉求难以匹配，因此资金募集方面存在较大困难。特别是在资管新规和去隐性债务的政策背景下，只能依靠地方政府自有财力和国有公司出资，资金来源较单一，而后期资金需求量大，通过财政预算持续安排资金困难较大，资金支撑力不足。由于母基金业务特点和股权投资行业现金流“J 曲线”，投入期的造血功能较弱，持续出资存在较大压力。

（二）基金管理有待完善

尽管政府引导基金行业逐步规范发展，但在基金管理、行业政策等方面还有待完善，对于引导子基金的投资决策、项目发展情况等核心运营信息缺乏抓手和监管措施。由于出资来源主要为国有资产，政府对引导基金的话语权很强。换言之，一旦存在政府干预，就会对基金的独立决策造成重大影响，最终导致决策机制市场化不足。

（三）双重目标平衡困难

政府引导基金设立是为扶持企业创业创新、产业转型升级，而基金管理机构是以投资收益最大化为目标，因此引导性与收益性的平衡关系成为主要难点之一［5］。作为引导基金出资人的国有公司，也存在国有资产保值增值的核心诉求。此外，实务中投资机构普遍追捧新经济领域后期的投资机会，而新经济早期或涉及传统、民生的重点产业往往投资巨大、投资时间较长，市场化基金在总体规模、存续期限等方面不能满足需求。

（四）资本招商见效缓慢

在实务中，由于本地可投项目的增长速度不及子基金集聚速度，短期内可投项目相对比较匮乏的现象普遍存在，子基金返投大部分有赖于招引投资项目落地。一方面，大部分子基金本身是财务投资者，在被投项目中的话语权不强，很难直接引导项目落户；另一方面，地方政府针对产业项目的筛选标准水涨船高，落地政策很难有比较优势，资本招商依然任重而道远。

（五）退出渠道有限

国内股权基金的退出渠道中，公开市场和同行间转让是比较受青睐的方式，但由于市场不成熟，退出项目数量占比较小，对于难以完成上市的投资项目，政府引导基金退出方式比较单一。2021年6月，北京市地方金融监管局出台了《关于推进股权投资和创业投资份额转让试点工作的指导意见》，苏州高新区和园区也在S 基金上开始试点工作。但总体而言，国内的二手份额业务起步较晚，对于基金的份额转让和退出缺乏多元化的退出途径和政策支持。

五、建议措施

（一）建立出资长效机制

明确战略规划，按照财政承担能力合理设置政府引导基金规模。从机制上明确资金来源，保障预算的稳定性。积极撬动有效社会资本参与，进一步增加长期资金来源，探索形成财政资金、国资收益和社会资金多渠道并举的滚动投入机制。

（二）明确投资制度保障

探索引入直接跟投机制、超额收益让利的激励机制、容错机制等，适时启动修订管理办法，持续完善制度保障；依托政府引导基金，形成从天使到并购投资，投资、贷款、担保联动发展的综合科技金融服务体系。

（三）完善信息共享机制

建立多级政府引导基金发展统筹协调机制，形成多级联动、相互衔接的引导体系，在共同出资引导的项目上形成协同机制，在条款谈判、基金尽调、投资决策等方面进行信息互通、资源共享。

（四）全程实施绩效管理

按照政策要求，围绕政策目标实现程度、财务效益以及管理水平，持续做好投前、投中、投后绩效评价，监督政策效果，提升经济效益，促进规范化运作，最终使绩效评价与经济效益挂钩。

（五）开展份额转让试点

借鉴北上深等地私募股权二级市场母基金运行模式，鼓励银行理财、券商、保险资管、信托公司及专业化第三方资管机构等参与受让基金份额，盘活国有资产。借鉴国外常青基金模式，将引导基金转型为没有固定的存续期和投资期限的“常青引导基金”，分散出资时间。此外，以基金每年分红代替基金到期后的一次性退出，为政府增加长期的收入来源。

六、结语

我国政府引导基金在过去20年的发展中已逐渐成为一种推动战略新兴产业发展的较普遍的市场化融资机制，在高效利用财政资金、撬动社会资本、扶持当地产业和企业的发展中发挥引导作用。与此同时，引导基金也面临基金募资难、招商见效慢、退出渠道局限等痛点。本文就这些问题展开探讨，针对性地提出了建立出资长效机制、明确投资制度保障、完善信息共享机制、全程实施绩效管理、开展份额转让试点等措施，以解决当前发展的困境，提高政府引导基金发展效率。