社会资本对企业财务行为和业绩的影响研究综述

张功富（教授） 张钰梁（郑州航空工业管理学院商学院 河南郑州 450046）

社会资本是一种通过对“体制化关系网络”的占有而获取的实际或潜在的资源的集合体（Bourdieu，1980），由网络、信任和规则组成（Putnam，1993）。社会资本可分为国家、区域、组织和个人等不同层面，其具体表现形式包括政治关系、金融关联、任职网络、校友关系、同乡关系等多种形式。企业的财务行为和业绩在很大程度上由其所在的环境决定，而社会资本是企业外部软环境的重要内容。因而，社会资本对企业的财务行为和业绩将产生重要影响。现有文献对此开展了大量的研究，本文从社会资本对企业融资、投资、现金持有、股利政策等财务行为和业绩的影响出发，对相关文献进行梳理，并提出未来的研究空间，以期为相关学者提供研究参考。

一、社会资本对企业融资行为的影响

现有文献从社会资本对企业融资的可获得性、资本成本、管理者对融资知识的了解以及融资违规等的影响方面展开了研究，其中前两者的文献较多，后两者的文献较少。

（一）社会资本对企业融资可获得性的影响。

1.社会资本对银行贷款的影响。此类文献以国外企业为对象的研究较少，而以我国企业为对象的研究较多。Pereira等（2017）基于欧洲社会调查数据研究了社会资本对消费者借款约束感受的影响，研究表明，社会资本的四个指标（结合型资本、桥接型资本、人际信任和组织信任）均与借款约束感受负相关，其中，结合型资本比桥接型资本对借款约束感受的影响更大，人际信任比组织信任对借款约束感受的影响更强烈。Talavera等（2012）基于我国企业的一项调查数据研究了社会资本对企业获得银行贷款的影响，结果表明，花在社交活动方面时间越多的企业家更可能从商业银行中获得贷款，行业协会成员获得贷款的概率高出14.8%。Chen等（2016）以我国非国有企业为样本考察了社会信任对企业银行贷款融资的影响，发现信任度高的地区的民营企业更可能从银行获得贷款；对于那些没有政治关联的企业、地处法律环境较差地区的企业以及聘请声誉较低审计师的企业而言，信任对银行贷款来源的正向影响更为显著。戴亦一等（2009）的研究发现，社会资本越丰富的地区企业越容易获得负债融资，尤其是长期负债融资，而且银行要求的抵押物也更少。但沈艺峰等（2009）通过对房地产上市公司的研究却发现，社会资本对企业债务融资能力的影响主要体现在短期债务融资上，即社会资本越多的企业，其短期债务的比例越高。戴亦一等（2014）研究了地区社会资本在私募股权基金（PE）投融资决策中的作用，结果发现，PE更多地投资于社会资本水平较高地区的创业企业，而且更倾向于跨区域投资。杨向阳和童馨乐（2015）对文化企业的实证研究发现，企业家社会资本会显著地影响文化企业的融资，但企业家的两类社会资本（政治关系资本与商业关系资本）对企业融资的影响存在明显差异。张敦力和李四海（2012）的研究发现，高社会信任度能帮助企业获得数量更多、期限更长、成本更低的银行贷款。

2.社会资本对企业商业信用的影响。Hasan和Habib（2019）基于美国企业的研究发现，地处高社会资本地区的企业更少使用商业信用。刘凤委等（2009）的研究发现，如果一个地区内的人们相互间信任度越低，则该地区企业间的签约成本越高，表现为该地区的企业会更多地采用预付账款和应付票据等成本较高的商业信用模式。唐松等（2017）的研究发现，企业有形的可抵押资产和无形的高管社会网络之间在商业信用交易中的治理作用存在替代关系。

3.社会资本对非正式渠道融资的影响。除正式渠道的资金筹措受到社会资本的影响外，Deng等（2019）基于对我国私营企业的调查数据研究发现，社会资本更多的企业更容易以更低的成本筹措到非正式渠道的资金，在市场化程度更低的地区，社区社会资本较少的地区以及2008年金融危机期间，社会资本的上述影响更显著。Hasan等（2020）基于对我国P2P市场的研究表明，在社会资本较高的省份，市场借贷平台失败的风险较低，在社会资本较高的省份的借款人可以较低的利率借款，而且更不可能违约。

4.社会资本在缓解企业融资约束方面的作用。Peng等（2019）发现交叉持股关系可以显著地缓解民营企业的融资约束，企业在交叉持股网络中的中心度越高或结构洞越多，其融资约束程度就越低。Javakhadze等（2016）基于多国企业的样本，以企业管理层与银行、保险公司等金融机构的关联作为管理层社会资本的替代变量，研究发现，社会资本正向影响了外部融资对投资机会Tobin Q的敏感性，负向影响了外部融资对现金流的敏感性。胡志颖（2015）的研究发现，CEO性别对企业融资的影响在不同社会信任度的地区之间存在差异，女性CEO的公司更少使用债务融资，从而面临着更严重的融资约束问题，这种现象在高社会信任地区更为严重。

（二）社会资本对企业资本成本的影响。

1.社会资本对企业债务资本成本的影响。Uzzi（1999）基于美国小企业贷款数据发现那些将其商业交易嵌入于其贷款人的社会关系中的企业能获得更低的贷款利率，如果企业与银行的网络拥有嵌入纽带和保持距离的连接的组合，则企业更可能获得贷款且利率更低。Fogel等（2018）的研究发现，CFO拥有较高社会资本的企业能获得利率更低、约束条款更少的贷款。Meng和Yin（2019）基于22个国家的企业数据研究了国家信任水平与企业债务成本之间的关系，发现高社会信任水平国家的企业有着更低的债券收益率。

2.社会资本对企业权益资本成本的影响。游家兴和刘淳（2011）对我国企业的研究发现，企业家所拥有的社会资本有助于降低权益资本成本。Ferris等（2017）认为社会关系可以缓解信息不对称和代理问题，进而降低权益成本，通过使用1999—2012年间52个国家的公司数据进行研究后发现，社会资本负向影响权益成本，在金融市场不发达和法制保护力弱的国家，这种负相关关系更加显著。Gupta等（2018）也有类似的发现，当企业从社会资本水平低的地区迁移至社会资本水平高的地区时，企业的权益资本成本下降了。

（三）社会资本对企业家融资知识的了解、权益融资的态度和融资违规的影响。以前的研究证明了对融资选项的有限了解可能导致次优的融资决策，Seghers等（2012）使用103家比利时创业企业的调查数据，发现拥有商业教育背景的企业家和有在会计或财务领域工作经历的企业家对融资选项有更多的了解，和金融协会组织有密切联系的企业家显著地更了解融资选项，但没有发现企业家一般的人力资本（包括高等教育、行业经历和管理经历）与对融资选项的了解存在相关关系。Dowling等（2019）通过对欧洲26国中小企业的大样本调查，研究发现国家间的人际信任和机构信任均与中小企业对权益融资的态度正相关，且人际信任和机构信任的作用是可替代的。Qiu等（2020）以我国公司为样本考察了社会信任对企业融资违规（指发行新股中的欺诈行为，违规变更募集资金用途，非法使用第三方贷款担保等）的影响，结果表明，高社会信任地区的企业比低信任地区的企业更少融资违规；利率成本更低、面临更弱行业竞争、地处高市场化程度地区和内部控制较好的企业，社会信任抑制企业融资违规的影响更显著。

二、社会资本对企业投资行为的影响

（一）地区社会资本对企业投资的影响。潘越等（2009）以社会信任和无偿献血率来衡量地区社会资本，研究发现，地区社会资本水平与上市公司对外投资、与其他企业合营和多元化投资的意愿均正相关，且地区社会资本与政治关系在企业投资决策中的作用是可以相互替代的。关于地区社会资本与企业投资效率的关系，雷光勇等（2014）和张润宇等（2017）研究结论完全相反，前者发现，地区社会信任提高了企业投资效率，后者却发现，地区社会资本损害了企业投资效率，具体表现为，社会资本越丰富的地区，企业越容易产生过度投资。

（二）董事网络对企业投资的影响。陈运森和谢德仁（2011）检验了独立董事的网络位置特征与企业投资效率的关系，结果显示，独立董事的网络中心度与企业投资效率正相关，网络中心度高的独立董事既有助于缓解企业的投资不足，也有助于抑制投资过度。陈运森和郑登津（2017）检验了董事连锁网络对公司间投资趋同的影响，结果发现，二者显著正相关，而且如果两个公司处于同一行业，这种相关关系更加显著；非独立董事的连锁网络关系对公司间投资趋同的影响比独立董事的影响更强。

（三）投资者关系网络对企业投资的影响。蔡宁和何星（2015）的研究发现，风投在所嵌入股东网络的中心度越高，越有可能抑制其所支持公司的投资不足，但也加剧了公司的过度投资。綦好东等（2019）的研究发现，基金网络关系损害了其所投资公司的投资效率。

三、社会资本对企业现金持有和股利政策的影响

预防性存款动机和代理假设对于社会信任水平与企业现金持有之间的关系有完全不同的预测，前者认为，在社会信任度低的地区，企业为弥补资本市场融资渠道少会持有更多的现金；代理假说则认为，在社会信任度低的地区，股东因担心高管滥用自由现金流而更可能强迫企业分派现金股利，因而企业会持有更少的现金。Dudley和Zhang（2016）基于54个国家的企业数据考察了国家层面的信任水平和公司现金持有的关系，结果支持了代理假说的预期。Habib和Hasan（2017）基于美国公司的研究也有类似的发现，他们还发现，社会资本是通过融资约束和财务报告质量渠道来减少现金持有的，通过系统和特有风险渠道增加了企业的现金持有。

最近的研究发现，诸如文化、社会规范或宗教等非货币性的价值观会影响到公司股利政策。Davaadorj（2019）认为，一方面，在高社会资本的地区，董事会会更好地迎合投资者的“在手之鸟”股利偏好；另一方面，社会资本可以降低资本成本从而减少出于安全原因储存现金的动机，从而增强了支付股利的动机。本文基于取自Compustat全球数据库的数据研究发现社会资本与股利正相关，对于公司治理较弱的企业这种关系更强，地处高社会资本区的企业更可能尽早发放股利。Hasan（2020）基于美国企业的数据考察了区域社会资本与公司股利政策的关系，发现区域社会资本与现金股利的金额和可能性之间存在正相关关系，但社会资本对股票回购的金额和可能性没有影响。

四、社会资本对企业业绩的影响

有关社会资本与企业业绩关系的文献相当多，但研究结论并不一致，有的发现二者正相关，有的发现二者负相关。由于社会资本存在不同的维度和类型，更多的是同一研究发现不同维度的社会资本对企业业绩有着不同的影响。学者们还对社会资本如何影响企业业绩比较感兴趣，形成了大量的文献。

社会资本的不同维度与企业业绩的关系存在差异。Moran（2005）以120名制药企业的生产和销售经理为样本考察了经理人社会资本的两个维度（结构嵌入和关系嵌入）对管理层业绩的影响，结果表明结构嵌入对销售业绩的影响更大，而关系嵌入对生产和流程创新业绩的影响更大。孙俊华和陈传明（2009）的研究发现，企业家的纵向关系网络对公司短期绩效有不利的影响，横向关系网络对公司绩效没有影响，企业家的声誉对公司绩效有积极的影响。Malik（2012）基于252家药企考察了社会资本的三个维度与企业绩效的关系，结果发现，信息量与企业绩效正相关；信息多样性与企业绩效负相关；信息丰富度与企业绩效不相关。Stam等（2014）研究了企业家社会资本的多个维度与小企业业绩的关系，结果发现，社会资本与企业业绩显著正相关，与结构洞相比，弱关联的影响更小，网络多样化影响最大。

不同类型的社会资本与企业业绩的关系不尽相同。Kim（2007）以韩国上市公司为样本考察了外部董事的社会资本对企业价值的影响，研究发现，外部董事的社会资本与企业价值显著正相关。Acquaah（2012）以加纳106个组织的数据为样本研究了社会网络关系对家族企业和非家族企业业绩的影响，发现家族企业受益于与官员的网络关系，而非家族企业的业绩则会因与官员的网络关系受到损害，但他们能更好地利用与社区领导的网络关系来创造价值。Goergen等（2013）研究了国家信任和企业内部信任相互作用对企业业绩的影响，结果发现国家信任和企业信任都可以增强企业业绩，但国家信任和企业信任均处于高位时会对企业业绩有着不利的影响。Cao等（2016）考察了政治关联、外部投资者关系等企业家社会资本作为一种非正式治理机制对我国企业IPO业绩的影响，结果发现，政治关联或高比例的外部投资者有助于加强企业业绩，但关联交易会导致企业业绩下滑。Barroso-Castro等（2016）基于马德里证券交易所103家上市公司考察了董事会内外部社会资本共同对企业业绩的影响，结果发现：外部社会资本与业绩之间呈倒U型关系，内部社会资本与业绩正相关，内部社会资本对外部社会资本与业绩的倒U型关系起到了调节作用，具体而言，当董事会内部社会资本高时，与外部社会资本初始增加相关的业绩改善速度更强，而当外部社会资本较高时，业绩下降的程度更不明显。

多数研究发现，信任有助于企业业绩的提升。Lins等（2017）的研究发现，企业通过社会责任投资积累起来的与其利益相关者和投资者之间的相互信任，在遭受外部冲击时能起到良好的作用，具体表现在：2008—2009年金融危机期间，与低社会资本的企业相比，拥有高社会资本的企业的股票收益高出4—7个百分点，盈利、成长性和雇员劳动生产率均更高，能筹措到更多的债务资金。Lins等（2019）进一步研究了上述发现背后的机理，他们认为，公司社会责任投资所积累的社会资本通过抑制公司下行风险，不仅降低了系统性风险和企业特有风险，还保护了企业免受信任损失之害。王艳和李善民（2017）的研究发现，主并公司所在地区的社会信任水平越高，越有助于促进并购合作行为的产生，进而提高并购的价值创造能力。

也有学者认为，社会资本与企业业绩的关系会受到其他因素的影响。Dai等（2015）以我国酒店为样本的研究表明，内外部社会资本的交互对财务业绩有正向的影响，创新和公司风险投资可以强化财务业绩与社会资本之间的关系。Sundaramurthy等（2014）基于1995—2010年间上市的360家生物技术企业为样本的研究发现，CEO和董事积累的在公众公司董事会的经历对于企业IPO后的业绩有着积极的协同影响。Lai等（2019）采用836家美国企业超过13年的1 210个国际投资案例考察了外部董事的人力和社会资本如何影响公司境外直接投资的价值，结果发现，董事会成员人力资本对境外投资价值的影响为U型，但社会资本的影响为倒U型。

五、文献述评与未来研究展望

综合上述文献可知，现有社会资本对企业财务行为和业绩的影响研究主要集中在社会资本对企业融资、投资、现金持有和股利政策等财务行为和业绩的影响。有关社会资本对企业融资行为的影响研究发现，丰富、良好的社会资本有助于企业获得数量更多、成本更低、期限更长的银行贷款，更多地选择商业信用融资，更容易从非正式渠道筹措到所需资金。但有关社会资本对企业投资行为的影响研究却没有得到一致的结论，有的研究发现社会资本改善了企业投资效率，有的研究却发现社会资本损害了企业投资效率。有关社会资本对企业现金持有政策和股利政策的研究发现支持了代理假设而不支持预防性存款动机，所在地区社会资本越好的企业越有可能发放现金股利。有关社会资本对企业业绩影响的研究结论并不一致，有的发现二者正相关，有的发现二者负相关，不同维度的社会资本对企业业绩有着不同的影响。

现有文献对社会资本与企业财务行为和业绩的关系开展了大量的研究，但主要集中在社会资本对企业融资、投资、现金持有和股利政策等财务行为的影响，所研究的社会资本主要聚焦于政治关系、金融关联、董事网络、社会信任等形式，因而未来的研究可以挖掘更多形式的社会资本对更多财务行为的影响，尤其是在数字时代下重新考察社会资本与企业财务行为和业绩的关系。

（一）进一步挖掘社会资本对企业财务行为的影响及其机理。如前所述，现有相关研究主要集中于社会资本对企业融资、投资、现金持有和股利政策等财务行为的影响，但对于社会资本与企业资本结构调整、债务期限结构决策、存货投资、并购等财务行为的影响的研究较为鲜见，未来的研究有必要围绕上述主题开展。

（二）进一步拓展多种形式的社会资本对企业财务行为的影响。现有相关研究主要聚焦于政治关系、金融关系、董事网络和社会信任等形式的社会资本，然而社会资本的形式是多种多样的，除上述形式外，还包括校友关系、同乡关系、同宗（姓）关系等多种形式的社会资本，未来可以就上述形式的社会资本如何影响企业的财务行为和业绩展开研究。

（三）在数字经济时代重新考察社会资本与企业财务行为和业绩的关系。人类社会已经进入了数字经济时代，大数据、人工智能、移动互联网、云计算、物联网、区块链、量子科技等新技术广泛应用，数据已取代资本成为核心生产要素，人类社会的文明中心已从过去的沿河、沿海搬到了“云上”，新业态、新商业模式不断涌现。现有社会资本对企业财务行为和业绩的影响研究结论大多是基于工业经济时代得出的，但是这些结论在数字经济时代是否依然成立不得而知，因而需要在数字经济时代背景下重新考察社会资本与企业财务行为和业绩的关系。