西藏上市公司股权结构对经营绩效的影响探究——以医药行业上市公司为例

贾光宁 易晴英

（西藏大学财经学院，西藏 拉萨 850000）

0 引言

医药行业的发展关乎人民健康、社会进步稳定，也是现代经济发展的重要驱动力。西藏自治区2019年的GDP 数据为1697.82亿元，截止到2020年6月，西藏自治区已经有上市公司19 家，涉及农林牧渔业、采矿业、医药生物等行业，总市值达2107.65 亿元。可见，西藏上市公司发展的巨大潜力，占据西藏GDP 很大比重，西藏上市公司的稳健发展对西藏自治区的经济发展具有重大意义，故本文以西藏医药行业为例，探究西藏上市公司的股权结构与公司经营管理绩效的关系，并以此为依据对西藏医药上市公司的发展提供针对性建议。

对于一家上市公司而言，股权结构反映上市公司的组织架构和人事权利分配，股权结构通过公司机制传导，最后作用于公司经营绩效。股权结构设置合理，有利于公司经营决策效率的提高，从而促进上市公司经营绩效提高；而股权结构设置不合理，将会降低股东对经理人的监督力度，同时也会影响众多投资者的信心，限制上市公司的融资规模和途径。

本文从西藏医药行业上市公司的股权集中度和股权制衡度两个方面来测度西藏上市公司整体股权结构，被解释变量为公司经营绩效，分别以净资产股权收益和每股股权收益进行衡量和评价，进而建立西藏医药上市公司股权集中度和股权制衡度对公司经营绩效的回归模型。股权集中度是体现公司股权结构，直接影响董事会对管理层的公司治理策略，进而影响公司业绩。股权制衡度是公司大股东共同掌握公司控制权，大股东彼此之间形成内部牵制，通过股权制衡抑制绝对控股股东侵害公司利益的行为，形成大股东之间相互监督的机制，最后达到有助于优化公司经营和管理环境，提高公司经营绩效的目的。

1 文献综述

股权是公司的股东对于公司的监督管理的掌控权，股权结构是不同股东持股份额以及其所占总股份的比例，是公司治理结构的基础。不同的股权结构决定了不同的企业结构，进而会影响公司的经营管理绩效。

股权结构对于公司绩效的影响被国内学者广泛关注，已经形成很多研究。有的学者认为股权集中不利于公司绩效提高，第一大股东绝对控股很可能会吞占中小股东的权益。［1］何文修和劳水琴以我国上市公司为研究对象，研究股权集中度和公司经营绩效之间的关系，发现股权集中度与我国公司经营绩效的为显著的负相关关系。［2］张宏伟和时亮以我国传媒行业上市公司为研究样本，用净资产收益率衡量公司经营绩效，发现我国上市传媒公司的股权集中度普遍较高，并且对公司经营绩效产生负向影响。另外，一些学者通过拓展股权结构的评价维度，探究股权结构与公司经营绩效之间的关系，发现股权集中度与公司经营绩效之间为正相关性关系，但股权制衡度与公司经营绩效之间为负相关性关系。［3］樊嫱和王煦选取了股权构成和股权集中度两个要素来衡量股权结构，通过实证分析发现我国公司股权结构的相对集中能够改善和提高公司的经营绩效。［4］祝继高搜集了我国2009—2017 年中国寿险企业的数据，通过实证检验发现，股权集中度有助于提升寿险企业经营绩效，而股权集中度则与寿险企业的经营绩效呈负相关性关系。［5］王书君探究了我国流通业上市公司股权结构与公司绩效之间的关系，发现股权集中度与流通业上市公司经营绩效之间呈正相关性关系，而股权集中度与流通业上市公司经营绩效之间为负相关关系。

还有一些学者研究认为，公司股东的性质与上市公司经营管理绩效之间存在相关关系。公司大股东性质不同，其在公司治理中方式和作用也会有所差异，这将会间接影响到公司的经营绩效。［6］从股东的性质角度，公司股东可以分为外资股、国有法人股、国家股以及自然人股等，目前，我国比例很大的上市公司的控股股东为国家政府绝对控股，是以国家为主导的公司股权结构。

2 实证分析

2.1 数据来源

本文以证监会《上市公司行业分类指引》2012 版统计的上市公司为参照，以西藏自治区2020 年6 月前上市的上市公司为数据基础，共计19 家，其中医药行业上市公司数量最多，从数据角度最适合构建模型，最终选取西藏医药行业上市公司为研究对象，共计6家，截取了最近的五个季度财务指标数据。数据来源为：东方财富网站、上海证券交易所官网及深圳证券交易所官网。分析软件为：Eviews8.0。

2.2 变量说明

被解释变量：上市公司经营绩效，通过净资产收益率（ROE）和每股收益（EPR）来评价衡量。其中，净资产收益率是用来做经营绩效模型的回归被解释变量，每股收益用来做模型的稳健性检验。

解释变量是股权结构，股权结构通过前三大股东持股比例（GD3）和股权制衡度（Z）表示。考虑变量的平稳性，本文对变量均做取对数处理。

表1 选取变量说明

2.3 模型构建

本文构建回归模型如下：

其中，β1是前三大股东股权占比的弹性系数，β2是股权制衡度的弹性系数，ε为随机扰动项。

2.4 理论假设

当股权集中度比较高时，相对于小股东而言，大股东拥有公司更多的公司控制权，大股东与公司的经济利益更为相关，更有动力去监督管理者，从而使自身的利益最大化；当股权制衡度偏高，几个大股东共同控制公司股权，其之间形成了内部牵制机制，即任何一个大股东都不能单独决策，有效保护公司利益不受绝对控股股东的侵害，进而促进公司健康稳健发展，最大化公司经营绩效。基于以上，我们作以下两个假设：

假设1：西藏医药上市公司股权集中度与公司经营管理绩效之间存在正相关性关系。

假设2：西藏医药上市公司股权制衡度与公司经营管理绩效之间存在正相关性关系。

2.5 回归分析

本文使用Eviews8.0进行模型回归，对所选取西藏上市公司进行全体样本回归分析。回归结果如表2所示。

从表2 回归系数的结果来看，股权集中度变量弹性系数在1%显著性水平下显著，股权制衡度变量在1%显著水平下显著。在1%显著性水平下，西藏医药行业上市公司股权集中度与经营绩效存在正相关性关系，假设1 成立；在1%显著水平下，西藏医药行业上市公司股权制衡度与经营绩效存在正相关性关系，假设2成立。

表2 回归结果

2.6 稳健性检验

为了保证以上回归模型的稳健性，本文使用替换被解释变量的方法进行模型稳健性检验（即用EPS 来代替ROA），构建了如下回归模型：

通过用Eviews8.0 软件对西藏医药上市公司样本数据回归检验，回归的结果如表3所示。

表3 稳健性检验结果

表3 结果显示，被解释变量由ROA 替换为EPS后，模型的主要解释变量——股权集中度和股权制衡度的弹性系数方向并没有变化，并且前三的股东股权占比在10%显著水平下仍然显著，股权制衡度在1%显著水平下仍然显著。因此，可以认为在变换被解释变量后，模型回归的结论基本未发生改变，即回归模型通过了稳健性检验。

3 结论及建议

3.1 结论

本文以公司治理理论为依据进行理论分析，并在此基础上结合西藏医药行业上市公司公司治理的现状提出理论假设，通过对西藏自治区共计6 家医药上市公司近5 个季度财务指标数据的实证模型回归分析，探究了股权集中度和股权制衡度对西藏医药上市公司经营绩效的影响，最后得到如下结论：

首先，西藏医药行业上市公司的前三大股东持股比例与公司经营绩效之间有显著正相关性关系，即股权集中度越高，越利于对公司经营绩效的提升。［7］对比于分散的股权结构，相对集中的股权结构能够帮助大股东将自身的利益与公司利益紧密结合，使得大股东能够全力投入到公司监督管理中，这将对效率有极大的提升。

其次，从股权制衡程度来看，西藏医药类上市公司的股权制衡程度越高，越有利于经营绩效的提高。西藏医药上市公司组织结构中，通过权力分散达到大股东之间权力内部牵制，抑制第一大股东单独决策，在保持股权相对集中的前提下，防止控股股东对公司利益的侵占，使公司的经营效益达到最大化。

3.2 建议

适当提高西藏医药上市公司大股东的持股比例。西藏上市公司发展的规模不是很大，尤其医药行业上市公司尚处于起步阶段，其中几家是刚刚在上海证券交易所上市，股权的分散不利于股东对管理者积极监督，可能会导致委托代理问题中的股东对管理者的监督不力，进而影响西藏医药行业上市公司经营绩效。

提高股权制衡度，例如西藏医药上市公司第二股东股权与第一股东股权之比等，形成大股东之间有效制衡和监督机制。西藏医药行业起步较晚，发展缓慢，有的上市公司第一股东是公司创始人，拥有公司的绝对控制权。“一股独大”的公司股权结构不利于公司其他股东对公司经营的积极监管，也不利于对第一股东侵害小股东利益的遏制，从长期来看会限制经营绩效的提升。对于目前的西藏医药上市公司而言，适当提高股权制衡度，可以提高股东之间的相互监督积极性，提高公司决策和执行效率，有效防止第一大股东侵占小股东利益的违法违规行为，使公司的企业文化和追逐目标不受干扰，进而提高公司业绩和发展壮大公司规模。

同时，西藏医药上市公司应当积极培育和引入行业战略性机构投资者，通过专业化的投资和决策推动医药行业市场健康发展。西藏医药行业上市公司处于成长阶段，引入同行业的战略投资者或者同行业的法人交叉持股，有利于将成功经验推广到西藏医药行业上市公司中去，通过跨地域之间资源共享、深度合作，可以促进西藏医药行业快速、稳健的发展。另外，机构投资者配备有专业的技术工作人员，能够避免因上市公司创始人个人错误而陷入的公司困境。同时，机构投资者往往代表着社会公众的整体利益，可以调配更多的社会资源，通过培育和引入行业机构投资者更容易与整个社会利益协调一致，使西藏医药行业更好的为民服务，做到取之于民、用之于民，进而促进西藏经济稳健运行。