长江健康：巨资并购减值隐患仍在

薛宇

近期，受益于医美概念和辅助生殖概念，长江健康（002435.SZ）受到市场追捧，短时间内股价已经翻倍，公司市值超过90亿元。

5月31日，三孩生育政策出台，长江健康新增“三胎概念”，6月1日公司收盘总市值94.55亿元。

股价大涨之际，长江健康实控人立即抛出减持计划。5月14日晚，长江健康发布公告称，公司董事、实际控制人之一、控股股东一致行动人郁全和计划减持公司股份不超过394万股，以公告日收盘价8.27元/股计，减持金额达到3262万元。

在此背后，长江健康以巨额真金白银收购的子公司业绩爆雷并且失控，公司连续两年年报被出具非标审计意见;公司旗下与上述概念相关的医院规模较小，医美业务仅是部分涉及，辅助生殖业务完全未涉及;公司妇产专科医疗服务业务业绩亏损扩大，经营状况糟糕，前景难料。

长江健康的利润主要来源于其收购的海南海灵化学制药收购项目资产组。在完成业绩承诺后，该资产组业绩发生变脸，而其主营的抗感染药物领域受到政策压制，前景一般，标的仍然存在商誉减值隐患。

并购“大溃败”

长江健康账面商誉最高时的2018年年末为27.4亿元，其中海南海灵化学制药收购项目资产组商誉为18.94亿元，山东华信制药收购项目（下称“华信制药”）商誉6.64亿元，郑州圣玛妇产医院收购项目（下称“圣玛妇产医院”）商誉1.82亿元，后两者皆为2018年收购新增商誉，奇怪的是，长江健康在第二年即2019年就对华信制药和圣玛妇产医院全额计提了商誉减值。

华信制药的主营产品为阿胶、鹿角胶、龟甲胶。2018年7月，上市公司全资子公司长江润发张家港保税区医药投资有限公司（下称“长江医药投资”）以现金9.3亿元收购华信制药60%股权，同时出资6000万元对其进行增资，交易完成后公司持有华信制药60%股权。

华信制药全部股份价值的评估值为15.51亿元，增值12.23亿元，增值率373.09%，相应地交易对方给出了较高的业绩承诺：华信制药2018-2020年度扣非净利润分别不低于1亿元、1.4亿元、1.96亿元。然而，2017年和2018年1-5月，华信制药营业收入分别为2.89亿元、9387万元，净利润分别仅为5534万元、2594万元，承诺业绩明显偏高。

根据2018年年报，华信制药2018年度实现的扣非净利润为1.06亿元，已完成当年业绩承诺。

不过，华信制药2018年的业绩增长似乎有些异常。2018年9-12月，华信制藥业绩大增，期间收入1.81亿元，净利润7405万元，净利率高达40.9%，2018年1-5月为27.64%，而2017年仅为19.17%。净利率突然增加的原因是什么？从行业来看，2018年阿胶行业增长已现乏力，华信制药又是如何实现超过行业水平的增长的？

收购完成次年，长江健康即对华信制药全额计提商誉减值准备6.64亿元。公司表示，因阿胶行业形势发生了较大变化，华信制药经营业绩出现极大幅度下滑，2019年，华信制药营业收入1.32亿元，净利润-1352万元。由于长江健康已失去对华信制药的控制，华信制药上述业绩公允性无法得到保证，长江健康2019年和2020年财务报告均被出具非标审计意见。

行业形势发生不利变化是事实，但华信制药被收购前自身资产质量也难言乐观。收购公告显示，截至2017年年末和2018年5月31日，华信制药应收账款分别为2.12亿元、1.72亿元，占总资产的比例达40.38%、31.96%，占同期营业收入的比例达到73.4%、182.93%。相应地，2017年，华信制药经营净现金流为1196万元，而同期净利润为5534万元，净利润与经营现金流出现背离，表明公司的盈利含金量并不高。

无独有偶，长江健康另一收购标的圣玛妇产医院也是在收购次年即全额商誉减值。

长江健康并未针对这一收购进行单独的披露。根据2018年年报，公司于2018年9月通过子公司长江润发圣玛（苏州）健康产业股权投资企业（有限合伙）（下称“长江圣玛投资”）以现金收购圣玛妇产医院，收购价格为2.17亿元。2018年9-12月，圣玛妇产医院实现收入4790万元，净利润为-1026万元。

2019年，长江圣玛投资营业收入和净利润分别为1.76亿元、-2.19亿元，说明圣玛妇产医院盈利状况急剧恶化。公司表示，2019年，随着“取消医院药品加成”的行业政策逐步深入实施，公立医院的药费明显下降，对民营妇产医院的诊疗人数有一定虹吸效应;南阳区域新增多家民营妇产科专科医院，虽然收入增长，但受宏观经济及竞争加剧影响，圣玛妇产医院整体处于亏损状态，业绩低于原预期。

在“医美概念”、“辅助生殖概念”的基础上，随着三胎政策放开，长江健康又新增“三胎概念”。但实际上，圣玛妇产医院和东方医院仅是部分涉及医美业务概念，辅助生殖业务并未涉及。并且公司所述圣玛妇产医院面临的上述不利因素大概率继续存在，其主营的妇产专科医疗服务业务也是前景难料;而东方医院规模较小业绩不佳，2020年其作为联营企业权益法下确认的投资损益为-185万元。由此可见，长江健康近期股价大涨完全属于市场的“炒作”，没有业绩支撑的情况下高涨的股价又能维持多久？

商誉减值隐患仍存

2021年一季度末，长江健康账面商誉余额为18.94亿元，对应资产为海南海灵化学制药收购项目资产组，该项资产是长江健康一直以来最重要的利润来源。

2016年11月，长江健康收购了上市公司控股股东长江集团及财务投资人杨树创投、平银能矿、平银新动力、松德投资合计持有的长江医药投资100%股权，其中通过发行股份支付32亿元、现金支付3亿元，合计作价35亿元。

长江医药投资由长江集团及上述财务投资人共同设立，控股公司包括贝斯特医药（亚洲）有限公司、海南海灵化学制药有限公司（下称“海灵化药”）、海南新合赛制药有限公司100%的股权（三者即为下述“海南海灵化学制药收购项目资产组”），均是从Bestime收购而来。