中美日家庭金融资产结构的对比分析及启示

□刘 洁

（仲恺农业工程学院 经贸学院，广东 广州510225）

一、前言

随着全球一体化进程的持续推进，生产、资本和贸易在全球范围内的自由流动和快速发展，中国市场经济进一步开放。2018年在外国直接投资（FDI）流量持续三年下滑的趋势下，中国吸引外资的势头依然强劲，逆势增长4%，FDI流入量1390亿美元，继续成为全球第二大外资流入国。对外贸易方面，在中美贸易战升级、全球贸易摩擦不断、贸易发展增速放缓的大背景下，中国的表现依然亮眼。根据中国商务部2018 年12 月进出口简要情况统计，2018年中国货物进出口总值30.51万亿元，比2017 年增长9.7%。其中，出口16.42 万亿元，增长7.1%；进口14.09 万亿元，增长12.9%；贸易顺差2.33 万亿元，稳坐全球货物贸易第一大国交椅[1]。

对外贸易的发展是中国经济发展的强大推动力，也使中国从2010 年起连续9 年蝉联世界第二大经济体。根据世界银行统计，中国2019 年GDP总量14.3 万亿美元，虽然与美国2019 年GDP 总量21.4万亿美元仍有较大差距，但已经远超排名第三的日本（其2019年GDP总量5.1万亿美元①数据来源：世界银行数据库GDP(现价美元)。https://data.worldbank.org/indicator/NY.GDP.MKTP.CD。）。伴随中国经济的持续增长，中国城市家庭资产规模也进入快速增长期。2018 年瑞银信贷发布的《2018年全球财富报告》显示，中国家庭总财富达52万亿美元，紧跟美国之后，位居全球第二，中国中产阶层正在崛起[2](p5)。中产阶层的崛起不仅将带来消费和投资的变化，更会对财富管理提出新的要求，从而对金融机构的发展和社会经济的健康发展产生重要影响。

与此同时，中国人口结构在计划生育、性别比例失衡和人口基数庞大等因素的影响下，迅速步入老龄化阶段。中国社科院早在2010 年发布的《中国财政政策报告2010/2011》中指出，预计到2030 年，中国将超过日本成为世界人口老龄化程度最高的国家，到2050 年中国将进入深度老龄化社会，60 岁以上人口占比超30%[3](p56)。“未富先老” 给中国养老和社会保障体系带来空前的压力，也使中国家庭对养老资金的需求持续增加。在离负利率时代已经不远的现在，如何实现财富的保值和增值对家庭和金融机构都是不小的挑战。

总而言之，中国居民的金融需求正在发生深远而持久的变化。面对金融需求的巨大变化，金融机构如何把握时代发展的脉搏，利用大数据、云计算、人工智能和区块链等新兴科技及时调整和改变自身的产品和服务，实现金融供给侧改革，从而更精确地匹配中国家庭财富管理的需要，是本文研究和讨论的重点。

二、美国和日本家庭财富状况

家庭财富是社会财富的一个重要组成部分，家庭财富直接反映了社会经济的发展状况，也会影响该经济社会的消费、投资和储蓄潜力。中产阶层作为社会生产和消费的主要动力，其规模和财富都将对中国未来经济发展产生不可忽视的影响。根据瑞银信贷《2017 年全球财富报告》，虽然中国家庭财富总规模位居全球第二，但人均财富仍与美国和日本存在很大差距。中国人均金融资产仅为13，271美元，不及日本的十分之一，离美国人均金融资产320，107 美元更是差距悬殊[4](p155)。人均非金融资产的差距略微缩小，然而非金融资产（主要是房地产）的持续快速增长才是中国家庭财富增长的主要原因。从表1可见，美国和日本的家庭金融资产占比分别高达71.3%和61.1%，中国家庭资产中金融资产占比较低，为45.4%。而西南财经大学2017 年中国家庭金融调查（CHFS）数据显示，2017 年中国家庭非金融资产占家庭总资产88.2%，金融资产仅占11.8%，以房产为主的非金融资产占比过高，过高的房产资产吸收了大量的流动性，挤压了金融资产占家庭总资产的比重[5](p11)。

表1 2017年中国、美国和日本人均资产状况

（一）美国家庭金融资产配置的变化及特点

美国消费者金融调查（SCF）数据显示（见表2），美国家庭金融资产的构成比较多元化，不仅包括交易账户、储蓄账户、储蓄型债券等非风险性金融资产，也包括股票、共同基金、退休账户、人寿保险和其他托管资产等风险性金融资产。从构成比例上看，虽然美国家庭更偏好风险性金融资产，但整体比例相对平衡。在各项金融资产中，退休账户排在第一位，从2001年的29%，逐年提高到2016年的35.6%。共同基金作为第二大投资品种，提升的幅度更大，从2001 年的12.1%增加到2016 年23.2%。仅退休账户和共同基金两项资产就占美国家庭金融资产的58.8%（2016年），由此可见美国家庭对风险性金融资产的偏好。

究其原因，一定程度上反映了美国家庭对退休以后政府退休金不足以支持消费的担心，更主要的原因是美国拥有健全发达的金融市场体系，资本市场越发达，居民家庭金融资产中基金的比例就越高。根据美国投资公司协会（ICI）发布的《2019美国投资公司发展报告》，截至2018年末，美国共同基金市场以17.7万亿美元的规模维持全球第一的地位，其中11%为美国机构投资者持有，89%被美国家庭投资者持有，而家庭投资者持有共同基金的首要目的就是为退休做准备[6](p58)。同时因美国资本市场发达，对共同基金进行管理的中介机构众多，专业性强、服务完善、费用较低，通过他们间接投入到股票市场能够更好地分散风险、提高收益，因此受到了美国家庭的青睐。

表2 美国家庭金融资产结构

也同样因此，美国家庭通过股票进行直接投资的比重逐渐下降，尤其是2008年金融危机之后，不少家庭的金融资产缩水，美国家庭也意识到风险规避的重要性，从而增加了储蓄在家庭金融资产中的配置，2010 年储蓄账户一度占比3.9%。然而随着经济的复苏，储蓄账户和储蓄型债券的占比又再次下降，非风险类金融资产占比不足15%（2016年）。这种情况一方面与美国家庭长期的消费习惯和美国发达的信用市场有关，美国家庭和个人普遍习惯超前消费，利用信用卡“花明天的钱办今天的事”，较少进行储蓄；另一方面美国联邦基金利率自2008年金融危机以来一直维持在零利率水平，直在2015年才重新加息，这使得美国家庭不得不寻找其他的途径管理财富，从而又间接促进了金融市场和金融中介机构的发展，美国家庭的金融资产配置进入一个良性循环，最终形成偏好风险性资产的特点。

（二）日本家庭金融资产配置的变化及特点

根据2019 年日本银行统计和研究部门的数据，日本家庭的金融资产主要集中在安全性更高的现金及银行存款上（见表3），且该项资产比例一直居高不下，近二十年来始终保持在50%以上。2008年前曾出现小幅下降，但金融危机爆发后，日本家庭重新增加现金及储蓄的持有量，2016 年该项资产比例为52.6%。同时，受人口老龄化影响，保险、年金及养老基金也备受青睐，约占日本家庭金融资产30%，排在第二位。风险类金融资产的配置，如股票与基金类，占比较少，不足15%；债券类占比不足2%，且该比例逐年下降。受2008年全球金融危机影响，日本家庭在股票与基金的持有比例上有所下降，但随着经济的好转，该比例也在逐步回升。

总体来看，日本家庭的金融资产配置更加保守且注重安全性，以非风险类金融资产为主，风险类金融资产为辅。究其原因，首先，20世纪90年代日本经济泡沫破灭使其经济受到重创，多年来发展都非常缓慢，日本家庭深受经济泡沫带来的负面影响，逐渐形成了稳健、保守的投资风格。其次，受儒家文化和传统文化的影响，东亚国家在消费习惯上都更加勤俭节约，推崇克制和自律，不追求过度消费，家庭储蓄率较高[7](p65)。最后，日本以夫妻为核心的家庭结构、人口老龄化加剧以及出生率的持续下降都使得日本家庭控制消费，增加储蓄，并将相当一部分资产投入到保险、年金及养老基金账户中，以应对未来养老的需求。

表3 日本家庭金融资产结构

三、中国家庭金融资产配置特点及变化

第一，在分析和对比2013 年至2017 年中国家庭金融资产构成之后可以发现，中国家庭金融资产配置不够均衡。虽然现金及银行存款的比重不断下降，但仍然是中国家庭最主要的金融资产，在2017年这一比重仍为46.6%。第二，排在第二位的是保险及年金账户，占中国家庭金融资产比例2017 年达17%，虽然体现了中国家庭对保险的重视程度，但与2016年日本的29.1%和美国的35.6%相比依然有较大差距。第三，中国家庭持有的风险类资本如股票和基金的比例较低，2015 年这一比例最高为13.3%。股票占比的小幅波动与2015年中国股票市场的大涨大落有关，虽然中国政府采取措施恢复了股市的流动性，但是几年时间过去股市仍在低位徘徊，以至于中国家庭不得不减少对股票的配置。另外，中国家庭对基金持有的比例也较低，但整体稳步上升，反映出中国家庭对基金的接受度在逐渐增加。第四，随着中国互联网金融的快速发展，金融理财产品①理财产品，指由商业银行或其他金融机构自行设计并发行的，将募集到的资金根据产品合同约定投入金融市场，获取投资收益后，根据合同约定分配给投资人的一类理财产品。常见的互联网理财产品包括P2P理财、余额宝等。如银行理财、互联网理财呈现井喷态势，理财产品占比从2013年的4.4%增加到2017 年的13.4%。第五，中国家庭资产中有部分借出款，借出款指的是借给家庭成员的人或机构的款项，该项资产比例较稳定，保持在10%左右。总之，中国家庭金融资产以流动性强、安全性大的现金和银行存款为主，风险类金融资产配置较少，2017年债券占比仅为0.7%（见表4）。

四、中美日家庭金融资产配置对比

从资产结构上来看，第一，中国家庭与日本家庭在现金及银行存款上持有的比重都相当高，这与东亚国家长期受儒家文化影响有关，推崇勤劳节俭，追求年年有余，因此两国家庭储蓄率较高；而美国家庭和个人普遍习惯超前消费，较少进行储蓄，因此在家庭资产中储蓄账户的比重偏低。第二，作为金融市场成熟的国家，美国和日本的商业保险和社会保险都相当发达，家庭金融资产在保险及年金账户上的比重平均高达30%以上，而在中国家庭中，保险及年金账户的占比平均不足20%，与美国和日本家庭差距较大。第三，美国股票和基金市场的繁荣使美国家庭金融资产在这一项目上持有较高比重，日本和中国家庭中的股票和基金账户比重较低，家庭金融资产配置更加保守且注重安全性，以非风险类金融资产为主。

表4 中国家庭金融资产结构

从投资品种上来看，中国家庭拥有的金融资产品种较为单一。绝大多数中国家庭拥有一种投资产品，拥有两种投资产品的家庭占比22.7%，拥有三种以上投资产品的家庭仅占9.6%，与此项对应的拥有三种以上投资产品的美国家庭高达61%（见表5），由此可见，中国家庭的投资品种较少[5](p13)。

表5 中美家庭投资品多样性对比

综上所述，虽然中国家庭的金融资产配置结构存在不合理的地方，但整体需求已发生变化，主要表现在存款迁移，对保险和理财产品的需求提高，资产配置呈现多元化、个性化的特点，资产配置意识提高，对专业投资顾问的需求加大，并且这一趋势随着中产阶层群体的崛起，还将继续扩大。财富的快速增长对金融产品和专业理财服务都产生了较大需求，然而目前的金融机构供给却跟不上或匹配不准，专业的财富管理和理财市场缺口巨大，如何合理配置储蓄、保险、信托、证券等投资品种，实现风险控制和资产增值是目前中国中产家庭财富管理的痛点。

五、中国家庭金融资产配置现状的原因

（一）外部因素分析

1. 金融市场和产品准入门槛过高。在对比了美国、中国和日本三国的家庭金融资产结构后，我们可以发现中国的家庭金融资产配置不够均衡，可选择的投资品种较为单一。从供给的角度来看，门槛的限制是家庭投资品种不够丰富的主要原因。根据2016年中国家庭金融资产配置风险报告，对个人投资者来说，债券、银行理财产品、信托、基金、商品期货等金融产品普遍存在准入门槛，少则5万，多则100万（见表6）。虽然准入门槛设置是对投资者的保护，但过高的准入门槛的确限制了家庭投资品种，造成中国家庭金融资产配置比较单一的现状[8](p15)。

2. 以商业银行主导的金融体系发展不完善。中国金融市场发展时间短，起步低，虽然取得了长足的进步，但与日本和美国相比仍有很大差距。根据世界银行和天风证券研究所的数据，20 世纪90年代以来美国直接融资比重长期保持在80%以上，2012 年接近90%；日本直接融资市场在2000年之后迅速发展，目前直接融资占比超过70%[9](p22)。而中国的金融系统以银行为主导，通过商业银行进行间接融资的比例高达85%，社会融资规模中只有15%来自债券和股票等直接融资市场[10](p35)。在这种金融体系中，金融市场不发达，家庭持有存款的比例较高。加上长久以来，我国商业银行的盈利模式都是吸储揽存，能够提供给用户的产品主要是存款、贷款和结算，理财类产品虽然发展较快，但产品的品种和规模都相当有限，或因投资门槛的限制，银行现有的供给水平难以满足快速崛起的中产阶层家庭对财富管理的需求。

表6 中国金融产品投资准入门槛

再来看中国非银行金融机构的发展现状。中国股票市场发展相对滞后，缺乏完善的运行和监管机制，波动性大，投资者面临的系统性风险较高。受全球金融危机影响，2008 年全球主要股指跌幅均超60%，而中国的跌幅更超过60%，排名第三。2015 年上证指数从最高点5178 点跌到2655点，超过90%的股票跌幅超过50%，20万亿人民币财富蒸发。中国债券市场的发行规模较小，品种也比较单一，市场开放程度低，流动性也比较差，债券换手率低。证券投资基金市场主体不规范，基金信息披露滞后，基金种类单一，基金市场的国际化程度低等现状限制了中国证券投资基金市场的发展。保险业也存在产品同质化严重、代理人素质低、理赔手续复杂、产品品种单一、跟不上市场需求、资金运作方式单一等问题。信托业则存在市场定位不明确、业务银行化、资金来源和使用上都比较狭窄等问题。

综上所述，中国金融市场的不完善限制了中国家庭的投资选择，能够提供给个人投资和交易的基金、债券、保险和信托等风险和收益更为适中的金融产品规模和数量都非常有限，在此背景下，迫使中国家庭转向安全性更高的储蓄产品，从而造成储蓄在中国家庭金融产品中的占比高居不下的状况。

3. 中国家庭房产资产占家庭总资产比重过高。中国房地产市场价格的居高不下也极大影响了家庭金融资产的积累速度，在这种情况下，中国家庭不得不将更多的资产投入到房产中，使得中国家庭的房产资产占家庭总资产比重高达77%，远高于美国的34.6%。一旦房地产市场发生任何较大波动，会直接带来家庭财富的缩水，继而影响家庭的生活方式和经济行为，因此政府对房地产市场的宏观调控和引导仍然任重道远。

4. 社会保障体系不健全，养老保险制度不完善。虽然中国已建立较为全面的社会保障体系，但整体建设规模和程度相对美国和日本都比较落后，社会保障体系尚不健全，养老资金缺口问题依然突出，住房、子女教育、大病医疗、养老、失业等方面的支出都迫使中国家庭不得不提早规划，通过积累更多储蓄来应对未来的不确定性。美国和日本的社会保障制度更加健全，依靠金融中介进行退休账户的管理和投资更为普遍，对比日本家庭的退休账户占家庭金融资产的29.1%和美国家庭的35.6%，中国在完善社会保障体系方面还有很长的路要走。

（二）内部原因

根据中国家庭财富健康报告，金融知识水平和受教育程度会影响家庭对收益和风险的认知，进而影响投资的决策判断。相比于日本和美国家庭，中国家庭整体的金融基础知识比较欠缺，风险意识薄弱，投资行为缺乏理性。而且大部分中国家庭在投资困惑时缺乏有效的专业指导，导致投资行为不理性。报告还显示，46.2%的中国家庭在进行金融资产投资时不愿意承担任何风险，对银行理财产品有很强的刚性兑付要求，这也说明中国家庭对投资收益和风险缺乏理性认知[5](p35)。

六、金融供给侧改革对满足中国家庭金融资产需求的对策

想方设法提高居民收入，增加居民可投资资产，健全社会保障体系，都是改善中国家庭金融资产结构的途径。探讨中国家庭金融需求的变化对金融供给侧的影响，总体上减少普通家庭投资金融产品的门槛限制，创新金融产品和服务，提供更专业的投资指导，是解决中国家庭财富管理需求的出路。具体来看，提出以下建议。

（一）以银行业为主导的变革

由于中国金融体系以银行为主导，银行处在中国金融体系的核心地位，银行业的发展将影响整个金融市场的发展程度，因此也是金融供给侧改革的重中之重。经过上文的分析，我们可以发现中国家庭财富管理市场前景广阔，积极发展财富管理和私人银行业务是银行改革的新机遇，因此我国的商业银行必须制定相应发展战略，提升自身资产管理能力，并随着金融业的对外开放，借鉴和参考欧美市场更为丰富的资产品种，设计符合中国家庭财富管理需求的产品。

传统商业银行不仅受到非银行业金融机构和外资银行的竞争，还受到金融科技公司的挤兑，因此银行业必须立刻行动，从被动适应到主动改变。银行最大的优势在于掌握大量客户资源，商业银行完全可以与科技公司合作，或直接并购科技公司，利用大数据和云计算等技术对客户资源进行深度管理[11](p63)。如利用大数据建立客户关系管理（CRM）系统，了解客户喜好，深度挖掘用户需求，同步开发匹配的产品与服务，提高用户满意度；通过用户画像对目标群体细分，从而实现精准营销；对用户需求进行预测，及时调整和改变销售策略。尤其在客户对银行理财产品有强烈需求的情况下，利用金融科技加强风险管理，提高资产质量，提升资产管理水平显得尤为重要。

欧美银行业正在大力兴起的智能投顾和虚拟银行，对我国银行业的转型或许可提供参考。智能投顾利用人工智能和大数据，提供基本理财和ETF业务，以极低的手续费和精准的产品匹配吸引大量的小额投资者，而完全取消物理网点的虚拟银行则利用经营成本的降低，低卖高买、薄利多销，将更多的收益转让给用户，得以在激烈的市场竞争中分一杯羹[12](p31)。

总而言之，银行业应进一步关注供给和需求的匹配度，积极提升资产管理能力，从而在激烈的市场竞争中不断满足中国家庭的金融资产配置需求。

（二）建立多层次财富管理体系

金融供给侧改革不仅需要银行业为变革主导，更需要金融市场各领域的齐头并进。美国共同基金市场的发展可以为中国证券投资基金的发展提供很好的参考。家庭居民是美国共同基金最大的投资者，共同基金以投资渠道多样化和以养老计划为主等特点受到美国家庭的青睐，在家庭金融资产中占比达20%。结合中国人口老龄化的趋势，养老基金管理的需求缺口将进一步扩大，中国证券投资基金公司应关注中产阶层家庭对养老储蓄的需求，积极开发新产品，拓展投资渠道，为投资者提供丰富的选择。中国家庭金融知识储备普遍较少，在取消刚性兑付，预期收益率类产品逐步转变为净值型基金后，许多投资者就不愿购买，因此加强投资者的投资教育刻不容缓。金融机构应帮助投资者认识到，由专业机构管理资产不仅可以通过多种资产组合分散风险，还解决了投资门槛过高的问题；此外积极帮助和引导投资者树立理性心态，综合考虑风险和收益，树立基金长期持有的观念也是基金管理公司应关注的重点[13](p89)。

随着中国家庭财富的积累的和中产阶层的崛起，尤其是高净值人群的增加，对信托的认可度越来越高，人们更愿意将资产交给私人银行或者专业的财富管理机构，中国信托业应果断抓住这一机遇，加快发展，积极转型升级。首先，在定位上要与其他金融机构相区别，体现“受人之托，代人理财”这一根本性原则，避免同质化竞争[14](p121)。其次，在业务和产品上，不仅要积极开拓家族财富管理业务，还可以开展养老基金信托和社会公益信托业务。同时还可以利用资金管理的优势，设立专项投资基金，为小额家庭投资者创造收益。最后，还需借助金融科技的力量，整合客户资源，利用大数据对客户行为和偏好做出分析，分级分类管理，精准匹配客户需求。

人口老龄化的加剧不仅提高了对养老和退休基金账户管理的需求，还会对年金和商业保险产生巨大的需求缺口，然而中国商业保险存在供给主体相对较少、保险费率偏高、产品设计跟不上需求等问题，整个商业保险市场发展程度比较低。对此，保险公司应敏锐抓住这一机遇，大力开发新产品，尤其是医疗与养老结合的产品，主动参与医疗体制改革，大力开发补充医疗保险、重大疾病保险、老人需要的护理保险等，积极为银发市场提供适合的产品和服务；大力发展寿险、年金等理财类保险产品，弥补市场上风险和收益适中的产品缺口，更好兼顾较年轻家庭的财富管理需求[15](p208)；利用金融科技建立数据共享平台，大力发展互联网保险，使投保人能够便捷获取不同保险公司的产品，提高服务的便利性，积极改进客户体验。由于中国消费者整体对保险的认识度不高，市场上专业的保险代理人和经纪人匮乏，保险公司还应加强人才培训，增强对投资者的教育。

债券市场应优化市场结构，完善交易制度，改变以政府债券为主的状况，大力发展公司债券、抵押支持债券、资产支持债券等金融衍生品，提供丰富的品种，精确匹配居民的财富管理需求；大力发展多种期限的债券，尤其是增加中短期债券品种；完善市场机制，发展场外交易，增加债券的流动性；放松利率管制，逐步实现利率市场化[16](p106)。

总之，面对中产阶层日益增长的资产管理需求，中国金融供给侧结构性改革应建立以银行为主体的多层次财富管理体系，以满足不断变化的中国家庭资产配置的需求。充分认识目前中国金融市场开放程度低，金融业竞争力不足的现状，在加强监管和提高透明度的同时，充分借鉴外国先进成熟的管理经验，有秩序扩大金融业对外开放，提升中国金融整体的市场竞争力。