科创板视角下对河南国有创投机构发展的建议

惠丹

一、科创板背后的创投身影

（一）科创板设立的重要意义

科创板是落实资本市场“供给侧结构性改革”的制度创新，它的设立，将增强资本市场有效性、增加优质科创资源配置角度，有利于推动新经济企业发展，推动我国高新技术加速创新。对于创投行业来说，科创板的设立丰富了资本市场的退出渠道，“募投管退”的投资流程更加顺畅，从而有助于更多创投资本支持科技创新型企业发展。

（二）创投机构参与科创板企业情况

截至4月25日，上交所科创板共计受理企业申请92家，根据已披露的企业招股书，至少有78家企业获得了创投资金的支持，占比超8成。7月22日开市交易以来，截至9月底，共有33家公司登录科创板，其中私募股权基金投资31家科创板公司，共有320只产品参与投资，投资本金达到189.76亿元，其中在投基金281只，在投本金122.99亿元。有13家公司设立5年内、22家在设立10年内获得私募股权投资。

地方国有背景的创投机构是科创板企业募集资金的重要资金来源之一。例如国内集成电路领军企业中微公司的第一大股东是上海创投（实际控制人为上海国资委），其他国有股东还包括巽新投资、国开创新和浦东新兴等，四家股东合计持有公司44.89%的股份。除了一线城市，地方国有平台也给予了科创板企业较多的资金支持，如河北国创创业投资（石家庄）投资的久日新材、哈创新投资（哈尔滨）投资的军工企业新光光电、铂力特投资的西高投（西安）、天津创投（天津）投资的航天宏图、华农资产公司（华中农业大学全资子公司）作为第一大股东投资的科前生物，不难发现，很多科创企业得到了国有创投的资金支持，尤其是在军工、航天等国家战略新兴产业领域。除了直接投资，国资还通过产业投基金或股权投资基金的方式直接或间接持有多家科创板拟上市企业的股份。如河南省首家过会的科创板上市企业洛阳建龙微纳背后的中证开元（国有基金）。

二、科创板对创投机构的影响

以高度市场化为特征的科创板作为一种独特的制度设计和创新，其独特的制度设计和规则将对创投机构产生以下影响：

（一）加剧行业洗牌。仅今年1至4月，国内PE、VC的募资金额就同比下降72%，无论是从所需的资金量、管理经验的丰富性、营销网络的强大型、还是技术的先进性和激励手段的有效性来说，国内创投行业的竞争将更加激烈，很多小机构将没有能力调配各种资源。另外，此前PE火爆时很多机构打着创投机构的名义非法集资，造成许多LP对于创投行业产生误解甚至失去信心，导致民营GP募资困难，并最终被淘汰出具，未来大机构和有口碑的创投机构将发挥更大作用，国有创投也将迎来更过市场参与机会。

（二）关注早期项目。科创板是为资本市场开辟出来的一块试验田，允许没有盈利的公司上市，就要求机构要把投资目光往前移，关注早期项目，而且整个项目的退出期将会缩短。创投机构将会关注到那些虽然暂时不具备一定规模和盈利水平但具备较高技术壁垒和市场前景的硬科技企业。

（三）改变估值方式。国内投资人对成熟型企业估值有较多的经验，但对于尚处于亏损状态、研发高投入阶段的高科技中小型企业的估值上，经验尚在不断积累。科创企业很多具有非线性成长、研发投入不确定性强等问题，如何对其进行有别于成熟型行业的估值，科创板允许初期盈利能力弱甚至尚未盈利的企业上市，传统的估值方法将不完全适用。未来的估值将会更加看重企业的成长性，这对投资人对商业模式背后的价值、公司发展潜力以及行业未发展趋势的判断能力都提出了较高的要求。

三、河南国有创投机构存在的主要问题

（一）运作机制效率较低，政策限制较多

一是投资流程长，决策层级多，较低的效率与创投行业瞬息万变的市场行情不匹配。国有创投机构开展各项投资业务须按照国资交易监管要求进行审计、评估、审批、核准、备案后，在产权交易平台公开转让，流程过于复杂，期限较长。在实务中也存在着一些难题，如国有资产评估方法问题。对于国有创投机构普遍存在的问题，深圳等地敢于创新，打破制度藩篱，深创投是全国范围内首家敢于打破“投资价格依据资产评估报告”监管要求的国有创投机构，允许对创业企业溢价估值，顺应了创业投资的行业特性。二是激励机制不够充分。河南国有创投作为国资系统受监管企业，管理团队按照国有企业负责人履职待遇的要求发放薪酬，这样的薪酬体系与业绩相关性较低，导致投资经理开拓市场的积极性和内生动力不足，更不利于高层次的投资人才长期稳定地服务企业发展。在考核模式上，以单笔投资成败衡量业绩的做法，使投资团队在投资时顾虑较多，国有创投机构不敢也不愿承担这样的投资风险。三是投资地域受限。一般来说， 河南各地政府都要求国有创投机构投资本地，扶持当地产业发展，这就导致本地创投机构较少涉猎其他省市的项目，在本地优质项目本就有限的情况下更加剧了发掘项目的难度。

（二）科创引擎企业带动的优质项目源不足

“资本寒冬”的现象具有相对性，而非绝对性。事实上，优质项目从来都是资本追逐的标的。这一现象在河南省也普遍存在。长期以来，我省作为农业大省，工业与科技创新能力不足，创新企业所需的土壤环境较贫瘠，与深圳、杭州等创投发展较快的地区相比，河南省缺少行业龙头、独角兽企业带动的优质项目源。截至2019年11月30日，河南省上市A股79家，占A股总家数的3734家的2.1%；据中国证券投资基金业协会官网统计数据，截至2019年11月30，注册在河南的私募基金管理人134家，占全国总家数24494家的0.5%。这组数据正相关，可以看出，我省优质项目源短缺，在一定程度上不能给创投机构的发展带来“源头活水”，而创投机构的数量相对较少、规模相对较小也不能给予我省优质企业以较大的资金支持。

（三）创投机构面临募资难和退出难

一是随着金融监管的升级，募资难问题对于创投机构来说更加凸显。“资管新规”对金融机构出资私募类基金进行了较大的限制力度，“通道业务”被叫停，将导致银行、信托等金融机构对创业投资基金的出资规模大量缩减。上市公司股权质押爆仓频现，捉襟见肘的资金状况极大限制了其投资能力，特别是在资本市场表现不佳的背景下，上市公司作为LP出资愈发困难。创投机构尤其是中小机构募资难题在一定时期内将不会改观。二是项目退出渠道较少。创业投资退出是投资的最后一环，也是极为关键的一环，它直接影响着创投机构的收益和可持续发展能力。目前，创投退出的渠道仍较为单一，科创板的退出为创投机构的退出开辟了新通道。

四、对河南国有创投机构发展的建议

上文论述了科创板的重要意义，创投机构在科创板企业中发挥的作用，科创板对创投行业的影响以及河南国有创投机构存在的主要问题。面对科创板，河南国有创投机构如何抢抓机遇，为谱写更加出彩的河南篇章贡献力量？对此，笔者提出如下建议：

（一）出台政策，助力本省创投企业走出发展困境

创新创业投资具有非标性、长周期、高风险、高收益等特性，我国大多数国有创投公司受限于市场化程度不高、投资“难进难出”、风险容忍度低等 因素，难以有效发挥产业引领和市场引导的作用。7月30日，上海市政府发布了《关于促进上海创业投资持续健康高质量发展的若干意见》（下称《若干意见》）。《若干意见》重点提出要加强创业投资与科创板等市场板块的联动，要加强长三角创业投资行业联动发展等的内容。

因此，建议河南省相关部门加强对标研究，参考深圳、湖北、安徽等地创业投资改革发展的成功经验，尽快出台支持措施及实施细则，鼓励河南国有创投企业做大做强。

（二）投资硬科技、进口替代、抗周期行业，助推我省经济高质量发展

随着前期移动互联网红利逐渐消失，未来的创业投资方向将从流量为主转向硬科技、进口替代、抗周期等行业领域。从国际经验看，相对理性、适度偏紧的创业投资市场更有利于导创新创业活动的科学发展[1]。而科创板的推出将增强我国资本市场的包容性，更好地服务具有核心技术、行业领先、有良好发展前景和口碑的科技创新企业，通过改革进一步完善支持创新的资本形成机制。在此背景下，河南国有创投机构应不断加强与科研院所、高等院校等具有较多科技成果积累的机构建立的长期友好的战略合作，建立科技、产业、资本相互融合、良性促进的体制机制。创新科技企业发展初期往往需要大量的资金投入和投资机构的支持，上期以来，这类企业因为退出渠道有限而使创投机构望而却步，科创板的设立一定程度上缓解了退出渠道单一的问题，将促使创投机构更多地关注这类企业，有利于形成资本与科技的良性循环，促进我省科技成果转化及经济高质量发展。

（三）修炼内功，提高对被投企业资源对接能力

去年9月26日，国务院印发的《关于推动创新创业高质量发展打造“双创”升级版的意见》中指出：“引导金融机构有效服务创新创业融资需求，充分发挥创业投资支持创新创业作用，拓宽创新创业直接融资渠道，完善创新创业差异化金融支持政策，进一步完善创新创业金融服务”。初创企业自身的资源有限，早期非常需要律师、会计师、税务以及品牌营销、知识产权、渠道拓展等专家的帮助，同时后期的战略、企业管理、各种资源对接、团队激励等方面都需要长期的跟踪辅导，如何把外部的资源、智慧、经验导入到被投企业，发挥各项资源的合力，为创业企业提供更加多样化的增值服务，让创业企业走得更稳、更远，未来，创投机构的资源嫁接能力将是行业竞争的关键。